종목 리포트 요약 - S&T모티브 호텔신라 고려아연

[주식 이야기]

<타사 신규 레포트 4>

고려아연 - 자신감은 증명됐다. 이제는 외부변수다.  - 유안타증권

4Q15 잠정실적 1)별도: 매출액 1조 480억원, 영업이익 1,260억원. 지난 9~11월 주요 비철금속 및 귀금속 가격이 전분기(6~8월)대비 모두 하락세를 나타냈다. 원/달러 환율의 경우 9~11월 평균 1,161원/달러로 전분기(6~8월)인 1,146원/달러보다 원화 약세가 진행되어 긍정적이었으나, 금속 가격 하락폭이 상대적으로 더 컸던 탓에 원화기준 ASP의 하락은 불가피했다. 4Q15 중에 완료된 것으로 파악되는 아연공정 합리화에 따라 4Q15 아연 판매량은 QoQ +7.2%, YoY +34.8% 증가했다. 연 판매량 또한 지난 2Q15 약 한 달간 대보수를 진행하여 3Q15에 판매량이 감소했으나, 4Q15에 다시 회복한 것으로 나타났다. 2)연결: 주요 자회사인 호주 SMC는 전분기와 유사한 수준의 영업이익률(3Q15 2.9%, 4Q15 3.0%)를 기록했다. 당사 추정보다 아연 판매량이 더 컸음에도 불구하고 연결 영업이익이 하회한 것은 추정 대비 수출가격 하락폭이 더 컸기 때문으로 파악된다.

2016년 전망 이번 2015년 잠정실적 발표와 함께 2016년 판매계획을 발표했다. 아연은 2015년 판매량 대비 +6.0만톤 증가한 65.7만톤, 연은 +12.6만톤 증가한 41.9만톤, 은은 +487톤 증가한 2,592톤이다. 2016년 고려아연의 생산능력은 전년대비 아연 +10.0만톤 증가(연산 65만톤), 연은 +13.0만톤 증가(연산 43만톤)가 이루어진다. Ramp-up 기간을 감안한다면 동 판매계획은 기대치에 부합한다는 판단이다. 다만, 2013년 5월 제2비철단지에 대한 투자계획 발표 시 해당 증설로 인해 은의 판매량이 +829톤 증가한다고 밝힌 바 있어 은 증가분은 다소 아쉬운 부분이다. 다만, 온스당 14달러 수준에 머무르고 있는 은 가격이 반등할 경우 기존 계획대비 생산 및 판매가 증가할 수 있다고 판단된다. 판매계획과 관련된 리스크는 감소한 만큼 이제는 대외변수가 중요한 시점이 도래했다. 2016년 초 중국 위안화 가치가 급락하고 중국 증시가 급등락을 연출하는 등 상품가격에 부정적 영향을 미쳐왔다. 그러나, 중국의 경제불안이 연초 대비 완화되고 있으며 미국 달러인덱스 또한 향후 추가 상승보다는 보합 및 약세 가능성이 높다는 판단이다. 이에 비철금속 가격은 1Q16를 저점으로 반등을 할 수 있다고 예상된다.

투자의견 BUY, 목표주가 600,000원 유지 생산능력 증대와 관련된 불확실성은 해소됐다. 비철금속을 둘러싼 대외변수들 또한 추가적인 악화보다는 개선의 가능성에 좀 더 무게가 실리고 있다. 또한, 비철금속 가격 상승국면에서 기존 판매계획 대비 추가적인 생산 및 판매가 이루어질 수 있다는 점도 긍정적으로 판단한다. 투자의견 BUY, 목표주가 600,000원을 유지한다.

호텔신라 - 실적과 주가의 최저점 - 하나금융투자

4Q 연결 영업이익 YoY 58% 감소
호텔신라의 4분기 연결 매출은 전년동기 대비 4.2% 성장한 8,476억원, 영업이익은 57.5% 감소한 113억원으로 시장 기대치(영업이익 391억원)를 크게 하회하는 부진한 실적을 기록했다. 국내 시내면세점 매출이 YoY 18% 증가했음에도 불구하고, 지속적인 마케팅 비용 증가와 인천공항 리뉴얼로 인한 영업일수 축소 및 매출 감소로 고정비 부담이 커졌기 때문이다. 창이공항 매출과 영업이익은 각각 1,150억원, (-)120억원 수준을 기록한 것으로 추산한다.

점진적 실적 모멘텀 회복, 불확실성 해소 전망
중국 인바운드 회복과 시내면세점 영업 정상화로 점진적인 실적 모멘텀 회복 국면이 가능할 전망이다. 2015년 3분기 메르스 이후 지속되었던 프로모션 비용 부담이 완화되면서 시내면세점 영업이익률은 다시 10% 이상으로 상승할 것으로 보인다. 창이공항 역시 BEP(분기 매출 1,300억원 추정)수준을 넘어서면서 적자폭을 빠르게 축소시킬 것으로 예상한다(2016년 영업적자 150억원 추정), 인천공항 3기 사업본격화로 공항면세점 수익성 제고도 기대된다. 반면 사업 기
간 연장 등 불확실성은 정부의 면세사업 개선을 위한 태스크포스 팀의 대책 발표(6월 예상)로 해소될 전망이다. 한화와 두산, SM 등 신규 면세점 사업자들의 실적 부진이 가시화될 경우 경쟁심화에 대한 우려도 불식되면서 추세적인 실적 및 주가 모멘텀 회복이 가능할 전망이다.

실적과 주가 최저점, 비중 확대 유효
목표주가 11.5만원, 투자의견 ‘매수’를 유지한다. 1) 1분기 이후 중국 인바운드 회복과 수익성 정상화로 인한 실적 모멘텀 회복, 2) 2분기 이후 정부 규제와 경쟁심화에 대한 불확실성 해소로 추세적인 주가 상승이 예상된다. 3) 자기주식취득 결정(150만주, 1/28~4/28까지)은 주가의 하방 경직성을 담보하는 요인이 될 수 있다. 현재주가는 12MF PER 26로 밸류에이션 부담은 제한적이다. 4분기 실적 부진에 의한 주가 하락은 저가 매수 기회로 보는 것이 바람직하다.

S&T모티브 - 열심히 뛴 당신, 잠시 쉬어도 된다 - 하나금융투자

투자의견 하향
S&T모티브에 대한 목표주가를 기준년도 변경으로 9.0만원(목표 P/E 13.3배)으로 소폭 상향하지만, 현 주가대비 상승여력이 10% 이내로 줄어들었기 때문에 투자의견은 Neutral로 하향한다. 4분기 실적은 예상 수준을 기록했다. GM/현대/기아/타OE 등으로 거래처가 다변화되고 오일펌프/친환경차 모터/계기판 등 고부가 아이템도 확대되면서 2018년까지 고성장 추세가 이어질 전망이다. 주가는 이러한 기대감을 반영하면서 하나금융투자가 투자의견을 제시한 이후 320% 상승했고 최근 1년간도 89% 상승했다. 현재주가는 2016년 기준으로 P/E 12.4배를 기록 중인데, 모터/방산사업부의 고성장/고수익을 감안한 높은 Multiple 부여(해당 사업부 P/E 15배 적용)에도 Sum of the Parts Valuation 상 상당부분 반영되었다는 판단이다.

사업부별 실적/Valuation 기반 목표주가 계산
개별 사업부의 특성을 반영하여 사업부별 실적/Valuation을 합산하여 목표주가를 계산하였다. S&T모티브의 사업부는 현가장치/에어백/엔진부품 등 자품부품과 카메라/계기판 등 전자부품, 자동차용 모터부품, 자회사 S&TC를 통한 산업설비부문, 그리고 방산/반도체부품 등의 사업을 영위하는데, 각각 비중은 35%/9%/23%/21%/12%이다. 최근의 성장은 GM/현대/기아 향 자품/전자 매출액 증가와 친환경차 모터 성장, 방산 수출물량의 증가, 그리고 S&TC의 큰 폭의 마진개선 등 때문이다. 상대적으로 높은 성장성/수익성을 보여주는 모터/방산 사업부에 대한 목표 P/E로 가장 높은 15배를 적용하였다. 친환경차 모터의 성장성이 뛰어나지만, 모터 사업부 내 비중이 15%(전체 연결 매출액 대비 3% 대)로 아직은 낮다는 점도 고려된 것이다. 이익 증가율이 둔화되는 S&TC에 대해 10배, 그리고 GM/타OE/현대 향 수주가 지속되는 자품/전자 사업부도 자동차 부품 평균보다 높은 9배/8배를 적용하였다. 이렇게 계산된 영업가치에 순현금 가치를 합산했을 때, S&T모티브 전체 기업가치는 약 1.3조원 수준이고, 이는 적정주가 9.0만원을 의미한다.

4Q15 Review: 영업이익률 10.0% 기록
4분기 매출액/영업이익은 각각 14%/64% (YoY) 증가한 3,322억원/333억원(OPM 10.0%, +3.0%p)을 기록하면서 전반적으로 기대 수준에 부합하는 실적이었다. GM향 엔진/변속기 오일펌프, 현대/기아향 DCT 모터와 HEV/EV 모터 등 자품/모터 매출액이 늘었고, 방산 매출액은 3분기에 이연되었던 물량이 반영되면서 성장했다. 영업이익률은 여전히 높은 10.0%를 기록했는데, 고마진파워트레인 부품의 비중이 올라갔고, 연결 자회사인 S&TC도 고마진 제품 위주의 선별 수주와 원/달러 환율의 상승 등으로 수익성 호조를 지속했기 때문이다. 세전이익은 31% (YoY) 증가했으나, 3분기 대비로는 29% 감소했는데 3분기보다 외환이익이 줄었기 때문이다.