[경제] 역사적인 물가 급등의 끝은 보이기 시작했는가?

[お持て成し]

역사적인 물가 급등의 끝은 보이기 시작했는가? / 7/6(목) / NRI 연구원 시사 해설

◎ 역사적인 물가 급등에 세 가지 트리거

많은 나라에서 소비자물가 상승률은 이미 정점을 찍은 것으로 보인다. 하지만 여전히 높은 수준을 유지하고 있고 중앙은행들은 고물가가 정착될 것을 우려해 긴축 통화를 계속하고 있다. 역사적인 물가 급등을 거치면서 과연 세계는 저인플레이션기에서 인플레이션기로 구조 변화를 이루었을까. 만일 그렇다면 저금리 시대도 끝난 셈이다.

이번 물가 급등을 야기한 배경에는 코로나19 문제, 우크라이나 전쟁, 이들에 대한 정책적 대응이 있다. 이에 따라 물가 급등의 직접적인 계기가 된 것은, 첫째 원유 등 상품 시황 상승, 둘째 공급망 혼란에 따른 제품 공급 제약, 셋째 감염 위험을 받은 서비스에서 재화로의 소비 구성 변화 등 3가지다. 다만 이들 3개 모두 이미 흐름은 달라졌다.

[도표 1] 원유가격·상품 시황은 피크아웃

유가(도표1/주황색)는 2022년 여름에 정점을 찍고 그 후에는 저하 기조를 걷고 있다. 에너지, 금속, 식량 등을 포함한 상품 시황 전체에 대해서도 2022년 여름에 피크아웃했음을 블룸버그 상품가격지수(도표1/청색), CRB지수 등에서 확인할 수 있다(도표 1).

감염 위험 확대와 감염 대책에 따라 중국을 중심으로 아시아 지역에서는 공장 조업 중단과 항만 기능 정지가 일어났다. 그로 인해 세계 공급망은 크게 혼란스러워진 것이다. 특히 반도체 부족이 자동차 등 다양한 제품 생산에 걸림돌이 됐고 공급 부족이 가격 상승을 가져왔다.

[도표 2] 공급망 혼란 종식

국제결제은행(BIS)에 따르면 중국에서 구미로 컨테이너 수송비는 코로나 대책으로 인한 중국 항만 기능 저하가 초래한 공급 제약으로 급등했다. 그러나 2022년에 들어서면 그것은 급속히 저하되어, 서플라이 체인의 혼란이 종식을 향한 것을 나타내고 있다(도표 2).

◎ 코로나 쇼크가 가져온 개인 소비 구조 변화

코로나19 문제는 개인 소비 행태에 큰 영향을 미쳤다. 감염 위험을 고려해 소비자들은 여행, 외식, 놀이 등 대인 접촉형 소비 활동을 자제하는 한편 집에 머물며 집에서의 소비를 충실히 했다. 이른바 '집콕 소비'다.

그 결과 외식이 아닌 집에서 식사를 하기 위한 식료품이나 집에서의 생활을 충실하게 하는 가구, 가전제품, 일용품, 인터넷 쇼핑 등에 대한 수요가 큰 폭으로 증가한 것이다. 이는 개인소비 중 서비스소비 비중을 낮추고 재소비 비율을 높였다.

소비재에 대한 수요의 증가는 제조업의 생산활동을 활발하게 하고, 거기에 필요한 원재료, 전력(발전에 이용되는 에너지), 수송 수요를 증가시켜 그 가격을 끌어올렸다. 이것이, 가격 급등의 한 원인이 되었다고 생각된다.

하지만 감염 위험이 점차 낮아지는 가운데 소비자들은 여행, 외식, 놀이 등 대인 접촉형 서비스 소비를 재개시키는 한편 재화에 대한 수요는 약해져 갔다. 이것이 재화 가격의 상승 압력을 저하시키고 있는 것으로 생각된다.

[도표 3] 명목 개인소비에 점하는 재화소비비율

명목 개인소비의 구성을 보면, 많은 선진국에서는 일시적으로 상승한 재화소비의 비율이 저하되고 있다(도표 3). 다만 그 수준은 상승 전 수준 혹은 상승 전 트렌드까지는 돌아오지 않았으며, 재화소비의 비율이 이전보다 구조적으로 높아졌을 가능성도 있다. 그러나 이 비율이 낮아지고 있다는 점은 재화 가격 안정에 기여하고 있을 것이다.

한편 일본의 경우 재화소비 비율 상승 추세가 지속되고 있어 재화가격 안정이 다른 선진국에 비해 늦어질 가능성을 시사하고 있다.

◎ 장기 인플레이션 기대는 비교적 안정적이다

안정세를 보이기 시작한 재화 가격과 대조적으로 서비스 가격 상승률은 여전히 높은 수준을 유지하고 있으며 이것이 전체 물가상승률 저하를 막고 있다. 물가 상승이 임금을 끌어올리고 그것이 다시 서비스 부문을 중심으로 기업의 가격 인상과 연결되어 있다는 측면이 있을 것이다. 이른바 물가상승의 2차 효과다.

다만 재화 가격에 대해 서비스 가격이 늦게 움직이는 경향은 물가 상승 국면에서도 물가 하락 국면에서도 함께 나타나는 현상이어서 이번이 특별한 것은 아니다.

또 미국 영국을 중심으로 물가안정 회복을 위한 대폭적인 통화긴축책의 성공으로 장기 인플레이션 기대감은 물가 급등 이전의 물가상승률 트렌드에 비교적 근접한 수준에서 안정세를 유지하고 있다.

실제 물가상승률은 기업, 가계, 금융시장의 장기 인플레이션 기대에 의해 결정되는 부분이 크다고 생각되므로, 이러한 장기 인플레이션 기대의 안정은 물가상승률 상승이 정착해 버리는 리스크를 저하시키고 있을 것이다(칼럼 「금융정책 자세의 차이로 구미와 일본의 장기 인플레이션 기대 상승에 차이:미국의 실질 정책금리 상승은 어느 쪽이든 경제·금융에 강한 스트레스로」, 2023년 7월 3일).

◎ 중앙은행들은 경제를 희생하더라도 빠른 시일 내에 물가 안정을 되찾을 태세

서방 등 많은 주요국 중앙은행들은 경기를 희생해서라도 물가목표를 조기에 달성해 물가급등이 정착되는 것을 피하겠다는 강한 의지로 금융정책에 임하고 있다. 그 결과 과도한 금융 긴축으로 경기가 희생되는 이른바 오버킬 위험은 높아진 것으로 보인다.

긴축 통화로 경기가 악화되는 반면 물가상승률 상승이 지속돼 스태그플레이션 상태에 빠지는 것을 경계하는 시각도 있다. 그러나 실제로는 경기악화 속에서 물가상승률의 현저한 상승이 지속될 가능성은 크지 않을 것이다.

◎ 저인플레이션, 저금리 환경 돌아온다

[도표 4] 경기침체 시작 전후의 물가상승률

1970~1984년, 1985~2019년 두 시기로 경기침체에 빠지기 전후 선진국 물가상승률 평균치를 본 것이 [도표 4]이다. 경기침체 시작 6분기 전 수준, 대체로 물가 급등이 시작되기 전 수준까지 물가상승률이 떨어지기까지는 경기침체 시작부터 각각 12분기, 5분기가 걸렸다.

물가 급등에 따른 긴축으로 인해 경기침체가 야기될 경우에는 과거 사례에 비춰볼 때 13년 정도 안에 물가상승률은 이전 수준까지 떨어지게 된다. 

더욱 주목하고 싶은 것은 1970년부터 1984년, 1985년부터 2019년 두 시기 모두 경기후퇴 후 물가상승률은 경기후퇴 시작 이전 수준보다 오히려 떨어지는 경향이 있다는 점이다. 

이런 점에서 저인플레이션 국면을 오래 이어온 세계 경제가 코로나19 사태, 우크라이나 전쟁 등을 계기로 갑자기 고인플레이션 체질로 구조적 변화를 이뤄낸다는 것은 보기 어렵지 않을까. 

덧붙여 몇 년의 시간이 필요하겠지만, 대폭적인 금융긴축이 생기는 경기후퇴의 뒷받침도 있어, 세계 경제는 종래의 저인플레이션 환경으로 되돌아 갈 것이라고 봐 두고 싶다. 그것은 또한 저금리 환경이 돌아온다는 것을 의미한다.


키우치 타카히데(노무라 종합연구소 이그제큐티브 이코노미스트)
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이 기사는, NRI 웹사이트의【키우치 등영의 Global Economy & Policy Insight】(https://www.nri.com/jp/knowledge/blog )에 게재된 것입니다.

https://news.yahoo.co.jp/articles/2c646db42b21803075b16ed12e11a136bd2191ea?page=1 

歴史的な物価高騰に終わりは見えてきたか（NRI研究員の時事解説） - Yahoo!ニュース

歴史的な物価高騰に終わりは見えてきたか
7/6(木) 6:00配信


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NRI研究員の時事解説
歴史的な物価高騰に3つのトリガー
NRI研究員の時事解説

多くの国で、消費者物価上昇率は既にピークを打ったように見える。しかし、なお高水準が維持されており、中央銀行は物価高が定着することを恐れて、金融引き締めを続けている。歴史的な物価高騰を経て、果たして世界は低インフレ期からインフレ期に構造変化を遂げたのだろうか。仮にそうであれば、低金利時代も終焉したことになる。

今回の物価高騰を引き起こした背景には、新型コロナウイルス問題、ウクライナ戦争、それらに対する政策面での対応がある。それらを受けて物価高騰の直接的なきっかけとなったのは、第1に原油など商品市況の上昇、第2にサプライチェーンの混乱による製品の供給制約、第3に感染リスクを受けたサービスから財への消費構成の変化、の3つである。ただしこれら3つともに、既に流れは変わっている。

図表1　原油価格・商品市況はピークアウト

原油価格は2022年夏にピークアウトし、その後は低下基調を辿っている。エネルギー、金属、食料などを含む商品市況全体についても、2022年夏にピークアウトしたことが、ブルームバーグ商品価格指数、CRB指数などで確認できる（図表1）。

感染リスクの拡大や感染対策によって、中国を中心にアジア地域では、工場の操業停止や港湾機能の停止が起こった。それによって、世界のサプライチェーンは大きく混乱したのである。特に半導体の不足が自動車など様々な製品の生産の障害となり、供給不足が価格上昇をもたらした。

図表2　サプライチェーンの混乱は終息

国際決済銀行（BIS）によると、中国から欧米へのコンテナーによる輸送費は、コロナ対策による中国の港湾機能の低下がもたらした供給制約によって高騰した。しかし、2022年に入るとそれは急速に低下し、サプライチェーンの混乱が終息に向かったことを示している（図表2）。

コロナショックがもたらした個人消費の構造変化
新型コロナウイルス問題は、個人消費行動に大きな影響を与えた。感染リスクに配慮して、消費者は旅行、外食、アミューズメントなど対人接触型の消費活動を控える一方、家に留まり、家での消費を充実させた。いわゆる「巣ごもり消費」である。

その結果、外食ではなく家で食事をするための食料品や、家での生活を充実させる家具、家電製品、日用品、ネットショッピングなどへの需要が大幅に増加したのである。このことは、個人消費の中でのサービス消費の比率を低下させ、財消費の比率を高めた。

消費財への需要の高まりは、製造業の生産活動を活発化させ、それに必要な原材料、電力（発電に用いるエネルギー）、輸送の需要を増加させ、それらの価格を押し上げた。これが、価格高騰の一因になったと考えられる。

しかし、感染リスクが次第に低下していく中で、消費者は旅行、外食、アミューズメントといった対人接触型のサービス消費を再開させる一方、財への需要は弱まっていった。これが財価格の上昇圧力を低下させているものと考えられる。

名目個人消費の構成をみると、多くの先進国では、一時的に上昇した財消費の比率が低下してきている（図表3）。ただしその水準は、上昇前の水準、あるいは上昇前のトレンドまでには戻ってはおらず、財消費の比率が以前よりも構造的に高まった可能性もある。しかし、同比率が低下してきていることは、財価格の落ち着きに貢献しているだろう。

他方、日本については、財消費の比率の上昇傾向が続いており、財価格の落ち着きが他の先進国と比べて遅れる可能性を示唆している。

長期インフレ期待は比較的安定している
落ち着きが見え始めた財価格とは対照的に、サービス価格の上昇率はなお高水準を維持しており、これが、物価上昇率全体の低下を阻んでいる。物価上昇が賃金を押し上げ、それがまたサービス部門を中心に企業の価格引き上げに結び付いている、という面があるだろう。いわゆる物価上昇の2次効果である。

ただし、財価格に対してサービス価格が遅れて動く傾向は、物価上昇局面でも物価低下局面でもともに見られる現象であり、今回が特別な訳ではない。

また、米国、英国を中心に、物価安定回復を目指すための大幅金融引き締め策の奏功で、長期のインフレ期待は物価高騰以前の物価上昇率のトレンドに比較的近い水準で、安定を維持している。

実際の物価上昇率は企業、家計、金融市場の長期のインフレ期待によって決まる部分が大きいと考えられることから、こうした長期のインフレ期待の安定は、物価上昇率の上振れが定着してしまうリスクを低下させているはずだ（コラム「金融政策姿勢の違いで欧米と日本の長期インフレ期待の上昇に差：米国の実質政策金利上昇はいずれ経済・金融に強いストレスに」、2023年7月3日）。

中央銀行は景気を犠牲にしても早期に物価安定を回復する姿勢
欧米など多くの主要国の中央銀行は、景気を犠牲にしてでも物価目標を早期に達成し、物価高騰が定着することを回避させる、という強い意志で金融政策に臨んでいる。その結果、過度な金融引き締めによって景気が犠牲になる、いわゆるオーバーキルのリスクは高まっているように思われる。

金融引き締めによって景気は悪化する一方、物価上昇率の上振れが持続し、スタグフレーションの状態に陥ることを警戒する向きもある。しかし実際には、景気悪化のもとで物価上昇率の顕著な上振れが持続してしまう可能性は大きくないだろう。

歴史的な物価高騰に終わりは見えてきたか
7/6(木) 6:00配信


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NRI研究員の時事解説
低インフレ、低金利環境が戻ってくる
図表4　景気後退開始前後の物価上昇率

1970年から1984年、1985年から2019年の2つの時期で、景気後退に陥る前後での先進国の物価上昇率の平均値を見たものが図表4である。景気後退開始の6四半期前の水準、概ね物価高騰が始まる前の水準まで物価上昇率が低下するまでには、景気後退開始からそれぞれ、12四半期、5四半期かかっている。

物価高騰を受けた金融引き締めによって、景気後退が引き起こされる場合には、過去の例に照らせば、1年～3年程度のうちに物価上昇率は以前の水準まで低下することになる。

さらに注目したいのは、1970年から1984年、1985年から2019年の2つの時期ともに、景気後退後の物価上昇率は、景気後退開始以前の水準よりもむしろ下振れる傾向があるという点だ。

こうした点から、低インフレ局面を長く続けきた世界経済が、新型コロナウイルス問題、ウクライナ戦争などを契機として、突如、高インフレ体質へと構造的な変化を遂げてしまうということは考えにくいのではないか。

なお数年の時間を要するだろうが、大幅な金融引き締めが生じさせる景気後退の後押しもあり、世界経済は従来の低インフレ環境へと戻っていくものと見ておきたい。それはまた、低金利環境が戻ってくることも意味する。


木内登英（野村総合研究所　エグゼクティブ・エコノミスト）
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この記事は、NRIウェブサイトの【木内登英のGlobal Economy & Policy Insight】（https://www.nri.com/jp/knowledge/blog）に掲載されたものです。

木内 登英