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<타사 신규 레포트 4>
손해보험 – 이보다 좋을 수 없다 – 대신증권
투자의견 비중확대 유지
- 우리는 4월 실적을 통해 손해보험사의 이익 모멘텀이 확대되고 있다고 판단하고 있으며 동부화재와 현대해상의 성공적인 후순위채 발행, 그리고 RBC 강화 기준 완화 등의 영향으로 잠재적인 우려감이 크게 완화되었다고 판단. 투자의견 비중확대를 유지함
- 4월 4개사 합산 손해율은 2011년 4월 이후 가장 낮은 수준이며 합산비율은 2012년 4월 이후 가장 낮은 수준임. 2011~2012년은 손해보험사들이 이익 및 주가 측면에서 level up이 나타나던 구간이었다는 점에서 의미가 있음
- 후순위채의 성공적 발행으로 동부화재와 현대해상의 RBC 비율은 각각 198.6%, 183.0% 수준으로 상승하였고 금리 위험액 산출 기준 강화 수준이 연초 발표된 것보다 완화되면서 RBC 비율에 대한 우려가 축소되었다고 판단. 6월 미국 기준금리 결정을 앞두고 기대감이 확대될 경우 금리 모멘텀이 주가에 충분히 반영될 수 있는 상황으로 판단됨
- 우리는 현대해상과 동부화재를 최선호 종목으로 유지하고 3분기 자본 정책 결정을 앞두고 있는 삼성화재도 관심을 가져야 할 시기로 판단됨
4월 실적 평가: 이보다 좋을 수 없다
- 상위 4개사의 4월 합산 순이익은 2,846억원으로 전년동월대비 52.6% 증가
- 이익 증가의 원인은 1) 손해율이 큰 폭으로 개선되며 99.9% 수준의 합산비율을 시현하였고 2) 투자부분에서 동부화재의 해외투자 배당, 메리츠화재의 부동산 PF 관련 수수료 수익, 삼성화재의 삼성전자 중간배당 등이 반영되었기 때문
- 4개사 합산 손해율은 80.7%로 자동차보험 7.1%p 장기보험 2.2%p 등 전체 손해율이 3.2%p 개선되었음. 2017년 손해보험사 실적 개선의 Key로 생각하고 있는 장기 위험손해율은 4개사 평균 기준으로 6.7%p 개선되었음
- 사업비율은 전년동월대비 0.5%p 상승하였지만 3월 절판 이후 감소한 신계약 판매의 영향으로 전월대비로는 1.9%p 개선되었음
- 우리는 영업일수 효과 및 청구건수 감소로 인한 장기 위험손해율 하락, 그리고 견조한 자동차보험 손해율 개선 흐름 등을 감안할 때 매우 우수한 실적을 시현하였다고 평가함
- 모든 보험사가 우수한 실적을 시현하였다고 평가. 합산비율 측면에서는 동부화재가 가장 우수하였고 투자 부분에서도 양호한 실적을 시현한 회사는 메리츠화재, 동부화재, 삼성화재임. 현대해상은 장기 위험손해율이 전년동월대비 11.1%p나 개선되면서 경쟁사 수준으로 하락하였다는 측면에서 긍정적으로 평가함
Check point: 4월 보험영업지표의 의미 및 2분기 실적 전망
- 4월 시현한 손해율 및 합산비율은 주가 및 이익 측면에서 매우 우수한 성과를 시현하였던 2011~2012년 수준임. 이는 손해보험사의 수익성이 정상화되고 있다는 것을 의미함
- 5월에는 자동차 운행량 증가, 신계약비 추가상각 부담 증가, 4월 미청구 건수의 청구 쏠림 현상 등으로 인하여 합산비율이 상승하겠지만 우수한 흐름은 이어질 것으로 전망됨
- 4개사 합산 2분기 순이익은 6,495억원으로 전년동기대비 14.7% 증가할 것으로 전망됨. 다만 보수적 자산운용을 감안한 결과이기 때문에 처분이익이 반영되며 이익 모멘텀이 확대될 가능성도 충분히 존재함
반도체 – 3D NAND 계단공정 확대 전망 – NH투자
3D NAND 단수 증가로 계단공정 증가 전망
3D NAND 고단화로 계단공정 확대 전망. 3D NAND의 경우 미세공정 없이 집적도를 높일 수 있다는 장점에 반해 추가 공정 요구. 특히 계단공정이 추가되는데 3D NAND가 고단화 될수록 Staircase 면적 증가 전망. 이는 콘택트홀 형성 후 Gate와 연결하기 위한 배선 공정이 필요한데 3D NAND가 고단화 될수록 연결해야 하는 배선이 늘어나기 때문. 이로 인해 3D NAND가 고단화 될수록 계단공정의 면적이 넓어지게 되며 배선 형성을 위한 텅스텐 CVD 및 텅스텐 CMP 공정, 패턴 형성을 위한 KrF PR공정 등이 추가 진행되어야 함
Staircase 면적증가로 KrF PR, 텅스텐 CMP 및 CVD 공정 확대 전망
3D NAND 고단화에 따른 Staircase 면적 확대로 KrF 패터닝 및 세리아/텅스텐 CMP Slurry 사용량 확대 전망. 3D NAND는 2017년 48단에서 64단으로 고단화되고 있으며 2017년 하반기에는 70~ 90단으로 단수가 증가해 Staircase 면적이 더 커질 전망. 또한 콘택트홀을 텅스텐으로 구현하기 때문에 텅스텐 증착 및 에칭 공정이 늘어나게 됨. 이에 WF6(육불화텅스텐) 및 C4F6(육불화부타디엔) 소재 사용량 확대 전망
계단공정 관련주: 케이씨텍, 동진쎄미켐, SK머티리얼즈, 후성
Staircase 관련 KrF PR 공정 확대에 따라 동진쎄미켐의 수혜가 전망되며, CMP 및 Slurry 사용량 증가로 케이씨텍의 수혜가 예상됨. 또한 텅스텐 증착에 필요한 WF6의 사용량이 증가할 것으로 예상되므로 SK머티리얼즈 및 후성의 관련 매출 증가가 전망됨
의류 – 업사이클의 시초 – 동부증권
지난 30년 간 미국의 1인당 소비지출은 연평균 2.8% 증가했지만 의류 및 신발 소비는 0.8% 증가하는데 그쳤고, 전체에서 의류 소비가 차지하는 비중은 1985년 6%에서 2015년 3.3%까지 감소했다. 점점 더 소비자들의 구매행태가 합리적으로 바뀌어 가면서 가치소비가 대세로 자리잡았고, 오프라인에서 온라인으로 소비 트렌드가 옮겨가면서 이에 적절하게 대응한 콘텐츠 기업만이 성장을 보이고 있다. 대표적으로 아디다스와 언더아머가 있다.
소비 침체가 이어지면서 소비자들은 더욱 합리적인 소비를 하기 위해 지갑을 신중히 여는 것도 맞지만 자신에게 가치가 있다고 판단하는 것에는 투자를 아끼지 않는 것도 사실이다. 즉 소비가 줄었기 때문에 패션기업들이 어려워졌다기 보다 소비 패턴을 읽지 못한 영향이 더 클 수 있다는 것이다. 소비패턴을 읽어 선대응한 기업은 앞으로도 잘해낼 가능성이 높다. 그리고 여기에 소비가 받쳐주면 전체 의류 업황은 업사이클을 탈 가능성 역시 높다.
그렇다면 소비는 어떨까? 17년 4월까지의 매크로 지표로만 본다면 최대 소비국인 미국의 하반기 소비 회복을 기대하기는 무리가 있다. 하지만 초단기 흐름을 볼 수 있는 미국 리테일러들의 POS 매출이 4월에 대부분의 카테고리에서 (+)성장으로 전환되었고, 미국 패션기업들의 매출액 대비 재고비율은 16년에 지속적으로 하락해 의류OEM기업들이 호황을 누리기 직전인 14년 수준으로 회복했다. 과거 2년 간 부진했던 미국 바이어들의 실적도 개선 조짐을 보이고 있다. 더불어 최대 의류 생산국인 중국의 원재료 수요가 증가함과 동시에 최대 소비국인 미국의 섬유 제품 수입도 다시 증가하는 것으로 보여 전방 수요 회복의 가능성을 더욱 높인다.
따라서 한세실업(TP 3.1만원)과 영원무역(TP 4.3만원)의 비중을 높일 필요가 있다는 판단이다. 양사의 목표주가는 기저효과를 반영한 수준이며 여기에 미국 소비회복이 동반된다면 주가는 14~15년과 같은 빅 사이클을 만들 수 있다. 반대로 미국 소비 회복이 현 수준보다 더 나아지지 못하더라도 OEM기업 주가가 오랜기간 바닥을 다져 글로벌 Peer 평균 대비 밸류에이션은 낮아져 있으므로 주가가 밸류에이션 밴드 하단을 이탈하진 않을 것으로 예상한다.
한세실업은 1Q17때와 같이 원재료 가격 상승으로 인해 2Q17까지도 이익은 감소할 것으로 전망하지만, 하반기 매출 볼륨이 커지면 판가 전가도 원활해질 것으로 보여 우려를 키우기 보다 바닥으로 접근하는 것이 필요하다. 반면 영원무역은 기능성 소재 활용이 많아 원재료 가격 상승압박에서 비교적 자유로운 편으로 이익 성장이 안정적이라는 매력이 있다. 또한 17년 하반기에도 몸이 가벼운 중소형사들의 실적 성장은 대형사보다 강할 것으로 예상된다. 하반기 미국 소비가 회복이 어렵다하더라도 꼭 봐야하는 중소형 3사 “혁신의 아이콘, 아디다스성장의 최대 수혜주” 화승엔터프라이즈(TP 2.5만원), “이익 턴어라운드” 예상되는 태평양물산(TP 6천원), “스포츠계의 숨은 인재” 호전실업(N/R)에 대한 관심을 높이자.
<타사 신규 레포트 3>
삼성SDI – 긍정 일변도인 다수와 달리, 이런 시각도 있다 – 동부증권
2Q17도 여전히 영업적자 우려: 1Q17 673억원의 영업적자를 기록한 이후 2Q17도 144억원으로 영업적자가 지속될 전망이다. 매출액 증가에 비해 영업손실 축소폭이 생각보다 크지 않은 중대형배터리가 주된 요인이다. 폴리머전지 위주로 물량이 증가하면서 소형 2차전지가 흑자전환되고, 전자재료의 수익성이 개선됨에도 불구하고 중대형전지 적자가 100억원 남짓 줄어 드는 정도라면 전사 영업이익 흑자 전환을 낙관하기에는 무리가 있다.
소형전지 바닥 탈피 긍정적, 중대형전지는 개선 더뎌, OLED 소재는 기대가 너무 높아: 폴리머전지의 품질 개선이 되고 이게 다시 점유율 증가로 이어지면서 소형 2차전지는 2Q17 흑자전환할 전망이다. 중대형전지는 매출이 증가하는데도 손익 개선이 별로 나타나지 않아, 시간이 지나면 돈을 벌겠다라는 막연한 기대감을 경계한다. 올해 1분기 중대형전지 매출액이 작년 1,2,3분기보다 높았음에도 손실 규모는 비슷하다. 개발비부담, 투자부담, 중국공장의 낮은 가동률 등 해결해야 할 과제가 많다. OLED 소재는 전체 소재 매출액 중 10% 미만에 그친다.
주가도, 기대감도 너무 앞서가고 있다: 우리는 삼성SDI 주가 상승에 제대로 대응하지 못했다. 전기차 배터리에 맹목적으로 낙관적인 외국인 투자자의 관점을 간과했다. 하지만 현재 같은 셀위주의 비즈니스 구조, 지속되는 배터리 가격 하락, 가중되는 투자 부담 등을 감안할 때 전기차 배터리로는 돈을 벌기 어렵다는 시각에 전혀 변화가 없고, 올해도 연간 영업적자라는 실적추정에도 변화가 없어 목표주가를 변경할 명분이 없다. 현금 유입 없이 장부상 평가이익에 그치는 삼성디스플레이 지분법평가이익에 가치를 부여하는 것에도 동의하기 어렵다. Hold!
현대건설 – 하반기 해외소식의 중심 – 교보투자
말레이시아 1조원 화력발전소 수주
지난 31일 현대엔지니어링은 말레이시아 민자 발전회사인 Edra Energy Berhad사와 복합화력발전소 EPC에 대한 계약을 체결하였음. 2.2GW급 복합화력발전소를 건설하는 것으로 총 계약금액은 9억1,800만달러임. EPC 중 E와 C는 현대엔지니어링이, 현대건설은 P 부분을 담당할 것으로 보임. 공사 기간은 40개월임. 현대엔지니어링은 지난 2014년도 2000MW 규모 석탄화력발전소 건설 사업을 수주하여 건설 중에 있음. 말레이시아에서 가장 큰 규모의 발전소 2곳을 모두 건설하게 되면서 해당 지역에서의 경쟁력을 입증하였음
하반기 수주와 실적 모두 양호
동사는 2017년 총 485억 달러 규모의 입찰을 진행하고 있음. MENA 지역에서 총 237억 달러로, 사우디 송전사업(1.5억 달러), 사우디 하위야 가스(10억 달러) 등 당사 경쟁우위 공종에 집중하고 있음. 라마단 종료 이후 바레인 시트라 정유공장(50억 달러) 입찰 결과 발표와 함께 수주가 본격화될 것. 최근 말레이시아 발전소 수주와 함께 아시아 지역에서의 수주 낭보가 대기하고 있음. 방글라데시 석탄발전소(10억 달러)와 싱가폴 매립공사(1억 달러) 프로젝트가 현재 최종 협상 단계임. 최근 한국수출입은행과 한국무역보험공사 등, 정책금융이 신흥시장으로의 자금 지원을 적극 검토하는 등 긍정적인 분위기가 조성. 에콰도르 정유공장 등 동사가 진행중인 프로젝트에 지원방안이 구체화될 것으로 보임
투자의견 매수, 목표주가 59,000원 유지
현대건설에 대해 투자의견 매수, 목표주가 59,000원을 유지함. 2분기 영업이익은 2,757억원으로 전년동기대비 2.7% 증가할 것으로 보임. 하반기 베네수엘라, 우즈베키스탄, 러시아 등 신흥시장에서의 매출 비중이 증가하면서 해외부문 원가율이 개선되면서 전체 실적 성장을 견인할 것으로 보임. 2017년 영업이익은 1.2조원으로 처음으로 영업이익률 6.0%대에 진입할 것으로 전망됨
대우건설 – 양호한 실적 흐름 지속 – 신한금융투자
2분기 영업이익 컨센서스 부합 전망, 해외수주 가시화 긍정적
2분기 매출액 2.8조원(-6.8%, 이하 YoY), 영업이익 1,913억원(+80.6%)을 예상한다. 영업이익 컨센서스인 1,984억원에 부합할 전망이다. 양호한(매출원가율 2Q17 83.5% 예상, 16년 80.8%) 주택 부문 호조가 원인이다. 해외(매출액 비중 27%)는 2013년 이후 4년간 원가율 100% 이상을 기록하며 적자를 기록해왔으나 전분기에 이어 흑자 전환 기조를 지속할 전망이다(매출원가율 2Q17 95.5%, 16년 132.0%).
해외 수주는 연간 목표 2조원(+25%) 달성이 무난할 전망이다. 언론에 따르면 오만 두쿰 정유 패키지1(30억불)에 TR과 대우건설 컨소시엄의 수주가 유력한 상황이다. 나이지리아 석유화학, 보츠와나 IPP(민자발전)는 기대 프로젝트이다.
2017년 매출액 11.3조원(+2.1% YoY), 영업이익 8,293억원(흑전) 전망
양호한 분양 물량(2016년 3.0만, 2017F 2.7만)과 견고한 국내 매출(2016년 7.6조원, 2017F 8.0조원) 지속, 해외 수익성 개선으로 연초 제시했던 영업이익 가이던스(2017년 7,000억원)를 큰 폭으로 초과 달성할 전망이다. 베트남 1차 사업 중 1/2차 빌라 분양분 실적(영업이익 800억원 예상)이 하반기 반영될 전망이다. 2019년까지 3/4차 빌라/아파트/토지 매각으로 매년 800억원 이상의 수익 창출이 가능하다. 2대주주인 에스이비티투자의 지분 매각으로 (`17년 4월 12.28%→5월 10.6%→4.82%)으로 단기간 주가 변동 폭이 컸으나 보유 지분 감소로 오버행 우려는 완화됐다.
목표주가 9,000원, 투자의견 ‘매수’ 유지
1) 큰 폭의 수익성 개선이 예상되며(영업이익률 2015년 1.7%, 2016년 -4.2%, 2017F 7.3%), 2) 향후 성장동력인 베트남 사업의 실적 기여가 하반기부터 시작되고, 3) 밸류에이션 저평가 구간(2017F PER 6.6배, 2010~16년 평균 12배)으로 매수 관점 유지한다.
레고켐바이오 – 기술이전 계약 체결 – 이베스트투자
■ 5월 31일 브릿지바이오와 신규 섬유증 치료 신약후보물질 LCB17-0877 및 이의 백업물질에 대한 글로벌 전용실시권을 양도하는 기술이전 계약 체결
- 계약을 통해 선수금 20억 포함 개발단계에 따라 최대 300억의 기술이전료 및 별도 경상로얄티 수취 예정
- 만일 브릿지바이오가 개발 중간 단계에서 제 3자 대상 기술이전을 하는 경우 사전 합의된 비율대로 수익 배분
- 향후 일체의 개발은 브릿지바이오가 독자적으로 진행, 백업물질의 개발은 레고켐바이오가 담당
■ LCB17-0877은 레고켐바이오가 자체 개발한 신규 오토택신(Autotaxin)저해 신약후보물질
- 희귀난치성 질환인 특발성 폐섬유증 치료제로 개발할 예정
■ 브릿지바이오는 2015년 9월 설립, 한국화학연구원과 성균관대학교가 공동 발굴한 BBT-401의 전세계 독점권을 보유, 지난해 7월 바이오리더스와 11월에는 연세의료원과 호흡기계 질환 공동연구 개발을 위한 계약을 체결한 개발중심 바이오밴처기업(NRDO)
<타사 신규 레포트 2>
휴젤 – K-리그에서 메이저리그로 – 신한금융투자
투자의견 ‘매수’, 목표주가 630,000원으로 커버리지 개시
투자의견 ‘매수’와 목표주가 630,000원으로 커버리지를 개시한다. 목표주가는 영업 가치(1.7조원)와 신약 가치(보툴렉스, 3,005억원)를 합산해 산출했다. 영업 가치는 2017년 예상 지배순이익 744억원에 목표 PER(주가수익비율) 23배를 적용했다. 미국과 유럽(독일), 중국에서 임상 3상이 진행 중인 ‘보툴렉스’의 신약 가치는 3,005억원으로 예상한다.
보툴렉스와 더 채움의 시너지 + 빠른 임상 진도
1) 진입 장벽이 높은 보툴리눔 톡신 품목을 보유했다. 작년 국내 시장 점유율 1위를 기록했고 올해도 30%대 매출 성장이 기대된다. 2) 경쟁이 치열한 더말 필러 시장에서 보툴렉스와 패키징 전략으로 점유율 확대를 지속 중이다. 판가 하락에도 수요 증가로 39%의 매출 증가가 예상된다. 3) 보툴렉스 예상 출시는 미국과 유럽 2019년, 중국 2020년으로 경쟁 업체 대비 빠르다.
2017년 연간 영업이익 1,112억원(+75.7%, YoY) 예상
올해 매출액은 1,903억원(+53.2%, 이하 YoY)으로 전망한다. 보툴렉스 매출은 내수와 수출에서 고른 성장으로 1,104억원(+72.5%), 더 채움은 수출 중심으로 성장해 655억원(+38.5%)을 기록하겠다. 영업이익은 1,112억원(+75.7%)으로 예상한다. 작년 완료된 2공장 생산 설비 증가, 생산 효율화로 영업이익률은 58.4%(+7.5%p)로 개선되겠다.
현대제철 – 기다렸던 자동차강판 가격인상! – 대신증권
투자의견 매수(유지), 목표주가 77,000원(10% 상향) 제시
- 기다렸던 자동차강판 가격인상! 인상폭은 6만원으로 대신증권 예상치 부합
- 금번 가격인상으로 불확실성 해소와 연말까지 실적개선 가시성을 동시에 확보
- 절대적 저평가에서 벗어날 시점! 목표주가 10% 상향하고 단기 Top pick 유지
기다렸던 자동차강판 가격인상! 인상폭은 6만원으로 대신증권 예상치 부합
- 언론보도에 따르면 현대제철과 현대기아차가 자동차강판 가격을 톤당 6만원 인상에 합의
- 5월부터 소급되며 인상폭은 대신증권 예상치에 부합했고 인상시기는 예상보다 1개월 지연 금번 가격인상으로 불확실성 해소와 연말까지 실적개선 가시성을 동시에 확보
- 연초 시장기대치는 2월부터 톤당 8만원 인상이었지만 현대기아차 자동차 판매부진으로 인상폭과 시기가 기대보다 다소 미흡한 점은 사실. 그러나 일각에서 제기된 가격인상 자체가 불가능하다는 우려는 확실히 해소. 가격인상 지연으로 현대제철 주가는 국내 경쟁사대비 부진
- 과거 경험적으로 현대기아차 자동차강판가격은 한번 조정되면 특별한 경우가 아닌 한 최소 6개월은 유지되었는데, 이번 가격인상이 늦었던 만큼 연말까지 유지될 가능성이 높다고 판단
- 현대제철의 자동차강판 판매량은 연간 약 500만톤으로 5월부터 인상될 경우 단순계산으로 17년 매출액과 영업이익 개선효과는 약 2,000억원. 단, 최근 원재료가격 급락으로 하반기 고로 투입원가가 하락함을 감안하면 실질적인 하반기 차강판 마진개선은 톤당 6만원 이상 추정
- 3월 중순이후 중국 철강가격 하락반전으로 타 판재류 제품가격은 2Q17 중반 이후부터 하락하고 있으나 현대제철 판재 ASP는 1Q17를 바닥으로 자동차강판 가격인상 완전히 반영되는 3Q17까지 점진적 상승 전망. 반면 판재 투입원가는 2Q17을 고점으로 4Q17까지 하락해 판재마진은 1Q17을 바닥으로 4Q17까지 지속적 확대되며 2Q17이후 실적개선 가시성을 확보
절대적 저평가에서 벗어날 시점! 목표주가 10% 상향하고 단기 Top pick 유지
- 인상시점이 대신증권 예상치 4월보다 1개월 지연되었지만 인상폭이 예상치에 부합해 17E 및 18E 실적 전망치는 유지함. 그러나 불확실성 해소와 실적개선 가시성 확보로 12mf PBR target multiple을 기존 0.55X에서 0.6X로 상향해 목표주가를 7.0만원에서 7.7만원으로 상향
- 현재 국내 경쟁사 주가가 12mf PBR 0.6X 수준을 감안하면 현재 12mf PBR 0.46X(17E ROE 6.0%)에 불과한 현대제철의 주가는 절대적 저평가 상태라고 판단함
- 최근 현대차 그룹의 지배구조 이슈로 현대제철이 보유한 현대모비스 지분(지분율 5.66%, 약 1.5조원 가치)의 활용가치도 부각되고 있고, NH투자증권의 TRS 오버행 이슈도 약해지고 있다는 점도 주가에 긍정적 요인
코스메카코리아 – ODM 삼강구도의 완결 – 하나금융투자
ODM 메이저 3강 고성장의 필연적 배경
한국 ODM시장은 2003년 이후 원브랜드샵 고성장을 기반으로 사업규모를 확대했고, ODM 메이저 3사는 치열한 경쟁 하에서 기술개발과 카테고리 확대로 높은 진입장벽을 형성하면서 고신장을 지속하고 있다(제1모멘텀). 중국 화장품 시장의 구조적 특징, 즉 수요와 공급의 퀄리티 격차 확대는 국내 ODM 업체들에게 블루오션으로 작용하고 있다(제2모멘텀). 중국 시장 프리미엄화에 따른 글로벌 브랜드들의 동북아 생산기지 확대 필요성은 제3의 실적 모멘텀으로 작용하고 있다. 아울러, 최근 H&B스토어 시장 확대는 또 하나의 신규 성장 동력으로 작용할 전망이다.
2017년 영업이익 177억원, YoY 35% 증가 전망
코스메카코리아는 국내 ODM 시장 점유율 약 9%의 MS 3위 업체로 ODM 시장 구조적 성장 국면에서 높은 실적 가시성과 성장 여력을 보유하고 있다. 2017년 연결 기준 매출액과 영업이익은 각각 2,130억원(YoY 29%), 177억원(YoY 35%)으로 추정한다. 내수 부문은 원브랜드샵 부진에도 불구하고, 클리오/닥터자르트 등 H&B스토어 향 수요 확대로 YoY 20% 고성장을 지속할 전망이다. 수출 부문은 글로벌 브랜드향 매출 본격화로 YoY 37% 증가하며 기여도를 높일 것으로 기대한다. 중국 부문은 현지 로컬 브랜드 등 수요 확대, Capa 증설효과로 YoY 58% 성장하면서 사업규모를 확대할 전망이다.
투자의견 BUY, 목표주가 91,000원으로 커버리지 개시
9.1만원은 2019년 예상 당기순이익에 적정 PER 25배를 적용한 후 10%로 현재가치 할인한 값이다. 12MF PER 30배 수준으로 국내 ODM 상위 2개사(코스맥스, 한국콜마) 대비 할인이유가 없다는 판단이다. 1) 높은 기술력과 Capa 증설을 기반으로 2) 국내 H&B스토어 확대 수혜가 클 것으로 예상되며, 3)중국 사업 본격화로 2016~19년까지 연결 연평균 매출과 영업이익이 각각 26%, 27% 성장할 것으로 예상한다. 하반기 높은 실적 모멘텀에 대비한 비중확대가 유효하다
도이치모터스 – 완전히 바뀐다 – 교보증권
오토월드 수익 반영, 실적추정 대폭 상향
도이치모터스의 올해 및 내년 실적 추정을 대폭 상향함. 도이치오토월드 관련 분양수익이 올해부터 인식되는 것이 확정됨에 따라 동사의 실적추정에 반영. 올해 및 내년 순이익 추정치를 각각 68.1%, 79.8% 상향함. 도이치오토월드의 시공사 선정이 마무리되었고, 자금 조달 및 환경평가 등의 절차만 남음. 자금조달은 막바지 단계. 빠르면 6월, 늦어도 7월부터 착공 시작.
매년 300억원 이상의 세전이익 기조 회사로 변신
올해 1/4분기 905억원의 도이치오토월드 토지 재평가(자본항목) 완료. 내년 비슷한 규모의 추가 재평가 이익 반영예정. 이를 제외하고도 손익계산서에 반영되는 분양관련 수익은 최소 700억원 상당. 당사 추정치에는 3/4분기부터 시작하여 진행률에 따라 반영하였음. 분양이익은 올해 하반기 135억원, 2018년 370억원, 2019년 165억원임. 최대 1,000억원 이상의 이익도 가능하기 때문에 규모는 더 증가할 가능성이 높음. 완공이 예정된 2019년 1/4분기부터 도이치오토월드 관련 이익(유지, 인증, 임대, 온라인쇼핑몰, 할부금융 등) 인식될 것. 관련 이익은 연간 150억원 예상. 2019년은 도이치파이낸셜및 A/S센터 이익이 각각 100억원을 넘어서게 됨. 따라서 이후 신차판매를 제외하고도 매년 300억원 이상의 꾸준한 세전이익 기록할 것으로 예상.
완전히 바뀐다
현재 주가는 올해 예상 EPS대비 PER 5.9x, 내년 기준 3.5x까지 하락. 분양수익은 일몰성 이익이긴 하지만 올해 순이익 250억원, 내년 400억원, 내후년부터 최소 350억원 가량의 순이익이 지속될 것이라는 점을 감안하면 현재 주가는 이를 전혀 반영하고 있지 못한 것이 확실. 도이치오토월드가 완공되는 2019년 기준 PBR은 0.4x에도 못 미침. 현재는 회사가 완전히 바뀌는 변화기. 투자의견 Buy, 목표주가 8,000원 유지
<타사 신규 레포트 1>
현대미포조선 – 저유가 시대가 MR탱커 부흥 이끈다 – 하나금융투자
유가 하락에도 한국 조선업 주가는 상승세
현대미포조선 주가는 유가 움직임과 상관없이 견조한 상승세가 계속되고 있다. 역사적으로 조선업 주가는 유가와 높은 상관도를 보여왔지만 유가와 조선업 주가의 동조화는 사라지고 있다. 낮아진 유가는 석유수요를 높이며 한국 조선업의 주력 선박인 탱커 투자 수요를 늘려주고 있기 때문이다. 2007년 이전까지 유가는 세계 경제 수요를 반영했었다. 글로벌 경기가 좋을수록 유가는 상승했었고 선박 발주가 늘었던 것이다. 유가는 조선업 주가와만 상관도가 높았을 뿐 실제 선박발주의 조건은 유가 움직임과 직접적인 상관성은 낮았다. 리먼사태 이후 한국 조선업의 사업 구조는 해양플랜트 분야로 무게중심이 달라지면서 사업구조는 유가 의존도가 매우 높아지게 된다. 해양플랜트 산업성장은 고유가를 기반으로 하기 때문이다. 해양플랜트 건조지연에 따른 실적 악화는 조선업 주가의 급격한 하락을 불러왔으며 이는 유가 움직임과는 무관한 하락이었다. 2014년 이후의 유가 하락은 석유 공급이 수요를 크게 상회하면서 발생되었다. 공급과잉으로 인한 유가하락은 해양발주를 줄임과 동시에 탱커 수요를 늘려주고 있다. 한국 조선업에게는 지금의 저유가가 새로운 성장의 발판이 되고 있는 것이다.
석유가격 하락과 탱커 수요 증가
석유가격이 고유가인 시기에는 해양플랜트 투자가 늘게 된다. 석유 공급을 늘리기 위해 심해유전까지 개발하기 때문이다. 반대로 석유 공급과잉으로 석유가격이 하락하게 되면 공급을 줄이려 하지만 실제 공급감소는 크지 않다. 석유 가격은 내려가고 석유 수요가 늘어나면서 탱커 투자는 증가되는 것이다.
석유 공급과잉 심할수록 MR탱커 수혜 가장 커진다
저유가 시대의 가장 큰 수혜기업은 현대미포조선이다. 석유시장의 공급과잉은 조금도 해소되지 못하고 있다. 미국 쉐일에너지 생산량은 계속해서 늘어나고 있으며 OPEC의 감산도 효과적이지 못한 상황이다. 공급과잉이 석유정제 수요가 늘어나게 되므로 이를 실어 나르는 MR탱커 발주가 늘어나게 된다.
대한유화 – Thank you, Titan! – 삼성증권
올해 하반기를 위해 사야 하는 이유, Growth & Re-rating: 5/15일 보고서를 통해 밝혔던 증설이 가져다 줄 두 가지 선물(Growth & Re-rating)에 대한 가시성이 뚜렷해지고 있음. 5월 동사의 주가는 14.2%상승했는데, 이는 투자자의 기대감 고조를 확인할 수 있는 징후. 그럼에도 Forward P/B는 현재 1.0배 수준.
첫 번째 선물, Growth: 증설에 따른 외형성장으로 하반기부터 분기 1,000억원 이상의 영업이익 달성 전망.
• 증설의 손익 효과: 증설(에틸렌 Capa 47만톤→80만톤)로 인해 추가되는 최종 판매량은 에틸렌 15~20만톤, Mixed C4 9만톤, BTX 10만톤 및 PE/PP 합산 10~15만톤. 증설 물량의 대부분은 장기공급계약에 의해 공급되며, 이미 체결 완료.
• 2H17, 달라질 기초체력: 2Q17 실적은 증설을 앞둔 정기보수(45일) 실시 및 제반 비용 지출로 인해 435억원(-59.7%QoQ)의 영업이익을 기록하며 부진할 전망. 2H17부터는 증설물량 100%가동으로 달라진 이익수준 기대. 2H17 영업이익은 2,260억원으로 1H17 대비 +49.4%증가. 분기 1,000억원 이상의 영업이익 시현 가능.
두 번째 선물, Re-rating: 2015년 이후 화학업종의 상승사이클에서 1.0배의 Forward P/B는 여전히 낮은 수준. Re-rating에 필요한 Trigger는 유사 Capa를 보유한 LC 타이탄의 말레이시아 현지 상장(3Q17)이 될 전망.
현대미포조선 – 저유가 시대가 MR탱커 부흥 이끈다 – 하나금융투자
유가 하락에도 한국 조선업 주가는 상승세
현대미포조선 주가는 유가 움직임과 상관없이 견조한 상승세가 계속되고 있다. 역사적으로 조선업 주가는 유가와 높은 상관도를 보여왔지만 유가와 조선업 주가의 동조화는 사라지고 있다. 낮아진 유가는 석유수요를 높이며 한국 조선업의 주력 선박인 탱커 투자 수요를 늘려주고 있기 때문이다. 2007년 이전까지 유가는 세계 경제 수요를 반영했었다. 글로벌 경기가 좋을수록 유가는 상승했었고 선박 발주가 늘었던 것이다. 유가는 조선업 주가와만 상관도가 높았을 뿐 실제 선박발주의 조건은 유가 움직임과 직접적인 상관성은 낮았다. 리먼사태 이후 한국 조선업의 사업 구조는 해양플랜트 분야로 무게중심이 달라지면서 사업구조는 유가 의존도가 매우 높아지게 된다. 해양플랜트 산업성장은 고유가를 기반으로 하기 때문이다. 해양플랜트 건조지연에 따른 실적 악화는 조선업 주가의 급격한 하락을 불러왔으며 이는 유가 움직임과는 무관한 하락이었다. 2014년 이후의 유가 하락은 석유 공급이 수요를 크게 상회하면서 발생되었다. 공급과잉으로 인한 유가하락은 해양발주를 줄임과 동시에 탱커 수요를 늘려주고 있다. 한국 조선업에게는 지금의 저유가가 새로운 성장의 발판이 되고 있는 것이다.
석유가격 하락과 탱커 수요 증가
석유가격이 고유가인 시기에는 해양플랜트 투자가 늘게 된다. 석유 공급을 늘리기 위해 심해유전까지 개발하기 때문이다.반대로 석유 공급과잉으로 석유가격이 하락하게 되면 공급을 줄이려 하지만 실제 공급감소는 크지 않다. 석유 가격은 내려가고 석유 수요가 늘어나면서 탱커 투자는 증가되는 것이다.
석유 공급과잉 심할수록 MR탱커 수혜 가장 커진다
저유가 시대의 가장 큰 수혜기업은 현대미포조선이다. 석유시장의 공급과잉은 조금도 해소되지 못하고 있다. 미국 쉐일에너지 생산량은 계속해서 늘어나고 있으며 OPEC의 감산도 효과적이지 못한 상황이다. 공급과잉이 석유정제 수요가 늘어나게 되므로 이를 실어 나르는 MR탱커 발주가 늘어나게 된다.
덕산네오룩스 – 가능성을 숫자로 확인 해보자 – 동부증권
고객사 다변화로 대규모 실적 upside 가능: 삼성디스플레이의 OLED 패널 생산량 증가로 인한 수혜와 더불어 덕산네오룩스의 고객사 다변화 기대감 역시 높아지고 있다. 주요 중화권 패널업체들은 이르면 내년 상반기부터 OLED 패널 양산에 들어갈 것으로 전망되며, 두터운 레퍼런스를 보유하고 있는 덕산네오룩스가 중화권 시장에서 배제될 가능성은 낮다고 판단된다. Top-down 시나리오 분석 결과 보수적인 가정하에서도 덕산네오룩스의 매출액은 18년 1,380억원, 20년에는 2,300억원까지 성장 가능하다고 판단된다.
Red Host가 이끄는 17년 이익 성장: 고객사 다변화에 성공하면 17년 이후 이익 추정치에 upside가 존재한다고 판단된다. 올해는 1) 삼성디스플레이향 Red Host 점유율 확대로 인한 공급량 증가와 2) 분기별 단가 하락에도 불구하고 mix 개선으로 인한 blended ASP 상승에 주목해야 한다. 17년 매출액은 891억원(+110%YoY), 영업이익은 178억원(+353%YoY)으로 전망하며 1분기를 저점으로 점진적인 매출 성장이 가능할 것으로 판단된다.
밸류에이션 부담은 시간이 해결해준다. BUY!: 점진적으로 상향 조정이 예상되는 향후 이익추정치가 높은 밸류에이션에 대한 부담을 완화시켜 줄 것으로 전망한다. 또한 1) 높은 고객사 다변화 가능성, 2) 두터워진 Red Host 시장 경쟁력, 그리고 3) Blue 지연형광 등 신규 제품출시 가능성으로 인해 글로벌 유기재료 업체인 UDC 대비 밸류에이션 discount 축소를 예상한다. 투자의견 BUY를 유지하고 목표주가를 45,000원에서 57,000원으로 상향한다.