제주항공-저유가 수혜가 가능한 업황으로 회귀 [KB투자증권-강성진]
▶ 4Q15 별도 영업이익 39억원 (-59.7% YoY) - 기대치 하회
제주항공의 4Q15 매출액은 1,546억원 (+16.6% YoY, -7.2% QoQ), 영업이익은
39억원 (-59.7% YoY, -76.5% QoQ)을 각각 기록했다. 영업이익은 시장 컨센서스 및
KB 투자증권 기존 전망치를 각각 64.1%, 69.9% 하회했다. 손익항목 이외의 영업관련
상세 데이터가 공개되지 않아 보다 정확한 분석은 사업보고서가 발표된 후 가능하다.
▶ 비용 증가보다는 MERS의 여진(餘震)이 이익 감소의 원인
4Q 영업비용은 전년동기대비 278억원 증가했는데, capacity 확대를 주요 원인으로
판단한다. 4Q 국내선과 국제선 여객서비스 공급량 (ASK)은 각각 전년동기대비 13.9%,
46.5% 증가한 것으로 추정한다. 이에 따라 항공기 임차료, 정비비, 광고비 등 기타
비용이 304억원 증가하고, 연료 사용량도 37.5% (152억원) 증가했을 것으로 판단한다.
그러나 이러한 비용증가는 여객 수송량 증가로 충분히 커버되었을 것이다. 국내선과
국제선의 여객 서비스 판매량 (RPK)는 전년동기대비 각각 12.1%와 48.4% 증가한
것으로 추정하며, 이는 매출액 431억원의 증가효과에 해당한다.
4Q MERS의 여파로 낮아진 yield가 전년동기대비 영업이익 감소의 원인이라 판단한다.
MERS기간 중 항공권 염가판매 효과가 이연되어 나타난 것으로 보아 국내선과 국제선의
여객 단가는 전년동기대비 각각 12.0%와 11.7% 하락 (원화기준)한 것으로 추정하며,
이는 3Q의 단가 하락률과 유사한 수준이다. 이에 따른 전년동기대비 매출 감소효과는
149억원으로, 연료단가 하락에 따른 비용절감 123억원을 넘어섰을 것으로 판단한다.
▶ 4Q 실적 부진에도 2016년 영업이익 전망치 상향조정
제주항공에 대해 투자의견 BUY와 목표주가 57,000원을 유지한다. 4Q 실적 부진에도
불구하고 2016년 영업이익 전망치를 15.6% 상향 조정한다. 이유는 다음과 같다. 첫째,
국제 유가 하락을 감안할 때 2016년 급유단가 전망치는 기존 63.2 달러/배럴에서 47.6
달러/배럴로 25% 하향할 필요가 있다. 둘째, MERS 사태가 종료된 이후 중단거리 여객
수급이 개선되었으며 (그림 1), 이는 항공사들의 가격결정력이 높아지는 원인이 된다. 그
결과 2016년 여객 단가는 유가보다 느리게 하락하면서 이익이 증가할 것으로 판단한다.
IPO 관련 매도제한에 따른 오버행 문제도 이미 해소된 상황이다.