은행/보험 - 저금리 심화가 브렉시트와의 가장 큰 연결고리

[빵집 주인장]

<타사 신규 레포트 5>

철강금속 - 중국 철강 구조조정계획의 본격적인 실행단계 돌입! - 하나금융투자

NDRC, ‘16년 중국 철강 생산설비 4,500만톤 감축 예정
언론에 따르면 중국 국가발전개혁위원회(NDRC)가 4,500만톤 규모의 철강생산설비 감축과 더불어 18만명에 달하는 철강산업 종사자들의 일자리 재배치를 ‘16년내에 완료하기로 결정한 것으로 알려졌다. 이는 올해초 중국 국무원회의에서 발표된 13-5규획 기간동안의 철강설비 감축계획(1~1.5억톤)의 일환으로 전체 철강 생산설비의 4%, 고용인력의 대략 7%에 달하는 수준이다. 올해 상반기에 각 성별로 보고된 철강 감축계획들을 종합적으로 고려하여 NDRC가 ‘16년 철강 감축계획을 결정한 것으로 판단된다.

중국 대형 철강사들의 합병, 철강산업에 긍정적
최근 바오산강철과 우한강철의 양사는 구조조정을 위해 27일부로 주식거래를 정지하고 5일 뒤에 세부사항을 발표하겠다고 공시했다. 양사의 경우 1) 지난해부터 꾸준히 합병가능성이 제기되어 왔고 2) 중국정부의 자국내 10대 철강사들의60% 시장점유율 달성과 3) 3~5개 글로벌급 대형기업 육성 목표를 감안하면 공식적인 합병 가능성은 상당히 높은 것으로 판단된다. 일부 언론은 이미 양사의 합병을 공식화하고
있는 상황이다. 뿐만 아니라 추후 추가적으로 중국 대형 철강사들간의 합병 발표 가능성도 배제할 수 없다. 철강사들의 대형화를 통해 보다 효율적인 설비감축이 가능 할 것으로 예상되고 자국내 철강사들간의 가격경쟁을 피하고 가격안정화가 가능하다는 점에서 중국 철강기업들의 합병은 중국 철강산업에 긍정적이라 판단된다.

중국 구조조정, 철강가격 반등 견인 예상. POSCO에 긍정적
주말에 발표된 중국의 철강감산 및 합병 소식으로 금일 상해 선물거래소의 철강선물가격이 반등(열연 +3.1%, 철근+3.3%)에 성공했다. 중국의 철강 현물가격 또한 5월 급락 이후 6월 들어 바닥을 다지고 있는 상황에서 감산 및 합병과 같은 구조조정 소식은 중국 철강사들의 가격협상력을 강화하여 중국 철강가격 반등을 견인할 것으로 예상된다. 따라서 수출 비중이 높은 POSCO의 실적 및 주가에 긍정적으로 작용할 전망이다.

은행/보험 - 저금리 심화가 브렉시트와의 가장 큰 연결고리 - 동부증권

Action
가장 큰 문제는 역시나 저금리: 일반적으로 글로벌 신평사의 신용등급 조정이나 큰 정치적 이벤트가 있을 경우, 금융업종에 대한 영향은 제한적이라는 코멘트를 하기 마련이다. 외환 및 주식시장의 변동성 확대와 시장불안의 영향은 장기적으로 나타나기 때문에 단기적으로는 크게 언급할만한 부분이 없기 때문이다. 하지만 브렉시트는 금융주에 상당한 영향을 줄 것으로 예상되는데, 주요국 중앙은행의 통화정책 완화로 인해 심화되고 있는 저금리 현상이 연결고리가 되고 있기 때문이다. 외환시장 불안에 대해 크게 우려할 필요가 없고 은행 수익성에 저금리 영향이 이미 상당부분 반영되기 때문에 은행주에 대해서는 시일을 두고 저점매수를 고민할 필요가있다. 하지만 보험업종, 특히 생명보험의 경우 저금리로 인한 내상이 본격화될 수 있다는 점에서 조심할 필요가 있다.

Investment Points
은행, 만성적 위기로 가지 않는다면 영향은 제한적: 투자심리 불안이 지속되고 자금경색이 지속될 경우 장기적으로는 은행에 대한 피해가 나타날 것이다. 하지만 중앙은행들의 통화정책이 어느 정도 성과를 보인다면, 이미 저금리 상황이 수익성에 충분히 반영되어 있고 신용위험의 가능성이 높지 않기 때문에 은행업종이 받는 영향은 제한적일 가능성이 높다. 리먼사태 이후 금융위기 때와 비교할 때 살펴볼 지표는 은행채 신용Spread인데, 1) 산업은행 민영화 추진과 같은 돌발 이슈가 없고, 2) 은행의 조달 사정이 양호하다는 점에서 우려할 필요는 없다고 판단
한다. 따라서 은행들에 대해서는 저점 매수를 고민할 시점이다. 다만 신종자본증권 발행 필요성이 있고 신용등급에 대한 우려가 제기되고 있는 보통주자본비율이 낮은 은행들에 대해서는 신중하게 접근해야 할 것이다.

생보는 답이 없고, 손보에도 부담이 될 수준: 신용Spread 확대 가능성이 높지 않다는 점도 보험주에는 아쉬운 부분이다. 08년 리먼사태 이후에는 신용Spread 확대 때문에 은행채, 회사채의 투자매력이 높았기 때문이다. 현재 -65bp 수준인 삼성생명의 역마진Spread가 회사측이 제시하는 이상으로 확대될 가능성이 높아 보이며, 손보사들의 이자율차Spread도 축소될것으로 우려된다. 다만 생손보에 대해 달리 접근할 필요가 있는 것이 1) 손보사들의 경우 자동차보험 손해율 개선을 통해 이익 개선이 기대되며 아직은 이자율차손익이 (+)영역이지만,2) 생보사들의 경우 이제는 추가적인 제도강화가 없더라도 저금리로 인한 추가 책임준비금 부담이 가시화될 수 있는 영역에 접어들고 있기 때문이다. 생보사들의 영업력과 저금리 대응 노력을 높이 평가하지만, 매크로 부담이 너무 크다는 관점에서 목표주가와 투자의견을 하향한다.

정유/화학 - Valuation 점검 - 미래에셋대우

현재 밸류에이션은 이익 전망 하향가능성 충분히 반영
현재(2016년 6 월 27 일 종가 기준) 커버리지 내 정유와 석유화학업종은 2017E BPS대비 평균 0.8x, 1.0x 에 거래 중임. 특히 최근 이익 전망을 조정한 롯데케미칼과 S-Oil 은2017E BPS 대비 각각 0.9x, 1.2x 에 거래 중인데, 이는 각 회사의 예상ROE 14.2%, 16.8%를 감안하면 저평가 상태. 우리의 이익 전망이 주력제품의 스프레드 하락과 정제마진, OSP 등의 변화를 이미 반영한 것임을 감안하면, 현재 이들의 밸류에이션은 추가적인 이익 전망의 하향 가능성을 충분히 반영한 것으로 보인다.

글로벌 관점에서 상대적인 밸류에이션 매력은 낮아짐
지난 3 개월간 글로벌 오일/가스 산업내에서 Upstream(E&P, 복합석유기업)의 밸류에이션 상승이 두드러진 반면 Downstream(정유, 화학)의 밸류에이션은 상대적으로 크게 하락했음. 이는 유가 상승으로 인한 Downstream 이익 감소에 대한 우려가 반영된 것으로 보이며, 한국의 주요 화학기업 및 정유사들도 이런 영향을 받음. 아직 Downstream 의 상대 밸류에이션은 역사적 평균대비 여전히 높게 형성되어 있는데, 우리는 국제 유가의 상승으로 정유 및 화학을 포함하는 Downstream 의 상대 밸류에이션이 10~15% 정도 추가로 축소될 수 있다고 믿음. (그림 1, 2 참고)

주력 제품 스프레드 안정될 전망
최근 정제마진 및 주요 석유화학제품의 스프레드는 안정되는 모습임. 정제마진은 현재(2016 년 6 월 22 일 기준) US$5.6/bbl 을 기록해 추가적인 하락이 제한되는 모습 (2Q16평균 US$5.0/bbl). PE-Naphtha 스프레드도 약 US$700/MT 에서 유지되며 지난 5~6 주간 이어진 하락이 멈춘 상태. 우리는 정제마진 및 석유화학제품 스프레드의 안정을 전망하
는데, 이는: 1) 주요 업체들의 생산량 조절 가능성과, 2) 상반기 신규 가동 설비들로 인한 공급 충격이 완화될 것으로 보기 때문.

비중확대, Top pick: 롯데케미칼, S-Oil
정유와 석유화학업종에 대한 비중확대 투자의견을 유지함. 최근 예상치 못한 거시경제적 이벤트(Brexit 등)으로 주가는 대폭 하락해 업종 내 주요 주식의 밸류에이션은 이익 전망의 추가적인 하향조정을 이미 반영했음. 우리는 석유화학업종의 롯데케미칼과 정유업종의 S-Oil을 최선호주로 매수 추천하는데, 이는 거시경제와 시황의 불확실성을 극복할 수 있는 강한
재무적 능력과 장기적인 성장 동력을 갖추었기 때문.