신일제약 - 파스 판매량 호조, CAPA 증설로 제2의 도약 준비!

[주식 이야기]

<타사 신규 레포트 1>

신일제약 - 파스 판매량 호조, CAPA 증설로 제2의 도약 준비!  - 하나금융투자

국내 대표 파스(플라스타제, 패취제) 생산업체
신일제약은 중소형 제약업체로 전문의약품 및 플라스타제, 패취제(파스류, 일반의약품)에 강점을 보유한 회사이다. 2016년 `1분기 기준 매출 비중은 의약품 부문 95.8%, 건강기능식품 부문 1.9%,화장품 부문 1.5%, 기타 0.8% 이다. 대부분 매출이 의약품 부문에서 발생하고 있으며, 주력 제품은 ’디펜 플라스타’(플라스타제,패취제)로 전체 매출 비중 9.1%를 차지하는 품목이다. 평균 가동률 120%(2016년 1분기 기준)로 추가 인력을 투입하여 운영 중에 있으며, OEM 수주 증가 및 자체 브랜드의 높은 판매량으로 2016년 5월 공장 증설을 시행하였다(투자금액 93억원, 2017년 2월 완공 예정). Capa 증설로 플라스타제, 패취제 생산 가능 수량이 80~ 150% 확대될 전망이며, 이에 따른 OEM 매출 비중 또한 증가 할 전망이다(수탁 매출 비중: 2015년 34% → 2016년 36% →2017년 42% 추정).

중국 파스 시장 성장에 따른 수혜 예상
국내 파스 제조업체들의 중국 파스 시장 수출 물량이 빠르게 증가하고 있다. 인구 고령화가 가속화되면서 류머티즘 및 관절염 등 골격 및 근육부위 통증 환자수 증가로 외용진통제 시장의 성장추세가 가파르게 나타나고 있으며, ‘케토프로펜’ 제제가 사용된 파스제품이 중국에서는 전문의약품으로 분류돼있어 일반의약품으로 등록된 국내 및 일본 등에서 구입을 확대하고 있는 것으로 추정된다. 국내 파스 시장이 2008년도 비급여 의약품으로 전환된 이후 정체된 국면에서 국내 제약업체의 파스 제품 매출 증가율이 15.7%(CAGR 2013 ~ 2015년)를 나타내는 것은 고무적인 것으로 판단된다. 신일제약은 자체 브랜드 ‘디펜플라스타’ 매출이 2013년부터 가파르게 증가하고 있으며(2013년 13억원 → 2014년 39억원 → 2015년 56억원), 중국 파스시장 성장에 따른 수혜가 예상되는 바이다.

2016년 실적 매출액 548억원과 영업이익 129억원 전망
2016년 매출액은 548억원(YoY +22.6%), 영업이익 129억원(YoY +22.9%)을 전망한다. 신일제약의 2016년 예상 P/E는13.6배로 중국 파스 시장 성장성 및 Capa 증설 효과 감안 시, 동종업체 대비 저평가 구간으로 판단하며 매수 전략을 추천한다.

기업은행 - 지나친 우려 반영을 기회로 - 미래에셋대우

실적 동향 및 전망
1분기 순이익은 3,767억원(QoQ +67.6%, YoY +2.4%)을 기록하였다. 순이자이익이 소폭 소했지만 영업일수 감소에 의한 것이므로 Top line에 대해 우려할 필요는 없을 것이다. 비이자이익은 계절적인 배당금 수입 증가로 흑자 전환 되었다. 이에 반해 실질연체순증액이 늘어나고 대손율이 상승한 점은 자산건전성에 대한 우려로 이어질 수 있다는 점에서 향후 확인이 필요한 부분이다. 다만 그 수준이 당장 우려될 정도는 아닌 것으로 판단된다. 2분기 순이익은 1분기보다 줄어든 2,747억원이 예상된다. 순이자마진이 안정된 가운데 자산 성장이 지속되면서 순이자이익은 증가할 것이다. 비이자이익은 1분기 일회성 이익 소멸로 전분기대비 감소할 것이다. 판매관리비는 성과급 지급 등으로 1분기대비 증가할 것이다.충당금전입액은 1분기대비 상승했던 대손율이 안정될 것으로 보이나 기업구조조정 영향이 있을 것으로 보여 1분기보다 증가가 예상된다.

투자포인트: 견조한 Top line, 자산건전성 우려는 아직 크지 않음
1) 순이자마진이 안정적인 흐름을 이어갈 것으로 보이고 대출도 견조하게 늘어나고 있어 Top line이 꾸준히 늘어날 수 있을 것이다. 기업은행은 대출에서 중소기업이 차지하는 비중이 높기 때문에 위험에 노출된 가능성도 높다. 이에 Top line이 안정적으로 늘어날 필요가 있다. 향후 대손비용이 늘어나더라도 수익을 통해 보완할 수 있을 것이기 때문이다. 2) 대손율이 상승하였지만 고정이하여신 순증액이나 상각 및 매각을 고려한 자산건전성 지표가 안정적이라는 점에서 크게 우려할 사안은 아니라는 판단이다. 다만 타행과 달리 요주의 여신비율이 하락하지 않고 등락을 거듭하고 있다는 점에서 향후 자산건전성 지표를 살펴볼 필요가 있어 보인다. 3) 대기업 구조조정으로 인한 영향이 시장의 우려만큼 크지 않을 것으로 보인다. 조선, 해운 등 대기업 구조조정으로 인해 국책은행인 기업은행에 부정적인 영향이 있을 것이라는 우려가 있다. 그러나 사업구조가 중소기업에 특화되어 있어 구조조정의 영향이 크지 않을 것으로 보인다. 향후에도 대기업 구조조정 이슈로 인한 주가 하락시 비중 확대를 권고한다.

투자의견 매수, 목표주가 17,300원 유지
목표주가는 2016년 예상 BVPS에 PBR 0.6배를 적용하여 산출하였다. 이는 예상 ROE 6.7%에 할인율 11.2%를 적용한 것이다. 중소기업에 특화된 대출 포트폴리오와 정부 지분 매각 가능성을 고려한 보수적인 Valuation이라고할 수 있어 부담 없는 수준으로 판단된다

로만손 - 제이에스티나로 재도약! - 유안타증권

제이에스티나, 로만손 브랜드를 보유한 업체
동사는 1988년 손목시계 사업을 시작으로 자체 브랜드의 시계사업을 영위하고 있으며, 매스티지 브랜드에 포지셔닝된 J. Estina 브랜드를 기반으로 쥬얼리, 핸드백, 화장품 등의 제품 포트폴리오를 확보하고 있음. 1999년 로만손으로 코스닥에 상장했고, 조만간 제이에스티나로 사명을 변경해 새로운 도약을 준비 중. 2015년 기준 주요 사업부문별 매출 비중은 주얼리 53%,핸드백 33%, 시계 14%임.

2016년 실적 정상화 진행
동사는 2015년 시계 사업부의 매출 부진과 핵심 사업부인 주얼리, 핸드백 사업부문의 할인 판매 확대 등에 따른 수익성이 하락하며 실적 부진을 경험했으나 올해는 실적 정상화가 빠르게 진행될 것으로 판단됨.주얼리 사업은 중국 고객 대응 강화를 통한 매출 확대가 예상됨. 특히, 인기 드라마의 간접 광고를 통한 인기 아이템을 확보해 면세점 등에서 중국인 판매가 늘어나고 있는 상황임. 내수경기 부진의 영향을 크게 받은 핸드백 사업은 작년 매출 정체 현상을 보임. 올해는 면세점 판매 성장 및 백화점 매장 효율 개선, 드라마 PPL 적극 활용 효과 등으로 이익률 개선이 기대되는 상황. 특히 온라인 자사몰 강화 및 온라인 전용 상품 판매를 통한 성장 기반 구축 예상. 전반적인 부진이 지속되고 있는 시계사업부는 내수 유통 효율성 개선 및 수출 회복 등을 통한 손실 축소가 예상됨.

신규 사업 및 중국 진출을 통한 성장 정체 돌파
동사의 신 사업으로 기대를 모았던 뷰티(화장품) 사업은 온라인 채널 전개를 통한 인지도 및 매출 확대가 기대되며, 전문 인력 충원을 통한 사업 강화 역시 긍정적임. 제이에스티나 레드의 경우 작년 롯데 영플라자에 이어 현대백화점 등에 입점했으며, 올해 약 10곳의 오프라인 매장으로 확대해 전략적 유통 강화를 통한 성장이 기대됨. 중국 사업은 면세점과 온라인 위주로 브랜드 인지도를 확대한 후 점진적으로 현지 백화점에 입점하는 전략을 추진 중임. 현재 상해, 북경 공항 등 5곳의 면세점을 운영하고 있으며, 티몰, JD 등 6개 사이트에서 판매 중인 온라인 판매 채널도 추가로 확대 예정임.

브랜지 인지도를 바탕으로 아이템 확대를 통한 향후 성장성 주목
동사는 올해 주얼리, 핸드백 등 본업의 실적 정상화 과정이 진행될 예정이며, 20~30대 여성을 타겟으로 한 뷰티 아이템 확대 등을 통한 중장기 성장 전략도 유효하다는 판단임. 2016년 매출액 1,725억원(+11.1%, YoY), 영업이익 115억원이 예상되며, 영업이익률 6.7%로 작년 이전 수준의 수익성을 회복할 것으로 전망.

서연전자 - 기승전 중국  - 하나금융투자

중국 법인의 수익성 하락으로 고전
① 1분기 실적: 2016년 1분기 매출액/영업이익은 1%/58%(YoY) 감소한 1,746억원/25억원(OPM 1.4%, -2.0%p (YoY))을기록했다. 본사/폴란드 법인이 3%/50% (YoY) 성장했으나, 자회사 STF와 소주서연전자의 매출액이 각각 12%/23% (YoY)
감소했다. 영업이익률은 2.0%p (YoY) 하락했다. 본사가 흑자전환(-0.3%→1.3%)했으나, STF의 이익률이 하락했고 가장
이익기여도가 컸던 소주서연전자가 외형감소의 여파로 순이익이 적자전환(4.6%→-4.0%)한 영향이 컸다.

2016년 이익률 하락 예상
② 2016년 전망: 2016년 매출액/영업이익은 +2%/-28% 변동한 7,300억원/180억원(영업이익률 2.5%, -1.0%p (YoY))으로예상한다. 매출 비중이 절대적인 한국(본사/우창정기/STF 등 합산으로 총 매출액 대비 71%)는 완성차(현대/기아/GM 등)의 출하 증가율 둔화로 1%의 낮은 성장이 전망되고, 폴란드 법인(비중 8%)은 유럽 수요 증가와 완성차 신차 효과에 힘입어 15% 성장하며, 중국 법인(비중 19%)도 완성차 신차 투입으로 3% 성장할 전망이다. 영업이익률은 전년 대비 1.0%p 하락할 것으로 예상한다. 한국 법인은 낮은 영업이익률이 이어지고, 폴란드 법인은 외형 성장에도 폴란드 즈워티화가 유로 대비 약세이면서 부정적 영향이 있을 것이다. 이익의 절대적인 비중(70%)인 중국 법인은 2015년 가동률/단가 하락으로 순이익률이 2014년 대비 5.5%p 하락한 8.1%를 기록했었는데, 2016년에도 완성차 실적 둔화의 여파로 이익률이 추가 하락할 전망
이다. 다만, 북경현대 4공장의 양산이 본격화되는 2017년 이후 외형 성장에 따른 이익규모 확대는 가능하다.

주가 상승을 위해서는 중국 법인의 실적 개선이 필요
P/E 6~7배 수준으로 업종 평균 수준이다. 한국 본사의 낮은마진과 중국에 대한 높은 이익 의존도가 Valuation Discount요인이고, 이를 해소하기 위해서는 스마트키 등 고부가 제품군의 성장이 필요하나 시일이 필요하다. 당분간 주가는 중국 내
신차/증설로 완성차 출하가 증가하면서 중국 법인의 실적이 의미 있게 개선될 때 상승할 수 있다. 현재 중립적인 의견이
다.