[카지노] 게임은 시작되었다

[불스탁™]

 

* 카지노 3사의 4Q19 매출액과 영업이익은 각각 전년대비 16%, 113% 성장할 것으로 전망되는데, 이는 시장 기대치에 부합하는 것.

* 카지노업종은 적어도 2020년까지는 상승국면에 있을 것으로 기대. 외국인전용 카지노업체의 경우, 지정학적 리스크가 높은 마카오에서 분산되어 나오는 중국인VIP의 유입 기대감으로 2020년 실적 성장에 대한 기대가 높음. 당사의 현 이익전망엔 아직 중국인 단체관광객 수요가 본격적으로 회복되리라는 기대감이 반영되어 있지 않음. 이익전망 추가 상향조정의 가능성이 있음을 시사. 한편. 내국인전용 카지노의 경우, 더 이상 매출총량제가 성장의 발목을 잡지 않을 상황에서, 2~8월 중 계속된 영업장 레노베이션 효과로 2020년엔 객단가 뿐만 아니라 방문객수도 증가할 수 있을 것으로 기대.

* 업종 내 top pick으로 파라다이스를 제시. 중국인VIP 수요가 주도하는 매출 상방 압력이 높은 상황에선 밸류에이션 보단 시장점유율이 높은 업체에 주목할 필요가 있다 판단. 또한 2Q19 완성된 복합리조트가 업황 하강기에는 비용부담 요소로 부각되었었다면, 업황 상승기에는 영업레버리지 효과에 따른 어닝 서프라이즈 가능성을 높이는 요소로 부각될 수 있음. 한편 GKL은 목표주가를 기존의 23,000원에서 27,000원으로 상향조정하며 투자의견을 기존의 HOLD에서 BUY로 상향조정. 중국인VIP 수요에 대한 전망 상향조정과 4분기를 기점으로 영업이익 감소 사이클이 종료될 것이라는 전망을 반영한 결과.

 

WHAT’S THE STORY

파라다이스 (BUY, TP: 30,000원): 파라다이스의 4Q19 매출액은 2,696억원으로 전년대비 25% 증가하고 영업이익은 227억원으로 전년대비 흑자전환하며 (이익률은 전년대비 14.5%pts 개선된 8.4%) 시장 기대를 상회할 것으로 예상. 방문객수가 전년대비 1% 감소하고 인당 드롭액이 전년대비 5% 감소하는 상황에서도 홀드율이 전년대비 2.8%pts 상승한 13.1%에 육박했기 때문. 방문객수와 인당 드롭액이 전년대비 감소한 것은 사업계획을 이미 3Q19에 조기 달성한 회사의 의도적 마케팅 축소 때문으로 동사의 경쟁력이나 업종 수요를 의심할 필요는 없는 상황. 마카오의 일반여행객을 대상으로 한 레저 도시국가로의 전환 모색, 중화권 지정학적 리스크 상승 등으로 마카오 VIP 수요가 주변국으로 분산되는 중. 그 가운데 동사는 2Q19 완공한 복합리조트 '파라다이스시티'의 경쟁력을 앞세워 점유율을 확대해 나아가고 있음. 2020년 EPS 추정치를 이전 추정 대비 52% 상향조정. 당사가 기존에 과소평가한 파라다이스시티의 영업레버리지 효과를 현실적으로 반영하였기 때문. 이익전망 변경 후, 2020년 매출액과 영업이익은 각각 전년대비 15%, 130% 증가할 것으로 전망 (이익률은 전년대비 6.3%pts 상승한 12.7%). 참고로 과거 영업이익률 peak는 2016년 21.3%였음. 이익전망 상향조정으로 목표주가를 기존 27,000원에서 30,000원으로 상향조정. 이는 2020년 EV/EBITDA 14.0배 수준인데, 글로벌 업종 평균에 점유율 확대를 반영해 30% 할증 평가하기 때문.

GKL (BUY, TP: 27,000원): GKL의 4Q19 매출액은 1,332억원으로 전년대비 19% 증가하고 영업이익은 300억원으로 전년대비 278% 증가하며 시장 컨센서스를 매출액은 1%, 영업이익은 7% 상회할 것으로 예상. 방문객수가 전년대비 3.1% 증가할 결과. 비록 인당 드롭액은 전년대비 22% 감소하였으나, 이는 프로모션 칩 지급 규모를 줄였기 때문에 나타나는 착시효과 때문일 뿐 (홀드율이 11.6%로 전년대비 4.0%pts 상승). 2020년 EPS 추정치를 이전 추정 대비 5% 상향조정. 중국인 VIP 수요 전망을 상향조정하기 때문. 마카오의 일반여행객을 대상으로 할 레저 도시국가로의 전확 모색, 중화권 지정학적 리스크 상승 등으로 마카오 VIP 수요가 주변국으로 분산되며 2020년까지 할국 카지노업계의 중국인 VIP 수요 강세가 지속될 것으로 예상되는 상황. 본격적인 중국 단체관광 재개 가능성은 아직 이익전망에 반영하지 않음. 이익전망 상향조정과 적정 배수 상향조정으로 목표주가를 기존 23,000원에서 27,000원으로 상향조정. 2020년 EV/EBITDA 9.1배 적용. 적정 배수 산출 방식은 이전과 동일하게 글로벌 업종평균에 15% 할인 적용하였으나 (설비 노후화에 따른 점유율 하락을 반영), 최근 글로벌 카지노업종 평균이 9.0배에서 10.75배로 상승할 것을 감안. 투자의견을 HOLD에서 BUY로 상향조정. 1) 2020년 매출액과 영업이익이 전년대비 7%, 16% 증가하며, 4Q19를 기점으로 지난 3년간에 걸친 영업이익 감소 사이클이 종료되었기 때문; 2) 중국인 단체관광 수요가 회복될 경우 추가 이익전망 상향 조정 가능.

강원랜드 (BUY, TP: 39,000원): 강원랜드의 4Q19 매출액은 3,832억원으로 전년대비 9% 증가하고, 영업이익은 760억원으로 전년대비 16% 증가할 것으로 전망. 수요에 따른 탄력적인 테이블 운영 조정, 영업시간 조정 (기존 10시~익일 04시에서, 12시~익일 06시까지로 변경), 신형 머신 도입 등으로 2Q19부터 인당 드롭액이 상승하며 매출 증가를 견인하고 있음. 2020년까지 인당 드롭액 증가가 이어질 것으로 예상되는 데 더해, 2020년엔 2019년 2~8월간 시행할 영업장 레노베이션 효과로 방문객수 증가까지 나타날 것으로 전망. 이에 2020년 매출액은 1조6,244억원으로 전년대비 6% 증가하고 영업이익은 5,187억원으로 전년대비 1% 성장할 수 있을 것으로 전망. 참고로 2019년 일회성이익(통상임금 소송 관련 충당금 확입)을 제거하고 볼 경우 2020년 영업이익 성장률은 12%에 육박하는 것. 이익전망을 미세조정하는데 그치며 목표주가를 39,000원으로 유지. 이는 2020년 EV/EBITDA 11배 기준인데, 이익 성장세에 가속도가 붙고 있는 모습을 고려할 시 적정 기업가치는 역사적 ？드 상단 수준이라 판단되기 때문. 투자의견 BUY 유지. 동사는 2017년 본격화된 정책 리스크가 장기화되며 시장의 관심권에서 멀어져 있었으나, 이제는 넉넉할 매출총량할도가 시사하는 정책 리스크 완화와 펀더멘털 개선에 따른 저평가 매력에 주목할 때라 판단.

삼성 박은경 

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