<타사 신규 레포트 1>
오텍 - 슈퍼스타는 저 PSR에서 나온다 - IBK투자
목표주가 15,000원 투자의견 매수로 커버리지 개시
오텍에 대해 목표가 15,000원 투자의견 매수로 커버리지 개시. 목표주가는 12개월
포워드 EPS 1,173원에 타겟 P/E 멀티플 12.8배를 적용하여 산출. P/E 멀티플 12.8
배는 Peer Group(코웨이, 쿠쿠전자, 경동나비엔, 쿠첸, 대유위니아) 2016년 예상
P/E 17.0배 대비 약 25%할인된 수치. 목표주가는 현 주가대비 81% 상승여력 보유
오텍의 투자포인트는 1) 2011년 캐리어 에어컨 및 냉장 인수 이후 매출이 해마다 증
가하면서 중견 냉방 및 공조 업체로 시장 위치를 확고히 하고 있으며, 2) 올해부터
나타난 마진개선은 무더위 효과 뿐만 아니라 구조적인 것으로, 계절성 완화 및 실적
개선이 연속성 있게 진행될 전망이며, 3) 해외진출을 통한 시장확대로 기업가치 증대
가 기대된다는 점
이익확대 구간 진입
오텍은 지난 5년간 외형을 확대시키는 전략에서, 이제는 캐리어에어컨과 냉장이 시장
에서 확고한 입지를 구축했으며 이에 따른 수익구조 개선에 나선 때라고 판단. 그 단
초가 되는 시기가 2015년 4분기로 계절성이 뚜렷한 캐리어에어컨 사업구조 상 종전
에는 2~3분기 실적피크, 1~4분기 적자를 기록해 왔지만, 지난 4분기부터는 흑자전
환에 성공
매출이 큰 반면 마진이 낮아 시장의 주목을 받지 못하는 저 PSR회사가 구조적 마진
개선으로 이익확대 구간에 접어들면, 주가는 P/E멀티플 상향으로 이익확대 보다 더
높은 배수로 상승하는 것을 경동나비엔이나 화승인더 사례를 통해 알수 있음. 오텍은
전형적인 저 PSR 종목으로(2015년 PSR 0.10배, 2016년 예상 PSR 0.14배) 올해부
터 마진개선 및 이익확대구간에 진입한 것으로 판단하기 때문에, 향후 주가흐름에 주
목해야 할 것으로 판단
롯데칠성 - 실적 나쁘지 않은데 주가 반등은 언제? - 미래대우
롯데칠성, 16년 3Q 예상 실적은?
16년 3Q 실적은 매출액 4.3% 증가, 영업이익 5.0% 증가, 영업이익률 8.4%를 예상한다.
15년 3Q의 기고(높은 Base)를 고려하면 16년 3Q는 양호한 실적으로 볼 수 있다.
롯데칠성은 음료(비중 64%)와 주류(비중 36%)로 사업을 구분할 수 있다. 음료는 매출액
6.7% 증가, 영업이익 12.2% 증가를 예상한다. 7~8월 높은 기온으로 인해 탄산음료(칠성사이
다, 펩시콜라), 커피음료(칸타타 등), 생수(아이시스), 탄산수(트레비)의 매출이 호조를 보인 것으
로 본다. 음료에서 유일하게 부진한 부문은 주스이다.
주류는 소주, 맥주가 주력인데 16년 3Q에는 매출액이 정체하고 영업이익은 감소할 전망이
다. 소주는 레귤러(처음처럼)에서는 증가했으나 순하리 등 과일맛 소주가 급감했기 때문이
다. 맥주(클라우드)는 맥주 시장 자체가 감소한데다 경쟁이 치열하여 성장하지 못했다.
맥주 투자에 대한 논란
롯데칠성의 최대 이슈는 맥주 투자이다. 맥주 생산능력은 10만kl인데, 16~17년 5천억원 정도
가 투자되어 30만kl로 늘어날 전망이다. 맥주 매출액은 14년 440억원, 16년 950억원, 18년
이후에는 3천억원(시장점유율 15%)까지 가능하다. 맥주 영업이익은 14년 400억원 적자,
16년 100억원 이상 적자, 17~18년에도 감가상각비 증가로 적자를 예상한다.
맥주는 경쟁이 치열해질 전망이다. 인구 구조의 변화(인구 증가 둔화, 주력 소비층의 인구
감소, 고령화 등)로 소비량이 감소할 가능성이 있다. 일본은 94년 이후 고령화 진행으로 1
인당 맥주 소비량이 크게 감소했다. 수입 맥주 점유율은 16년 2Q 금액 기준 15%까지 상승
하여 국내업체를 긴장시키고 있다. 또한 수제 맥주의 활성화도 위협 요인이다.
롯데칠성은 17년 하반기 또는 18년초에 출시될 맥주 신제품(레귤러 타입뿐 아니라 다양한 제품
기대)으로 맥주 투자에 대한 투자가의 우려를 불식시켜야 한다
투자의견 매수, 목표주가 230만원
롯데칠성의 주가는 음식료 주가의 전반적 하락, 맥주 투자에 의한 차입금 증가, 맥주 시장
의 성장에 대한 의구심 등 복합 요인이 맞물리면서 급락했다. 핵심 우려는 순차입금 증가이
다. 순차입금은 13년 4천억원대에서 14~17년 투자 확대(음료, 소주, 맥주)로 18년에는 1
조원 이상으로 증가할 전망이다. 롯데칠성은 보유 주식(롯데쇼핑 3.93%, 롯데푸드 9.33%)
매각이나 서초동 부지 개발로 현금을 조달하여 차입금을 줄인다는 계획이다.
롯데칠성은 16~17년이 투자 확대 시기이기에 투자 지표로는 PBR이 적합하다. 16~17년
PBR이 0.8~0.9배까지 하락하여 투자 확대의 부담은 주가에 많이 반영된 것으로 본다. 다만, 목
표주가는 음식료의 Valuation 하락을 반영하여 230만원(기존 270만원)으로 조정한다.
경동제약 - 연말 배당 매력이 높은 중소형 제약주 - SK
투자의견 중립(유지), TP 22,000원(하향)
상반기 매출액 1.6% 증가, 영업이익 14.6% 감소
경동제약은 제네릭 전문 제약사이다. 상반기 매출액은 전년동기대비 1.6% 증가한 748
억원, 영업이익은 14.6% 감소한 137 억원이다. 매출이 저성장하는 가운데 판관비가 증
가한 결과이다.
수익성은 상대적으로 높은 수준
경동제약은 처방의약품 비중이 절대적으로 높고 R&D 비용을 포함한 판관비 비중이 상
대적으로 낮아 수익성이 좋은 제약사이다. 그런데 영업이익률이 2015 년 상반기 21.9%
이었으나 금년 상반기에는 18.4% 로 낮아졌다. 제네릭 의약품의 경쟁심화와 일반의약품
신규 출시로 금년 상반기 판관비가 전년동기대비 11.6% 증가하여 수익성이 하락한 것
이다. 참고로 금년 상반기 R&D 비용은 전년동기대비 4.1% 감소한 22 억원이다. 금년
연간 영업이익률은 17.1%로 전망되지만 아직 타 제약사대비 높은 수준이다.
연말 배당 매력 있음
동사의 외형 성장성이 상대적으로 낮은 배경에는 R&D 비용지출이 적어 신제품 공급측
면에서 불리한 요인이 있을 것으로 분석된다. 3 분기 매출액은 전년동기대비 0.1% 증가
한 393 억원, 영업이익은 17.1% 증가한 66 억원으로 추정된다. 판관비는 증가하나 비용
억제로 원가율이 하락하여 2 분기 수준의 수익성은 유지될 것이다. 연말기준 배당이 전
기 수준인 600 원으로 추정된다. 현재 주가 기준 배당수익률이 3.4% 이어서 배당매력이
높은 상황이다.
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