비상교육 - 국정교과서로 비상(飛飛)하라 - SK증권

[빵집 주인장]

<타사 신규 레포트 1>

세진중공업 - 선박의 진화와 기자재의 성장 - 하나금융투자

선박 건조 마진의 상승과 세진중공업의 성장
올해 들어 한국 조선업의 실적이 회복세를 보이고 있다. 수주잔고에서 해양의 비중이 줄어들고 있고, 주력 분야인 선박건조량을 늘리는 과정에서 조선업 이익 수준은 회복세를 보이고 있는 것이다. 선박 건조량이 늘어날수록 조선소의 영업실적은 향상되어 갈 것이다. 주목할 점은 한국의 선박 수주선가가 크게 오르지 않았음에도 선박 건조마진이 향상되고 있다는 점이다. 선박의 기술진화를 이유로 선박 건조원가가 하락하고 있기 때문이다. 적은 수의 부품을 탑재하고도 선박의 효율성이 과거보다 높아져 선가에서 자재비가 차지하는 비중이 낮아졌기 때문이다. 이 과정에서 부품가격은 상승추세를 보이게 된다. 이는 현대중공업의 올해 2분기 실적에서 엔진기계 부문의 영업이익률이 24%를 상회했다는 데서 확인해 볼 수 있다. 설계기술력을 바탕으로 동일선가에서 조선소간의 선박 건조원가는 서로 달라져 가고 있다. 조선소간의 건조원가 차이는 수주선종의 차별화를 불러오게 되므로 각 선종에서 수주경쟁은 자연스레 낮아져 조선소의 이익 수준은 전반적으로 회복세를 보이게 되는 것이다. 선박건조 사업의 구조 변화는 세진중공업과 같은 기자재 기업의 실적 성장으로 나타나고 있다.

영업실적 향상과 현금성 자산의 증가
세진중공업의 영업실적이 향상되면서 현금성자산이 증가되고 있다. 올해 1분기말 기말 현금은 328억원으로 지난해 말 177억원에 비해 85% 가량 늘어났다. 여전히 차입금 규모는 시가총액을 상회하는 수준이지만 조선소의 선박 건조마진 향상과 세진중공업의 실적 성장 수혜를 고려하면 지금의 차입금 규모는 점차적으로 낮아질 것으로 예상된다. 차입금이 낮아질수록 세진중공업의 주가 상승탄력은 높아지게 될 것이다.

목표주가 7,000원(유지) 투자의견 BUY(유지)
세진중공업 목표주가 7,000원과 투자의견 BUY를 유지한다. Valuation은 2016년 6.7배, 2017년 6.5배로 여전히 저평가 영역에 놓여 있다. ROE는 2016과 2017년 각각 14.4%, 13.2%로 추정된다.

SKC - 단기 실적 부진은 중장기 도약을 위한 성장통 - 하나금융투자

2Q16 영업이익 일회성 비용 반영으로 컨센서스 12% 하회
2Q16 영업이익은 422억원(QoQ -2%, YoY -29%)으로 하나금융투자 및 시장 예상치를 각각 17%, 12% 하회했다. 이는 필름부문이 인력효율화 작업에 따른 비용(약 80억원)이 발생하면서 영업이익 -8억원으로 적자전환 하였기 때문이다. 반면, 화학부문은 견조한 PO수급 및 PG 수요 영향으로 전분기와 유사한 수준을 기록(328억원, QoQ +3%)하였다. 또한 연결자회사는 SKC Inc. 와 SKC 장수의 흑자전환과 SKC텔레시스, 바이오랜드의 실적 개선에 따라 전분기 대비 큰 폭으로 호전(102억원, QoQ +62%)되었다.

3Q16 영업이익 추가 비용 반영으로 전분기 대비 37% 감익
3Q16 영업이익은 264억원(QoQ -37%, YoY -52%)으로 감익될 전망이다. 이는 필름부문이 인력효율화 작업 지속에 따른 비용 발생(약 250억원)으로 영업이익 -164억원으로 전분기 대비 적자폭이 확대될 것이기 때문이다. 반면, 화학및 연결자회사는 전분기와 유사한 실적이 지속될 전망이다.

하반기보다 2017년 이후의 중장기 그림이 기대된다
투자의견 BUY, 목표주가 36,000원을 유지한다. 필름부문의 인력효율화 작업에 따른 단기 실적 부진의 성장통은 향후 연간 200억원 가량의 이익 개선 효과로 되돌아 올 것이기에 중장기적으로 긍정적인 시각을 유지한다. 또한 필름부문의 미래 성장을 위한 투자도 긍정적이다. CPI필름(투명필름)은 올해 말 샘플테스트를 거쳐 2017년 하반기에는 양산을 시작할 수 있을 것이며, 회사의 2018년 매출 가이던스는 약 1,000억원 수준이다. 기존 SKC코롱PI의 공장을 활용하여 생산하는 만큼 투자비용은 경쟁업체 대비 낮은 400~600억원 수준으로 예상된다. 이외에 편광판 보호용으로 사용되는 TAC필름을 대체하는 PET/아크릴 필름, 자동차/건축용 유리접합용으로 사용되는 PVB필름 등 고부가 제품 등으로 성장동력을 강화해 나갈 전망이다. SKC솔믹스 또한 태양광 사업매각을 통해 추가적인 실적 개선이 가능할 전망이기에 자회사의 실적 개선도 지속될 수 있을 것으로 예상한다. 단기 실적보다는 중장기 성장 스토리에 주목할 시점이다

비상교육 - 국정교과서로 비상(飛飛)하라 - SK증권

대한민국 교과서 전문업체
비상교육은 교과서 및 교재 출판사업, 온라인 교육서비스사업, 모의고사 등 학습평가 출판사업, 입시학원사업, 교육연수사업, 프랜차이즈내신학원사업, 유아교육 사업, 멀티미디어 콘텐츠개발 및 디지털교육 서비스사업을 영위하고 있다. 2015년 기준 사업부문별 매출비중은 출판 83.5%, 온라인 12.9%, 오프라인 학원 2.3%, 영유아 교육사업 1.3%로 구성되어 있다.

국정교과서 시장 진출로 안정적인 성장 기반을 갖춰
국내 교과서 시장의 규모는 약 4,000 억원 규모이며, 동사를 포함한 4 개업체(비상교육, 천재교육, 미래엔, 동아출판 등)의 점유율이 80%를 상회한다. 지난 해 10월 국정교과서 발행사로 선정됨에 따라 2016 년 초등학교 국정교과서(과학, 통합)를 공급하게 되었으며, 올해 1 월2017~2019 년 초등학교 국정교과서 입찰에서 공급업체로 선정됨에 따라, 국정교과서 관련2016년에는 276억원, 2017년~2019년에는 연간 218억원의 추가 매출이 가능해졌다.

투자의견 매수, 목표주가 19,000 원으로 신규 편입
2016년 매출액과 영업이익은 각각 1,571억원(+9.2%, YoY), 306억원(+7.7%, YoY)으로 추정한다. 국정교과서 시장 진출로 신규 성장동력을 확보함에 따라 외형 및 이익 모두 개선될 것으로 판단된다. 2017년부터 국정교과서 매출과 더불어 해외 진출 관련 매출이 발생할 것으로 예상됨에 따라 성장폭은 더욱 확대될 것으로 판단된다. 투자의견 매수, 목표주가 19,000원으로 신규 편입한다.

오리온 - 하반기부터 턴어라운드 - 신영증권

투자의견 매수, 목표주가 140만원 유지
오리온에 대해 기존의 투자의견 매수를 유지함. 성장 잠재력이 풍부한 기업이며 하반기부터 외형 성장성이 회복될 전망. 기존의 목표주가 140만원 유지. 목표주가는 2016~2020년 EPS 추정치 평균에 30여 배를 곱해서 산출

하반기부터 성장성 회복
성장성이 회복하는 이유는 국내에서 중저가 포트폴리오가 확대될 전망이고, 중국에서는 고가의 프리미엄 제품인 ‘마켓오’가 동부 연안 대도시 위주로 시판될 예정이기 때문. 동사의 과거 국내 사례로 볼 때 ‘마켓오’는 중국 제과 사업의 매출액을 현재보다 한 단계 높은 레벨로 이끌 것으로 기대함

‘마켓오’, 중국 외형 제고를 주도
국내 사례를 중국에 접목하는 건 다소 비약일 수 있음. 하지만, 동사 해외제과 사업은 한국에서 히트한 제품을 현지에 누적적으로 도입하며 현재의 입지를 일구어 왔다는 점에서 ‘마켓오’도 현지 외형 제고를 이끌 수 있다고 기대함. 2015년 1조 3,329억 원의 중국 매출액은 2020년 1조 8,234억 원으로 성장할 것으로 추정

이익도 하반기부터 반등
올해 2분기 제과 사업의 매출액과 영업이익은 내수 매출 감소와 해외 판매비용 증가로 전년동기비 4.1%, 2.2% 증가에 그칠 것으로 추정됨. 한편, 하반기부터는 국내외 신제품 출시, 중국의 판가 상승으로 제과 사업 매출액과 영업이익이 전년대비 7.2%, 11.0% 증가하는 반등을 예상함