[금융] 일본은행 YCC 유연화와 미국 신용등급 강등 여파가 계속되다

[お持て成し]

일본은행 YCC 유연화와 미국 신용등급 강등 여파가 계속되다 / 8/3(목) / NRI 연구원 시사 해설

◎ 미국 신용등급 강등 여파는 주로 글로벌 증시 하락으로

3일의 국채 시장에서 10년 국채 이율은 0.65%까지 상승했다. 이에 따라 일본은행은 총 4,000억엔의 임시 국채 매입 오퍼를 통보해 이율 상승을 견제했다.

2010년 국채수익률은 지난주 금요일 일본은행의 수익률커브컨트롤(YCC) 유연화 시행 이후 상승세를 보이고 있지만 3일 이율 상승세가 다소 강해진 것은 미국의 10년 국채수익률이 4.07% 정도에서 4.12% 정도로 상승한 것이 한 계기다.

3일 피치가 미 신용등급 강등을 실시했지만, 그에 따른 미 국채 이율 상승의 영향은 작았던 것이 아닌가. 미국의 신용등급 강등은 신용위험을 높여 이율을 끌어올리는 요인이 될 수 있지만, 한편 미국의 신용등급 강등은 미국 금융자산 전체의 리스크를 높이고 시장의 위험회피 경향을 강화한다. 이때 리스크 회피의 수혜자가 되는 것이 진원지인 미 국채다.

2011년 S&P사가 미국 신용등급을 강등했을 때만 해도 주가는 글로벌로 큰 폭으로 하락했지만 국채는 오히려 사들였다. 이 역시 리스크 회피 움직임을 반영한 것이다. 한편, 미국 신용등급 강등에 의해 미국 금융자산 전체의 리스크는 높아졌지만 글로벌 리스크 회피 경향이 강해져 미 국채로의 해외 자금 유입이 촉진된 측면도 있었다. 그래서 결과적으로 달러는 크게 움직이지 않았다.

신용등급 강등으로 미 국채가 크게 매도되는 상황이 되면 세계 금융시장에서 안전자산의 대표격인 미 국채의 위상이 크게 흔들리고 있음을 보여주는 것으로 심각한 사태이긴 하지만 그렇게 되지는 않았던 것이다. 이번에도 뚜렷한 영향을 받은 것은 미국 그리고 세계적인 주가 하락에 그쳤다.

그럼에도 미국 국채금리가 다소 상승하면서 일본은행의 임시국채 매입 운영으로 이어진 것은 신용등급 강등 여파보다 미국 경제지표에 따른 금리인상 우려가 커지고 예상을 뛰어넘는 7분기 국채 발행에 따른 수급악화 영향이 더 컸던 것으로 보인다.

◎ 일본은행의 운영은 스무딩 오페레이션

일본은행이 이번 주 월요일에 10년 국채 이율이 0.6%를 넘은 수준에서 임시 매수 오페를 통보했고, 오늘은 0.65%를 넘은 수준으로 다시 임시 국채 매입 오페를 통보했다. 그러나 이들 수준이 일본은행이 허용할 수 있는 상한선을 명확히 의미하는 것은 아닐 것이다. 유연화 조치의 실시 후에는 국채 시장은 불안정해지기 쉽다. 당분간은, 이율의 상승을 임시 국채 매입 오페로 억제하는 것은, 일본 은행에 있어서 당초부터의 상정대로일 것이다.

시장이 일본은행의 새로운 사실상의 이율 허용 상한을 시험하는 움직임에 나설 것은 충분히 예상했겠지만, 그것을 명확하게 나타내는 것은 일본은행은 삼갈 것이다. 일본은행이 상한선을 제시하면 시장의 공격 대상이 돼 시장 혼란이 가중되기 때문이다. 거기서, 이율의 상승이 눈에 띄는 국면에서는, 일본은행은 향후도 임시 국채 매입 오페를 실시하겠지만, 명확한 상한의 이미지는 내지 않도록 궁리하는 것은 아닐까. 환율 개입으로 따지면 특정 수준을 유지하는 개입이 아니라 시장의 큰 흔들림을 억제하는 스무딩 오페다.

◎ 일본은행의 추가 조치는 당분간 없고 환율은 미국 측 요인에 의해 움직인다

그래도 당분간은 변동폭 상한선인 0.5%와 사실상 상한선인 1.0%의 중간인 0.7%~0.75% 정도가 대체로 일본은행이 허용할 수 있는 상한선이 되지 않을까. 이 수준까지 이율이 상승하면 일본은행은 재량적인 지수 운영을 실시해 이율 상승을 보다 강하게 견제할 가능성이 있다.

다만 일본은행이 시장 메커니즘을 존중해 기존보다 국채 이율 변동을 인정한다는 방침으로 돌아선 것은 의심의 여지가 없다. 그 바탕에서는 미국의 장기국채이율 변동에 맞추어 일본의 장기국채이율이 변동하는 경향이 강해져 일방적인 금리차 확대는 일어나기 어렵게 된다. 이는 외환시장의 변동성을 낮출 것이다.

YCC 유연화 조치 이후 외환시장에서 엔화 약세가 심화되고 있는데 이는 정책 수정에 따른 단기적 혼란의 범위 내에 있는 것이 아닌가. 10년 국채 이율이 1.0% 상한선에 도달하지 않으면 일본은행이 추가 YCC 유연화를 실시할 필요는 없다. 다음 재검토는 YCC의 폐지가 될 것으로 전망되지만, 그 시기는 빨라도 내년 후반이 아닌가.

일본은행의 본격적인 정책 수정 가능성이 당분간 제한되는 가운데 달러-엔 환율을 움직이는 요인은 주로 미국에 있을 것이다. 미국 경제가 견조한 모습을 유지하고 금리인하 관측이 강하지 않을 경우 엔-달러 환율은 현 상황 부근 또는 다소 하락할 여지가 있을 것이다.

한편, 미국 경제에 감속 관측이 퍼지면, 연말까지 130엔 1달러 정도까지 엔의 환매가 생길 가능성이 있다고 생각된다. 현시점에서는 후자를 메인 시나리오로 해 두고 싶다.

키우치 타카히데(노무라 종합연구소 이그제큐티브 이코노미스트)
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이 기사는, NRI 웹사이트의【키우치 타카히데의 Global Economy & Policy Insight】(https://www.nri.com/jp/knowledge/blog )에 게재된 것입니다.

https://news.yahoo.co.jp/articles/878447860c9385f68e106727ac901d4fec9d4530?page=1 

日銀YCC柔軟化と米国債格下げの余波が続く（NRI研究員の時事解説） - Yahoo!ニュース

日銀YCC柔軟化と米国債格下げの余波が続く
8/3(木) 15:31配信


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NRI研究員の時事解説
米国債の格下げの影響は主にグローバルな株価下落に
NRI研究員の時事解説

3日の国債市場で10年国債利回りは0.65％まで上昇した。これを受けて日本銀行は、合計4,000億円の臨時国債買いオペを通知し、利回り上昇をけん制した。

10年国債利回りは、先週金曜日の日本銀行によるイールドカーブ・コントロール（YCC）の柔軟化実施後、上昇基調を辿っているが、3日に利回り上昇傾向がやや強まったのは、米国の10年国債利回りが4.07％程度から4.12％程度にまで上昇したことが一つのきっかけだ。

3日にフィッチが米国債の格下げを実施したが、それによる米国債利回り上昇の影響は小さかったのではないか。米国債の格下げは、その信用リスクを高めて、利回りを押し上げる要因にはなり得るが、他方、米国債の格下げは、米国の金融資産全体のリスクを高め、市場のリスク回避傾向を強める。その際、リスク回避の受け皿となるのが、震源地である米国債だ。

2011年にS＆P社が米国債を格下げした際には、株価はグローバルに大幅に下落したが、国債はむしろ買われた。これもリスク回避の動きを反映したものだ。他方、米国債の格下げによって米国の金融資産全体のリスクは高まったが、グローバルなリスク回避の傾向が強まり、米国債への海外からの資金の流入が促された面もあった。そのため、結果的にドルは大きく動かなかった。

格下げによって米国債が大きく売り込まれる状況になれば、世界の金融市場で安全資産の代表格である米国債の地位が大きく揺らいでいることの表れとなり、それは深刻な事態ではあるが、そうはならなかったのである。今回も、明確な影響が見られたのは米国そして世界的な株安にとどまった。

それでも米国債利回りが多少上昇し、日本銀行の臨時国債買い入れオペに繋がったのは、格下げの影響よりも、米国の経済指標を受けた利上げ懸念の高まりや、予想を上回る7－9月期の国債発行による需給悪化の影響の方が大きかったとみられる。

日本銀行のオペはスムージングオペ
日本銀行が今週月曜日に、10年国債利回りが0.6％を超えた水準で臨時買いオペを通知し、本日は0.65％を超えた水準で再び臨時国債買いオペを通知した。しかし、これらの水準が、日本銀行が許容できる上限を明確に意味している訳ではないだろう。柔軟化措置の実施後には、国債市場は不安定になりやすい。しばらくは、利回りの上昇を臨時国債買いオペで抑えることは、日本銀行にとって当初からの想定通りだろう。

市場が日本銀行の新たな事実上の利回り許容上限を試す動きに出ることは十分に予想していただろうが、それを明確に示すことは日本銀行は控えるだろう。日本銀行が上限を示せば、それが市場の攻撃対象となり、市場の混乱が強まってしまうためだ。そこで、利回りの上昇が目立つ局面では、日本銀行は今後も臨時国債買いオペを実施するだろうが、明確な上限のイメージは出さないように工夫するのではないか。為替介入でいえば、特定の水準を維持する介入ではなく、市場の大きな振れを抑えるスムージングオペだ。

日銀YCC柔軟化と米国債格下げの余波が続く
8/3(木) 15:31配信


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NRI研究員の時事解説
日本銀行の追加措置は当面はなく為替は米国側の要因で動く
それでも、当面は、変動幅の上限の0.5％と事実上の上限の1.0％の中間である、0.7％～0.75％程度が、概ね、日本銀行が許容できる上限となるのではないか。この水準まで利回りが上昇すれば、日本銀行は裁量的な指値オペを実施し、利回り上昇をより強くけん制する可能性がある。

ただし、日本銀行が市場メカニズムを尊重し、従来よりも国債利回りの変動を認める方針に転じたことは疑いがない。そのもとでは、米国の長期国債利回りの変動に合わせて日本の長期国債利回りが変動する傾向が強まり、一方的な金利差の拡大は起きにくくなる。これは為替市場のボラティリティを下げることになるだろう。

YCCの柔軟化措置以降、為替市場では円安傾向が強まっているが、これは政策の見直しに伴う短期的な混乱の範囲内なのではないか。10年国債利回りが1.0％の上限に達することがなければ、日本銀行が追加のYCCの柔軟化を実施する必要はない。次の見直しはYCCの廃止になることが見込まれるが、その時期は早くて来年後半ではないか。

日本銀行の本格的な政策修正の可能性が当面は限られる中、ドル円レートを動かす要因は、主に米国にあるだろう。米国経済が堅調を維持し、利下げ観測が強まらない場合には、ドル円レートは現状近辺ないしはやや円安ドル高に振れる余地があるだろう。

他方で、米国経済に減速観測が広まれば、年末までに1ドル130円程度まで円の巻き戻しが生じる可能性があると考えられる。現時点では後者をメインシナリオとしておきたい。

木内登英（野村総合研究所　エグゼクティブ・エコノミスト）
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この記事は、NRIウェブサイトの【木内登英のGlobal Economy & Policy Insight】（https://www.nri.com/jp/knowledge/blog）に掲載されたものです。