주식시장은 어떻게 반복되는가? 켄피셔

안녕하세요 이번에 읽은 책은 켄피셔의 주식시장은 어떻게 반복되는가라는 책입니다 켄피셔의 책은 세개의 질문으로 주식시장을 이기다 슈퍼스톡스가 특히 유명한데 저는 위의 책을 읽지 못하고 역발상주식투자라는 책부터 이분을 접했습니다 그 책에서 가장 인상깊던것은 주식은 30개월 대충 2년6개월정도 예상되는 사건이 가격에 반영된다는 것 그래서 초단기 정보와 초장기정보는 주식투자에 큰 의미가 없다는것과 역발상 투자는 대중과 무조건 "반대로"가는것이아닌 "다른 방향"으로 간다는 냉소적이지만 핵심을 드러내는 문구가 참 좋았습니다 그리고 이 책을 보았을때 참 반가웠습니다 또 어떤 독설과 제 성향과는 불편한 내용이 들어있을까? 이분의 글은 시니컬함과 데이터로 핵심 주장을 철저하게 검증하는 내용이 많아 참 재밌더군요 대략 이 책은 이번엔 다르다 현재의 흐름을 현재로만 보는 오류 평균 변동성 장기약세장 부채의 공포 특정 섹터의 우월성에대한 맹목적 믿음 이데올로기-정치 세계화 투자자들이 아무런 검증없이 믿는 분야에 역사를 통해 검증하고 데이터로 사정없이 부숴버립니다 이번엔 다르다라는 주제에서는 언론에서 떠들었던 뉴노멀 고용없는 경기회복 더블딥을 다루는데요 뉴노멀은 장기적으로 저성장구간이 장기적으로 지속될것이라는 주장이지요 실제로 몇년전 많은 책이나 발칙한경제등 팟캐스트에서도 뉴노멀 장기저성장을 비중있게 다뤘던 기억이 나더군요 하지만 저자는 말합니다 실제 불황 초입에서 많은 언론이나 학자들이 뉴노멀을 주장했다는 점이지요 그리고 몇십년간 장기저성장은 없었다고 합니다 그리고 불황후에는 항상 호황이 온다고 말합니다 이것이 실제로 몇십년간 이루어졌지요 물론 그것을 주가만 보면 그것이 맞는것처럼 보입니다 실제로 주가지수는 불황으로 챠트가 밑으로 내려가면 또 위로 다시 올라갔지요 하지만 전 뉴노멀에 대해 리차드플로리다의 견해에 조금 더 동의하는데 극심한 양극화 그리고 정부부채 또 킨들버거의 주장처럼 하나의 제국에서 경쟁자들이 경쟁을 하는시기 다양한 환경의 차이를 불러일으킨다고 생각합니다 1949년부터 미국의 주가는 계속 우상향을 했고 세계증시도 큰 흐름에서는 우상향을 했지요 이것은 경제가 무조건 큰 흐름은 우상향을 갖는 것이아닌 미국이라는 주도국이 굳건해서 가능하지 않았나 싶습니다 그리고 리차드플로리다같은경우는 산업의 혁신의 과도기에 장기적으로 저성장을 나타내는 경향을 말했는데요 기존 산업이 한계에 이르렀을때 실물경제에 더이상 수익률이 낮아지고 장기적인 투자가 필요하고 또 공장을 짓는등 실물 투자가 필요한 산업의 수익률이 낮아지면서 이 실물산업이 갖고있는 금융이나 부동산투자등보다 장기적인 시간이 필요하는등 위험이 존재하면서 이전에 실물경제보다 수익은 낮았지만 유동성이 크고 안전성이 큰 자산시장으로 돈이 몰리면서 자산버블이 생기고 이로인한 폭락과 새로운 기술의 인프라가 정착을 하기까지 어느정도 저성장이 있다는 것이지요 그리고 혁신이 정착하면서 저성장이 고성장으로 바뀌면서 대불황이나 대공황이라는 침체를 벗어나는 사례를 말하는데 이것은 1873년과 1929년 두 사례에 불과합니다 즉 주식시장만 초점을보고 가격 챠트에만 본다면 큰 산업의 근원의 차이를 간과하는 오류가 있지 않나 생각이 듭니다 현재는 기존의 3차혁명의 기술이 한계를 보이고 4차혁명의 인프라가 들어오는 시기기때문에 이런점도 생각해봐야하지 않나 싶습니다 고용없는 경기회복은 그냥 경기가 좋아지는 초기에는 실업률이 낮을수 없다라는것이 핵심입니다 즉 경기회복 초기에 고용자들은 아 경기가 회복됐구나 직원들을 더뽑자 이렇게 생각하는 사람이 없다고 합니다 경기회복 초기에는 고용자들이 경기회복을 확신할수 없으니 비정규직같은 질나쁜 일자리부터 만들어 고용률은 올라간다고 합니다 그리고 진짜 양질의 일자리는 호황일때 일감이 쏟아져 들어올때 경영자는 확신을 하고 직원을 채용한다고 합니다 또 고용률은 일할수있는 사람중 고용되어있는 사람의 비율을 계산하기때문에 분모 분자가 확실한반면 실업률은 일할 생각이 있는 사람이라는 모호한 분모와 고용된 사람들로 보기때문에 실업률의 데이타는 굉장히 모호하다고 합니다 그냥 일할생각이 있는 사람을 대상으로 하기때문에 분모가 들쑥날쑥 한것이죠 경기가 좋으면 너도나도 분위기도 좋고 일자리를 찾는 사람이 많아지기때문에 오히려 실업률이 높아질수 있다고 합니다 즉 실업률이 떨어지는 시기는 경기가 이미 좋을때 회복기가 아닌 호황일때 떨어지기때문에 실업률로는 경기와 주가를 예측할수가 없다고 합니다 또 더블딥의 공포를 얘기하는데요 경기회복뒤 주가가 회복되는 초기에 전문가들 언론들은 더블딥을 얘기하곤 합니다 즉 잠깐 회복이 되었지만 조만간 다시 폭락한다는 것인데요 주가 역사 100년을 봐도 더블딥이 1년을 기준으로 할때 폭락한것은 3번뿐이라고 합니다 그나마 2번도 연준이 생긴 초기시대고 계량적 지표도 정착하지 않았을때라고 하네요 제대로 된 데이터가 생긴 이래 더블딥울 12개월 기준으로 본다면 1번뿐이라고 합니다 100년간 시점에서 발생한것이 1번뿐이라면 이것을 보고 돈을 걸기에는 너무도 낮은 확률이라고 합니다 그런데 24개월로 늘리면 이 확률은 꽤 높아집니다 3번에서 13번으로 늘어나네요 물론 이런 분석이 의미 있을까 싶지만 왜 꼭 1년으로 잡은 건지는 잘 모르겠습니다 또 재밌는점은 현재로 올때마다 경기확장기는 계속 늘어났다는점이 재밌네요 왜 과거와 달리 경기수축은 조금 줄어든반면 경기확장은 이전엔 최장 40 평균 20 즉 2년에서 3년정도인데반해 최근들어선 100개월 즉 10년을 가까히 경기확장이 이뤄지고 있는지 생각해볼만한것 같습니다 다음은 평균에 속지 마라라는 장인데요 장기적으로 주식은 10%의 평균 이익을 얻었다고 하지만 실제 주식시장은 평균수익이 나온것은 매우 드물다고 합니다 경기회복기 초기에 크게 상승하고 경기하락기에는 크게 하락합니다 즉 경기 회복기의 큰 상승과 경기 수축기 큰 하락을 평균낸것이 10%의 수익률이라는것이죠 즉 경기회복의 큰 상승을 두려워하면 안된다고 합니다 이 시기에 주식시장 이익이 대부분 나오기 때문이지요 강세장 평균수익률은10%가 아닌 20%정도 였다고 합니다 즉 강세장 초기 전문가와 언론은 너무도 빠르게 주가지수가 오르고 있다라고 겁을 주지만 여기에 쫄면 안된다는 것이지요 이 강세장 초입에 사람들은 약세장의 데드캣 바운스 즉 단기반등이라고 착각하는 경우가 있는데 대부분 경기회복 1년간 수익률은 강세장 초입에 나온다고 합니다 강세장초입과 약세장 단기반등을 구분하는 방법은 p.89 약세장 바닥에서 v자 반등이 나타나는데는 근분적인 이유가 있다 약세장 초기에는 악화하는 펀더맨털이 시장 분위기를 주도한다 예컨대 기업의 미출과 수익성이 악화하면서 경기가 둔화한다 주가는 둔화하는 경기를 반영해 천천히 하락하면서도 가끔 상승 흐름을 보여 사람들을 착각에 빠드린다 헤드라인은 흔히 "단기 조정일뿐이다 주가가 하락할때 매수하라" 라고 주장한다 약세장 말기에는 심리가 펀더멘털을 압도한다 대개 유동성도 고갈된다 2008년처럼 신용 경색이나 신용위기가 발생할수도 있다 약세장 말기에는 정치인도 주가 하락 문제를 어떤 방식으로든 해결하고자 하므로 강력한 정치적 권고를 쏟아내는 경향이 있다 안타깝게도 무분별한 법안이나 규정이 약세장을 불러오기도 한다 이후 약세장과 신용위기의 주요인이 된 2007년 10월 fas 157조 시가평가 회계기준이 그러한 사례다 사람들은 이러한 악성 정치 공작에 대해서도 위협을 느낀다 심리는 더 어두워지고 주가 하락세는 펀더먼털보다 더 크고 가팔라진다 역사를 돌아보면 약세장 전체 손실중 66%가 약세장 말기에 발생한다 바로 v자 하락의 왼쪽 사면에 해당한다 약세장 말기에 발생하는 손실은 약세장 평균 손실보다 크다는 말이다 약세작은 이중삼중 바닥을 보이지만 결국 강력한 v자 반등을 보인다고 합니다 강세장 수익률이 원래 높다는것을 알게되면 언론이 말하는 상승장이 지나치게 빠르고 가파르다라는 주장에 현혹되지 않게된다고 합니다 강세장은 사람들이 생각하는것보다 더 오래 더 강하게 지속된다고 하네요 펀더멘털이 악화되었다는 근거를 제시하지 못하면서 단지 가격이 급격히 올랐다라는 주장은 무시해도 된다고 합니다 펀더먼털이 양호한데도 불구하고 주가는 쉬거나 하락하는 경우도 있는데 이것은 사람들의 심리가 현실을 따라잡았기 때문이라고 합니다 이전의 비관론이 사라지고 사람들이 다시 주식에 호의적인 모습을 보이면서 가격과 심리의 괴리가 사라진것이죠 그리고 이때 한번 조정이 온다고 합니다 비관은 사라지고 사람들이 기대가 충만해지면서 가격이 실화 된것이지요 그리고 쉬는 기간에 다시 비관론이 커지면서 또 현실과 주가의 괴리가 벌어지기 시작합니다 이 쉬는 기간에 주도주도 바뀌게 되는데요 이전엔 소형주들이 시장을 주도했다면 이 쉬는 기간이후로는 대형 우량주가 가격을 주도한다고 합니다 장기약세장에 대해 서도 저자는 저술하고 있는데 10년 이상 장기약세장이 온적은 없다라고 말합니다 장기약세장의 근거로 드는 두가지 사례를 저자는 데이터를 통해서 반박을 하는데요 1965년~1981년 17년간 상승률 제로의 기간과 2000년~2009년 0의 10년으로 불리는 기간을 다룹니다 첫째 사례는 가격가중다우지수의 별로 좋지않은 지수를 참조한다는것이고 또 배당을 제외했다는 것입니다 배당을 포함시켰다면 연평균 상승률은 4.5%가 나온다고 합니다 이것은 17년간 111% 누적 상승률이 있었다고 하네요 저자는 다우지수의 가격가중평균의 결함을 아주 자세히 설명합니다 시총평균인 s&p500으로 하면 6.3%의 수익률이 나왔다고 합니다 또 두번째 사례는 2000년에서 10년간 0의 수익률은 2007년까지 강한 상승장을 왜곡시킨다고 합니다 00년에서 07년도의 강세장이 있는데 이것을 왜 없애냐는 것이죠 5년 동안의 장기강세장이 없었냐는 것이죠 이것이 약세장의 순환이라고 할수있겠느냐 반문합니다 과거의 낮은 수익률이 앞으로도 낮은 수익을 말하지 않는다고 말합니다 실제 10년간 마이너스 수익률인 기간은 단지 6%에 지나지 않았다고 합니다 저자는 그 6%에 속하는 1937년부터 1941년 월별 과거 10년간 수익률과 그이후 10년간 수익률을 통해 10년간 마이너스 수익률이 그이후 10년간 플러스 수익률을 한눈에 볼수있는 표로 저자의 주장을 증명을 하는데요 6%의 10년간 마이너스 수익률이 그이후 10년간 높은 플러스 수익률로 지난 10년간 부진을 보상하기에 충분했다라고 말합니다 약세장은 정말 희소하고 대공황시대조차도 10년평균 수익률은 16.4%매우 양호한편이였고 현재 2008년도에서도 평균값은 11.4% 연1.2% 손실에 그쳤다고 합니다 다음은 정부부채를 다루는데요 저자는 정부부채에 대한 공포는 과장이라고 말합니다 실제로 정부부채로 인해 세상이 끝난경우는 없었다고 하네요 정부적자때는 주식시장이 좋았지만 오히려 정부가 흑자가 날때 주식시장이 안좋았다라고 말을 합니다 그리고 2011년 기준 미국 dti는 매우 낮아지고 있던 시기였던걸로 보입니다 또 미국이 부채가 가장 높은 시기가 1940~1950년도로 105%이상 넘었다고 합니다 하지만 이시기에 미국은 매우 미국인들이 향수를 자극하는 좋은 시기였지요 또 198~90년대에도 이전보다 부채가 늘었지만 미국은 호황이였습니다 즉 과거의 높은 수준의 부채는 광범휘한 경제적 후율증으로 이어졌다는 명제는 다시한번 생각해볼필요가 있다는것이지요 그리고 반대로 1935년도에 미국은 부채를 다 상환한적이 있는데 오히려 이시기에 1937년 공황이 닥쳤고 1943년까지 이어졌다고 합니다 즉 부채를 다 갚은것이 수치적으로는 경제적으로 안좋았다는것이죠 또 저자는 영국의 사레를 듭니다 1700~1800년도에 영국의 부채는 gdp의 100%를 넘었고 이기간 절반은 150% 최고 250% 나간적이 있다고 합니다 하지만 이시기의 영국은 침체와 연관이 없었고 오히려 가장 강할때라고 하네요 부채에서 중요한것은 부채의 절대량이 아니라 감당가능여부라고 합니다 저자는 부채에대해 좋은 수치를 제공하는데요 단순히 부채의 총량에 집중할것이아니라 gdp대비 이자비율이라는 훌륭한 도구를 소개합니다 2011년기준 gdp대비 이자비율은 2%정도라고 말하는데요 이것은 오히려 1970~2002년대보다 낮은 수준이라고 합니다 부채가 늘었는데 어떻게 이자비용은 하락할수 있었을까? 그것은 경제가 더 커지고금리가 하락했기 때문이라고 합니다 또 정부가 과거에비해 많은 채권을 보유하고 있어 스스로 이자를 지급했기 때문이라고 하네요 부채는 20년전에 비해 훨씬더 감당할수있는 수준이라고 합니다 이것은 금리가 1%올라가거나 부채가 50%올라가도 gdp의 3%정도 예측이되고 이정도는 지불능력면에서 심각한 수준이아니라고 말합니다 또한가지 도구는 연방정부 세입대비 이자비율인데요 1980년도에 오히려 세입대비 18%정도를 이자비율로 썼지만 현재는 9,1%로 오히려 더 낮아졌다고 합니다 정치인들은 높아진 부채 총량에 겁을주고 있지만 실제로는 세입대비 이자비용은 낮아지고 오히려 미국 국채가격은 더 올랐다고 하네요 물론 계속 부채가 늘어나면 이자지급능력에 신뢰가 깨지고 그로인해 금리가 높아질수는 있지만 지금은 위기 단계가 아니라고 말합니다 즉 부채의 총량이 아닌 부채 비용을 감당할수있는지 여부가 중요하다는것을 강조합니다 이 책이 2011년도에 쓰여졌고 현재 거의 10년이 다되가는 2019년이니 저자의 시각은 옳았다고 생각이 드네요 과연 현재 3차 양적완화까지 하고 이제는 정부의 부채 총량은 위험요소가 아니다가 유행하는 mmt이론이 창궐하는 현재 저자의 생각은 어떨까 궁금합니다 우선 하워드막스는 현재의 mmt이론에 매우 깊은 우려를 표현하기는 했는데 피셔의 의견도 궁금하네요 다음은 소형주 대형주등 주식종류에 더 우월한 주식은 없다라고 말하는데요 그 이유는 공급량에 있다고 합니다 어느 섹터나 주식종류가 비인기면 자사주나 합병등으로 주식수가 줄어들고 또 인기가 있으면 신주를 발행하는등 공급이 늘기때문에 장기적으로는 수익률이 비슷해진다라고 말합니다 그리고 장기적인 예측은 의미가 없다라고 말합니다 앞으로 기술발전이 어떻게 될지 모르고 인류는 문제점이 있으면 항상 이윤동기로 혁신을 해왔으므로 미래를 예측하기는 불가능하다고 말합니다 그외에 정당이 주식에 큰 영향을 주지 않는다는것 또 세계화는 아주 예전부터 긴밀하게 연결되있다는것등을 다룹니다 결론 필립피셔의 냉소적인 글체와 세세한 데이터로 주장을 증명하는 것은 변함이 없는것 같습니다 이분의 글을 읽으면 전과 느낀것이 비슷한게 주식시장에만 초점이 맞추어져있어서 불편한것은 여전하네요 물론 투자자로서 크게보는것보단 주식시장에 집중을 하고 치밀한 데이터에 근거한 판단이 확실히 수익에는 도움이 될것같습니다 이 책의 큰 목적은 사람들의 편견 혹은 관념을 데이터로 증명해보자는 것이죠 평소에 감각 그리고 파편화된 기억에 익숙한 우리들에게 이런 차가운 데이터는 불편하게 다가오기가 쉬워보입니다 그리고 저자의 주장이 매우 불쾌하게 느껴지죠 데이터상으론 부채의 총량이 큰 문제가 안된다는점이나 정당에따라 주가 지수엔 큰 영향이 없다는것등 하지만 불편해도 주식시장에 적응하려면 참고할만한 가치가 있습니다 사람들이 자주 잇는 이유 데이터가 뻔히 다 있는데도 보지 못하는 이유는 그것을 검증하기에 많은 수고로움도 있지만 또 어디서부터 이 데이터를 찾아내야하는가등 많은 난관이 있기때문이 아닐까 생각이 듭니다 그래서 이 데이터들을 찾아내고 검증할 시도조차 못하고 저자의 표현대로 치즈처럼 뽕뽕뚫린 기억으로 현재를 판단하려는 것이지요 이렇게 과거 데이터들을 모으고 이것을 정리해주는 저자의 글은 매우 유익합니다 물론 데이터는 있지만 이것을 편집하는데 저자의 의도와 생각이 반영되어있어 100% 믿을수는 없겠지요 같은 데이터라도 어떻게 편집하느냐 어떻게 해석하느냐에 따라 의미가 완전 달라지니까요 하지만 투자자로써 켄 피셔는 어림짐작이 아닌 철저한 검증과 분석으로 데이터를 모으는 부지런함으로 정말 뛰어난 투자자구나라는 것을 느낍니다 또 역사라는것을 어떻게 다뤄야하는지 사고방식도 배울수 있었다고 생각이 드네요 p.319 과거는 미래를 예측하지 않는다 과거에 어떠한 일이 특정한 방식으로 발생했다해서 그것이 미래에 똑같이 일어나지는 않는다 만약 역사에만 의존해 시장을 헤쳐나갈경우 상당히 자주 길을 잃을것이다 시장의 역사는 실험실이다 가설을 검증하는 곳이다 X가 발생한다음에 Y가 발생한다는 것은 우리 모두가 알고있지 라고 전 세계가 말할지라도 믿으면 안된다 역사를 통해 X와 Y의 상관관계가 높은지 점검해야한다 상관관계가 높지 않다면 지금 그렇게 될 가능성은 낮다 그 낮은 확률을 깨뜨릴 무엇인가에 대한 다른 요인이 없아면 말이다 가끔은 X가 Y로이어진다 그러나 내 오랜 경험에 비추어 보면 사람들이 예상하는 일은 드물게 발생하며 발생하더라도 사람들이 흔히 믿는것과 전혀 다른 이유를 가진다 순전히 우연이거나. 만약 전세계가 X를 보고 Y를 에상하는데 당신 혼자 역사 테스트를 통해 그렇지 않다는것을 알게된다면 사람들과 반대로 투자해 돈을 벌수 있다 더 나아가 X 다음에 무엇이 "오는지"를 발견할수 있고 무엇이 실제로 Y를 일으키는지를 찾아낼수있다 그렇게 하려면 먼저 역사를 실험실로 활용하는 방법을 배워야한다 합리적인 기대를 형성하는데 역사를 활용하려면 그 기대가 실현될 확률을 헤아리려면 현재의 경제적 정치적 감정적 동인에 대한 이해를 활용해야한다