금융 ‘장기 금리 3%’ 도달이 초래하는 ‘엔화 강세→주가 하락’ 파급 효과와 전 세계가 경계하는 ‘자금 대역류’

[お持て成し]

‘장기 금리 3%’ 도달이 초래하는 ‘엔화 강세→주가 하락’ 파급 효과와 전 세계가 경계하는 ‘자금 대역류’ / 9월 18일(금) / 데일리 신초

일본 10년물 국채 수익률 추이(픽테 재팬 제공)

9월 1일, 일본의 10년 국채 수익률이 3%에 도달했으며, 그 이후에도 3% 근처에 머물고 있다. “숫자 자체보다 더 무서운 것은 그 이후의 연쇄입니다”라고 픽테·재팬의 시니어 펠로우 오오츠키 나나 씨는 지적한다. 금리 상승은 엔화 강세 압력을 높여 수출 기업의 수익 전망을 일변시킨다. 게다가 오랫동안 전 세계에 투자돼 온 일본 기관 투자자들의 자금이 국내로 돌아오기 시작하면, 미국 국채 시장까지 영향을 미칠 가능성이 있다고 한다. 그렇다면 그 메커니즘이란 무엇일까. 오오츠키 씨가 해설한다.

◇ 장기 금리 3%가 갖는 진정한 의미는 무엇일까
　

일본의 장기금리(10년 국채 수익률) 3%는 1996년 이후 약 30년 만의 수준입니다.

이 수치가 갖는 의미에 대해, 먼저 ‘3%라는 수준 자체’가 아니라 ‘그 이후에 이어지는 연쇄’를 의식하는 것이 중요하다고 생각합니다.

금리가 오르면 가장 먼저 영향을 받는 것은 설비 투자와 부동산 투자에 대한 의욕입니다. 기업은 ‘이 금리 수준에 상응하는 수익을 기대할 수 있는가’를 투자 판단 기준으로 삼습니다. 3%라는 장벽을 넘으면, 이를 달성할 수 있는 프로젝트 수가 자연스럽게 줄어듭니다. 설비 투자가 둔화되면 경제 성장도 완만해질 것입니다—— 그 연쇄를 저는 지금 가장 우려하고 있습니다.

심리적인 영향도 간과할 수 없습니다. ‘3% 돌파’라는 헤드라인은 숫자 자체가 기업 심리에 작용합니다. 현재까지 금융시장이 즉각적인 충격을 받은 것은 아니지만, 실물 경제로의 파급 효과는 시차를 두고 진행됩니다.

◇ "금리 3%→엔화 강세→기업 수익 악화"라는 경로
　

그렇다면 현재 시장에서 가장 주목해야 할 움직임은 어디일까. 그것은 환율에 미치는 파급 효과입니다.

국내 금리가 3%까지 오르면, 국채나 예금 등 일본에서 보유하는 자산이 창출하는 인컴게인의 매력이 상대적으로 높아집니다. 해외에서 일본으로 자금이 유입되기 쉬워지면서 엔화 강세 압력이 커지고 있다는 뜻입니다. 실제로 9월 8일에는 한때 1달러당 152엔대까지 급격히 엔화가 강세를 보이는 등, 이미 그 움직임이 나타나기 시작했습니다.

왜 엔화 강세가 주식 시장에 문제가 되는가. 이는 일본 상장 기업 중 수출 기업 비중이 높아 엔화 강세가 되면 기업 수익 전망이 급격히 변하기 때문입니다.

이해하기 쉬운 예로는 자동차 제조업체가 있습니다. 각 기업은 결산 시 ‘예상 환율’을 설정해 이익 전망을 세우는데, 예를 들어 토요타 등은 지난 분기 결산 발표 때 예상 환율을 1달러당 160엔으로 잡았습니다. 만약 엔화 강세가 1달러당 150엔 이하로 진행된다면, 이익 전망이 크게 하향 조정될 것입니다. 이러한 영향은 자동차뿐만 아니라 기계 및 전자 부품 등 수출형 제조업 전반에 걸쳐 나타납니다.

"3%라는 숫자 자체보다,『3%→엔화 강세→기업 수익 악화』라는 경로가 현재 가장 주의해야 할 전이 메커니즘이라고 생각합니다"

◇ 일본 머니의 ‘역류’가 세계를 뒤흔들까?　
　

또 하나, 놓쳐서는 안 될 시각이 있습니다. 일본 기관투자자들의 자금 국내 환류입니다.

‘국내에서 3%를 받을 수 있다면, 환위험을 감수하며 해외 채권을 살 필요는 없다’

이러한 판단을 내리는 기관투자자가 늘어나면, 오랫동안 전 세계에 투자되어 온 일본 머니가 국내로 돌아오게 됩니다. 이미 로이터 등 여러 언론사가 이 ‘환류’ 조짐을 지적하기 시작했습니다.

특히 영향이 큰 것은 미국 국채 시장입니다. 일본은 오랫동안 세계 최대 규모의 미국 국채 보유국으로 남아 있었습니다. 일본의 기관투자자들이 미국 국채 매입을 억제·축소하기 시작하면, 미국의 장기금리에도 상승 압력이 가해집니다. 이는 단순히 일본 국내의 문제가 아니라, 일본에서 시작된 세계적인 자금 흐름의 변화입니다. 미국 등에서 경계하는 요인 중 하나가 바로 이러한 자금의 환류입니다.

환율 측면에서도 해외 자산에서 인출된 자금이 엔화로 전환(외화→엔으로 환전)되면서 추가적인 엔화 강세 요인이 됩니다. 앞서 언급한 '3%→엔화 강세→기업 수익 악화'라는 연쇄에 일본 머니의 환류가 겹치면서, 엔화 강세가 더욱 가속화되는 시나리오도 충분히 가능하다고 볼 수 있습니다.

◇ 3%는 ‘첫 번째 신호’
　

장기 금리 3% 도달 자체가 최종 위기를 의미하는 것은 아닙니다. 다만, '3% 돌파'가 하나의 신호라는 점은 틀림없습니다.

환율·주식·해외 시장이라는 여러 경로를 통해 실물 경제와 금융 시장 양쪽에 영향을 미칠 가능성이 있습니다. 그 연쇄의 시작점으로서, 현재 장기 금리 수준을 주의 깊게 지켜볼 필요가 있다고 생각합니다.

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신초QUE에서 연재 중인 기사 【‘장기금리 3% 시대’에 처음 나타나는 ‘틈’은—비즈니스인이 인식해야 할 위기에 대비하는 ‘7가지 질문’】에서는 장기금리 3%가 일본 경제에 미치는 영향과, 반대로 ‘순풍’이 되는 섹터, 부동산 시장에 대한 영향, 그리고 앞으로의 추가 장기금리 상승에 따른 리스크 시나리오를 상세히 보도하고 있다.

데일리 신초 편집부

신초사

「長期金利3％」到達が引き起こす「円高→株安」の波及と世界が警戒する「資金の大逆流」

「長期金利3％」到達が引き起こす「円高→株安」の波及と世界が警戒する「資金の大逆流」（

「長期金利3％」到達が引き起こす「円高→株安」の波及と世界が警戒する「資金の大逆流」/ 9/18(金) 7:10配信 / デイリー新潮

日本の10年国債利回りの推移（ピクテ・ジャパン提供）

　9月1日、日本の10年国債利回りが3％に達し、その後も3％近傍に留まっている。「数字そのものより怖いのは、その先の連鎖です」――ピクテ・ジャパンのシニア・フェロー大槻奈那氏は、そう指摘する。金利の上昇は円高圧力を高め、輸出企業の収益見通しを一変させる。さらに、長年にわたって世界中に向けられてきた日本の機関投資家の資金が国内に戻り始めると、米国債市場にまで影響が及びかねないという。では、そのメカニズムとは何か。大槻氏が解説する。

長期金利3％が持つ本当の意味
　日本の長期金利（10年国債利回り）3％は、1996年以来、約30年ぶりの水準です。

　この数字が持つ意味について、まず「3％という水準そのもの」ではなく、「その先に続く連鎖」を意識することが大切だと思っています。

　金利が上がると、最初に影響が出るのは設備投資と不動産投資への意欲です。企業は「この金利水準に見合うリターンが見込めるか」を投資判断の基準に置きます。3％という壁を超えると、それをクリアできるプロジェクトの数は自然と絞られてきます。設備投資が鈍れば経済成長も緩やかになっていく――その連鎖を、私は今最も懸念しています。

　心理的な影響も軽視できません。「3％突破」というヘッドラインは、数字そのものが企業心理に作用します。今のところ金融市場が即座にショックを受けたわけではありませんが、実体経済への波及は時間差を伴って進みます。

「金利3％→円高→企業収益悪化」という経路
　それでは、市場の中でいま最も注目すべき動きはどこか。それは、為替への波及です。

　国内の金利が3％まで上がると、国債や預金など日本で保有する資産が生み出すインカムゲインの魅力が相対的に高まります。海外から日本へ資金が流入しやすくなり、円高圧力が高まるということです。実際、9月8日には一時1ドル152円台まで急激な円高が進むなど、すでにその動きが見え始めています。

　なぜ円高が株式市場にとって問題になるのか。それは、日本の上場企業には輸出企業の割合が高く、円高になれば企業収益の見通しが一気に変わるためです。

　わかりやすい例が自動車メーカーです。各社は決算時に「想定為替レート」を設定して利益予想を組みますが、例えばトヨタなどは前回の四半期決算発表時に想定レートを1ドル160円に置いています。仮に円高が1ドル150円を割り込むペースで進んだ場合、利益予想は大きく下振れします。こうした影響は自動車だけでなく、機械や電子部品など輸出型の製造業全般に及びます。

「3％という数字そのものより、『3％→円高→企業収益悪化』という経路が、今最も注意すべきトランスミッション・メカニズムだと思っています」

日本マネーの「逆流」が世界を揺らす？　
　もう一つ、見落とせない視点があります。日本の機関投資家による資金の国内還流です。

「国内で3％受け取れるなら、為替リスクを負って海外債券を買う必要はない」

　こう判断する機関投資家が増え始めると、長年にわたって世界中に投じられてきた日本マネーが国内に戻ってきます。すでにロイターなど複数の報道機関が、この「還流」の兆しを指摘し始めています。

　特に影響が大きいのは米国債市場です。日本は長年、世界最大級の米国債保有国であり続けてきました。日本の機関投資家が米国債の購入を抑制・縮小し始めると、アメリカの長期金利にも上昇圧力がかかります。これは単に日本国内の問題ではなく、日本発の世界的な資金フローの変化です。アメリカなどが警戒する要因の一つに、こうした資金の還流があります。

　為替の観点でも、海外資産から引き揚げられた資金が円転（外貨→円に換える）されることで、さらなる円高要因となります。先ほどの「3％→円高→企業収益悪化」という連鎖に、この日本マネーの還流が重なることで、円高がさらに加速するシナリオも十分に考えられます。

3％は「最初のシグナル」
　長期金利3％への到達は、それ自体が最終的な危機を意味するわけではありません。ただ、「3％突破」が1つのシグナルであることは間違いありません。

　為替・株式・海外市場という複数の経路を通じて、実体経済と金融市場の双方に影響が及ぶ可能性があるのです。その連鎖の起点として、現在の長期金利の水準を注意深く見守っていただく必要があると思っています。

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　新潮QUEで配信中の記事【「長期金利3％時代」に最初に現れる“綻び”は――ビジネスパーソンが意識しておくべき危機に備える「7つの問い」】では、長期金利3％が日本経済に及ぼす影響や、逆に「追い風」となるセクター、不動産市場への影響、そしてこの先のさらなる長期金利上昇のリスクシナリオについて詳報している。

デイリー新潮編集部

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