<타사 신규 레포트 4>
키움증권 - 맷집 좋은 증권주 - 대우증권
4Q Preview : 잘 버티고 있다.
키움증권의 4Q 순이익은 344억 원으로 전 분기 대비 10% 가량 감소할 것으로 추정된다. 지난 분기에 일회성 요인(소송 충당금 등 130억 원 가량)이 컸던 점, 결산기 말 판관비가 소폭 증가하는 점을 감안하면 선방한 실적이다. 타 대형증권사들이 3Q 대비 30% 이상 감익이 예상되는 점을 감안하면 상대적으로도 그렇다.
1) 시장 거래대금은 15% 가량 감소하였으나 MS가 지속적으로 상승하면서 수수료 수익 감소를 상쇄하였고, 2) 순이자이익은 유사한 수준으로 추정된다. 자본시장의 위축에도 불구하고 신용잔고와 예탁금잔고 모두 감소하지 않고 있다. 3) 11년 11월의 옵션 쇼크와 관련된 소송이 마무리되면서 동사를 비롯한 일부 금융사들이 배상금을 반영할 것으로 예상된다.
이익 방어력이 가장 좋은 증권주로 재부상
시장의 위축에도 불구하고 가장 이익 방어력이 높은 증권주이다. 1) 핵심이익이 견조하다. 신규계좌 유입이 양호한 가운데, Brok. MS가 뚜렷이 상승하고 있다.(그림1) 16년 들어 시장의 변동성이 커지면서 거래가 늘어나는 상황이므로 4Q 보다 수수료 수익은 늘어날 것이다. 최근 실적에서 보듯이 이자이익도 시장과 무관하게 개선 추세이다. 동사의 신용융자가 줄지 않는 것을 보면, 수요의 문제라기 보다는 동사가 공여할 수 있는 버퍼의 문제라는 점을 확인시켜 준다. 즉 자기자본이 늘어나는 만큼 신용잔고를 늘릴 수 있다고 판단된다.(그림2) 2) 글로벌 금융시장의 불안정성이 커지면서 채권을 비롯한 상품이익 관리가 어려워지는 국면이다. 하지만 동사는 채권과 ELS 자체헤지 운용Book이 거의 없기 때문에 상품이익의 방어력이 높다. 3) 보완적인 이익이 늘어날 것이다. 저축은행 인수 이후 보수적으로 적립했던 충당금이 환입되고 있고, 대차Pool 역시 최근 1년 동안 2배 가량 늘어났기 때문이다. 4) 3월부터 증권사들의 비대면 계좌개설이 가능해진다. 오프라인 점포가 없는 동사에게는 고객 플랫폼을 확장할 수 있는 새로운 계기이다. 은행에 의존하고 있는 물리적 한계가 극복된다면 연간 200억 원에 달하는 비용의 감소도 기대된다.
반등 기회를 주는 Valuation, TP 88,000원/ 매수/ Top Picks
최근 소폭 상승하였지만, PBR 1.1배에 불과하다. 13%에 달하는 ROE, 낮아진 자본비용을 종합하면 동사의 주가는 지나치게 저평가되어 있다. 타 금융회사와 달리 자산건전성의 부담도 거의 없다. 투자의견 매수, Top Picks를 유지한다. 목표주가는 수익추정 조정을 고려하여 소폭 하향(96,000원 88,000원)한다
대우건설 - 미슐랭 3스타 중에 뷔페는 없다 - Hi투자증권
4Q15 Preview: 매출 2.75조원, 영업이익 940억원 전망
2015년 4분기 대우건설의 연결기준 매출은 2.75조원(+2.7%YoY, +7.2%QoQ), 영업이익은 940억원(+5.8%YoY, -21.5%QoQ)을 기록하며 컨센서스를 하회할 것으로 전망된다. 계절적 요인으로 전분기 부진했던 주택과 건축부문의 매출이 증가하는 가운데 포천민자발전소의 기자재 매출인식으로 인해 큰 폭으로 상승하였던 플랜트 매출규모는 축소될 것이다. 주택을 비롯한 국내부문의 전반적 수익성은 양호하겠지만 동남아 건축PJ의 추가비용 투입 등으로 해외부문 원가율은 100%를 넘을 것으로 전망된다.
국내의 안정된 포트폴리오가 돋보일 2016년
동사는 2015년 총 4.2만세대의 주택을 공급하였다. 플랜트 부문에서는 작년 국내 최대규모 발주사업이었던 S-Oil 온산 플랜트(대우건설: 1.5조원)를 대림산업과 공동으로 수주하였다. 수익성이 확보된 주택과 플랜트 부문의 매출 증가로 국내사업의 안정화된 포트폴리오가 부각될 전망이다.
해외부문의 불확실성 지속과 모호한 성장전략
반면 2016년에도 해외부문의 불확실성은 지속될 전망이다. 반복적인 비용투입이 이루어지고 있는 동남아 건축현장들의 준공이 지연되는 상황에서 경쟁심화시기에 수주하였던 대형 프로젝트의 매출도 본격화되고 있기 때문이다. 이러한 해외부문의 불확실성에도 불구하고 동사는 전년말 해외조직 강화를 중심으로 하는 조직개편을 단행하며 해외사업 확대에 대한 의지를 표명하였다. 그러나 동사의 경우 2년 연속 해외부문의 원가율이 100%를 초과할 것으로 예상되고 지난 10년간 해외부문의 누적 원가율도 99%에 육박하고 있다. 주택부문과 달리 기본적인 어닝파워가 확인되지 않은 해외사업에서 승부를 보겠다는 동사의 전략은 다소 아쉬운 대목이다.
투자의견 Hold 유지, 목표주가 6,400원으로 하향
대우건설에 대해 투자의견 Hold를 유지하고 목표주가를 6,400원으로 하향한다. 목표주가는 2016년 예상 BPS 7,100원에 타겟 P/B 0.9배를 적용하여 산출하였다. 주택, 건축, 플랜트를 중심으로 하는 국내부문의 안정적인 포트폴리오가 인상적이지만 해외부문의 불확실성은 지속되고 있다. 향후 성장의 동력을 해외시장에서 찾고 있는 만큼 조속한 해외원가율 정상화를 통해 기본적인 경쟁력을 증명해야 비로서 국내사업 포트폴리오의 안정성도 재평가 받을 것이라는 판단이다.
한국항공우주 - 선진국 패턴을 따라가는 지분구조 - 대신증권
DIP홀딩스 KAI 지분 4.99% 매각
- 1/11일 DIP홀딩스(두산)이 KAI 지분 487만주(4.99%) 매각 공시
- 매각 가격은 62,500원(할인율 7.9%)이며 이번 매각으로 두산은 3,046억원의 자금 확보
- 한화테크윈 지분 블록딜과 유사하게 이번 매입처 대부분이 해외 기관 투자자로 동사의 외인 지분이 상당히 증가했을 것으로 예상
모두의 시나리오를 빗겨간 지분구조 변화.. 어떻게 받아들이고 있나?
- DIP홀딩스의 블록딜이 성사되면서 예상보다 빠르게 오버행 이슈가 해소되고 있다는 점은 긍정적
- 하지만 단기적으로 현대차 10%, 한화테크윈 6%(90일 락업)의 물량 출회 가능성이 남아있고
- 국내 장기 투자자들에게는 회사 경영을 리드할 만한 대기업 인수 주체기 없다는 점이 우려사항
해외 방산업체 지분구조는 어떨까?
- 록히드마틴 지분의 94%는 기관투자자가 보유 중
- 5%이상의 지분을 보유한 기관 투자자들은 동사 주식을 10년 이상 보유한 장기 투자자들로 구성
- 국가의 지원으로 개발한 방산물자에 대한 지적 재산권은 국가 소유. 해당 방산업체의 지분을 취득하지 않더라도 기술이전 및 수출 시 영향력을 행사할 수 있음
- 해외기업의 적대적 M&A를 방어하기 위해서 국가 기간산업에 대해서 외국인 투자규제를 적용
고정관념을 깬 투자가 필요한 시점
- 방산업체의 대주주가 국가기관 또는 대기업이 되어야 기업가치가 유지된다는 고정관념을 버려야 할 것
- 단기적으로 주가 탄력성은 크지 않겠지만 1년 이상의 장기적인 관점에서 6만원 이하 주가는 매력적
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