GS건설-주홍글씨 떼고 비상 [한국투자증권-이경자, 강승균]
▶ 주홍글씨떼고비상
투자의견매수로상향: 투자의견을 중립에서 매수로 상향하며 목표주가 38,000원을 제시
한다. 목표주가는 risk free rate 1.8%, risk premium 5.0%, 베타 1.2, 2017년 예상 ROE
6%를 감안해 2016년 BPS에 목표 PBR 0.8배를 적용해 산출했다. 자산가치보다 창출할
수 있는 이익과 수주잔고가 중요한 EPC 업체의 밸류에이션은 PER이 적절하다(글로벌
EPC업체의 PBR은 모두 2배 이상이기도 하다). 그러나 한국EPC는 주택사업을 포함한
‘종합 건설사’의 특성을 내재하고 있다는 점, 턴어라운드 업종의 경우 터닝의 초기에는
EPS 상승 여력이 훨씬 커질 수 있다는 점을 고려 시 지금은 PER보다 PBR 밸류에이션이
적절하다고 판단한다. 최근 사측은 전환사채 등 자금조달 방안을 고려하고 있다고 조회공
시에 답변했으나 아직 구체화된 사항이 없어 목표주가 산정에는 미반영했다.
▶ 투자의견 중립을 유지하던 요인이 점차 해소되고 2017년 본격 턴어라운드를 위한 여건이 다음과 같이 갖춰졌다고 판단한다.
1) 해외 현장 리스크 감소: 해외 잔여현장의 리스크가 올해까지 지속되나 지난 2년간에
비해 현격히 줄어들 것이다. 올해 사우디와 쿠웨이트에서 7개의 현안 프로젝트가 완공돼
실적 변동성은 있겠지만 불확실성은 제거되는 단계다.
2) B/S 개선 시작: 작년 파르나스 호텔 매각으로 차입금/자본 비율이 2014년 117%에서
2017년 94%로 하락할 전망이다. 순차입금은 1.03조원으로 올해 필요한 운전자금과 차입
여건을 감안하면 비관적 상황에서 벗어났다. 작년 말 수주한 바레인 해상시설 등의 해외
수주에서 상반기 1,500억원의 선수금이 유입되면 현금 상황은 점차 개선될 것이다.
3) 해외 경쟁력 점차 찾을 것: GS건설 고유의 강점은 정유플랜트 위주의 해외 경쟁력이다.
주택불황의 대안으로 택한 2010년 이후의 무리한 저가수주가 지난 5년간의 침체기를 초
래했다. 그러나 여전히 GS건설 매출의 57%는 해외에서 발생하고 자매사 GS칼텍스를 통
해 축적한 정유플랜트 업력은 GS건설만의 강점이다. 최근 UAE POC 정유의 lowest
bidder가 되며 재기 가능성을 보였다.
▶ 해외, 수주든 이익이든 모두 작년이 바닥: 올해 중동 7개 현장이 인도되면 드디어
2010~2012년 저가 수주의 후유증에서 벗어나게 된다. 2015년에는 안정적인 내수 주택
위주로 사업을 전개하는 동시에 해외 프로젝트 발굴에 공을 들였다. 방식도 중동 일방향
입찰에서 탈피해 장기적인 시각으로 아프리카와 중남미 지역에서 금융주선형 사업을 추진
했다. 올해 계약이 유력한 보츠와나 발전플랜트(7억달러)는 일본 마루베니가, 가봉 정유
프로젝트(10억달러)는 삼성물산이 금융을 주선하는 상사 주도 방식이다.