금융 왜 베센트 씨는 일본에 ‘엔화 약세 시정’을 요구하는가? 일본 시장을 강타하는 ‘트리플 약세’의 현실성

[お持て成し]

왜 베센트 씨는 일본에 ‘엔화 약세 시정’을 요구하는가? 일본 시장을 강타하는 ‘트리플 약세’의 현실성 / 9월 18일(금) / 다이아몬드 온라인

● 왜 베센트 씨가 일본에 ‘엔화 약세 교정’을 요구하는가

미국의 스콧 베센트 재무장관이 일본의 재정·금융 정책에 대해 과감한 발언을 반복하고 있다. 2026년 8월 말부터 9월 초까지 이어진 일련의 발언은 통상적인 환율 협상의 범위를 넘어 일본의 정책 운영 자체에 수정 요구를 제기하는 내용이다.

보도에 따르면, 베센트 장관은 G20 재무장관·중앙은행 총재 회의에 맞춘 회담과 기자회견에서 일본에 “리플레이션 정책은 중단해야 한다”고 전했다. 또한, 일본은행 우에다 총재에게는 “엔화의 대폭적인 과소평가에 대응하기 위해 일본이 단호한 시장·금융 정책 조치를 취하는 것을 강력히 지지한다”고 말했다고 전해진다. 또한 '엔화 약세가 일본 국내 인플레이션 압력의 한 요인이다'라는 인식도 나타냈다고 전해졌다.

베세트 재무장관은 왜 내정 간섭이라고까지 할 수 있는 이례적인 발언을 계속하는 것일까. 표면적인 이유로는 다음 세 가지가 있다.

(1) 엔화 약세가 일본의 수입 물가를 끌어올려 가계 부담 증가와 인플레이션 압력 상승으로 이어지는 점

(2) 적극 재정과 완화적인 금융 정책의 조합이 일본의 장기 금리 상승 및 시장 불안정을 초래할 가능성이 있는 점

(3) 환율의 큰 왜곡이 국제 금융 시장 전체를 교란하는 요인이 되는 점이다.

언뜻 보면 일본의 위험이 확대되고 그것이 세계로 퍼지지 않도록 동맹국으로서 충고하는 듯하지만 발언 배경에는 미국 측 사정이 엿보인다.

● 미국이 우려하는 ‘미국 국채 시장의 불안정화’

일련의 발언을 일본 경제에 대한 충고로만 이해하면 본질을 놓치게 된다. 베세트 장관의 진의는 일본을 위한 것이라기보다, 오히려 미국 자체의 금융시장, 특히 미국 국채 시장의 안정을 지키는 데 있다고 보는 것이 옳을 것이다.

미국에서는 현재 장기 금리 상승이 우려되는 요인으로 작용하고 있다. 11월 중간선거를 앞두고, 미국 정권에게 ‘어포더빌리티’, 즉 생활비 부담은 매우 중요한 쟁점이라고 할 수 있다. 물가 상승이 트럼프 행정부의 지지율 하락으로 이어지는 상황에서, 차입금리 상승은 유권자들의 불만을 더욱 증폭시킬 것이다. 또한, 장기 금리 상승은 주식시장의 대폭 조정을 초래할 위험도 있다.

현 미국 경제에서 개인 소비를 지탱하는 핵심 요인 중 하나는 주가 상승에 따른 자산 효과이며, 주가 급락은 미국 경제 악화로 이어진다. 그래서 미국 재무부는 미국채 매입 확대 등 장기 금리를 억제하기 위한 조치를 계속하고 있다.

여기서 문제가 되는 것이 엔화 약세이다. 엔화 약세가 진행되면 일본 국내에서는 수입 물가 상승을 통해 인플레이션 우려가 커지고, 일본의 장기 금리에 상승 압력이 가해진다. 게다가 일본 정부가 엔화 약세를 바로잡기 위해 외환 개입을 할 경우, 시장에서는 '일본이 미국 국채를 매도해 달러 자금을 확보하는 것 아니냐'는 기대가 커지기 쉽다. 실제 매각 금액의 규모와는 별개로, 그 연상만으로도 미국 국채 시장에 큰 부담이 된다.

게다가 과도한 엔화 약세는 대규모 엔화 캐리 트레이드의 되돌림을 유발할 가능성이 있다. 어떤 계기로 환율이 엔화 강세로 움직이고, 저금리 엔화로 자금을 조달해 달러 표시 자산에 투자하던 투자자들이 손실 회피를 위해 일제히 포지션을 청산하면, 미국 국채 매도가 가속화될 것이다. 그 결과 미국 장기 금리가 상승하고, 금융 환경이 한층 더 긴축된다.

베세트 씨가 '엔화 환율의 무질서한 변동'을 문제 삼는 이유는 환율 자체보다 그 이후에 있는 미국 국채 시장의 불안정화를 경계하기 때문이다.

요컨대, 베센트 발언의 핵심은 '일본의 정책이 일본만의 문제가 아니라 미국의 금리, 나아가 선거 상황에도 영향을 미친다'는 인식에 있다. 다만, 발언의 주된 원인이 미국 상황 때문이라고 해서 신경 쓰지 않아도 된다는 뜻은 아니다. 근본적으로 일미 금리 상승 배경에는 공통점이 많아 서로 연관되어 있기 때문이다. 

● 일미 금리 상승 배경(1) : 인플레이션 우려

일미 양국에서 금리 상승 압력이 강화되고 있는 배경으로, 먼저 무시할 수 없는 것이 인플레이션 우려의 재점화이다.

일미 기대 인플레이션율 추이를 보면, 2026년 3월 이후 호르무즈 해협의 실질 폐쇄로 인한 원유 가격 상승 등으로 상승한 뒤, 미·이란 간 전투 중단 합의 기대에서 일시적으로 정점을 찍었지만, 협상 중단과 간헐적인 미·이란 양측의 공격 등으로 최근 다시 상승세를 보이고 있다.

특히 중동 정세가 긴박해지면 원유와 천연가스 등 에너지 가격이 상승하기 쉬워진다. 에너지 가격 상승은 운송비, 전기요금, 화학제품, 식료품 가격으로 파급되어 광범위한 비용 상승형 인플레이션을 초래한다.

일본에서는 엔화 약세가 이 영향을 더욱 확대한다. 자원의 대부분을 수입에 의존하는 일본 경제에 있어, 자원 가격 상승과 엔화 약세의 조합은 물가 상승 요인으로 매우 무겁다. 베세트 씨가 엔화 약세를 문제시하는 것도, 이를 수입 인플레이션을 증폭시키는 장치로 보고 있기 때문일 것이다.

미국에서도 인플레이션 우려가 다시 불거지면서 FRB의 금리 인상 관측으로 이어지고 있다. 미국은 에너지 수출국이지만, 글로벌 에너지 가격, 특히 원유 가격은 연동성이 높아 중동 원유 가격 상승이 국내 가격 상승으로 이어진다. 자동차 사회인 미국에서는 특히 휘발유 가격 상승이 경기 침체의 주요 원인이 된다.

중동 정세는 불확실성이 높으며, 일미 양국 모두 당분간 인플레이션 우려가 금리 상승으로 이어질 것이라는 불안이 사라지지 않는다.

● 일미 금리 상승 배경(2) : 재정 우려

또 다른 공통 과제는 재정 불안이다. 일미 양국 모두 채권 시장의 불안정화 요인으로 재정에 대한 경계가 커지고 있다.

미국은 거대한 재정 적자를 안고 있는 상황에서 국방비 등 지출 확대와 감세로 인한 세입 감소가 재정 악화를 가속화할 우려가 제기되고 있다. 금리 상승으로 인한 이자 비용 증가 우려도 있어, 앞으로 국채 대량 발행을 계속 흡수할 수 있을지에 대한 불안이 커지고 있다. 이러한 상황에 미국 재무부는 국채 매입 확대를 발표했지만, 시장 반응은 차가웠다. 

일본에서도 재정 악화를 우려하는 목소리가 확대되고 있다. 고이치 정권의 적극 재정 정책과 소비세 인하가 제시되는 한편, 채권 시장에서는 재원 논의 등 재정에 대한 배려가 부족하다는 시각이 여전히 강하다. 

지금까지의 금리 상승은 디플레이션 경제에서 인플레이션 경제로의 전환과 그에 따른 일본은행의 금리 인상 등이 주요 원인으로 보이지만, 최근 금리 상승에는 재정 우려도 영향을 미쳤을 가능성이 높다. 일미 실질 금리(명목 금리에서 기대 인플레이션율을 뺀 금리)는 상승 추세에 있지만, 경기 확장과 중앙은행의 금리 인상 기대에 더해 재정 우려가 일정 부분 영향을 미치고 있을 가능성이 있다.

현재 재정이 장기 금리 상승의 주된 원인은 아니지만, 과거 사례를 보면 재정 우려가 금리 상승으로 크게 이어지는 경우가 종종 보인다. 왜냐하면 재정 우려가 한 번 시장의 테마가 되면 자기 증폭되기 쉽기 때문이다. 금리가 오르면 이자 지급 비용이 늘어나 재정 상황이 더욱 악화될 것이라는 전망이 확대되고 있다. 그러면 금리가 더 올라간다. 이러한 악순환이 발생하기 쉬운 것이다.

전 펀드 매니저이자 시장을 잘 아는 베센트 씨는, 일본에서 재정 우려로 금리 상승이 일어나면 미국에도 파급될 가능성을 우려하며 신경을 곤두세우고 있는 것으로 보인다.

● 미국 국채 매도가 일본에 어떤 파급 효과를 미칠까

미국이 일본의 금리 상승을 우려하는 것처럼, 일본도 미국의 금리 상승을 경계해야 한다. 그렇다면 미국 채권 시장의 불안정화가 일본 시장에 어떻게 전달될까. 세 가지 경로가 생각된다.

첫째, 장기 금리이다. 미국 장기 금리가 상승하면, 글로벌 투자자들은 일본 국채에서도 더 높은 수익률을 찾게 된다. 일본만의 요인이 없더라도, 미국 금리 상승에 끌려 일본의 장기 금리는 상승하기 쉽다. 실제로 과거 일미 장기 금리 상관계수의 추이를 보면, 전반적으로 높은 상관관계가 나타나는 기간이 많다. 

둘째, 환율이다. 보통은 미국 금리 상승이 일미 금리 차 확대를 통해 달러 강세·엔 약세 압력으로 작용한다. 드디어 안도감이 보이는 엔화 약세 재가속이 우려된다. 다만, 미국 국채 매도가 '미 재정 불안'이나 '미국 매도'로 받아들여지는 상황에서는 단순한 달러 강세로 이어지지는 않는다. 리스크 오프로 인한 엔화 매수가 발생할 가능성도 있어, 급격한 엔화 강세 위험이 존재한다. 환율은 양방향 변동성이 커질 가능성을 염두에 두어야 한다. 

세 번째는 주가이다. 미국 금리 상승은 전 세계 주식의 밸류에이션을 압축시키기 쉽다. 특히 PER이 높은 성장주나 차입 의존도가 높은 기업에는 역풍이 될 것이다. 미국 주식 하락이 앞서면 일본 주식도 반도체·하이테크·경기 민감주를 중심으로 조정 압력이 강해진다. 특히 AI 붐으로 인해 관련 종목들의 수준이 일·미 양국에서 크게 상승하고 있어, 그 반동에 대한 경계가 필요하다. 

따라서 미국 채권 시장이 혼란에 빠질 경우, 일본에서는 채권 약세·엔화 약세·주가 하락이라는 삼중 약세 전개가 예상될 수 있다.

● 미국 동향에서 주의해야 할 점은 무엇일까?

앞으로 일본 시장을 전망할 때, 미국 동향 중 가장 먼저 주목해야 할 것은 인플레이션 추세이다. 중동 정세 장기화로 인한 에너지 가격 상승 등으로 미국 인플레이션이 다시 가속화될 가능성이 충분히 있다. 그 경우 FRB는 대폭적인 금리 인상을 강요받게 되어 미국 장기금리가 상승하기 쉽다.

둘째, 미국 재정 악화에 대한 경계이다. 경기 둔화 국면에서도 대규모 감세와 지출 확대가 우선시되거나, 정치적 대립으로 재정 재건의 길이 보이지 않는 경우, 국채 발행 증가 우려로 초장기채 중심의 매도 압력이 강화될 것이다.

셋째, 중간선거를 겨냥한 정치 동향이다. 지지율 하락이 진행되면 엔화 약세 교정이나 대미 투자 확대 등을 더욱 요구할 가능성이 있다. 미국 내 정치 상황이 악화될수록 트럼프 행정부의 일본에 대한 압력이 강해지기 쉽다는 관점을 가지고 있어야 할 것이다.

베세트 압력의 진짜 의도는 일본을 바꾸고 싶다기보다 미국 금리 상승에 미치는 영향을 피하고 싶다는 것이다. 그래서 일본 시장은 발언의 표면만이 아니라 그 뒤에 있는 미국의 물가, 재정, 정치라는 세 가지 불씨를 살펴야 한다. 베세트 씨의 말이 실제로 비추는 것은 일본의 약점이자 동시에 미국의 초조함이기도 하다.

(이토추 종합연구소 거시경제센터장 겸 수석연구원 타케우치 코지)

타케우치 코지

なぜベッセント氏は日本に「円安是正」を迫るのか？日本市場を襲う「トリプル安」の現実味

なぜベッセント氏は日本に「円安是正」を迫るのか？日本市場を襲う「トリプル安」の現実味

なぜベッセント氏は日本に「円安是正」を迫るのか？日本市場を襲う「トリプル安」の現実味 / 9/18(金) 5:00配信 / ダイヤモンド・オンライン

Photo:Melissa Sue Gerrits/gettyimages

●　なぜベッセント氏は日本に「円安是正」を迫るのか

　米国のスコット・ベッセント財務長官が、日本の財政・金融政策に対して踏み込んだ発言を繰り返している。2026年8月末から9月初めにかけての一連の発言は、通常の為替協議の範囲を超え、日本の政策運営そのものに修正を迫るものとなっている。

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　報道によれば、ベッセント長官はG20財務相・中央銀行総裁会議にあわせた会談や記者会見で、日本に対し「リフレ政策はやめるべきだ」と伝えた。また、日銀の植田総裁には「円の大幅な過小評価に対処するため、日本が断固とした市場・金融政策上の措置を講じることを強く支持する」と述べたとされる。さらに、「円安が日本国内のインフレ圧力の一因だ」との認識も示したという。

　ベッセント財務長官はなぜ、内政干渉とも言われかねない異例な発言を続けるのであろうか。表向きの理由としては、以下の3点が挙げられる。（1）円安が日本の輸入物価を押し上げ、家計の負担増やインフレ圧力の高まりにつながること、（2）積極財政と緩和的な金融政策の組み合わせが、日本の長期金利の上昇や市場の不安定化を招きかねないこと、（3）為替の大きな歪みが国際金融市場全体の攪乱要因になること、である。

　一見すると、日本のリスクが拡大し、それが世界に波及しないよう同盟国として忠告しているようだが、発言の背景には、米国側の事情が垣間見える。

●　米国が恐れる「米国債市場の不安定化」

　一連の発言を日本経済への忠告としてだけ理解すると本質を見誤る。ベッセント長官の真意は、日本のためというより、むしろ米国自身の金融市場、とりわけ米国債市場の安定を守ることにあるとみるべきだろう。

　米国では足元で、長期金利の上昇が懸念材料となっている。11月の中間選挙を控え、米国政権にとって「アフォーダビリティー」、すなわち生活コストの重さは極めて重要な争点といえる。物価高がトランプ政権の支持率低下につながっている中、借入金利の上昇はさらに有権者の不満を増幅させることになる。また、長期金利の上昇は株式市場の大幅調整を招くリスクもある。

現状の米国経済、その中心となる個人消費を支える要因の一つが株高による資産効果であり、株価の急落は米国経済の悪化につながる。だからこそ米財務省は米国債の買い戻し拡大など、長期金利を抑え込むための対応を続けているのである。

　ここで問題になるのが円安である。円安が進むと、日本国内では輸入物価上昇を通じてインフレ懸念が高まり、日本の長期金利に上昇圧力がかかる。さらに、日本政府が円安是正のために為替介入を行う場合、市場では「日本が米国債を売ってドル資金を確保するのではないか」との思惑が強まりやすい。実際の売却額の多寡とは別に、その連想だけでも米国債市場には重石となる。

　加えて、過度な円安は、大規模な円キャリートレードの巻き戻しを誘発する可能性がある。何らかのきっかけで為替が円高に振れ、低金利の円で資金を調達し、ドル建て資産に投資していた投資家が損失回避のために一斉にポジションを解消すれば、米国債売りが加速する。すると米長期金利は上昇し、金融環境は一段と引き締まる。

　ベッセント氏が「円相場の無秩序な変動」を問題視するのは、為替それ自体より、その先にある米国債市場の不安定化を警戒しているためである。

　要するに、ベッセント発言の核心は「日本の政策が日本だけの問題ではなく、米国の金利、さらには選挙情勢にも跳ね返る」という認識にある。ただし、発言の主因が米国の事情によるものだからといって、気にしなくてよいということではない。そもそも、日米の金利上昇の背景には共通点が多く、相互に連関しあっているからである。

●　日米金利上昇の背景（1）：インフレ懸念

　日米で金利上昇圧力が強まっている背景として、まず無視できないのがインフレ懸念の再燃である。

　日米の期待インフレ率の推移をみると、2026年3月以降、ホルムズ海峡の実質閉鎖による原油価格上昇などを受けて上昇した後、米イランの戦闘停止に向けた合意期待から一旦ピークアウトしたものの、交渉停止と断続的な米・イラン双方の攻撃などを受けて足元では再び上昇傾向となっている（図表）。

特に中東情勢の緊迫化が長引けば、原油や天然ガスなどエネルギー価格が上振れしやすくなる。エネルギー価格の上昇は、輸送費、電力料金、化学製品、食料価格へと波及し、広範なコストプッシュ型インフレをもたらす。

　日本では、円安がこの影響を増幅する。資源の多くを輸入に依存する日本経済にとって、資源高と円安の組み合わせは物価押し上げ要因として非常に重い。ベッセント氏が円安を問題視するのも、この輸入インフレの増幅装置としての側面を見ているからだろう。

　米国でもインフレ懸念が再燃しており、FRBによる利上げ観測につながっている。米国はエネルギー輸出国であるが、グローバルなエネルギー価格、特に原油価格は連動性が高く、中東の原油価格上昇は国内価格の上昇につながる。車社会である米国では、特にガソリン価格の上昇が景気を冷やす要因となる。

　中東情勢は不確実性が高く、日米ともに当面インフレ懸念が一段の金利上昇につながるといった不安は拭えない。

●　日米金利上昇の背景（2）：財政懸念

　もう一つの共通課題が財政不安である。日米ともに、債券市場の不安定化要因として財政への警戒が強まっている。

　米国では、巨額の財政赤字を抱える中、国防費などの歳出拡大や減税による歳入減が財政悪化に拍車をかけることが懸念されている。金利上昇による利払い費の増加懸念もあり、今後、国債の大量発行を吸収し続けられるのかという不安が広がっている。こうした事態に米財務省は国債の買い戻し増額を発表したが、市場の反応は冷ややかであった。

　日本でも財政悪化を懸念する声が広がっている。高市政権の積極財政姿勢や消費税減税が示される一方、債券市場では財源の議論など財政への配慮が足りていないのではないかという見方は根強い。

　これまでの金利上昇は、デフレ経済からインフレ経済への移行、それに伴う日銀の利上げなどが主因と考えられるが、足元の金利上昇は財政懸念も影響している可能性が高い。日米の実質金利（名目金利から期待インフレ率を引いた金利）は上昇傾向にあるが、景気拡大や中央銀行の利上げ期待に加え、財政懸念が一定の影響を及ぼしている可能性がある（図表）。

足元では、財政が長期金利上昇の主因ではないが、過去の事例をみると、財政懸念が大幅な金利上昇につながるケースが散見される。なぜなら、財政懸念は一度市場のテーマになると自己増幅しやすいからである。金利が上がれば利払い費が増え、財政がさらに悪化するとの見方が広がる。すると、さらに金利が上がる。こうした悪循環が起こりやすいのである。

　元ファンドマネージャーで市場をよく知るベッセント氏は、日本で財政懸念による金利上昇が起きれば、米国にも波及するのではないかと神経をとがらせているとみられる。

●　米国債売りは日本にどう波及するのか

　米国が日本の金利上昇を懸念しているように、日本も米国の金利上昇は警戒すべきである。では、米国債市場の不安定化は日本市場にどう伝わるのであろうか。三つの経路が考えられる。

　第一に、長期金利である。米長期金利が上昇すれば、グローバル投資家は日本国債にもより高い利回りを求める。日本独自の要因がなくても、米金利上昇に引っ張られる形で日本の長期金利は上がりやすい。実際、過去の日米長期金利の相関係数の推移をみると、総じて高い相関がみられる期間が多い（図表）。

　第二に、為替である。通常は米金利上昇が日米金利差拡大を通じてドル高・円安圧力となる。ようやく一服感がみられる円安の再加速が警戒される。ただし、米国債売りが「米財政不安」や「米国売り」と受け止められる局面では、単純なドル高とはならない。リスクオフの円買いが起きる場合もあり、急速な円高のリスクもある。為替は双方向のボラティリティーの高まりを想定する必要がある。

　第三に、株価である。米金利上昇は世界株式のバリュエーションを圧縮しやすい。特にPERの高いグロース株や、借り入れ依存度の高い企業には逆風となる。米株安が先行すれば、日本株も半導体やハイテク、景気敏感株を中心に調整圧力が強まる。特にAIブームによって関連銘柄は日米で大きく水準を切り上げており、その反動には警戒が必要である。

　したがって、米債市場が秩序を失う場合には、日本では債券安・円安・株安のトリプル安といった展開も想定しうる。

●　米国動向で留意すべきことは？

　今後の日本市場をみるうえで、米国の動向において第一に注目すべきはインフレ動向である。中東情勢の長期化によるエネルギー高などで、米インフレが再び加速する可能性は十分ある。その場合、FRBは大幅な利上げを余儀なくされ、米長期金利が上昇しやすい。

　第二に、米財政悪化への警戒である。景気減速局面でも大型減税や歳出拡大が優先される、あるいは政治対立で財政再建の道筋が見えない、といったケースでは、国債増発懸念から超長期債中心に売り圧力が強まるだろう。

　第三に、中間選挙をにらんだ政治動向である。支持率低下が進めば、円安是正や対米投資の拡大などを一段と要求してくる可能性がある。米国内政治の地合いが悪化するほど、トランプ政権による日本への圧力は強まりやすいという視点は持っておくべきだろう。

　ベッセント圧力の真意は、日本を変えたいというより、米国の金利上昇への影響を避けたいというものである。だからこそ日本市場は、発言の表面だけでなく、その背後にある米国の物価、財政、政治という三つの火種を見なければならない。ベッセント氏の言葉が本当に映しているのは、日本の弱点であると同時に、米国の焦りでもある。

　（伊藤忠総研マクロ経済センター長兼主席研究員　武内浩二）

武内浩二