인도의 폭발적인 수요. 2022년 인도가 Re-Rating 견인할 것
효성티앤씨의 인도 스판덱스 Capa는 1.8만톤/년으로 전사 Capa의 7%지만 이익 비중은 이를 상회한다. 이는 높은 이익률 덕분이다. 2019년 말에 완공되어 2년 된 법인의 이익 률이 여타 법인 대비 높은 것은 매우 이례적이다. 이는 1) 인도의 폭발적인 수요와 압도적인 M/S에 더해 2) 중국 물량 부담으로부터 자유롭기 때문이다. 우선 인도의 스판덱스 수요는 폭발적으로 늘어나는 것으로 판단된다. 이는 4.4억명에 달하는 밀레니얼 세대의 애슬레져에 대한 관심과 이에 따른 나이키, 아디다스 등 주요 브랜드의 공격적인 매장 확대 만으로도 짐작할 수 있다. 중장기적으로 도시화율 상승, 가계 소득 증가는 시장 성장의 기반이다. 효성티앤씨는 압도적인 점유율(M/S 60%)로 폭발적인 수요 성장의 수혜를 직접적으로 누리고 있다. 높은 M/S는 중국에 대한 인도의 폭탄 관세에 기인한다. 현재 중국산에 부과되는 관세는 3$/kg로 현재 스판덱스 가격 10$/kg 내외 감안 시 실질적으로 중국 메이 져들의 인도 진출은 불가능하다. 효성티앤씨는 2022년 하반기 추가 증설 1.5만톤/년을 통해 인도 내 M/S를 더욱 공고히 가져갈 계획이다. 2022~23년 전사 이익에서 차지하는 인도법인 이익 비중이 20% 내외로 상승할 것으로 예상되는데, 이는 중장기 Valuation 재평가로 이어질 것이다.
4Q21 영업이익 컨센 대비 21% 상회 전망
4Q21 영업이익은 4,008억원(QoQ -8%, YoY +208%)으로 컨센을 21% 상회하는 서프라이즈가 예상된다. 터키 1.5만톤 증설, PTMEG-BDO 마진 호조 등 영향이다. 2022년 영업이 익은 보수적 가정으로 8,410억원을 추정하나, 터키 1.5만톤(2021년 8월 가동), 중국 닝샤 3.6만톤(2021년 11월 가동), 브라질 9천톤(2022년 1월), 인도 1.5만톤(2022년 7월) 등신규 설비 가동을 감안 시 추가 상향될 가능성이 높다.
인도의 성장을 감안하면 PER 2.5배는 절대 저평가
BUY, TP 90만원을 유지한다. 인도의 구조적 성장의 직접적 수혜를 감안 시 2021년 PER 2.5배, PBR 1.5배(ROE 85%)는절대 저평가다. 2022년에 대한 보수적 실적 가정으로도 PER 4.4배, PBR 1.1배에 불과하다.
하나 윤재성
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