[2006년 11월 25,26일 강연]ELW 전략

[☞전시된장윤정두]

◈ JD 인베스트먼트 윤정두 대표의 ELW 전략

2005년 12월부터 형성된 ELW 시장이 최근 세계시장에서도 순위권에 오를정도로 커다란 성장세를 나타내고 있습니다

시장의 성장과 함께 그동안 문제가 되어왔던 유동성 공급자(LP회원사)들의 불합리한 횡포도 많이 개선되었다고 할 수 있겠습니다

그러나,여전히 ELW 시장은 유동성 공급자(LP회원사)에 의한 횡포가 지속되고 있기에 하루빨리 관련 제도가 개선되어야만 개인투자자들이 안심하고 접근할 수 있는 시장으로 발돋움 할 수 있을 것입니다

최근 금감원에서도 제도개선을 추진하고 있을 정도로 현시장의 ELW 시장운영 규정은 유동성 공급자(LP회원사)들에게 유리하도록 설정되어 있는 상태입니다

그밖에 발행사들의 책임감 부족에서 오는 불합리한 점도 자주 발생되고 있는 상황입니다

ELW 상품 발행후 유동성 공급능력을 갖추지 못해서 외국계 증권사로 유동성을 맡기게 되더라도 ELW 상품 매매에 있어 문제가 발생되면 최종 책임은 발행증권사에 귀속됩니다

그러나, 실제 ELW 상품의 문제가 발생해서 발행증권사로 문의할 경우 유동성 공급자(LP회원사)에게 책임전가를 하는 경우가 허다합니다

또한, 시장에서 알려진 것과는 달리 ELW 상품 발행과 유동성 공급을 동시에 책임지는 증권사도 불합리한 운영을 하는 경우도 많습니다

따라서,ELW 시장을 공략하기에 앞서서 검증된 전문가를 통해 실전교육을 충분히 받은후 시장에 접근하셔야 하겠습니다

여러 가지 불합리한 제도들에 대해서 일부 살펴보도록 하겠습니다 

1) 유동성 공급자(LP회원사)의 의무호가 스프레드 및 최소 호가수량

발행당시 금감원에 신고하는 의무호가 최대 스프레드는 20%이지만,일부 외가격으로 추락하여 저가에 형성되어 있는 상품의 경우 의무호가 스프레드를 20% 이상 확대시키고 있는 실정입니다

많이 판매되는 ELW 상품은 일반적으로 외가격으로 추락하여 저가로 형성되어 있는 상품이 대부분이기에 의무호가가 제대로 제시되지 않을 경우 기초자산의 급반등이 나와도 손실을 만회하기가 매우 어렵습니다

이같은 횡포에 대해 직접 항의를 할 경우 위험회피(헤징)에 대한 부담감등을 사유로 들기도 하고, 시스템 상의 오류라고도 변명을 하고 있는 상황입니다

의무호가 스프레드를 현실적으로 축소시키고 이행하지 않았을 경우 보다 강력한 대응책 마련이 제도적으로 요구됩니다

최소호가 수량의 경우도 마찬가지로 최초 공급하던 호가 수량을 어느 한순간에 50%이상 하향조정할 경우 낭패를 보는 것도 역시 개인투자자라고 할 수 있겠습니다

이에대해 유동성 공급자(LP회원사)들은 최근 ELW 시장에 급진적으로 진출하고 있는 단기매매 성향 투자자들 때문에 기초자산에 대한 위험회피(헤징)이 매우 어려워졌다고 어렵움을 호소하고 있습니다

그러나,발행 당시 위험회피(헤징)비용을 상품가격에 포함시키는 것을 감안하면 이역시도 불합리한 제도인만큼 100주로 규정된 최소 호가수량에 대한 제도도 현실적으로 바뀌어야 합니다

2) 유동성 공급자(LP회원사의 호가제시 의무시간)

매수 혹은 매도에 출회된 유동성 공급자(LP회원사)들의 물량이 소진될 경우 재차 유입되어야 하는 시간은 5분 이내로 규정되어 있지만,실질적으로는 3~7초 이내에 기계적으로 재차 유입이 되면서 적절한 유동성을 공급하고 있습니다

그러나, 종목 변동성이 확대될 경우는 평상시와는 다르게 즉각적인 대응을 하지 않고 규정시간인 5분이 되어서야 차기 호가를 제시하는 경우도 있습니다

심할 경우 시스템상의 문제등을 이유로 장시간동안 호가제시가 제대로 이루어지지 않고 있어,개인투자자들의 손익에 악영향을 끼치는 경우가 많습니다

3) LP회원사의 호가산정 기준(공정공시내용 참조사항)

유동성 공급자(LP회원사)들의 호가산정 기준은 각 증권사마다의 고유권한이기에 개인투자자들에게는 공개되지 않는 것이 일반적입니다

이에따라,ELW 상품가격의 적절한 변동성 유지가 지켜지지 않는 경우가 종종 발생하고 있습니다

위험회피(헤징)능력의 차이에 따라서 인위적으로 내재변동성을 축소시키거나 확대시킬 경우 가격차이는 3~5%이상으로 확대될 수 있으며,이 경우 개인투자자들이 보상받을 수 있는 제도가 없는 상태입니다

유동성 공급자(LP회원사)들의 헤징 능력 및 양심만을 기준으로 내재변동성을 적절하게 유지해 줄 수 있기를 기대할 수밖에 없는 상황이기에 확실한 제도변화가 요구됩니다

4) 실질적인 유동성 공급자(LP회원사)들의 횡포 사례

위험회피(헤징)을 담당하는 직원(트레이더)가 2~5명수준으로 한명당 30~50개의 상품을 담당하기에 평상시 상품거래가 적은 종목에 대해서는 일부 방치해 두는 경향이 있음

평상시 가래가 없던 상품 판매가 과다해 지는 경우 위험회피(헤징)가 뛰어나지 못한 직원(트레이드)의 경우 기초자산에 대한 위험헤지(헤징)보다는 판매상품에 대한 가격변동으로 손실을 만회하려는 경우가 종종 발생됨

특히, 판매상품의 성향에 맞게 기초자산의 방향성이 급격하게 발생될 경우에는 장중 내재변동성을 급격히 조정하여 위함회피(헤징) 부담감을 고스란히 개인투자자에게 전가 시키는 경우도 있음

* 한국투자증권 발행 삼성전기 576314 콜상품

평상시 정상적인 흐름을 유지하던중 11월2일 개장초 내재변동성을 급격히 축소시켜 기초자산이 강보합권임에도 불구하고 전일대비 ELW 상품가격 3%수준을 하락시킴

12시경 당사 직원이 강력히 항의하였지만, 정상적인 흐름이라고 오히려 강조하며, 일반투자자들이 쉽게 이해할 수 없는 전문적인 용어를 사용하며, 의무호가를 수정하지 않음

오후장 연초부터 상품발행등으로 인해 인사를 나누었던 실무 책임자와 필자가 직접 통화를 단행하여 의무호가 하회에 대한 부당성을 논의한 이후 호가가 바뀌는 사례가 발생하였음

한국투자증권 실무 책임자의 담변은 삼성전기의 배당이 결정되어 배당일 기준으로 가격을 하회할 수 없기에 점진적 가격조정을 단행하려고 했다고 변명

삼성전기의 배당금이 500원이라고 설명한 것을 감안할 때 의무호가가 3%이상 하회된 것은 납득할 수 없는 수준임

11월3일이후 재차 축소를 시킬 예정인만큼 가급적 11월2일에 정리하라는 조언을 듣고 전량 차익실현을 하였지만,이후 12월22일까지 별다른 내재변동성은 없었음

11월22일 삼성전기 한국투자증권 발행 576314 콜상품의 가격은 2000원전후로 중장기 투자임을 감안했을 때 ,의무호가 변동에 따른 손실폭은 매우 크다고 할 수 있음

* 대우증권 발행 국민은행 526356 콜상품

기초자산의 급락으로 스윙으로 접근한 대우증권 발행 국민은행 상품의 내재변동성이 장중 급격히 축소되면서 반등상황에서도 의무호가가 제대로 제시되지 못하여 추가 3%수준의 수익을 유동성 공급자(LP회원사)에 빼앗긴 경우 발생

10월31일 국민은행의 갭하락이 발생되면서 상품이 가격메리트가 발생하여 11월초순부터 공략을 들어가며 평균단가를 낮추던 시점에,11월7일 장중 갑작스러운 내재변동성 축소로 의무호가가 3%수준 하회제시되는 현상 발생

항의 전화를 하였지만, 2시간 가까이 위험회피(헤징)에 대한 유동성 공급자(LP공급자)의 애로사항을 이해해 줄 것을 부탁하며, 의무호가는 변동시키지 않음

상품설계등의 의뢰로 인하여 필자와 인사를 나눈적이 있는 실무 책임자와 직접적인 통화를 단행하여 초단기 매매가 아닌 스윙매매로 대응할 것을 약속, 국민은행 기초자산이 2%수준 상승시 도달하는 20일선 전후에 차익실현 한다고 약속

11월7일 마감무렵 내재변동성이 일부 회복되며 의무호가가 다소 상향이후, 11월8일 정상수준으로 회귀시켰지만, 11월9일 재차 또다른 상품 매수자가 일부 매도를 단행하자 재차 장중 내재변동성을 급격히 하회이후 마감때 정상수준 복귀

11월20일 약속대로 국민은행의 20일선까지의 반등이 예상되기에 차익실현을 준비하고 있었지만, 개장초 또다른 투자자의 매도 물량이 나오자 재차 내재변동성 급격히 하회

실무책임자와 통화를 하였지만, 위험회피(헤징)에 대한 유동성 공급자(LP공급자)의 애로사항만을 강조하여, 더 이상 진전이 없을 것이라는 판단하에 전량 차익실현

추가 3%수준의 수익을 유동성 공급자(LP회원사)에 빼앗긴 경우 발생

* 대우증권 발행 현대차 526348 콜상품

11월21일 현대차의 급락에 따른 콜상품 가격급락으로 50원전후 가격이 형성된이후 급작스럽게 호가 스프레드를 확대

최대 호가 스프레드인 20%를 넘어선 33%대의 의무호가 제시

* 한국투자증권 발행 POSCO 풋상품

11월 글로벌 시장에서의 철강주들에 대한 M&A 재료확산으로 POSCO의 주가가 급등

발행 풋상품이 급락하며 10원전후를 형성하자 11월 20일 호가스프레드를 급격히 확대

최대 호가 스프레드인 20%를 넘어서 100%대의 의무호가 제시

전화로 강력항의한후 정상정인 호가 스프레드로 회기

* 기초자산이 예상외의 급등을 나타내자 콜상품의 내재변동성을 급격히 축소한 경우

발행당시 예상수준보다 기초자산의 변동성이 확대될 경우 내재변동성도 확대되어야 함에도 불구하고 내가격을 크게 넘어서는 가격이 형성되었다는 이유로 내재변동성을 오히려 축소

콜상품임에도 불구하고 프리미엄이 전혀없이 현시점에 행사를 해도 적용받을 수 있는 가격보다도 낮은 가격에 의무호가를 제시하여 레버리지 효과를 감소시킴

매수하는 쪽이 프리미엄을 받고 편입하는 기이한 현상으로 신규편입자는 긍정적일 수 있으나, 기존 편입자의 경우 만기까지 가지고 가야만 정상적인 수익을 가져갈 수 있는 불합리한 구조로 운영

정상적인 의무호가를 제시할 경우 차익실현을 통해 최소 10~30%에 달하는 추가수익을 달성할 수 있음

만약, 콜상품 전체적으로 이같은 상황이 발생될 경우 집단소송이 발생될 수도 있음

손익분기율이 마이너스인 콜상품이 전량 판매된 후 기초자산이 추가적 상승이 연출될 경우 위험회피(헤징)이 정상적으로 이루어 질 수 없기에 증권사들의 손실은 엄청나게 증가

+ 한국투자증권 발행 KT 576207 콜상품

+ 대우증권 발행 KT 526412 콜상품

+ 하나증권 발행 KT 566115 콜상품

+ 미래에셋증권 발행 SK텔레콤 596009 콜상품

+ 한국투자증권 발행 한진해운 576256 콜상품