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지난 1년 동안 인플레이션은 미국과 전 세계적으로 매우 높았습니다( 그림 1). 높은 인플레이션은 모든 가구, 특히 저소득 가구에 비용을 부과합니다. 러시아의 우크라이나 전쟁과 결합된 팬데믹의 여러 파도는 상품, 노동 및 원자재를 타격하는 일련의 공급 충격을 일으켰고, 이는 강력한 수요와 함께 지속적인 높은 인플레이션에 기여했습니다. 일련의 인플레이션 공급 충격으로 가계와 기업이 인플레이션이 장기적으로 2% 이상으로 유지될 것으로 예상하기 시작할 수 있는 위험에 대비하는 것이 특히 중요합니다. 표적. 연준은 인플레이션 기대치를 고정하고 시간이 지남에 따라 인플레이션을 2%로 되돌리기 위한 조치를 취하고 있습니다. 1
작년의 빠른 경제 성장 속도는 완화적인 재정 및 통화 정책과 재개방으로 인해 촉진되었지만, 수요는 이러한 순풍이 줄어들면서 올해는 완화되었습니다. 재정 상황의 급격한 긴축과 함께 생산 성장에 대한 상당한 재정 부담이 활동 둔화에 기여했습니다. 2022년 상반기에 실질 국내총생산(GDP)은 완전히 하락했고 전체 실질 소비자 지출은 2021년 속도의 4분의 1에 불과했으며 특히 이자에 민감한 부문인 주거 투자는 8% 감소했습니다( 그림 2 ). 2
공급이 제한된 부문에 강한 소비자 지출이 집중되면서 높은 인플레이션이 발생했습니다. 소비자 지출은 계속되고 있지만 여전히 팬데믹 이전 패턴으로 돌아가는 불완전한 회전의 한가운데에 있습니다. 상품에 대한 실질 지출은 지난 2분기 동안 각각 소폭 감소한 반면 서비스에 대한 실질 지출은 2021년 성장률의 약 절반으로 확대되었습니다. 그럼에도 불구하고 상품 지출 수준은 팬데믹 이전 추세가 암시하는 수준보다 5% 높게 유지되는 반면 서비스 지출은 추세보다 4% 낮습니다( 그림 3 ).
재정적 부담과 긴축된 재정 조건 외에도 높은 인플레이션(특히 식품 및 가스 가격)은 실질 구매력을 감소시켜 소비자 지출을 억제했습니다. 식량과 에너지의 가격 인상이 모든 미국인의 재량 지출에 부담을 주고 있지만, 소득의 4분의 3을 식량, 가스, 주거지와 같은 필수품에 지출하는 저소득 가정에게는 특히 더 큰 부담이 됩니다. 고소득 가구의 비율. 삼
미국 자동차 협회(American Automobile Association)에 따르면 6월에 펌프의 가격이 매우 인상된 이후로 일반 무연 휘발유의 전국 평균 가격은 7월과 8월 내내 매일 하락했으며 가장 최근에는 4달러 미만으로 떨어졌습니다. 4휘발유 가격의 상승과 하락은 여름 동안 인플레이션의 역학에 중요한 역할을 했으며, 6월 월별 개인 소비 지출(PCE) 인플레이션에 0.4% 포인트 기여하고 7월에는 0.2% 포인트 차감했습니다. 휘발유 가격 기여도의 이 0.6% 포인트 스윙은 전월 PCE 인플레이션이 6월 1%에서 7월 마이너스 0.1%로 하락한 중요한 동인이었습니다.
대조적으로, 식량 가격 압력은 계속해서 악화되고 있는데, 이는 러시아의 우크라이나와의 전쟁 지속과 미국, 유럽 및 중국의 기상이변 현상을 반영하는 것입니다. 5식품 및 음료에 대한 PCE 지수는 올해 월 평균 1.2%씩 증가했으며, 그 결과 7월까지 연초 대비 누적 상승률이 8-1/2%를 기록했습니다. 문맥상, 대유행 이전 4년 동안의 식품 및 음료 물가 지수의 순 변화는 0.5%에 불과했습니다.
핵심 인플레이션(변동성 식품 및 에너지 가격을 제외한 인플레이션)도 7월에 완화되었습니다. 핵심 상품 PCE 인플레이션은 5월과 6월에 평균 0.5%를 기록한 후 7월에 전월 대비 0.1%로 감소했습니다. 6월별 인플레이션의 완화는 환영하지만 인플레이션이 2%로 다시 하락하고 있다는 확신을 가지려면 몇 달간 낮은 월간 인플레이션 수치를 확인해야 합니다.
인플레이션을 2%로 다시 낮추는 데 걸리는 시간은 고정된 기대치를 배경으로 공급 제약의 지속적인 완화, 수요 성장 둔화, 인상률 하락의 조합에 달려 있습니다. 공급 제약과 관련하여 다양한 지표에서 납기 및 일부 상품의 공급이 개선되는 조짐을 보이고 있습니다. 또한, 노동력 참여는 8월 고용 데이터에서 환영할 만한 증가를 보여주었고, 특히 25세에서 54세 사이의 핵심 노동 연령에 있는 여성의 참여가 증가했습니다. 이러한 개선에도 불구하고 참여율은 여전히 팬데믹 이전 수준보다 1%포인트 낮으며, 이는 팬데믹이 없었을 때 은퇴로 인해 예상되었던 참여율 감소를 훨씬 초과한 것입니다.
마크업의 감소는 또한 가격 압력 감소에 중요한 기여를 할 수 있습니다. 공급 제약에 직면한 작년의 급격한 수요 증가는 경제의 일부 영역에서 제품 부족과 많은 기업의 높은 마진으로 이어졌습니다. 우리는 과잉 재고로 인한 가격 인하를 계획하는 대형 소매업체에 대한 일부 보고서를 듣고 있지만, 기업이 고객의 가격 민감도가 높아짐에 따라 마진을 줄이고 있음을 시사하는 종합적인 수준의 확실한 데이터는 없습니다. 총체적 수준에서 2분기에 GDP 대비 비금융 부문의 이윤 측정치는 작년에 도달한 전후 최고치에 근접한 수준을 유지했습니다. 7
이용 가능한 거시 경제 데이터를 사용하여 기업이 비용 대비 가격을 인상하는 정도를 직접 측정하는 것은 어렵습니다. 그렇긴 하지만 자동차 및 소매와 같은 분야에서 마진이 여전히 높다는 증거가 부문별 수준에서 있습니다. 지난해 초부터 딜러들이 고객에게 부과하는 가격을 측정하는 새로운 자동차 소비자물가지수(CPI)는 딜러들이 지불한 가격을 측정하는 등가생산자가격지수(PPI)에서 분기점을 맞았다. 제조업체에. 그 이후로 CPI는 PPI보다 3배 빠르게 증가했습니다( 그림 4). 소매 가격과 도매 가격 사이의 이러한 차이는 비정상적으로 큰 소매 자동차 마진을 시사합니다. 현재 생산량이 증가하고 관심에 민감한 수요 냉각으로 인해 더 많은 양의 자동차를 딜러 로트 밖으로 이동시키기 위해 차량 마진과 가격을 줄여야 한다는 압력이 곧 있을 수 있습니다.
유사하게, 전체 소매 마진(소매업체가 재화에 대해 청구하는 가격과 소매업체가 해당 재화에 대해 지불한 가격의 차이)은 지난 1년 동안 소매업체가 직원들에게 재고 선반에 지불하고 고객에게 서비스를 제공하는 평균 시간당 임금보다 훨씬 더 많이 상승했습니다. 소매 마진 감소의 여지가 있을 수도 있습니다. 총 소매 마진이 매출의 약 30%에 달하는 상황에서 현재 상승한 마진을 줄이면 소비재의 인플레이션 압력을 줄이는 데 중요한 역할을 할 수 있습니다.
노동 수요는 계속해서 상당한 강세를 보이고 있으며, 이는 보다 낙관적인 활동 분위기와 조화시키기 어렵습니다. 연초부터 8월까지 급여 고용은 약 3-1/200만 일자리가 증가했으며, 이는 상반기에 지출 감소와 GDP 감소를 감안할 때 놀랍도록 강한 증가입니다. 실업률은 1월 4%에서 8월 3.7%로 떨어졌다. 노동 시장이 빡빡하다는 가장 강력한 징후는 고용 비용 지수(ECI)의 1분기 및 2분기 판독값일 것입니다. 2/4분기 ECI의 6.3% 수치는 1982년 이후 이 지표에 따른 분기별 보상 증가율 중 가장 큰 것입니다.
올해 들어 지금까지 경제 활동이 둔화된 것은 3월에 정점을 찍은 이후 순으로 일자리가 약간 완화된 것과 일치했습니다. 구직자에 비해 현재 높은 수준의 구인은 타이트한 노동 시장과 일치하여 전후 역사상 최대 규모에 가깝습니다( 그림 5). 팬데믹 이후 인력을 복원하거나 확장하는 전례 없는 어려움을 겪은 기업은 경제 활동이 둔화될 때 평소보다 직원을 유지하기 위해 더 많은 노력을 기울이는 경향이 있을 수 있습니다. 이는 총수요 둔화가 이전 경기 침체에서 본 것보다 더 적은 실업 증가로 이어질 수 있음을 의미할 수 있지만, 결정적인 결론을 내리기에는 너무 이르며 다양한 노동 시장 지표를 면밀히 모니터링할 것입니다. 8
통화 정책을 적절하게 제한적인 자세로 옮기려는 계획을 이행함에 따라 정책 금리 인상과 대차대조표 축소 속도의 영향으로 총수요, 특히 주택과 같이 이자에 민감한 부문에서 하방 압력이 가해질 것입니다. 공급 조건의 지속적인 개선과 소비가 상품에서 서비스로 추가로 순환하는 것도 상품의 가격 압력을 줄이는 데 도움이 될 것입니다. 비주택 서비스와 관련하여 향후 몇 분기 동안의 가격 압력의 규모는 전반적인 지출 감소와 이러한 부문의 노동 공급이 개선되는 정도에 달려 있습니다.
작년에 피봇팅을 한 이후로 우리의 행동과 커뮤니케이션은 재정 상황을 훨씬 더 빠르게, 이전 주기보다 훨씬 더 타이트하게 했습니다. 지금까지 2022년 동안 실질 2년물 수익률은 약 1.2%로 350bp 이상 상승했으며 10년물 실질 수익률은 거의 200bp 상승했으며 현재는 0.85%로 10년물 가치 범위에 있습니다. 2014년부터 2018년까지의 실질 수익률. 통화 정책의 급격한 긴축은 예상 실질 공매도 금리의 상당한 증가에도 반영됩니다. Blue Chip Financial Forecasts는 예상 공매도 금리가 실질 기준으로 0.5%를 넘어 훨씬 높은 수준으로 이동하고 있습니다. 향후 12개월 이내에 팬데믹이 발생하기 전입니다( 그림 6 ).
이러한 더 긴축된 재정 조건의 완전한 효과가 경제를 통해 작동하는 데 시간이 걸릴 수 있습니다. 국내의 디스인플레이션 과정은 다른 많은 국가의 수요 감소와 긴축으로 강화되어야 합니다. 이는 특히 유럽이 활동에 대한 하방 위험과 러시아의 우크라이나와의 전쟁으로 인한 심각한 에너지 부족에 맞서고 있고 중국이 소비 위축을 배경으로 코로나19 제로 접근 방식을 유지하고 있는 경우에 그렇습니다.
긴축 사이클의 어느 시점에서 위험은 더욱 양면적이 될 것입니다. 긴축 주기의 신속성과 그 글로벌 특성, 긴축 금융 조건의 영향이 총수요를 통해 진행되는 속도에 대한 불확실성은 과도한 긴축과 관련된 위험을 생성합니다. 그리고 역사가 어떤 지침이 된다면, 너무 빨리 후퇴할 위험을 피하는 것이 중요합니다. 강력한 수요와 함께 인플레이션을 수십 년 최고치로 끌어올린 상품, 노동 및 상품에 대한 장기간의 불리한 공급 충격 이후, 우리는 인플레이션 기대치를 방어하기 위해 위험 관리 태세를 유지해야 합니다. 9우리는 식품, 에너지, 노동 또는 반도체에 대한 공급 충격을 통제할 수 없지만 고정된 인플레이션 기대치와 가격 안정성을 유지할 능력과 책임이 있습니다.
우리는 인플레이션을 낮추는 데 걸리는 한 오랫동안 이 일을 하고 있습니다. 지금까지 우리는 정책금리를 이전 사이클의 최고점까지 빠르게 인상했으며, 정책금리는 더 인상해야 합니다. 이번 달 현재 대차 대조표의 최대 월간 감소액은 이전 주기 수준의 거의 두 배입니다. 10정책 금리 인상과 대차대조표 축소는 함께 수요를 공급과 일치시키는 데 도움이 될 것입니다. 인플레이션이 목표치로 내려가고 있다는 확신을 주기 위해 통화 정책은 한동안 제한적이어야 합니다. 경제 환경은 매우 불확실하며 정책의 경로는 데이터에 따라 달라집니다. 정확한 행동 방침은 전망의 진화에 달려 있지만, 저는 우리가 2% 인플레이션으로 돌아갈 것이라고 확신합니다. 우리의 결의는 확고하고 우리의 목표는 분명하며 우리의 도구는 작업에 달려 있습니다.
1. 이 문서를 준비하는 데 도움을 준 연방준비제도이사회의 Kurt Lewis와 수치를 준비한 Kenneth Eva에게 감사드립니다. 이러한 견해는 필자의 견해이며 반드시 연방준비제도이사회 또는 연방공개시장위원회의 견해를 반영하는 것은 아닙니다. 텍스트로 돌아가기
2. 비교를 위해, 실질 국내총소득(GDI)의 대체 활동 측정치의 성장은 올해 상반기에 잠재성 바로 아래에 이르렀습니다. 국민 소득 및 제품 계정에는 지출 접근법을 통해 측정된 총 경제 산출의 두 가지 측정값이 포함되며, 이는 보다 친숙한 GDP로 보고되거나 소득 접근법은 GDI로 보고됩니다. 이 두 시리즈는 일반적으로 서로를 매우 밀접하게 추적하지만 연구에 따르면 각 시리즈에서 경기 주기에 대한 독립적인 정보를 찾을 수 있습니다. 통계적 불일치로 알려진 GDP와 GDI 수준의 격차는 2분기에 7,500억 달러 이상으로 역대 최대 규모였습니다. 이 시리즈와 비즈니스 사이클에 대한 논의는 Jeremy J. Nalewaik(2010),"미국 생산 성장의 소득 및 지출 측면 추정," (PDF) 경제 활동에 관한 브루킹스 논문 , 봄, pp. 71–106. 텍스트로 돌아가기
3. 이 차이에 대한 자세한 내용과 인플레이션 효과가 가구에 따라 어떻게 다른지에 대한 추가 정보는 Lael Brainard(2022), "Variation in the Inflation Experiences of Households", 2022년 봄 연구소 연구 회의, Opportunity 및 포용적 성장 연구소, 미니애폴리스, 미니애폴리스 연방 준비 은행, 4월 5일. 텍스트로 돌아가기
4. 자세한 내용은 https://gasprices.aaa.com을 참조하십시오. 텍스트로 돌아가기
5. 예를 들어 Kim Chipman 및 Tarso Veloso Ribeiro(2022), "중국에서 아이오와까지 건조된 농장이 식품 가격을 압박할 것입니다", Bloomberg, 8월 27일 참조 . 텍스트로 돌아가기
6. 비내구재 가격 인상은 완화되었고 중고차 및 자동차 이외의 내구재 가격 하락은 신차 및 트럭 가격의 추가 상승을 상쇄했습니다. 에너지 및 주택을 제외한 PCE 서비스 가격은 7월에 0.1% 하락했으며, 이는 2020년 11월 이후 이 범주에서 처음으로 하락한 것입니다. 텍스트로 돌아가기
7. 재고 평가 및 자본 소비를 조정하고 명목 GDP의 일부로 표시한 비금융 기업 부문의 세후 이익은 2분기에 13%였습니다. 이는 2021년 2분기에 설정된 13.5%의 1947년 이후 시리즈 최고치보다 약간 낮은 수준입니다. 텍스트로 돌아가기
8. 이 분야에 대한 논쟁은 최근 두 편에서 볼 수 있다. Andrew Figura 및 Chris Waller(2022), "Beverridge 곡선은 연착륙 가능성에 대해 무엇을 말합니까?"를 참조하십시오. FEDS Notes(워싱턴: 연방 준비 제도 이사회, 7월 29일); 및 Olivier Blanchard, Alex Domash, Lawrence H. Summers(2022), "Bad News for Fed for the Beverridge Space," Peterson Institute for International Economics, Policy Brief 22-7(워싱턴: PIIE, 7월), https:// /www.piie.com/sites/default/files/documents/pb22-7.pdf. 텍스트로 돌아가기
9. Ricardo Reis(2022), "2021–22년 높은 인플레이션의 파열: 우리는 어떻게 그리고 왜 여기에 왔는지"를 참조하십시오. 작업 용지. 텍스트로 돌아가기
10. 2017년부터 2019년까지 재무부 증권과 모기지 담보부 증권의 유출 한도는 월간 600억 달러와 350억 달러로 2022년 9월 기준으로 각각 300억 달러와 200억 달러입니다. 텍스트로 돌아가기
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