효성화학, 효성티앤씨

[관리자]

[하나금투/화학/윤재성] 효성화학: 목표시총 2.2조원. 프리미엄 PP 시장과 NF3에 주목 

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▶️ 실적 하이라이트와 애널리스트 Comment

   - 1Q21 영업이익은 611억원(QoQ +204%, YoY +393%)으로 컨센(489억원)을 25% 상회했습니다.

   - 본사 PP의 판매량과 고부가 제품의 프리미엄이 뚜렷하게 회복되고 있고, 베트남 PP 법인도 3월부터 흑자전환된 덕입니다. TAC필름과 NF3를 중심으로 기타사업의 실적이 사상 최.대치를 지속 갱신하고 있다는 점도 긍정적입니다.

   - 2Q21 영업이익은 856억원(QoQ +40%, YoY +2,292%)으로 추가 개선을 추정합니다. PP/DH 영업이익이 694억원(QoQ +59%)으로 개선되면서 전사 실적을 견인할 전망입니다.

   - 개선의 근거는 

     1) 1Q21 약 600$/톤에 달했던 사우디 프로판 가격이 4~5월 연속 하락할 것으로 예상되어 투입원가가 급격하게 하락합니다. 참고로, 사우디 프로판 CP는 3월 625$/톤, 4월 560$/톤이었고, 5월은 480$/톤으로 추정됩니다. 

     2) 중국의 건축 경기회복에 따라 건축용 PP의 판매량과 프리미엄이 회복될 가능성이 높습니다. 특히, 중국향 PP 판매 비중이 약 34% 가량으로 높은 편이기에 이에 따른 레버리지 효과 극대화가 예상됩니다. 

     3) 3월부터 흑자전환한 베트남 법인의 실적 추가 개선이 기대됩니다. 자동차/오토바이 등 프리미엄 제품군에 대한 납품이 확.정되면서 판매량이 늘어난 영향입니다.


▶️ 본업 추정치와 NF3 가치를 상향. 목표시총 2.2조원

   - TP를 37만원에서 70만원으로 상향합니다. PP/DH를 중심으로 2021~22년 이익 추정치를 32~55% 가량 상향한 결과입니다.  

   - NF3의 가치도 상향했습니다. NF3의 이익률 호조로 경쟁사 대비 할인폭을 축소한 결과입니다. 

   - 화학사업 EV 3조원과 NF3 EV 0.54조원에서 순차입금 1.2조원을 차감해 목표시총 2.2조원을 제시합니다. 

   - 베트남 PP/DH가 완벽히 가동되는 2022년 PER은 3.3배에 불과해 여전히 저평가 국면입니다.

[하나금투/화학/윤재성] 효성티앤씨: 목표시총 5조원. 우리는 지금 모두 텐베거를 입고 있다

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▶️ 실적 하이라이트와 애널리스트 Comment

   - 당초 예상했던 것보다 실적 개선 속도가 가파릅니다. 연간 추정치를 상향하면서 TP를 80만원에서 120만원으로 조정합니다. 

   - 과거부터 지속되어 온 중국 Huafon Chemical 대비 스판덱스의 Capa 대비 EV 할인폭을 이제는 완전히 축소하겠습니다. 

     1) 1Q21 효성티앤씨의 스판덱스 OPM이 37%로, 1Q21 Huafon Chemical의 전사 OPM 33%를 넘어서면서 이익률 차이가 큰 폭으로 축소된데다 

     2) 이번 이익의 Super-Cycle로 인해 Huafon 대비 할인 요인으로 지적 받았던 재무적인 약점도 사라지기 때문입니다. 참고로, 2019년 순차입금 1.7조원/부채비율 453%였으나 올해 연말 순차입금 4.6천억/부채비율 147%로 드라마틱한 재무구조 개선이 기대됩니다. 

     3) 중국에서의 공격적인 증설과, 기타 지역의 이익률 상승을 감안할 때 사업적인 측면에서 글로벌 No.1의 가치를 인정받을 시기가 도래했습니다. 

    - 참고로, TP는 2021년 기준 PER 8.5배에 불과해, Huafon의 PER 14배 대비 여전히 할인 상태입니다. 

    - Peak Out에 대한 우려보다, 우리가 지금은 물론 미래에도 스판덱스라는 텐베거를 입고 있을 것이란 점을 명심할 필요가 있습니다.


▶️ 1Q21 영업이익 2,468억원(QoQ +90%, YoY +214%)으로 컨센(1,855억원) 33% 상회. 스판덱스가 실적 호조를 견인(OP 2,130억원/OPM 37%)

    - 춘절 영향으로 물량이 QoQ -10% 가량 감소했음에도 불구하고, 타이트한 수급 영향으로 판가와 마진이 QoQ +50% 가량 급등한 영향


▶️ 2Q21 영업이익 3,159억원(QoQ +28%, YoY 흑전) 전망. 스판덱스 영업이익 2,841억원(QoQ +33%)으로 추가 개선 추정

    - 베트남 등 기타법인의 판가가 후행적으로 상승하는 가운데, 춘절 효과 제거로 물량은 전분기 대비 증가하고 MDI/BDO 등 원가는 높은 수준에서 점진적으로 하락해 추가적인 마진 개선이 가능하기 때문

[대신 정유화학/2차전지 한상원] 효성화학 Review

★하반기는 더 좋다

-투자의견 매수 유지, 목표주가 600,000원으로 20% 상향
-22년 예상 실적 기준 PER 4배에 불과하기 때문에 여전히 저평가 상태

-1Q21 영업이익 611억원(+204% QoQ)으로 시장 기대치(489억원) 상회
-한국 PP/DH의 경우 원재료(LPG) 가격 상승에도 불구하고 미국向 프리미엄 제품의 회복 덕분에 ASP가 더 크게 상승하며 오히려 스프레드 및 수익성 개선
-베트남도 하반기 PDH 설비 가동을 앞두고 선제적 가동을 시작한 PP(30만톤/년)의 생산이 안정화되면서 적자 규모가 대폭 축소(OP +105억원 QoQ)

-2Q21 영업이익 658억원(+8% QoQ) 전망: 한국 PP/DH의 이익 수준에는 큰 변화가 없겠으나 베트남의 경우 흑자 전환을 기대
-한국 공장의 정기보수 기회손실(약 3십억원) 소멸은 긍정적이나 판가 둔화, 실질 원재료 비용 증가에 따른 스프레드 하락으로 전분기 수준의 이익을 예상
-최근 프로판(LPG) 가격 약세는 긍정적이나 약 6주의 Lagging 효과를 감안하면 2분기보다는 3분기의 실질 스프레드가 대폭 확대될 전망

-보고서 링크: http://daishin.com/?3294

[대신 정유화학/2차전지 한상원] 효성티앤씨 Review

★아직도 PER이 5배라니...

-투자의견 매수 유지, 목표주가 1,000,000원으로 43% 상향

-1Q21 영업이익 2,468억원(+90% QoQ)으로 높아진 시장 기대치(1,855억원)를 상회하는 호실적
-스판덱스(OP +72.9% QoQ)의 경우 제품 가격 강세에 따른 스프레드 상승으로 영업이익률이 37%까지 상승하며 역대 최고치 경신
-폴리에스터/나일론도 대폭 증익(OP +667% QoQ)인데, 1) 의류 수요 개선에 따른 전반적인 수익성 회복, 2) 나일론의 흑자 전환, 3) 리젠(재활용 섬유) 등 고수익 제품의 판매 비중 확대 등 덕분

-최근 스판덱스 재고일수가 15일까지 상승하며 시황 둔화에 대한 우려가 제기되고 있으나 과거 평균(40일)이나 정상적(30일 전후)인 수준보다 여전히 낮으며, 재고 증가의 이유 역시 수요 둔화보다는 중국 가동률 상승 영향으로 판단
-가파른 주가 상승에도 실적 전망 역시 강하게 상향되며 PER은 여전히 5배에 불과
-재활용 섬유에 대한 수요 증가에 대응하여 서울시, 제주도 등과 협업을 추진하는 점을 감안하면 친환경 관련 주가 Re-rating 가능성 역시 존재

-보고서 링크: http://daishin.com/?3293