[금융] 금융정책 자세의 차이로 구미와 일본의 장기인플레이션 기대 상승에 차이:미국의 실질 정책금리 상승은 결국 경제·금융에 강한 스트레스로

[お持て成し]

금융정책 자세의 차이로 구미와 일본의 장기인플레이션 기대 상승에 차이:미국의 실질 정책금리 상승은 결국 경제·금융에 강한 스트레스로 / 7/3(월) / NRI 연구원 시사 해설

◎ 구미의 대폭 금리인상이 장기인플레이션 기대 안정에

작년 이래, 구미 각국에서는 역사적인 대폭 금리 인상(정책금리 인상)이 실시되어 왔다. 그 결과 정책금리는 이미 경기에 대해 억제적인 수준으로 인상됐다.게다가 유럽과 미국에서는 은행들이 대출에 신중한 자세로 돌아서고 있어 양측의 영향으로 미래 경제 둔화 우려가 커지고 있다. 그럼에도 불구하고 물가상승률이 기대만큼 낮아지지 않았기 때문에 구미 중앙은행들은 여전히 금리인상을 계속할 태세다.

이처럼 중앙은행들이 인플레이션 경계적이며 물가 안정 확보에 강한 자세로 임하고 있는 것은 중장기 인플레이션 기대(예상 물가상승률) 안정에 기여하고 있다. 그런 경향이 특히 두드러진 곳은 지난해 다른 나라 지역에 앞서 큰 폭의 금리인상을 시작한 미국과 영국이다.

도표 1 장기 기대 인플레이션율의 각국 비교

국제결제은행(BIS)은 6월에 공표한 연례 경제보고서에서 금융시장과 개인에 대해 주요국에서의 장기(2010년) 인플레이션 기대를 계측하고 있다.

2023년 6월 시점에서 미국에서의 금융시장 장기인플레이션 기대는 미 연방준비제도이사회(FRB)의 물가목표치에 가까운 연평균 +2.3%, 개인(가계)에 대해서는 +3.1%로 비교적 안정된 수준을 유지하고 있다(도표 1).물가 급등이 시작되기 전인 2020년 말 시점과 비교해도 장기 인플레이션 기대의 상승은 소폭이다(도표 2).

도표 1 장기 기대 인플레이션율의 각국 비교

이 사이 실제 소비자물가가 전년 대비 두 자릿수 가까이 이르렀음에도 금융시장과 개인 모두 물가 급등이 지속적이지 않다는 시각을 일관되게 유지하고 있는 것이다.

영국에서도 금융시장의 장기인플레이션 기대는 연평균 +3.8%, 개인(가계)은 +3.0%로 비교적 안정세를 유지하고 있다. 또 미국과 마찬가지로 물가 급등이 시작되기 전인 2020년 말 시점과 비교해도 장기 인플레이션 기대 상승은 상당히 소폭에 머물고 있다. 미국 영국과 함께 중앙은행의 대폭 금리인상이 장기 인플레이션 기대 상승을 억제하고 있는 것이다.

◎ 일본은행이 이례적으로 금융완화를 유지하는 가운데 개인의 장기인플레이션 기대는 크게 높아져

미국, 영국과 비교하면 독일에서는 2020년 말부터 2023년 6월 시점까지의 금융시장 및 개인의 장기인플레이션 기대 상승폭은 다소 크다. 이것은, 오랫동안 러시아에 의존해 온 에너지의 조달 코스트의 상승 염려와 유럽 중앙은행(ECB)의 금리 인상이 미국이나 영국에 약간 늦어진 것이 영향을 주고 있을 가능성이 있다.

그리고 금융시장의 장기인플레이션 기대에는 큰 변화를 보이지 않지만 개인의 장기인플레이션 기대가 가장 큰 폭으로 상승한 곳이 일본이다. 그것은 2020년 말부터 2023년 6월 현재까지 3.0%포인트 상승하여 +5.0%에 이르고 있다 .이는 일본은행의 물가 목표치인 +2%를 크게 웃도는 수준이다.

구미 중앙은행과 달리 물가상승률이 상승하는 가운데서도 일본은행이 물가안정 확보를 위해 금융정책을 수정하지 않고 장기인플레이션 기대감의 상승을 용인해 온 것이 영향을 미치고 있는 것은 아닐까.

그러한 금융 정책 자세가 발밑에서의 엔저, 주가 상승 진행을 뒷받침하고 있는 면이 있어, 그것은 단기적으로는 경제에는 플러스의 영향을 줄 것이다.그러나 앞으로 상승한 장기인플레이션 기대에 비해 임금상승률이 생각만큼 높아지지 않고 실질임금 하락이 장기화될 것이라는 우려가 커지면 개인은 소비를 자제하게 될 위험이 있다. 

◎ 미국의 실질 정책 금리는 리먼 사태 이전보다 훨씬 높다

일본은행과는 대조적으로 FRB가 물가안정 확보를 위해 대폭적인 금리인상을 실시하고 있는 것이 금융시장과 개인의 장기 인플레이션 기대 안정을 유지하고 그것이 경제안정으로도 이어지고 있는 측면이 있을 것이다.

한편 장기 인플레이션 기대의 안정이 유지되는 가운데 정책금리 인상을 추진하면 경제와 금융시장에 직접 영향을 미치기 쉬운 실질정책금리(명목정책금리-기대인플레이션율)가 급속히 상승할 것이며, 이는 결국 경제 및 금융시장의 안정을 해칠 것이다.

발밑에서는 장기가 아닌 단기 인플레이션 기대가 더욱 높아지고 있는 것이 실질 정책금리 상승에 의한 경제나 금융시장에의 악영향을 억제하고 있는 면도 있다고 생각된다. 그러나 앞으로 실제 인플레이션율이 낮아지는 가운데 단기 인플레이션 기대도 낮아져 장기 인플레이션 기대에 수렴해 나갈 것이다. 그 과정에서 단기 인플레이션 기대로 계산한 실질 정책금리도 크게 상승한다.

도표 3 실질정책금리(FF금리-미국채 10년 BEI)

미국에서는 정책금리(FF금리)가 5.05.25%까지 인상됐다.한편, 10년 물가 연동채로부터 계산되는 장기 인플레 기대(BEI)는 발밑에서 2.2%정도이다.여기서 실질 정책금리는 3% 정도로 계산된다. 이는 2008년 리먼 쇼크(글로벌 금융위기) 이전 수준과 맞먹는다.

또 2023년 7월, 9월에 각각 0.25%포인트씩 정책금리가 인상된다면 실질 정책금리는 3% 중반으로 리먼 사태 이전 수준을 크게 웃도는 셈이다(도표 3). 

◎ 실질 정책금리의 대폭 상승이 결국 경제, 금융에 강한 스트레스를 준다

과거 경기후퇴기에는 금융시장의 장기인플레이션 기대(BEI)가 0.5%에서 1.0%포인트 떨어지는 경향이 있다.그럴 경우에는 실질 정책금리는 4%에서 4% 중반까지 상승할 가능성이 있을 것이다.

FRB는 물가 급등을 뿌리내리지 않기 때문에 경기가 침체에 빠져도 당장 금리를 내리지 않거나 금리를 인하하더라도 소폭 머물 가능성이 점쳐진다. 그 결과 실질 단기 금리의 높은 수준은 오랫동안 유지되고 그것이 경제와 금융에 타격을 줄 수 있다. 경기둔화 추세가 두드러지고 기대인플레이션율이 낮아지는 상황에서 실질 정책금리는 더 크게 올라 무작정 미국 경제를 악화시킬 수 있다.

일본은행과 대조적으로 FRB가 실시해 온 큰 폭의 금리인상은 금융시장이나 개인의 장기인플레이션 기대 상승을 억제해 발밑 경제 안정에 기여하고 있는 측면이 있다.그것은 오랫동안 본 미국 경제의 안정에도 기여할 것이다.

그러나 인플레 경계색이 강한 금융정책 자세로 생기는 실질금리의 큰 폭 상승은 향후 몇 년이라는 시간축으로 보면 미국과 세계 경제 금융시장 금융시스템에 강한 스트레스를 주게 되지 않을까.

키우치 타카히데(노무라 종합연구소 이그제큐티브 이코노미스트)
---
이 기사는, NRI 웹사이트의【키우치 등영의 Global Economy & Policy Insight】(https://www.nri.com/jp/knowledge/blog )에 게재된 것입니다.

https://news.yahoo.co.jp/articles/377f4209ba03e774c7de749222553e5720de2045?page=1 

金融政策姿勢の違いで欧米と日本の長期インフレ期待の上昇に差：米国の実質政策金利上昇は

金融政策姿勢の違いで欧米と日本の長期インフレ期待の上昇に差：米国の実質政策金利上昇はいずれ経済・金融に強いストレスに
7/3(月) 6:02配信


4
コメント4件


NRI研究員の時事解説
欧米の大幅利上げが長期インフレ期待の安定に
NRI研究員の時事解説

昨年以来、欧米各国では歴史的な大幅利上げ（政策金利引き上げ）が実施されてきた。その結果、政策金利は既に景気に対して抑制的な水準にまで引き上げられている。さらに、欧米では銀行が貸出に慎重な姿勢に転じているため、両者の影響から、先行き経済の減速懸念が高まっている。それにもかかわらず、物価上昇率が期待したほどには低下していないため、欧米の中央銀行はなおも利上げを継続する姿勢である。

このように、中央銀行がインフレ警戒的であり物価の安定確保に強い姿勢で臨んでいることは、中長期のインフレ期待（予想物価上昇率）の安定に貢献している。そうした傾向が特に顕著なのは、昨年、他国・地域に先駆けて大幅な利上げを始めた米国と英国だ。

図表1　長期期待インフレ率の各国比較

国際決済銀行（BIS）は6月に公表した年次経済報告書の中で、金融市場と個人について、主要国での長期（10年）インフレ期待を計測している。

2023年6月時点で米国での金融市場の長期インフレ期待は、米連邦準備制度理事会（FRB）の物価目標値に近い年平均＋2.3％、個人（家計）については＋3.1％と比較的安定した水準を維持している（図表1）。物価の高騰が始まる前の2020年末時点と比較しても、長期インフレ期待の上昇は小幅である（図表2）。

図表1　長期期待インフレ率の各国比較

この間に実際の消費者物価が前年比で2桁近くにまで達したにもかかわらず、金融市場も個人も、「物価の高騰は持続的でない」との見方を一貫して維持しているのである。

英国でも、金融市場の長期インフレ期待は年平均で＋3.8％、個人（家計）については＋3.0％と、比較的安定を維持している。また米国と同様に、物価の高騰が始まる前の2020年末時点と比較しても、長期インフレ期待の上昇はかなり小幅に留まっている。米国、英国とともに、中央銀行の大幅利上げが長期インフレ期待の上昇を抑えているのである。

日銀が異例の金融緩和を維持する中、個人の長期インフレ期待は大きく上振れ
米国、英国と比べると、ドイツでは2020年末から2023年6月時点までの金融市場及び個人の長期インフレ期待の上昇幅はやや大きめである。これは、長らくロシアに依存してきたエネルギーの調達コストの上昇懸念や、欧州中央銀行（ECB）の利上げが米国や英国にやや遅れたこと、が影響している可能性がある。

そして、金融市場の長期インフレ期待には大きな変化は見られないものの、個人の長期インフレ期待が最も大幅に上昇したのが日本である。それは2020年末から2023年6月時点までの間に3.0％ポイント上昇し、＋5.0％にまで達している。これは、日本銀行の物価目標値である＋2％を大幅に上回る水準だ。

欧米の中央銀行とは異なり、物価上昇率が上振れる中でも日本銀行が物価の安定確保のために金融政策を修正せず、長期インフレ期待の上振れを容認してきたことが影響しているのではないか。

そうした金融政策姿勢が足元での円安、株高進行を後押ししている面があり、それは短期的には経済にはプラスの影響を与えるだろう。しかしこの先、上振れた長期インフレ期待に対して、賃金上昇率が思ったほど高まらず、実質賃金の下落が長期化するとの懸念が高まれば、個人は消費を控えるようになっていくリスクがある。

米国の実質政策金利はリーマンショック前を大きく上回る
日本銀行とは対照的に、FRBが物価安定確保のために大幅な利上げを実施していることが、金融市場や個人の長期のインフレ期待の安定を維持し、それが経済の安定にもつながっている面があるだろう。

他方、長期のインフレ期待の安定が維持される中で、政策金利の引き上げを進めていけば、経済や金融市場に直接影響を与えやすい実質政策金利（名目政策金利－期待インフレ率）が急速に上昇することになり、それはいずれ、経済や金融市場の安定を損ねることになるだろう。

足元では、長期でなく短期のインフレ期待がなお上振れていることが、実質政策金利の上昇による経済や金融市場への悪影響を抑えている面もあると考えられる。しかし、先行き、実際のインフレ率が低下していく中、短期のインフレ期待も下がり、長期のインフレ期待に収れんしていくだろう。その過程で、短期のインフレ期待から計算した実質政策金利も大きく上昇する。

図表3　実質政策金利（FF金利ー米国債10年BEI）

米国では政策金利（FF金利）は5.0％～5.25％まで引き上げられている。他方、10年物価連動債から計算される長期インフレ期待（BEI）は足元で2.2％程度である。ここから、実質政策金利は3％程度と計算される。これは、2008年のリーマンショック（グローバル金融危機）前の水準に並ぶ。

さらに、2023年7月、9月にそれぞれ0.25％ずつ政策金利が引き上げられるとすれば、実質政策金利は3％半ばと、リーマンショック前の水準を大きく上回る計算だ（図表3）。

実質政策金利の大幅上昇がいずれ経済、金融に強いストレスをかける
過去の景気後退期には、金融市場の長期インフレ期待（BEI）は0.5％から1.0％下振れる傾向がある。その場合には、実質政策金利は4％から4％半ばまで上昇する可能性があるだろう。

FRBは物価高騰を根付かせないため、景気が景気後退に陥っても、直ぐに利下げを実施しない、あるいは利下げを実施しても小幅に留める可能性が見込まれる。その結果、実質短期金利の高水準は長らく維持され、それが経済や金融に打撃を与える可能性がある。景気の減速傾向が目立つようになり、期待インフレ率が下振れる下で、実質政策金利はさらに大きく上昇し、ダメ押し的に米国経済を悪化させる可能性がある。

日銀とは対照的にFRBが実施してきた大幅な利上げは、金融市場や個人の長期インフレ期待の上昇を抑え、足元の経済の安定に貢献している面がある。それは長い目で見た米国経済の安定にも寄与するだろう。

しかし、インフレ警戒色の強い金融政策姿勢によって生じる実質金利の大幅上昇は、向こう数年間という時間軸で見れば、米国並びに世界の経済や金融市場、金融システムに強いストレスをかけることになるのではないか。


木内登英（野村総合研究所　エグゼクティブ・エコノミスト）
---
この記事は、NRIウェブサイトの【木内登英のGlobal Economy & Policy Insight】（https://www.nri.com/jp/knowledge/blog）に掲載されたものです。

木内 登英