금융 米債市場は転換点を迎えたのか？CPI後の乱高下を経て、今後の相場を左右する2週間へ突入【金利・為替の現場から】

[お持て成し]

米債市場は転換点を迎えたのか？CPI後の乱高下を経て、今後の相場を左右する2週間へ突入【金利・為替の現場から】/ 10/23(金) 9:00配信 / THE GOLD ONLINE（ゴールドオンライン）

米債市場は転換点を迎えたのか？CPI後の乱高下を経て、今後の相場を左右する2週間へ突入【金利・為替の現場から】

米債市場は転換点を迎えたのか？CPI後の乱高下を経て、今後の相場を左右する2週間へ突入【金

미국 채권 시장이 전환점을 맞이한 것일까? CPI 이후의 급등락을 겪은 뒤, 앞으로의 시장을 좌우할 2주로 돌입【금리·외환 현장에서】/ 10월 23일(금) / THE GOLD ONLINE(골드 온라인)

미국 채권 시장에서는 CPI(소비자물가지수) 상향 조정에 따른 금리 상승 직후 AI 투자 둔화 우려로 리스크 오프가 발생하며, 10년물 금리가 5.3%에서 5.0%대로 급격히 하락했습니다. 금리가 하락 추세로 전환된 것인지, 아니면 단기적인 조정에 불과한 것인지, 거시경제 환경과 이벤트 일정에 초점을 맞춰 자산운용 One의 펀드매니저 스가타 신세이 씨가 설명합니다. 

◇ 미국 채권 시장을 강타한 금리 급변동

[도표 1] 미국 10년물 국채 터미널 프리미엄 추이 출처: Bloomberg 데이터 기반 자산운용 One 제작(골드 온라인)

지난주 미국 채권 시장에서 큰 변동이 발생했습니다.

공표된 미국의 9월 CPI 상승률이 시장 예상보다 더 가속화되면서 인플레이션 우려가 커졌고, 채권시장에서는 지표 발표 직후 금리가 크게 상승했습니다. 한편, 같은 날 주식시장에서는 고인플레이션이 지속되면서 금리 상승 전망이 강해지는 가운데, 고금리로 자금 조달을 하는 AI 관련 기업들의 재무 리스크가 우려되고 AI 투자 지속 가능성과 수익성에 대한 의문이 커지면서 주식시장 전반에 리스크 오프 움직임이 확산되었습니다.

이러한 주식시장의 리스크 오프를 반영해, CPI 발표 직후 5.3%를 넘겼던 미국 10년 만기 금리는 5.0%대 초반까지 크게 하락했습니다.

필자는 지난 보고서에서 미국 국채의 수급을 둘러싸고 경제 성장 기대와 인플레이션, 정치·재정 측면 등 채권에 불리한 요인이 곳곳에 보이기 때문에 수급이 좋지 않다고 지적했습니다. 미국 10년 만기 국채의 수급 동향이 반영되는 터미널 프리미엄은 상승 추세였으나, 지난주 CPI 발표 후 급격히 하락하면서 리스크 오프 움직임 속에서 국채 수급이 개선되었음을 시사합니다(도표 1).

◇ 거시경제 악화를 시사하는 요인은 없고, 오히려 인플레이션 환경에 빠졌을 가능성도

[도표 2] 3개월 전년 대비 비율로 환산한 미국 코어 CPI 출처: Bloomberg 데이터를 기반으로 자산운용사 One이 작성(골드 온라인)

지난주에 금리가 크게 하락했지만, 거시경제에 대한 인식을 크게 바꿀 만한 결정적인 요인은 발견되지 않았습니다.

공표된 경제지표를 수요와 인플레이션 관점에서 조망하면, 주요 소비 동향을 나타내는 통제그룹 소매매출액이 전월 대비 +0.1%로 완만한 증가세를 보인 반면, 식품과 에너지를 제외한 근원 CPI는 전월 대비 +0.3% 이상으로 강한 상승세를 보였습니다(도표 2).

기존에 미국 기업들은 자사 제품의 시장 경쟁력 저하를 우려해 가격 전가를 자제하고 있었기 때문에, 에너지 가격 상승 환경에서도 인플레이션율이 억제되고 있다는 견해가 시장에서 지배적이었습니다. 그러나 9월 통계에서는 가계 수요 증가세가 완만하더라도 기업이 가격 전가를 시작했을 가능성이 시사되며, 시장의 인식보다 미국 경제가 인플레이션적 환경에 빠져 있다고 해석할 수도 있습니다. 

◇ 금리 급락의 원인은 포지션 해소를 유발한 것일 가능성이 있다고요. 채권시장이 다시 거시경제에 초점을 맞추면 금리가 다시 상승세로 돌아설까 

[도표3] 미국 10년물 국채 선물의 포지션과 10년 금리 추이 출처: Bloomberg 데이터 기반 자산운용 One 제작(골드 온라인)

10월 14일 미국 CPI 발표 후 금리가 크게 하락했을 때, 미국 10년물 선물의 포지션이 감소했으며, 금리 하락으로 인해 숏 포지션이 청산되었을 가능성이 시사됩니다.

그동안 미국 채권 시장에서 금리 상승이 지속돼 숏 포지션이 쌓였던 것으로 보이지만, 시장의 급격한 변동으로 이러한 포지션 해소가 촉발돼 금리 하락 움직임이 커진 것으로 판단됩니다(도표 3).

필자의 견해가 맞다면, AI 투자에 대한 과도한 우려가 완화되고 다시 거시 환경의 강도에 초점이 맞춰지면서 미국 금리는 상승 기조로 돌아설 가능성이 있다고 판단되며, 미국 금리와 달러의 강세가 계속될 것으로 전망합니다. 

미국 주식시장은 양호한 기업 실적 등을 배경으로 점차 안정을 되찾고 있습니다만, 앞으로 미국 대형 기술 기업들의 실적 발표, FOMC(미 연방공개시장위원회), 중간선거와 같은 중요한 이벤트가 예정되어 있습니다. 두 이벤트 모두 변동성이 크며 주식시장의 리스크 오프로 이어질 가능성이 남아 있지만, 거시 환경과 기업의 펀더멘털, 성장 전망에 큰 변화가 일어나지 않는 한, 이들 이벤트가 지나간 후에는 불확실성이 해소되고 주가 상승과 고금리가 공존하는 환경이 나타날 것으로 필자는 전망합니다. 

스가다 신세이 
자산운용 One 주식회사
채권운용부 펀드매니저

스가타 신세이, 자산운용 One 주식회사

米債市場は転換点を迎えたのか？CPI後の乱高下を経て、今後の相場を左右する2週間へ突入【金利・為替の現場から】

米債市場は転換点を迎えたのか？CPI後の乱高下を経て、今後の相場を左右する2週間へ突入【金

米債市場は転換点を迎えたのか？CPI後の乱高下を経て、今後の相場を左右する2週間へ突入【金利・為替の現場から】/ 10/23(金) 9:00配信 / THE GOLD ONLINE（ゴールドオンライン）

（写真はイメージです/PIXTA）（ゴールドオンライン）
米国債券市場では、CPI（消費者物価指数）の上振れを受けた金利上昇の直後にAI投資の減速懸念でリスクオフが発生し、10年金利は5.3％から5.0％台まで急速に低下しました。金利は低下トレンドに転じたのか、それとも短期的な調整に過ぎないのか、マクロ経済環境とイベントスケジュールに焦点を当ててアセットマネジメントOneのファンドマネジャー・須賀田進成氏が解説します。

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米国債券市場を襲った金利の急変動

［図表1］米国10年国債タームプレミアムの推移 出所：Bloombergのデータを基にアセットマネジメントOneが作成（ゴールドオンライン）
先週の米国債券市場では大きな変動が発生しました。

公表された米国の9月分のCPIの伸びが市場予想以上に加速し、インフレ懸念が強まり、債券市場では指標の発表直後に大幅な金利上昇が発生しました。一方、同日の株式市場では、高インフレの継続から金利の先高観が意識される中、高金利で資金調達を行うAI関連企業の財務リスクが懸念され、AI投資の持続性および収益性への疑念が強まったことをきっかけに株式市場全般にリスクオフの動きが広がりました。

こうした株式市場でのリスクオフを受けて、CPI発表直後に5.3％超に上昇していた米国10年金利は、5.0％台前半まで大幅な低下を見せました。

筆者は前回のレポートで、米国債の需給を巡り、経済成長期待とインフレ、政治・財政面などといった債券にとっての悪材料が散見されるため需給が悪いと指摘しました。米国10年国債の需給動向が反映されるタームプレミアムは上昇傾向にありましたが、先週のCPI発表後に急低下し、リスクオフの動きの裏で国債需給が改善したことが示唆されます（図表1）。

マクロ経済の悪化を示唆する材料は無く、むしろインフレ的な環境に陥っている可能性も

［図表2］3カ月前年比率換算した米コアCPI 出所：Bloombergのデータを基にアセットマネジメントOneが作成（ゴールドオンライン）
先週は大幅な金利低下が発生したものの、マクロ経済の認識を大きく変化させるような決定的な材料は見当たりませんでした。


公表された経済指標を需要とインフレの観点から俯瞰しますと、基調的な消費動向を示すコントロールグループ小売売上高が前月比+0.1％と緩やかな伸びとなった一方で、食品とエネルギーを除いたコアCPIは前月比+0.3％超と強い伸びになりました（図表2）。


従来、米国の企業は自社製品の市場競争力減退を恐れて価格転嫁を控えているため、エネルギー高の環境においてもインフレ率は抑制されているとの見方が市場では支配的でした。しかし、9月分の統計からは、家計需要の伸びが穏やかでも、企業が価格転嫁を始めた可能性がある点が示唆され、市場の認識よりも米国経済はインフレ的な環境に陥っているとも解釈できます。

金利急低下の犯人はポジション解消の誘発だった可能性。債券市場が再びマクロ経済に焦点を当てると金利は再び上昇基調に戻るか

［図表3］米10年国債先物の建玉と10年金利の推移 出所：Bloombergのデータを基にアセットマネジメントOneが作成（ゴールドオンライン）
10月14日に米国のCPI発表後に金利が大幅低下した際、米国10年債先物の建玉が減少しており、金利低下を受けてショートポジションが解消された可能性が示唆されます。

これまで米国債券市場では金利上昇が続いていたためショートポジションが溜まっていたと考えられますが、市場の急変動に伴ってこうしたポジションの解消が誘発され、金利低下の動きが大きくなったと考えられます（図表3）。

筆者の考察が正しければ、AI投資への過度な懸念が後退し、再度マクロ環境の強さに焦点が当たるにつれて米国の金利は上昇基調に戻る可能性があると考えられ、引き続き米金利とドルの高止まりが続くと予想しています。

米国の株式市場は、良好な企業決算などを背景に徐々に落ち着きを取り戻していますが、これから米大手テクノロジー企業の決算、FOMC（米連邦公開市場委員会）、中間選挙といった重要イベントが予定されます。いずれのイベントも波乱要素があり、株式市場のリスクオフにつながる可能性は残るものの、マクロ環境や企業のファンダメンタルズ、成長見通しに大きな変化が発生しない限り、これらのイベント通過後には不透明感が晴れ、株高と高金利が併存する環境が示現すると筆者は見込んでいます。


須賀田 進成
アセットマネジメントOne株式会社
債券運用部 ファンドマネジャー

須賀田 進成,アセットマネジメントOne株式会社