[증시] 하락하고 있는 미국 주식은 언제 반등할 것인가?

[お持て成し]

하락하고 있는 미국 주식은 언제 반등할 것인가? / 10/3(화) / 동양경제 온라인

미국 주식이 변조를 겪고 있다. 동국시장의 대표적인 S&P 500종 지수는, 7월말에 연초래 최고치를 기록한 후, 약 2개월이나 시큰둥한 가격변동이 계속 되고 있다.

■ 미국 주식의 시세변동 장기화할까?

9월말 시점에서는 4288포인트로 거의 6월초 이래의 수준까지 내렸다. 물론 주가하락 요인은 몇 가지 있지만 역시 8월 이후에는 10년물 국채금리(장기금리)가 한때 4.7%대로 오르는 등 금리 상승이 이어지고 있다. 이것이, 이른바 메가 캡주(시가총액이 극히 큰 종목)가 견인해 온 동국 시장에, 큰 브레이크를 걸고 있다.

장기금리가 이렇게까지 상승하는 것은 2007년 가을 초 이후 처음이다. 그 후 2008년 리먼 쇼크로 역사적인 주식 대폭락이 일어났다. 그 경험으로 볼 때 큰 폭의 금리 상승이 당시와 같은 대혼란을 초래하지 않을까 우려되는 것일 수도 있다.

그렇게 극단적인 시나리오는 아니더라도 시장에서는 연준의 긴축에 따른 금리 상승이 경제를 실속시키는 시나리오는 강하게 의식되고 있는 것으로 보인다.

실제로 금리와 비교하면 미국 주식의 이익 순환(주당 이익/주가)은 비교적 비싸져 주식의 매력은 종래부터 상당히 저하되어 있다. 이들을 배경으로 당분간은 금리 상승이 주가의 머리를 짓누르는 장면이 이어질 수 있다.

다만 '잭슨홀 회의 후 시장은 파란을 일으킬 것인가'(8월 25일 보도)에서도 말했지만 주식시장은 올 초봄부터 경제성장과 인플레이션의 소프트랜딩을 예상, 앞서 상승하고 있었다.

"FRB의 강경파 자세는 잘못됐다. 조만간 경제는 급실속하고 금리는 떨어질 것"이라며 정책 오류 수정에 베팅했던 채권시장은 경기전망을 상향 조정할 수밖에 없었고 6월부터는 장기금리가 올랐다.

■ 미국 기업 결산 호조, 다시 증시 강세 전망

하지만 애초 3%대라는 장기금리는 지금 미국 경제의 성장·인플레이션율과 비교하면 너무 낮았다고 할 수 있다. 이렇게 부감하면 필자는 최근 금리 상승을 지나치게 우려할 필요는 없다고 본다.

6~7월 기간과 마찬가지로 장기금리 상승과 주가 상승은 병존하는 국면이 앞으로 올 수 있다고 보고 있다. 분명 장기금리는 상승하고 있지만 경제가 안정되고 실적 개선이 이어지는 구도는 크게 다르지 않을 것으로 보이기 때문이다. 10월 이후의 미국의 기업 결산 발표가 사전 상정 정도로 안정되는 것이, 주가 상승 요인이 되지 않을까.

필자는 7월 전반기에 "미국의 경기침체는 회피되고 소프트랜딩(연착륙)이 2024년까지 지속될 것"이라고 전망을 바꿨다. 그 후에도, 동국 경제는 저견함을 유지하는 한편, 높은 인플레는 누그러지는 연착륙 상태가 계속되고 있다.

서비스업 등을 필두로 노동시장에서의 인력난이 여전하다는 점을 감안하면 설령 장기금리가 상승하더라도 미국 경제의 완만한 둔화 정도는 크게 다르지 않을 것으로 보인다.

지난 9월 19~20일 개최된 FOMC(연방공개시장위원회)에서는 2024년 말 이후 정책금리 전망치가 6월 시점부터 0.5%포인트 인상돼 '5% 초과 금리가 2024년에도 지속될 것'이라는 참가자들의 전망이 나왔다. 다만, FRB가 중요시하는 2024년의 코어 인플레의 상정은 「전년대비 플러스 2.6%」로 전혀 변하지 않아, 인플레에의 경계가 높아진 것은 아니다. 과거 3개월, 인플레이션율은 FRB가 기대한 대로, 저하되고 있다.

FOMC 이후 시장이 파란만장을 보이는 것은 인플레이션 전망이 변함없는 가운데 성장률을 상향 조정한 티그허그적 전망이 나왔기 때문일 것이다. 또 제롬 파월 연준 의장의 설명도 알기 어려웠던 점도 시장에 불안감을 준 것으로 보인다.

다만, 이러한 이번 GDP 전망의 수정은, 6월 시점에서는 경기후퇴로 조기 금리 인하를 상정하고 있던 멤버의 상당수가, 경기후퇴 시나리오를 철회한 것으로 거의 설명할 수 있다.

그렇다면 2024년 이후 정책금리 전망 수정은 최근 몇 달 사이 진행된 미국 경제에 대한 낙관 전망의 귀결로 새로운 매파 재료라고 보기 어렵다. 경제가 실속하지 않고 인플레이션율도 안정될 것이라고 FRB가 자신감을 다소 강화했다면 이를 미리 읽던 주식시장에 부정적이지 않다고 평가할 수 있다.

또 유가의 대표적 지표인 WTI 선물가격이 7월 초부터 상승, 배럴당 90달러 선을 크게 돌파, 단기간에 약 20달러의 큰 폭으로 상승하고 있다. 이것이 인플레이션의 재가속을 가져오고 장기 금리 상승을 뒷받침하는 요인이 될 것으로 우려되고 있는 것으로 보인다.

■ 인플레이션 진정 속 장기금리 상승은 시장에 플러스

다만 글로벌 인플레이션을 불러온 2008년이나 2022년 때와 비교하면 2023년 여름철 유가 상승률은 상당히 제한적이다.

또 최근 이 같은 고유가는 사우디아라비아 등 OPEC 플러스의 감산이라는 공급 요인으로 발생했지만 원유 외 구리 선물 가격 등 상품 시황의 대부분은 제자리걸음을 하고 있다. 2022년 말부터 제조업 조정 국면이 이어지고 있는 가운데 강상의 가격 상승을 계기로 미국에서의 인플레이션이 재가속될 가능성은 낮다.

향후 인플레이션을 생각하는 데는 유가 상승이라는 외적 요인보다 미국 내 경제 및 인플레이션 동향의 추세가 더 큰 영향을 미친다. 이미 지금까지의 금리인상에 의한 장기금리 상승의 영향에 의해서 동국에서는 경제활동을 보다 억제하는 국면(단계)에 들어가 있다.

앞서 설명했듯이 이미 6월부터는 코어 인플레이션율이 진정되고 있다.지금까지 FRB의 정책금리 인상은 급물살이었지만, 인플레가 적당히 조정될지 여부가 동국 주식시장의 앞날을 생각하는데 있어서는 가장 중요하다.

그리고 인플레이션이 제어되는 가운데 일어나고 있는 장기금리 상승은 경제성장률이 높아지고 있음을 의미한다. 장기금리 상승을 그렇게 규정하면 2023년 반등해 추이하는 주식시장 트렌드를 바꿀 가능성은 낮다. 안정적인 경제성장이 무너지지 않으면서 세계적인 주가 상승과 금리 상승이 양립하는 상황은 2024년에 걸쳐 지속되지 않을까.

(본 글에서 제시된 내용이나 의견은 필자 개인에 의한 것이지 소속기관의 견해를 나타내는 것은 아닙니다. 본 기사는 「회사 사계절보 온라인」에도 게재하고 있습니다.)

무라카미 나오키 : 이코노미스트

https://news.yahoo.co.jp/articles/cde2060ebb29b5dda044cce62a5a15b27589e4ce?page=1 

下落している米国株はいつ反転するのだろうか（東洋経済オンライン） - Yahoo!ニュース

下落している米国株はいつ反転するのだろうか
10/3(火) 19:02配信


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東洋経済オンライン
米国株の調整は長引き、深刻化するのだろうか（写真：ブルームバーグ）

　米国株が変調をきたしている。同国市場の代表的なS＆P500種指数は、7月末に年初来高値をつけた後、約2カ月も冴えない値動きが続いている。

■米国株のさえない値動きは長期化するのか

　9月末時点では4288ポイントと、ほぼ6月初旬以来の水準まで下げた。もちろん、株安の要因はいくつかあるのだが、やはり8月以降は10年物国債金利(長期金利)が一時4.7％台となるなど、金利上昇が続いている。これが、いわゆるメガキャップ株(時価総額がきわめて大きい銘柄)が牽引してきた同国市場に、大きなブレーキをかけている。

　長期金利がここまで上昇するのは、2007年の秋口以来だ。その後、2008年のリーマンショックで歴史的な株式の大暴落が起きた。その経験から、大幅な金利上昇が当時のような大混乱をもたらすのではないかと懸念されているのかもしれない。

　そこまで極端なシナリオではないにしても、市場ではFRB(連邦準備制度理事会)の引き締めによる金利上昇が、経済を失速させるシナリオは強く意識されているとみられる。

　実際に、金利と比較すると、米国株の益利回り(1株当たり利益/株価)は割高となり、株式の魅力は従来からかなり低下している。これらを背景に当面は金利上昇が株価の頭を抑える場面が続くかもしれない。

ただ、「ジャクソンホール会議後、市場は波乱となるのか」(8月25日配信)でも述べたが、株式市場は今年の春先から経済成長やインフレのソフトランディングを予期、先んじて上昇していた。

　「FRBのタカ派姿勢は間違っている。いずれ経済は急失速して金利は低下するはず」と、政策ミスの修正に賭けていた債券市場は、景気見通しの上方修正を余儀なくされ、6月からは長期金利が上昇した。

■アメリカ企業の決算は好調、再び株高へ

　だが、そもそも3％台という長期金利は、今のアメリカの経済の成長・インフレ率と比較すると、低すぎたと言える。こう俯瞰すれば、筆者は最近の金利上昇を過度に懸念する必要はないと考えている。

　6～7月の期間と同様に、長期金利上昇と株高は併存する局面が、今後訪れうると考えている。確かに長期金利は上昇しているが、経済が安定して業績改善が続く構図は大きく変わらないとみられるためだ。10月以降のアメリカの企業決算発表が事前想定程度に落ち着くことが、株高要因になるのではないか。

筆者は、7月前半に「アメリカの景気後退は回避されてソフトランディング(軟着陸)が2024年まで続く」と見通しを変えた。その後も、同国経済は底堅さを保ついっぽう、高インフレは和らぐという軟着陸状態が続いている。

　サービス業などを筆頭に、労働市場での人手不足はなお根強いことを踏まえれば、仮に長期金利が上昇しても、アメリカ経済の緩やかな減速の度合いは大きく変わらないとみられる。

　9月19～20日に開催されたFOMC(連邦公開市場委員会)では、2024年末以降の政策金利見通しが、6月の時点から0.5％引き上げられ、「5％超の金利が2024年も続く」との参加者の見方が示された。ただ、FRBが重要視する2024年のコアインフレの想定は「前年比プラス2.6％」でまったく変わっておらず、インフレへの警戒が高まったわけではない。過去3カ月、インフレ率はFRBが期待した通りに、低下している。

　FOMCの後、市場が波乱含みとなっているのは、インフレ見通しが変わらない中で、成長率を上方修正させたチグハグな見通しが示されたからだろう。またジェローム・パウエルFRB議長の説明もわかりにくかったことも、市場に不安感を与えたとみられる。

　ただ、こうした今回のGDP見通しの修正は、6月時点では景気後退で早期利下げを想定していたメンバーの多くが、景気後退シナリオを撤回したことでほぼ説明できる。

　であれば、2024年以降の政策金利見通しの修正は、ここ数カ月で進んだアメリカ経済への楽観見通しの帰結であり、新たなタカ派材料とは言い難い。経済が失速せずインフレ率も落ち着いていくとFRBが自信をやや強めたのであれば、それを先読みしていた株式市場にとってネガティブではないと位置付けられる。

　また、原油価格の代表的指標であるWTI先物価格が7月初旬から上昇、1バレル=90ドル台を大きく突破、短期間で約20ドルの大幅上昇となっている。これが、インフレの再加速をもたらし、長期金利上昇を後押しする要因になると懸念されているとみられる。

■インフレが落ち着く中での長期金利上昇は市場にプラス

　ただ、グローバルなインフレをもたらした2008年や2022年時と比べれば、2023年夏場の原油価格の上昇率はかなり限定的である。

また、最近のこうした原油高はサウジアラビアなどOPECプラスの減産という供給要因によって起きたが、原油以外の銅先物価格など、商品市況の多くはほぼ横ばいで推移している。2022年末から製造業の調整局面が続いている中で、川上の価格上昇をきっかけに、アメリカでのインフレが再加速する可能性は低い。

　今後のインフレを考えるうえでは、原油価格上昇という外的要因よりも、アメリカ国内の経済やインフレ動向の趨勢がより大きく影響する。 すでに、これまでの利上げによる長期金利上昇の影響によって、同国では経済活動をより抑制するフェーズ(段階)に入っている。

　先述の通り、すでに6月からはコアインフレ率は落ち着きつつある。これまでFRBの政策金利引き上げは急ピッチだったが、インフレが程よく調整されるか否かが、同国株式市場の先行きを考えるうえでは最も重要である。

　そして、インフレが制御されている中で起きている長期金利の上昇は、経済成長率が高まっていることを意味する。長期金利の上昇をそう位置付ければ、2023年に反発して推移する株式市場のトレンドを変える可能性は低い。安定的な経済成長が崩れずに、世界的な株高と金利上昇が両立する状況は、2024年にかけて続くのではないか。

(本稿で示された内容や意見は筆者個人によるもので、所属する機関の見解を示すものではありません。当記事は「会社四季報オンライン」にも掲載しています)

村上 尚己 :エコノミスト