160302_금일 한국증권 리포트 탑픽스 - 아이컨트롤스, 루멘스, 에스에프에이

[夢雲/여준구]

금일 한국증권 리포트 탑픽스 - 아이컨트롤스, 루멘스, 에스에프에이

세컨드 픽스 - 한화손보, 동부화재

 
아이콘트롤스(039570) 스마트홈과 IBS로 주택시장 한계 탈피
 
 
현대산업그룹의 건설IT 업체
아이콘트롤스는 지난 9월 상장한 스마트홈/빌딩솔루션 업체다. 지분 구성은 정몽규 회장 등 최대주주 58%, 우리사주 7%, 공모주 25%다. 아이콘트롤스는 현대산업 지분 3.4%를 보유하고 있으며 현대산업→현대EP→아이콘트롤스→현대산업으로 이어진 순환출자 구조다. 2015년 매출비중은 스마트홈 31%, IBS(빌딩솔루션) 24%, SOC 6%, M&E(Mechanic &Electronic, 기계설비 설치) 39%로 주요 수익원은 스마트홈과 IBS다. 아이콘트롤스의 스마트홈 점유율은 12%로 경쟁사는 현대통신/코콤 등이다. IBS 경쟁사는 GS네오텍, Honeywell등이다. 최근 BEMS(건물에너지 관리, Building energy management system) 솔루션을 개발, IBS 제공 시 함께 적용하고 있다. 현대산업 향 매출은 고객 다변화로 2012년 73%에서 20152년 65%로 하락했으며 2016년부터 60%대에 머물 전망이다.
 
BEMS와 B2C 스마트홈으로 장기 성장 목표
스마트홈 시장은 대체로 B2B 위주로 형성돼 있다. 아이콘트롤스는 현대산업, GS건설은 이지빌, 삼성물산은 SDS, 현대건설은 현대통신과 주로 거래한다. B2C 스마트홈 시장은 주로 코맥스, 코콤 등이 대리점을 통해 활동하지만 사양 수준이 낮다. 아이콘트롤스도 장기적으로 IoT기반의 B2C 스마트홈 시장 진출을 위해 연구개발 중이나, 플랫폼 역할이 가능한 통신사 위주로 성장할 전망이라 관련 제휴 등, 구체화되기까지 장시간이 걸릴 전망이다. 대부분의 건자재 업체 고민은 2018년부터인데 아이콘트롤스는 이를 BEMS를 동반한 IBS와 B2C 스마트홈 개발로 타개할 계획이다. 에너지 절감 니즈가 커지며 에너지 솔루션을 접목한 BEMS 매출이 늘고 있다. 통상 연면적 4만평 빌딩에 인식되는 IBS 수주규모는 약 100억원이다. 한국의 BEMS는 초기단계로 1,680억원 규모지만 글로벌 BEMS 시장은 27억달러에 이른다. 지난 2년간 아이콘트롤스의 IBS 매출은 연평균 22%씩 늘어, 장기적으로 꾸준한 성장 드라이버가 될 것이다.
 
건물 관리 수준이 높아지는 트렌드를 타고 장기 성장 예상
현대산업 분양은 2015년 2.5만가구로 전년대비 136% 늘어 아이콘트롤스의 성장성은 2017년 극대화된다. 이후에는 BEMS와 B2C시장 진출을 통한 장기성장을 목표로 하고 있다. 중기적으로 성장성이 가장 높은 분야는 BEMS로 영역을 확대 중인 IBS가 될 전망이다. 최근 현대산업이 주거용 건물에서 탈피, 상업용 건물 개발/관리로 시장을 확대하는 점도 긍정적 환경이다. 명목 2016F PER은 18배지만 현대산업 지분(세금효과 감안) 제외시 12배로 추정돼 마감건자재 peer 대비 싼 수준이다. 2015년 말 예상 순현금은 560억원으로 우량한 재무구조는 향후 사업확대에 따른 중요한 투자재원으로 사용될 것이다. 꾸준한 이익 성장과 미래 성장동력 구비, 양호한 현금 유동성으로 장기 투자매력이 높다

루멘스(038060) 두드러진 수익성 개선

 
What’s new : 4Q15 영업이익률은 지난 4Q13 이후 최고 수치를 기록
루멘스의 4Q15 매출액은 전분기대비 5% 감소한 1,256억원을, 영업이익은 대폭 증가한 74억원으로 기록했다(영업이익률 5.9%). 우리 예상치와 시장 컨센서스를 모두 상회하는 호조의 실적을 기록했는데, TV용과 조명용 LED 모두 제품믹스 개선 효과가 예상보다 강하게 나타났기 때문이다. 이에 따라 2015년 연간 매출액과 영업이익 모두 회사 가이던스를 상회했는데, LED업황이 여전히 부진하게 진행 중인 점을 감안하면 동사의 실적은 다른 LED 업체대비 돋보이는 것으로 판단된다.
 
Positives : 엣지형과 Flip Chip 타입의 비중 상승, 조명용은 모듈타입이 견인
TV용 LED의 경우 3Q15대비 매출액이 소폭 감소했지만 주요고객사의 프리미엄급 TV의비중 상승에 따라 수익성 높은 엣지형과 Flip Chip타입의 비중이 상승하여 오히려 TV용 LED의 수익성이 개선되었다. 또한 조명용 LED의 경우 10월부터 신규 고객에게 납품되기 시작한 모듈용 LED의 비중이 상승함에 따라 조명용 LED 역시 수익성이 개선되었다. 2016년에는 OLED TV에 적극적으로 경쟁하기 위해 두께가 얇은 엣지형과 Flip Chip타입의 비중을 더욱 상승시킬 것으로 전망되는데 이러한 점은 동사의 수익성 개선에 더욱 기여할 것으로 예상된다.
 
Negatives : 지분법평가손실의 확대와 중국 고객향 납품의 지연
4Q15에 자회사의 실적부진과 재무리스크의 확대로 동사에 유입되는 지분법평가손실이 확대되어 당기순손실 35억원을 기록한 것은 아쉬운 점으로 판단된다. 또한 4Q15부터 중국 고객에게로 모니터향 LED의 납품이 시작될 예정이었으나 스펙과 단가의 결정이 마무리되지 못해 납품이 지연된 것도 고객다각화에 다소 부정적으로 작용했다.
 
결론 : 업황 부진에도 불구, 수익성 개선 등을 감안해 투자의견 매수 유지
글로벌 LED 업황은 여전히 부진한 것으로 해석된다. MOCVD의 수주잔고가 감소했지만여전히 중국 업체들의 가격경쟁이 강하게 전개 중이고 이에 따라 LED 칩/패키지의 가격하락 역시 강하게 전개 중이기 때문이다. 하지만 동사에 대한 투자의견과 목표주가 5,200원(글로벌 Peer들의 2016년 평균 PER 26배를 적용)을 유지한다. 그러한 요인은 1) 2016년에도 매출액은 전년 수준을 유지하겠지만 제품믹스의 개선으로 수익성이 더욱 개선될 전망이고, 2) 조명용과 모니터용 LED 등에서 고객 다각화가 더욱 강하게 진행될 것으로 전망되어 동사의 실적 안정성이 상승할 것으로 예상되기 때문이며, 3) 환율 역시 동사에 우호적으로 작용 중이기 때문이다.

에스에프에이(056190) 오래 기다렸던 flexible OLED 투자 
 
목표주가를 77,000원으로 38% 상향 조정
에스에프에이에 대한 목표주가를 77,000원(기존 56,000원)으로 38% 상향 조정한다. 상향 요인은 1) 2016년 EPS를 4,506원(기존 3,306원)으로 36% 상향했고, 2) 목표 PER을 과거 A2 및 A3P1향 장비 수주가 활발했던 구간(2011년 및 3Q14~2Q15)에 동사가 받았던 multiple인 17배(기존 15배)를 적용했으며, 3) 목표주가 산정을 위한 실적추정 기간을 2016년말(기존 4Q15~3Q16)로 변경했기 때문이다. 이에 따라 2016년 매출액은 전년대비 24% 증가한 6,393억원, 영업이익은 전년대비 66% 증가한 910억원(영업이익률 14.2%)로 전망된다.
 
주요 고객사보로부터 1,535억원 규모의 장비 수주 공시
에스에프에이는 2월 29일 주요 고객사인 삼성디스플레이로부터 1,535억원 규모의 장비 수주를 받았다고 공시했는데 이에 대한 당사의 추정은 다음과 같다. 1) 삼성디스플레이는 대형 OLED 투자 및 적용 기술에 대한 고민을 여전히 하고 있는 것으로 파악되는 만큼 이번 장비 수주는 중소형 flexible OLED향 투자로 추정되고, 2) 과거 A2 및 A3P1의 경우 물류장비 수주 이후 후공정모듈장비 수주가 이어졌던 만큼 조만간 후공정모듈장비에 대한 수주가 남아있다는 판단이며, 3) 기타 장비업체들의 수주금액을 감안하여 2H16에는 위와 유사한 규모의 수주가 추가 발생할 전망이다.
 
중장기 실적 성장도 여전히 유효
에스에프에이의 중장기 실적 성장도 여전히 유효하다는 판단이다. 1) 동사의 높은 수주잔고(4Q15말 2,868억원으로 추정)는 향후 10개월간 확실한 매출 베이스 역할을 할 전망이고, 2) 조만간 주요 고객사의 A3P2에 대한 추가 장비 수주가 예상되며, 3) 올해에는 주요 고객사의 OLED TV패널 생산라인에 대한 투자의사결정이 이루어질 가능성이 높기 때문이다

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