삼성전자 인적분할과 경제민주화의 덫

[빵집 주인장]

삼성전자 인적분할과 경제민주화의 덫

분석리서치 | 한투   

임시국회 시작으로 경제민주화 법안 논의 본격화

1월 9일 임시국회가 시작되었다.

조기 대선 레이스가 기정 사실화된 상황이기에 전년 발의된 경제민주화 법안이 본격적으로 국회에서 논의될 전망이다.

정국 주도력을 잃은 여당은 야당 요구를 일부 수용하는 것이 불가피한 상황이고, 대선을 앞에 둔 상황에서 자발적으로 재벌 기업과 일부 선을 그을 가능성이 높다.

전일 대선 지지율 1위인 문재인 전 대표는 재벌개혁 10대 공약을 발표한 상황이다.

향후 유력한 대선 후보들의 공약도 점차 구체화 될 전망이다.

우리가 관심 있게 보는 법안은 전년 민주당/국민의당이 발의한 경제민주화 법안이다.

1) 기업분할 시 자사주 의결권 제한 (박용진 의원), 2) 보험업법 (이종걸 의원), 3) 일감몰아주기 지분율 제한 (채이배 의원), 4) 다중대표 소송제 (김종인 의원), 5) 기존 순환출자 해소 (김종인 의원) 등은 전년 상임위에서 상정된 후 논의되었지만 당론화 혹은 국회 내 본격 논의가 이뤄지지 못했다.

상기 법안들은 통과 시 기업 지배구조 개편에 미치는 파급력이 상당할 전망이다.

여당의 정국 주도력 약화, 조기 대선이 확실시된 현 시점 국회 분위기는 과거와는 상당히 다르다.

기업들은 법안 통과 시 대응 방안을 사전에 고민할 것으로 판단한다.

1~2월 임시국회에서 일부 경제민주화 법안 통과될 가능성 배제할 수 없어

여소야대 상황 이후 국회를 구성하는 구성원은 새누리당 98명, 더불어민주당 121명, 국민의당 38명, 바른정당 30명이다 (비교섭단체 13명). 법안은 국회 본회의를 통과하기 이전에 법안 종류에 따라 상임위를 거친다.

경제민주화 법안과 관련된 상법의 상임위원회는 법제사법위원회이고, 공정거래법의 상임위원회는 정무위원회이다.

현재 새누리당 탈당 사태 이후 경제민주화와 관련된 상법/공정거래법의 상임위원회는 야 3당이 독식한 상황이다.

정무위원회는 새누리당 6명, 더불어민주당 10명, 국민의당 3명, 정의당(비교섭 단체) 1명, 바른정당 4명이 구성하고 법제사법위원회는 새누리당 3명, 더불어민주당 7명, 국민의당 2명, 정의당(비교섭 단체) 1명, 바른정당 3명, 무소속 1명이 구성하고 있다.

대선을 앞에 둔 상황에서 어느 때보다 경제적 실리보다는 정치적 논리가 힘을 얻을 가능성이 높아 보인다.

따라서 다소 급진적으로 보이던 경제민주화 법안 중 일부가 1~2월 중 국회를 통과할 가능성을 열어두어야 할 것이다.

자사주 의결권 제한 법안, 삼성전자의 인적분할 새로운 국면으로 진입

전년 삼성전자의 지배구조개편 단초는 박용진 의원(더불어민주당)이 2016년 7월 발의한 자사주 배정관련 상법개정안이다.

일반적으로 기업의 인적분할 시 존속법인이 보유 중인 자사주를 통해 신설법인인 사업회사를 지배한다.

개정안은 기업의 인적분할 시 보유 중인 자사주에 대해서 신주 배정을 불가능하게 하는 법안이다.

결국 존속법인이 자사주를 사전에 보유해도 신설 분할회사의 지분을 배정받을 수 없다.

따라서 상법개정안 발의 이후 보유 자사주 무력화를 우려한 현대중공업, 샘표, AP시스템, 크라운제과 등 많은 기업이 선제적으로 인적분할을 시도했다.

법안 공포 후 시행까지 3개월의 시간이 걸리기에 이 틈을 노린 것이다.

그러나 전년 12월 29일 박용진 의원은(더불어민주당) 인적분할 과정에서 자사주에 대한 신주 배정시 의결권을 제한하는 법안(공정거래법 개정안)을 추가 발의함에 따라 자사주 의결권 제한과 기업의 조기 인적분할 논리는 새로운 국면에 진입했다.

개정안은 상호출자제한기업집단(자산 규모 10조원 이상) 소속 회사가 인적분할 시 보유 자사주로 존속법인의 사업회사 신주 배정(보유)은 인정하지만 의결권 행사를 금지하는 공정거래법 개정안이다.

7월 발의된 기존의 상법개정안이 자사주의 신주 배정을 제한할 시 재산권 침해 여지가 있다는 점에서 보유는 허용하고 의결권만 제한하는 법안인 것이다.

개정안은 상호출자제한기업집단에 국한되어 적용되지만 문제는 법 시행 시 이미 인적분할을 마친 기업에도 적용된다는 점이다.

상호출자제한기업집단을 대상으로 하기에 실제적으로 상위 28개업에만 적용된다.

예를 들어 자사주 10%를 가진 모회사가 인적분할/지분스왑 과정을 거쳐서 자회사 지분을 20%까지 확보했다고 가정하면, 20% 보유 지분 중 인적분할로 의결권이 살아난 10%에 대해서는 보유는 허용하되 의결권을 제한한다.

실질적으로는 사후 의결권 제약을 가능케 하는 법안이다.

특정 기업이 인적분할을 통해 사업회사의 지분을 강화했지만, 의결권을 인정받을 수 없기에 지배력이 약화되는 난처한 상황인 것이다.

자사주를 대거 보유한 상태에서 인적분할을 고민 중인 상호출자제한 집단기업의 선제적인 인적분할 의미가 퇴색한다.

삼성전자 인적분할, 필연적이나 미뤄질 수 밖에 없어

삼성전자가 전년 11월 컨퍼런스콜을 통해 지주 전환을 공론화 했다.

경제민주화 논의가 본격화 되기에 삼성전자의 조기 인적분할에 대한 기대감도 여전하다.

그러나 최근 삼성과 최고 경영진을 둘러싼 의혹과 야당이 추가 발의한 공정거래법 개정안을 고려 시 삼성전자의 인적분할을 조기에 단행하기는 쉽지 않아 보인다.

삼성이 상법개정안(인적분할 시 신주 배정 금지) 통과 이전에 삼성전자가 인적분할을 포함한 경영권 승계 작업을 진행한다고 가정하자. 야당은 실질적으로는 인적분할이 종료된 기업의 사후 의결권 제한이 가능한 공정거래법 개정안(분할된 신주에 의결권 제한)을 의욕적으로 추진할 가능성이 높다.

통과 시 인적분할을 통해 부활된 자사주의 의결권은 무용지물이 된다.

정치적으로 삼성의 오너 일가 및 최고 경영진이 수세에 몰린 상황이기에 경영권 승계에 대한 정치권과 여론의 지원을 기대하기 쉽지 않다.

따라서 경제민주화 법안 논의가 본격화 되겠지만 삼성전자의 조기 인적분할을 기대하는 것은 시기상조다.

물론 최악의 경우 상법개정안 통과 시 인적분할을 활용한 삼성전자의 지배구조개편이 봉쇄될 수도 있기에 삼성에게는 매우 난처한 상황이다.

삼성지배구조 수혜주, 지배구조 변화 기대보다 펀더멘털 중심 접근

경영권 승계를 포함한 삼성의 지배구조개편은 대선 레이스가 종료된 이후로 미뤄질 가능성이 높아보인다.

여당/야당을 막론하고 신규 정권의 우선 순위는 경제 성장, 고용창출일 것이기에 대선이 종료되면 차기 정권은 국내 대기업과 고용, 투자 등에서 눈높이를 맞출 것으로 판단한다.

국내 투자와 고용의 대부분을 차지하는 삼성도 예외가 아닐 것이다.

재벌 개혁이 화두가 된 현 시점에 삼성이 논란을 일으킬 가능성은 낮기에 추후 진행이 불가피할 것이다.

정치권, 여론에서 오너 일가의 승계 정당성 논란이 분분하기에 삼성은 당분간 지배구조 개편보다는 삼성전자의 실적 개선, 주주/여론의 신뢰도 재고를 통해 오너일가의 경영 능력 입증. 정당성 확보에 매진할 것으로 판단한다.

따라서 투자자들은 삼성전자를 비롯한 삼성지배구조 수혜주 접근에서 지배구조 프리미엄을 제외한 실적에 기반한 투자가 유효할 것으로 판단한다.

정치권의 관심에서 배제된 기업들은 인적분할 시도 예상

정치권의 관심이 삼성에만 집중되어 있기에 상대적으로 규모가 작은 타 기업의 경우는 여전히 인적분할을 추진할 가능성이 높다.

임시국회에서 자사주 배정을 제한하는 법안이 추진됨에 따라 자사주를 많이 보유한 기업들의 인적분할이 늘어날 전망이다.

반면, 상호출자제한집단 기업의 경우에는 자사주 활용 여부에 따라 입장이 다를 것이다.

현대중공업의 경우에는 상법개정안 이전에 선제적으로 인적분할을 단행해서 5월까지 재상장이 이루어질 전망이다.

그러나 인적분할을 사전에 마칠지라도 향후 임시국회에서 자사주 의결권을 제한하는 공정거래법이 통과된다면 인적분할을 통해 부활한 (신)현대중공업 13.4%, 현대건설기계 13.4%, 현대일렉트릭 13.4%(모두 현대중공업 자사주 13.4%에서 파생)의 의결권은 무용지물이 된다.

임시국회에서 상법개정안, 공정거래법 통과 여부를 예단할 수 없는 상황이기에 개편에 대한 우리의 입장은 중립적이다.

반면, SK와 현대차그룹의 경우는 상대적으로 운신의 폭이 넓은 것으로 판단한다.

SK의 경우는 SKT가 자사주를 12.6% 보유 중이다.

SKT 인적분할 시 SKT투자회사-SKT사업회사 연결고리에 자사주를 활용하지 않는 방식으로 인적분할 한다면 상법개정안/공정거래법 통과 여부와 무관하게 인적분할과 지배구조개편을 진행할 수 있다.

현대모비스의 경우는 자사주가 2.8%에 불과하기에 자사주 의결권이 인적분할의 핵심이 아니다.

현대모비스 인적분할을 가정 시 기아차가 보유하게 되는 현대모비스 홀딩스 16.9%를 정의선 부회장이 매입하고, 기아차 보유 현대모비스 사업회사 16.9%는 현대모비스 홀딩스가 매입하는 방식으로 개편이 가능하기에 상법개정안, 공정거래법과는 거리가 있다.

2월 오너일가의 글로비스 보호예수가 종료되고, 순환출자 해소 법안이 논의되는 상황이기에 여전히 개편 가능성이 있다.