10/20 증권사 리포트 요약(삼성에스디에스,현대모비스,LG이노텍,엔씨소프트,GS건설,현대엘리베이터,CJ CGV,SK네트웍스,S&T모티브,일진홀딩스,아스트 등)

[투자의정석]

삼성에스디에스(018260)
3Q15 Preview: 3분기 영업이익 전분기 대비 14.4% 감소 예상 - 한국투자증권

3분분기 영업이익 시장 컨센서스보다 14% 낮은 1,401억원 예상
3분기 삼성SDS 매출은 2조 1,160억원, 영업이익은 1,401억원으로 추정한다. IT서비스 컨설
팅/SI 부문과 물류BPO 부문의 매출 증가로 전체 매출은 전분기 대비 8% 증가하지만, 이익률
이 높은 IT서비스 아웃소싱 부문이 전분기 대비 매출 감소하면서 영업이익은 전분기 대비
14.4% 감소할 것으로 예상된다. 우리의 영업이익 추정은 시장 컨센서스 1,600억원보다 14%
낮다.

전분기에 일시적으로 상승했던 IT서비스 아웃소싱 부문의 매출 감소 영향
3분기 아웃소싱 부문 매출은 IT서비스 시장이 전반적으로 위축된 가운데 2분기의 신규 매출
효과가 감소하면서 전분기 대비 7.2% 감소할 것으로 예상된다. 3분기 아웃소싱 부문 영업이
익은 2분기 1,829억원에서 25% 감소한 1,368억원으로 추정한다. 아웃소싱 부문 매출은 상
암 데이터센터 개관과 관계사들의 재해방지 시스템 구축으로 2분기에 일시적으로 상승했다.
3분기 아웃소싱 부문은 수원과 과천에 있던 금융 계열사들의 데이터를 상암 데이터센터로 이
전하고 효율화하는데 집중했으며, 유지 보수 이외의 추가 매출은 크지 않을 것으로 추정한다.

물류BPO는 북미, 유럽지역 판매물류를 중심으로 매출 성장 지속할 전망
3분기 물류BPO 부문은 삼성전자 스마트폰 출하량 증가의 영향으로 전분기 대비 30.4% 증가
한 7,940억원 매출을 예상한다. 물류BPO 부문은 항공 운송 비중이 높을수록 매출이 상승하
는 구조로, 타 제품군 대비 삼성전자 휴대전화의 매출 기여도가 높다. 삼성SDS는 침투율이
상대적으로 낮은 북미유럽 지역 판매물류를 중심으로 투자를 확대하고 있다. 삼성SDS 물류
BPO 부문은 연평균 20% 수준의 매출 성장을 지속하면서 2018년까지 삼성전자 해외 물류 대
부분을 담당할 것으로 전망한다.

4분기 전부문 실적 개선 전망, 목표주가 32만원 유지
3분기 실적추정을 반영해 2015년 매출과 영업이익 연간 추정치를 기존 대비 1.2%, 6.7% 하
향한다. 다만 4분기 이후 IT서비스와 물류BPO 양대 부문에서의 매출 반등을 전망하며 매수
의견과 목표주가 32만원을 유지한다. 목표주가는 2016년 예상 EV/EBITDA의 20.3배다. IT
서비스 부문에서 공공부문 대기업 참여 제한으로 인한 매출 감소분은 대부분 반영됐다. 상암
데이터센터의 계약처가 확대되고, 연말로 갈수록 매출인식이 증가하는 사업의 특성이 반영되
면서 4분기 이후 실적 반등이 예상된다. 물류BPO 부문은 삼성전자 스마트폰의 출하량이 유
지되고 블랙프라이데이로 인한 물동량 증가가 반영되면서 4분기에도 매출 성장을 지속할 것
으로 전망한다.

현대모비스 (012330)
실적과 밸류에이션 동시개선 기대 - KDB대우증권

3Q15 Preview: 조업부진으로 YoY, QoQ 영업이익 감소
2015년 3분기 매출액과 영업이익은 각각 8.25조원, 6,279억원을 기록할 것으로 예상된다.
영업이익은 전년동기 및 전분기 대비 감소한 수준이 될 전망이다. 영업이익 부진의 주된 요
인은 다음과 같다.
1) 현지 경기부진과 수요침체로 인해 중국공장 가동이 크게 위축됐다.
2) 3분기 전반적으로 글로벌 조업과 선적작업 등이 약세를 띄는 계절적 요인이 반영됐다.
3) 원화약세(원/달러 상승)는 긍정적이었지만 기타 통화약세 등 불안정이 확대돼 부품제조
부문 채산성 등에 부정적 영향도 동시에 반영된 것으로 추정된다.

사업부문별로는 A/S 영업이익이 전년동기 대비 6.6% 증가했고, 영업이익률은 1%P 개선된
것으로 추정된다. 매출성장 둔화추세가 유지됐지만 원화약세에 힘입어 수익성은 개선된 것
으로 보인다. 부품제조 부문 영업이익은 전년동기 및 전분기 대비 각각 29.3%, 15.5% 감소
하는 부진을 보일 전망이다.

4Q15/2016전망: 1) 중국의 빠른 회복, 2) 환율여건 개선으로 긍정적 전환
현대기아차의 중국공장 가동이 9월중 정상 수준에 근접하는 등 빠른 회복세를 보였다. 3분
기 평균 가동률은 부진했지만 긍정적 방향전환이 빠르게 일어났다고 볼 수 있다. 4분기 중
1) 소형차 취득세 인하혜택 적용 등 시장수요 부양에 긍정적인 영향과 2) 현대기아차의 신
차공급 확대에 힘입어 동사의 중국 풀가동 상태 회복이 가능할 전망이다.

4분기 현대차 등의 핵심시장 판매 개선과 글로벌 출고 호조 등을 감안할 때 동사의 부품제
조 글로벌 영업실적은 기존 우려 대비 호전세를 보일 전망이다. A/S는 원화약세와 QoQ 매
출개선 효과에 힘입어 22%에 근접하는 양호한 영업이익률을 기록할 것으로 예상된다. 4분
기 연결 영업이익은 QoQ 26% 증가한 7,903억원을 기록해 뚜렷한 회복을 보일 전망이다.
2016년 연결 영업이익은 16%의 두자리수 성장세를 보일 전망이다. 원화약세 등 환율여건
의 긍정적 변화와 완성차의 글로벌 신차판매 호전에 따른 수익성 개선이 예상된다.

목표주가 285,000원으로 16% 상향조정, 매수유지
12개월 목표주가를 종전 246,000원에서 285,000원으로 16% 상향조정하고 매수의견을 유
지한다. 1) 환율여건 개선, 2) 신차생산 호조에 따른 제품믹스 개선, 3) 중국 가동정상화 등
을 감안해 2016년 영업이익 전망을 종전 대비 7.3% 상향조정했다. 목표 PER는 종전 7.8
배에서 9배로 14% 높여 적용했다. 현대기아차 등 완성차 밸류에이션 상향을 감안하고, 동
사 자사주매입 등 주주가치부양의 전향적 관점을 높게 평가할 수 있다고 본다.

LG이노텍 (011070)
3Q15 부진하지만 4Q15 개선 가능 - 하나금융투자

3Q15 Preview: 영업이익 637억원으로 컨센서스에 부합
LG이노텍의 15년 3분기 매출액은 1조 6,316억원(YoY -1%,
QoQ +13%), 영업이익은 637억원(YoY -38%, QoQ +30%)으
로 하향중인 컨센서스에 부합할 것으로 전망한다. 영업이익의
하향조정은 LED의 적자폭이 기존 전망치보다 확대되었을 것
으로 추정하기 때문이다. 광학솔루션의 영업이익은 전년동기
대비 30% 증가해 전사 실적을 견인할 것으로 추정된다.

2011년과 2014년 이후 LG이노텍은 다르다
지난 수년간 LG이노텍의 실적에 악영향을 미치고 있는
LED 사업부는 2013년 영업손실 1,611억원에서 2014년 영
업손실 892억원으로 축소되었다. 감가상각비 축소가 본격화
되는 2015년과 2016년에 추가적인 적자폭 축소와 손익분기
점 도달을 기대했던 것이 사실이다. 하지만 2015년 적자폭
은 전년보다 확대, 2016년도 영업손실 793억원을 기록할 전
망이다. 2011년은 LED의 공급과잉에 의한 전년대비 적자전
환으로 영업손실이 1,732억원에 달해 투자심리가 극도로 약
화되었다. 광학솔루션과 Cash Cow 역할의 기판소재 사업부
의 영업이익 역시 미미했던 구간이었다. 현재 주가는 LED
사업부의 악재가 극대화된 2011년 당시의 PBR 1.0~1.1배
구간으로 하방경직성을 확보했다고 판단한다.

투자의견 ‘BUY’, 목표주가 148,000원 유지
LG이노텍에 대한 투자의견 ‘BUY’와 목표주가 148,000원을
유지한다. 1) LG이노텍의 현재 주가는 LED 사업부 우려가 과
도하게 반영되었다는 판단이다. 2011년 LED 사업부의 적자전
환 충격 시에도 PBR 1.0~1.1배가 저점이었던 것을 상기할 필
요가 있다. 2) 15년 4분기 실적 개선 가시성이 높다고 판단한
다. 북미 거래선 효과를 온전히 누리게 되어 광학솔루션 사업부
의 영업이익은 전분기대비 29% 증가한 569억원을 전망한다. 3)
2016년 영업이익 3,130억원으로 전년대비 23% 증익할 것으로
추정한다. LED사업부의 감가상각비가 500억원 내외 축소되어
수익성 개선을 견인할 전망이다. 4) 차량부품의 매출은 9,532억
원으로 전사에서 차지하는 비중이 15%에 달해 향후 장기 성장
아이템을 확보했다는 점에서 긍정적이다.

엔씨소프트 (036570)
리니지는 ‘좀비’ 혹은 노령화 수혜주 - KDB대우증권

3분기 예상보다 견고한 ‘리니지’ 매출액 전망
‘리니지’는 부분유료화 판매 이벤트의 공백에도 불구하고 3분기 견조한 매출액을 기록할 것
으로 기대된다. 전 기간에 걸쳐 실적에 반영되는 부분유료화 이벤트가 3분기에는 없었다.
리니지 3분기 매출액은 전년보다 5.1% 증가한 720억원, 2015년 매출액은 전년보다
14.6% 늘어난 3,015억원으로 전망된다. 리니지는 1998년에 출시되어 20년이 되어가는 게
임이지만, 견조한 사용자 지표와 함께 <그림 1>에서처럼 ARPU도 상승하고 있다.
<그림 4>처럼 리니지는 50대(22%)를 포함하여, 구매력 높은 30대 이상 게이머가 전체 게
이머의 74%를 차지하고 있다. 더 이상의 경쟁게임 출현이 없는 상황에서 지난 10월 14일
7년만에 있었던 업데이트 등을 통해 사용자 이탈도 제한적이다.

2016년 게임 시장의 키워드는 ‘IP(지적재산권)’ 가치 재평가
최근 1년 간 업종 내 가장 높은 초과상승률을 기록하는 게임 기업은 미국의 EA(FIFA,
NBA 등 주요 스포츠 IP 보유)와 ‘슈퍼마리오’ 캐릭터로 유명한 일본의 닌텐도이다. 닌텐도
는 2015년 3월 모바일게임산업 진출 계획을 발표한 이후 PER이 60배를 상회하고 있다.
새로 출시되는 게임들 중 많은 수가 게임성 차별화보다 친숙한 캐릭터, 익숙한 스토리라인
을 통해 손쉽게 흥행에 성공하고 있다. 이와 관련해 동사에서는 4분기 ‘길드워2 확장팩’(미
국/유럽 10월 23일 상용화)과 ‘중국 블소 모바일’(텐센트 퍼블리싱)이 출시될 예정이다.
2016년에는 ‘MXM’(한국/중국 출시 PC게임), ‘리니지 모바일(자체 개발)’, ‘리니지2 모바일
(국내 넷마블, 중국 스네일 개발), ‘아이온 모바일(자체 개발) 출시와 함께 대작 ‘리니지 이
터널’의 베타 테스트가 시작될 것으로 예상한다.

현 배당수익률 1.8%, ‘매수’ 의견과 목표주가 27만원 유지
‘매수’ 투자의견과 목표주가 27만원을 유지한다. 3분기 실적 발표를 통해 여전히 견고한 리
니지의 안정적인 현금창출력이 재평가될 전망이다. 2015년과 2016년 EPS 전망치는 이전
전망치 대비 각각 16.4%, 16% 하향 조정하였다. 길드워2 확장팩과 리니지 이터널 등 신규
게임 매출 인식 시점을 전보다 보수적으로 가정하였다.

2016년과 2017년에 걸쳐서 동사 IP를 활용한 모바일게임들과 멀티 플랫폼 체제에 기반한
대작 신규 게임 출시가 이어질 가능성이 높다. 글로벌 게임업종에서 게이머에게 친숙한 IP
보유 여부가 게임 기업 Valuation 프리미엄의 근거가 되고 있다.
2014년과 같은 주당배당금(3,430원)을 가정하면 현주가 배당수익률은 1.8% 수준이다. 이
러한 높은 배당수익률이 주가의 하방 경직성을 만들어 줄 것으로 기대된다.

GS건설 (006360.KS)

절치부심으로 턴어라운드를 만들다 - NH투자증권

2016년부터 본격적인 턴어라운드가 예상되는 GS건설에 대해 투자의견 Buy와 목표
주가 40,000원으로 커버리지 재개. 2013년 해외부문 손실로 감춰졌던 동사의 가치가
실적 회복과 함께 본격적으로 부각될 것으로 판단

GS건설에 대해 투자의견 Buy, 목표주가 40,000원로 커버리지 재개
− GS건설에 대해 투자의견 Buy와 목표주가 40,000원 제시. Buy를 제시하는 것은
2016년부터 본격적인 턴어라운드가 시작되기 때문. 1) 2016년 주택 매출이 3.5조원
(+79.7% y-y)으로 크게 증가하면서 실적 개선을 이끌고, 2) 그동안 동사 주가 할인
요인이었던 재무리스크가 파르나스호텔 매각과 주택시장 개선으로 완화되며, 3) 해
외부문 손실 불확실성도 2016년 상반기 이후에는 빠르게 해소될 것으로 판단

− 2013년 해외부문 실적 악화로 감춰졌던 동사 가치가 2016년부터 실적 회복과 함께
본격적으로 나타날 전망. 동사의 주요 가치는 1) 주택브랜드 가치, 2) 디벨로퍼 역량,
3) 베트남 사업가치, 4) GS계열사와의 시너지로 향후 실적 성장에 큰 역할을 담당할
것으로 판단

SWOT 분석을 통해 본 GS건설 – 장점과 기회요인이 더 큰 것으로 판단
− GS건설의 장점(Strength)은 강력한 주택브랜드, 뛰어난 디벨로퍼 역량, 높은 정유플
랜트 시공 능력, 계열사 플랜트 시너지이고, 약점(Weakness)은 상대적 열위인 토목,
고비용 구조, 과도한 쏠림으로 판단. 향후 동사의 기회요인(Opportunities)은 재건축,
재개발 시장 확대, 디벨로퍼 중심의 건축 시장 전환, 글로벌 플랜트업체 실적 악화에
따른 경쟁 완화, 베트남 경제성장률 회복이고, 위협요인(Threats)은 중국, 인도업체
의 해외시장 진출, 주택 저성장 국면, 유가 하락에 따른 발주 감소로 판단

− 현 건설업 국면에서는 동사의 장점과 기회요인이 단점과 위협요인에 비해 더 큰 것
으로 판단. 이번 분석을 통해 1) 여러 위협 요인에 직면해 있지만, 긍정적 환경 요인
을 통해 국내외 어려운 국면에서 탈피하고 있고, 2) 건설 경쟁 우위를 통해 변화하는
시장(디벨로퍼 중심 시장)에 능동적으로 대처할 수 있으며, 3)장기적으로 충분한 기
업 가치 상승이 가능할 것으로 판단

현대엘리베이터 (017800)

전환사채 발행 등 자금조달 방안 검토 중 - 현대증권

동사는 전일 전환사채 발행을 포함한 다양한 자금조달 방안을 검토 중에 있다고 공시함. 차입금상환 압박이나 대규모 설비투자 등이 요구되지 않는 상황에서 잇따라 자금조달을 진행하는 것은 투자자들의 불필요한 오해와 우려를 유발할 수 있다는 것이 당사의 판단. 본격적인 투자시점은 추가적인 자금조달의 내용과 규모, 그에 따른 주가 희석률 등이 확인된 이후로 미루는 것이 바람직할 것으로 판단됨.

1. 전환사채 발행 등 자금조달 방안 검토 중
전일 풍문 또는 보도에 대한 답변공시 통해 밝혀…
- 동사는 전일 지난주 금요일에 있었던 전환사채 발행 추진설에 대한 조회공시 답변을 통해 “운영자금 조달 등의 목적으로 전환사채 발행을 포함한 다양한 자금조달 방안을 검토 중에 있으나 현재까지 구체적으로 확정된 사항은 없다”고 공시
- 또한 동건과 관련하여 “구체적인 사항이 확정되는 시점 또는 1개월 이내 재공시 하겠다”고 밝힘

불요불급한 자금조달의 반복은 투자자 불안만 가중시킬 가능성
- 동사는 올해 7월 유상증자를 통해 2,775억원의 자금을 조달한 바 있음
- 2분기 말, 동사의 보유현금(현금등가물 포함)이 약 1,750억원이었음을 감안하면 3분기 중의 차입금 상환 및 설비투자 등을 감안해도 3분기 말 시점 보유현금은 3,000억원을 상회할 것으로 추정
- 차입금상환 압박이나 대규모 설비투자 등이 요구되지 않는 상황에서 CB 등을 통해 추가적인 자금조달을 진행하는 것은 투자자들의 불필요한 오해와 우려를 유발할 수 있음

2. 본업은 안정적
주택 신규분양 증가로 영업기반 안정적
- 올해 연간 신규분양 물량은 지난해 대비 36% 이상 증가한 약 45만세대에 이를 것으로 전망됨
- 실제로 올해 9월까지의 신규분양 물량은 이미 33만 가구를 넘어서고 있고, 10월 중 분양(예정포함) 물량도 10만 가구에 육박하는 상황임
- 아파트 신규분양 증가는 1~2년의 시차를 두고 엘리베이터 수요 증가로 연결된다는 점을 감안하면, 최소 2017년까지는 안정적인 실적 성장세가 이어질 전망임

3분기 실적도 컨센서스 부합할 전망
- 3분기 매출액과 영업이익은 각각 3,782억원(YoY +9.0%), 영업이익 426억원(YoY -0.5%), 영업이익률 11.3%를 기록해 컨센서스에 부합할 전망
- 세전이익과 순이익은 현대상선이 원/달러 환율상승의 영향으로 영업외수지가 크게 개선되면서 동사 지분법이익 증가로 이어져 컨센서스를 크게 상회할 전망임(현대상선으로부터의 3분기 지분법이익 200억원 수준으로 추정에 반영)

CJ CGV (079160)
IMAX China 상장과 중국 CGV - 유안타증권

중국 영화관 인프라, 당분간 공급부족 상태 지속 중국의 영화관 상영관은 2014년 5,813개, 스크린수는
2.4만개 도달. 스크린 1개당 인구수는 5.6만명 수준으로 하락. 한국의 스크린 1개당 인구수가 2014년 2.2만명을 기록한 점을 감안하면, 중국의 스크린수는 산술적으로 2.5배 가량 증가할 여력이 있음. EntGroup의 전망과 같이, 중국의 스크린수가 매년 연평균 18.2%씩 증가한다고 가정하면, 중국의 스크린 1개당 인구수는 2019~2020년 한국과 비슷한 수준으로 하락 가능. 하지만, 우리는 중국 영화관 인프라 건설이 2020년 이후에도 수년간 지속될 수 있다는 판단. 이는 2014년 중국의 영화관당 스크린수가 4.2개에 불과해 한국의 6.4개 대비 낮은 수준이기 때문. 원선제 전국도입(2002년) 이전만 하더라도, 중국의 영화관들은 주로 단관 중심이었음. 향후, 단관 영화관의 멀티플렉스 전환수요까지 고려시, 중국의 영화관 건설붐은 당분간 지속될 것

중국 CGV, 중국 상위권 영화관 사업자 중국 CGV는 2014년 중국 상영관 M/S 2.0%를 기록해 중국 8위
사업자로 도약. 압도적인 업계 1위社인 완다(2014년 M/S 14.3%)를 제외하면, 중국의 2~8위 사업자의 M/S는
2~5.5% 로 비슷한 수준. 현재, 출점속도가 가장 빠른 영화관은 완다, 싱메이, CGV 정도인 것으로 파악되고 있어
중국 CGV의 추가적인 M/S 상승 기대

중국 상영관들을 점포별로 분석해보면, 2014년에 연간 매출액 161만달러(약 17억원)를 하회한 점포는 전체 점포의 80.2%를 차지.[그림24] 사실상, 절대 다수의 점포들이 이익을 내기 어려운 수준의 매출액 Level에 머물러 있는 것으로 추정. 반면, 완다의 2014년 점포당 매출액은 약 48억원으로 중국 內 최상위권. 중국 CGV의 2014년 점포당 매출액도 29억원(연결대상 점포 21억원, JV 점포 47억원)으로 높은 수준

중국 CGV, IMAX 스크린 확장의 시사점 중국 CGV는 2015년 6월말 기준으로 전체 47개 점포 가운데
19개 점포에 IMAX 스크린 보유. 현재, 중국 CGV는 IMAX China와 56개의 IMAX 스크린을 추가적으로 설치하
는 내용의 계약 체결 상태.[표16] 중국 CGV가 기확보한 사이트(건설 완료 + 건설 예정)가 150~155개 수준이라
는 점을 고려하면, 향후 중국 CGV는 2개점 출점당 1개의 IMAX 스크린을 설치할 것으로 추정. 이는 중국 CGV의
미래 상영관 건설 예정부지들이 대형 쇼핑몰 중심의 좋은 입지조건이라는 점을 시사. 또한, IMAX의 스크린당 매출액이 중국 평균 대비 5.4배나 높은 점도 긍정적.[그림27] 결론적으로, 중국 CGV는 프리미엄 상영관의 장점과 좋은 입지조건을 지속적으로 유지하면서 중국 영화시장의 고성장 수혜를 입게 될 것으로 판단

SK네트웍스 (001740)
실적보다는 불확실 해소가 관건 - 신한금융투자

3분기 영업이익 578억원(+9.4% YoY)으로 컨센서스 부합 예상
3분기 영업이익은 578억원(+9.4% YoY)으로 컨센서스 587억원에 부합할 전
망이다. 휴대폰 유통과 SM(렌터카 등)은 휴대폰 마케팅 비용 감소, 중고차 매
각 대수 증가로 수익성 개선이 기대된다. 주유소는 경쟁 완화로 이익이 안정적
으로 유지된다. 트레이딩, 패션, 워커힐(면세점 등)은 일시적인 중동향 철강 물
량 감소, 메르스 영향 등으로 실적 부진이 예상된다.

4분기 영업이익 1,031억원(+66% YoY), 2016년 영업이익 2,643억원(+15%) 전망
4분기 영업이익은 전년동기 대비 66.2% 증가한 1,031억원으로 실적 개선세가
지속될 전망이다. 사업부문 전반적으로 영업이익 개선이 예상된다. 휴대폰 마케
팅 비용 감소, 중고차 매각 대수 증가, 중동향 철강 수출 재개, 메르스 영향 탈
피 등이 예상된다.

2016년 영업이익은 2,643억원으로 전년 대비 15.4% 증가하며 안정적인 실적
개선세가 지속될 전망이다. 휴대폰 유통 및 주유소는 총 2,200~2,300억원의
안정적인 영업이익(공통비용 제외)이 유지된다. 중동향 철강 매출 확대, 신규
패션 브랜드 출시 등에 따른 트레이딩, 패션 부문의 실적 개선이 기대된다. SM
은 중고차 매각 대수 증가, 수입차 정비시장 진출 등으로 수익성 개선이 예상된
다. 워커힐은 중국인 입국자수 증가, 면세점 리노베이션(면적 1,200평 →
3,000평) 등으로 매출 성장세 본격화가 기대된다.

투자의견 '매수', 목표주가는 10,000원 유지
투자의견 '매수', 목표주가 10,000원을 유지한다. 11월 워커힐 면세점 특허권
갱신, 신규 동대문 면세점 특허권 취득, 명품 브랜드 입점 여부 등 불확실성이
존재한다. 2016년 이후 실적 개선의 주 요인이 면세점인 점을 고려하면, 주가
향방은 실적보다 불확실성 해소에 달려 있다. 면세점 리노베이션 마무리, 독과
점 이슈 미부각 등을 감안시 워커힐의 특허권 갱신은 가능하다.

S&T모티브 (064960)
제품 Mix의 긍정적 진화 지속 - 하나금융투자

2018년까지 고성장 지속될 전망
S&T모티브에 대한 투자의견 BUY와 목표주가 7.6만원을 유
지한다. 3분기 실적이 양호한 흐름을 지속할 전망인 가운데,
GM 중국/미국 법인에 대한 엔진/변속기 오일펌프의 공급과
현대/기아에 대한 DCT/친환경차 모터의 납품, 그리고 추가
아이템의 수주흐름 등을 감안할 때 2018년까지 고성장이 지
속될 것으로 보인다. 업종 내 상대적으로 높은 Valuation을
보여주고 있지만, 높은 성장성/수익성/고객다변화 등이
Premium의 근거가 되고 있다.

3Q15 Preview: 영업이익률 9.8% 전망
3분기 매출액/영업이익은 8%/55% (YoY) 증가한 2,926억원
/286억원(OPM 9.8%, +3.0%p)으로 전망한다. GM향 엔진 오
일펌프와 변속기 오일펌프, 현대/기아향 DCT 모터 공급이 지
속되면서 외형/수익성 모두 전년 동기대비 크게 개선된 추세
가 이어질 것으로 보인다. 연결 자회사인 S&TC도 수출 비중
이 높아 원/달러 환율상승의 수혜로 양호한 외형이 기대된다.
다만, 계절적 비수기와 더불어 3분기로 예정되었던 방산물량
납품이 4분기로 지연되면서 2분기 대비로는 이익률이 소폭
하락할 전망이다. 참고로, S&T모티브는 중국 비중이 10% 미
만이고, 금년 상해GM향 신규 아이템의 납품이 시작된 영향
이 크기 때문에 최근 중국 완성차의 출하둔화 영향이 크지 않
다.

2018년까지 신규 납품/수주 풍부
2014년부터 GM향 변속기/엔진 오일펌프 납품이 시작되면서
성장성이 제고된 가운데, 금년 하반기부터는 GM의 신형
Spark에 계기판 공급이 추가될 것이다. 2016년부터는 중국
장안기차에 Shock Absorber를 납품할 예정이고, 2017년 이
후에도 상해/북미 GM으로의 가변형 엔진 오일펌프와 변속기
오일 펌프를 추가 수주했다. 일본 닛산차 계열의 공조시스템
회사인 Calsonic Kansei로는 HVAC 제어장치도 추가된다. 현
대/기아에게는 기존 납품 중인 DCT 모터에 대한 추가 물량
을 공급할 예정이고, 2017년부터는 신규로 계기판 납품도 시
작된다. 친환경차 관련 모터의 성장도 예상된다. 2016년 현
대/기아가 하이브리드/전기차 전용 모델을 출시할 예정인데,
관련하여 HSG(Hybrid Starter&Generator) 모터와 구동
(Traction) 모터를 공급하고 있어 관련 매출액이 증가할 전망
이다. GM 전기차 모델인 Bolt에도 E-Pump 모터를 공급한
다. 상대적으로 고부가인 파워트레인/친환경차 모터의 비중
이 상승하면서 외형/수익성에 긍정적인 영향이 기대된다.

일진홀딩스 (015860)
작년보다 올해, 올해보다 내년이 더 좋다 - 하나금융투자

알피니언 뿐만 아니라 일진다이아도 폭발적 이익 성장
연초 7천원 내외였던 주가가 지난 8월 중순 17,000원대까지
상승한 이후 25% 가까이 조정을 받았다. 단기간 주가의 변
동성은 심화되었으나, 그룹의 실적 개선 방향성에는 변함이
없다. 홀딩스의 올해 지배순익은 209억원으로 전년 대비
54.1% 증가가 예상된다. 이는 일진다이아 및 알피니언의 폭
발적 순익 성장에 기인한다. (각 +180.2%, +114.1% 증가
추정) 내년에도 실적 성장세는 이어질 전망인데, 먼저 다이아
의 100% 자회사인 일진복합소재의 매출 성장과 흑자 전환에
따른 실적 개선은 내년 홀딩스의 37.2% 순익 성장을 견인할
것이다. 또한 알피니언은 초음파 진단기 매출 성장과
HIFU(초음파 치료기) 매출 본격화로 인해 106.8% 순익 성
장이 예상된다. ‘16년 홀딩스 순익은 62.7% 증가가 예상되
며, 다이아와 알피니언의 지배순익 기여도는 각 26.6%,
49.3%로 일진전기 24.0%를 상회할 전망이다.

3분기 영업익 87억원(YoY +78.5%),
지배순익 17억원(YoY 흑자전환) 예상
홀딩스는 2분기와 4분기에 실적이 집중되는 계절성을 갖고
있다. 전기와 알피니언은 예산 집행에 따른 4분기 실적 증가
경향이 뚜렷하고, 다이아 또한 2/4분기 가동률이 높기 때문
이다. 올 3분기는 전년 대비 다이아 및 알피니언의 실적 개
선에 근거한 지배순익 흑자전환을 예상한다. 추세적인 매출
성장과 수익성 개선을 시현중인 일진복합소재와 알피니언의
실적 레벨업은 올 3분기, 4분기 지속될 것으로 본다. 특히, 4
분기에는 알피니언의 실적 성장 영향에 따른 지배순익 141
억원(YoY +72.6%)을 달성할 것으로 추정된다.

투자의견 BUY, 목표가 2.2만원 유지
투자의견 BUY 및 목표주가 2.2만원을 유지한다. 기존 추정
치 대비 일진다이아의 실적 상향요인이 존재하고, 알피니언의
실적 성장 역시 시간의 문제라 평가한다. 기존 초음파 진단기
대비 판매 단가 및 수익성이 월등한 HIFU의 매출 또한 이제
막 시작이라는 점에서 향후 추가 매출 뉴스와 수출을 위한
CE 인증시 주가 모멘텀으로 작용할 것이다.

아스트 (067390.KQ)

이륙 준비 완료! - NH투자증권

아스트의 주력 제품인 Section48(꼬리동체) 생산효율 개선에 따른 작업시간(Man
hour) 단축으로 영업이익 증가세 지속. 2015년 4분기부터 2016년 상반기까지 7,000
억원의 규모의 신규 수주도 기대. 높은 수주잔고를 바탕으로 외형성장 가속화될 전망

생산능력 확대, 생산 효율성 개선으로 외형성장 본격화
− 동사의 주력 제품인 Section48(꼬리동체) 2015년 영업이익 창출. 작업시간 단축에
따른 고정비 부담 감소로 2016년에도 수익성 개선 지속될 것. Section48의 영업이
익률은 2015년 3.1%에서 2016년 10.9%까지 상승 추정
− 동사는 늘어난 수주잔고에 대응하기 위해 아웃소싱을 통한 생산능력 확보를 진행하
고 있음. 오르비텍 지분을 인수하여 Bulkhead(동체격벽) 제품 아웃소싱. 향후 아웃
소싱 파트너를 추가적으로 확보하여 생산 능력 확충할 것으로 기대
− ‘15년 영업이익 39억원으로 턴어라운드. ‘16년 매출 1,225억원 (+38.4% y-y), 영업
이익 119억원(+203.4% y-y, 영업이익률 9.7%), ‘17년 매출 1,562억원(+27.5% yy),
영업이익 199억원(+67.9% y-y, 영업이익률 12.8%) 실적성장 가속화될 전망

수주 확대 기대
− 2015년 4분기부터 2016년 상반기까지 군용기 도입으로 인한 절충교역 참여와 중
국, 캐나다 등 완제기 제작사에서 신규수주가 기대되어 총 7,000억원 규모의 대규모
수주가 예상됨
− 동사는 보잉의 핵심 부품 업체인 Spirit에 ‘Platinum Supplier’로 선정되면서 기술력
을 인정받은 바 있음. Spirit의 Vendor 축소에 따른 제품군 다변화도 가능

투자의견 Buy, 목표주가 33,000원으로 커버리지 개시
− 당사는 아스트에 대해 투자의견 Buy, 목표주가 33,000원을 제시. 목표주가는 잔여
이익모델(RIM)로 산정. 목표주가는 2016년 기준 PER 62.4배, PBR 8.1배, 2017년
기준 PER 32.1배, PBR 6.5배 수준
− 견조한 민항기 수요를 바탕으로 외형 성장 지속될 전망. 수익성 개선도 가속화되면
서 밸류에이션 부담도 빠르게 완화될 전망.

삼화콘덴서(001820.KS)

전기차 빼고도 강한 턴어라운드 존재 - 신영증권

전기차 부품 및 차량 전장 부품이 성장을 견인

제품 믹스 개선에 따른 고부가 제품 비중 확대로 실적이 개선되고 있으며 차량 전장 부품에 사용되는 MLCC와 11월부터 현대모비스에 납품 예정인 전력변환콘덴서 (DC-Link Capacitor) 의 매출 증가가 실적 호전을 이끌 것으로 예상됨

주력 MLCC 사업 3분기부터 턴어라운드

2010년에서 2011년 약 300억 원에 이르는 대규모 증설을 실시한 MLCC 사업이 글로벌 TV 판매 증가율 둔화로 2012년 하반기부터 실적이 악화되어 2014년 약 90억 원에 이르는 적자를 기록하였음. 2013년부터 시작된 동사의 MLCC 고객 다변화 노력이 자동차 전장용, 산업용 부품의 매출 증가로 결실을 나타내 3분기부터 MLCC 사업 흑자전환이 예상됨

3분기 실적 호조 전망

동사의 3분기 실적은 매출액 415억 원 (전년동기대비 +1.5%), 영업이익 18억 원 (전년동기대비 흑자전환)으로 추정됨. 이는 MLCC 사업의 수익성 회복 및 기존의 Cash Cow인 Film Capacitor 사업의 호조에 힘입은 것임. MLCC 사업은 상반기 누적 기준 약 13억 원의 영업손실을 기록한 것으로 추정되나 2015년 연간 기준으로는 손익분기점에 도달할 전망임

매수 투자 의견 및 목표주가 유지

투자 포인트는 1) MLCC 사업의 고객 다변화 노력 가시화에 따른 실적 개선, 2) 2010년~2011년 집행된 설비투자에 따른 감가상각비 부담의 2016년 약 20억 원 추가 경감, 3) 하이브리드 전기차향 전력변환콘덴서 매출 가시화임. 동사에 대한 기존의 매수 투자 의견 및 2016년 EPS에 동종 업계 P/E 평균 13배를 적용하여 산정한 목표주가 14,000원을 유지함

디엔에프 (092070)

2016년에도 매출 및 이익 성장 지속 - 현대증권

3분기 실적: 매출액은 시장 전망 하회, 영업이익은 시장 전망치 부합
2016년에도 매출 및 이익 성장 지속 확실시
DPT 재료, HCDS의 사용량 확대, SOC의 신규 매출 기여가 성장 견인할 전망
투자의견 Buy 유지, 목표주가는 기존 33,000원에서 27,000원으로 하향

3분기 실적: 매출액은 전망 하회, 영업이익은 부합
동사의 3분기 매출액은 전분기 187억원에서 2.8% 감소한
182억원, 영업이익은 전분기 52억원 대비 0.9% 증가한 53억
원 시현. 매출액은 시장 전망치 201억원을 하회했지만, 영업이
익은 시장 전망치에 거의 부합하는 양호한 실적. 동사의 2분기
매출액이 시장 전망치를 하회한 주요 원인은 1) 고객사의 공정
전환에 따른 제품 캐패시터의 변경이 동사 High-K 매출에 일
시적으로 부정적인 영향을 끼쳤고, 2) 주요 고객사의 HCDS
소재에 대한 공급업체 이원화가 3분기 중에 진행되면서
HCDS 매출이 전분기 대비 감소했기 때문. 매출액은 시장 기
대치를 하회했지만 상대적으로 이익률이 좋은 DPT 재료에 대
한 수요가 견조하게 유지된 결과 영업이익률은 전분기 대비 개
선

투자의견 Buy 유지, 목표주가는 27,000원으로 하향
동사에 대한 투자의견 Buy를 유지하고, 목표주가는 기존
33,000원에서 27,000원으로 하향 조정. 투자의견 Buy를 유
지하고 목표주가를 하향 조정한 이유는 1) HCDS의 공급업체
이원화가 진행된다고 할지라도 3D NAND Capa 증설 및 단수
상승에 따른 HCDS 절대 사용량은 지속적으로 증가하여 시장
의 우려만큼 큰 폭의 매출 감소는 없을 전망이기 때문이고, 2)
2015년 4분기부터 본격적으로 SOC가 매출 품목에 추가되면
서 제품 다변화와 매출 증가 효과 기대. 3) 또한, 여전히 2016
년 매출과 이익 성장이 확실시 되기 때문. 2016년 매출과 이익
성장은 DRAM향 DPT 재료 매출의 지속적인 성장, 3D
NAND migration에 따른 HCDS 매출의 증가, 그리고 SOC 매
출의 기여 폭 확대에 의해 견인될 전망. 하향된 목표주가
27,000원은 2015년과 2016년 예상EPS 대비 각각 15.5배와
13.5배 수준

나스미디어(089600)
3Q15 Preview: 비수기는 없다 - 한국투자증권

성수기 같은 비수기 실적
3분기 매출액, 영업이익은 각각 117억원, 29억원으로 예상된다. 이는 전년동기 대비 각각
50%, 20% 증가하는 것이다. 광고산업은 1, 3분기가 전통적 비수기이다. 3분기 실적은 비
수기에도 불구하고 최대 실적을 기록한 2분기(매출액 120억원, 영업이익 30억원)와 유사
한 수준으로 예상된다. 성수기였던 2분기에 이어 모바일, IPTV 부문의 높은 성장이 3분기
에도 지속된 것으로 파악된다. 특히 IPTV 광고는 14년 하반기부터 완판이 이어지고 있는
데 1) 수수료율이 다른 매체 대비 높고, 2) 광고 단가 인상 가능성이 높아 매출 비중이 늘
며 외형성장과 이익률 상승에 기여할 전망이다. 3분기 영업이익률은 2분기(24.7%)와 유사
한 24.6%로 추정된다. 2분기에 이어 3분기에도 신규 인력 충원(15년 35명 vs 14년 17명)
과 대손상각비 증가가 예상되기 때문이다.

뉴미디어로의 이동 가속화 전망
15년 3분기 4대 매체 광고비는 전년동기 대비 5% 감소해 비중은 38%까지 하락한 것으로
추정된다. 이는 세월호 사태로 광고경기가 바닥이었던 14년 3분기 이하이다. 대형 광고주
들의 광고 수요가 4대 매체에서 뉴미디어로 이동 중이기 때문이다. 향후 주요 미디어 기
업들의 뉴미디어 방송 컨텐츠의 제작 및 유통 확대로 뉴미디어 광고산업의 성장이 가속화
될 전망이다. 최근 CJ E&M이 제작한 웹예능인 ‘신서유기’의 누적 조회수가 5천만건 이상
으로 흥행에 성공하며 촉매제로 작용할 전망이다. 1) 막대한 트래픽은 물론 2) 시청자가
컨텐츠를 직접 찾아 시청하는 능동적 미디어 소비패턴을 보이고 있어 대형 광고주의 광고
비 집행에 강한 동기부여(트래픽 측정 및 확실한 광고 타게팅 가능)가 될 전망이다. 대형
광고주 유입으로 뉴미디어 광고산업 성장은 물론 미디어렙 활용이 늘며 나스미디어의 15
년, 16년 뉴미디어 광고산업 침투율은 각각 6.5%, 7.4%로 상승할 전망이다.

매수의견과 목표주가 72,000원 유지
매수의견과 목표주가 72.000원(16년 EPS에 목표 PER 38배 적용)을 유지한다. 단기와 중
장기적 그림이 모두 좋기 때문이다. 1) 3분기 비수기에도 양호한 실적이 예상되는 가운데
4분기 광고산업 최대 성수기에 진입하며 단기 실적 모멘텀이 커질 것으로 예상된다. 2) 4
대 매체에서 뉴미디어로의 광고 수요 이동이 가속화되고 있고, 3) 대형 광고주들의 뉴미디
어 광고 집행 증가로 나스미디어의 침투율이 높아질 전망이다. 광고 산업 내 긍정적 변화
로 14~17년 EPS는 연평균 37% 증가할 전망이다. 3분기 실적에 대한 우려로 주가는 고
점 대비 41% 하락했다. 다만, 우려와는 달리 단기 실적은 양호할 것으로 예상되고 뉴미디
어 광고산업 확장에 따른 성장 스토리가 명확해 저점 매수의 기회로 판단된다.

아이크래프트(052460)
정품 인증 서비스로 매력 인증 - 한국투자증권

회사 소개
05년 코스닥에 상장된 네트워크 솔루션(통신장비 유통 및 시스템 구축) 사업자
15년 4월 BrandSafer라는 위조방지 및 추적 솔루션 출시. BrandSafer는 위변조가 불
가능한 특수 홀로그램을 이용해 스마트폰 정품 인증 및 GPS 기반 추적 시스템을 제공
해주는 서비스
15년 상반기 기준 네트워크 솔루션 관련 용역매출 79.6%, 상품매출 19.9%, 기타 매출
0.5% 차지. 신규사업인 BrandSafer 매출은 15년 3분기부터 반영될 예정

투자포인트
1. Brand Safer 수요 증가로 제 2의 성장기 진입
화장품을 중심으로 BrandSafer 매출은 15년 20억원, 16년 60억원까지 확대될 전망
현재 블랙야크(동진레저/의류), 메디힐(엘앤피/마스크팩), AHC(카버코리아/화장품),
beats by Dr. Dre(CJ E&M/음향기기), 쓰리쎄븐(미용) 등에 상품 공급 중

15년 7월 엘앤피 납품 시작으로 매출(연간 개런티 30억원) 본격적으로 발생. 현재 수
요초과 상태이며 15년 4분기에 추가적인 외주업체가 확보되며 공급 증가로 이어질 것
확장성이 좋아 화장품 외 다양한 고가 품목에서 거래처 확보 시 이익 모멘텀 커질 전망

2. SK브로드밴드와의 신규 계약으로 안정적 매출 확대
네트워크 사업부문 매출액은 15년 614억원에서 16년 719억원까지 늘어날 전망
매출의 60%를 차지하고 있는 것으로 추정되는 KT의 기가 인터넷 투자 확대 수혜
15년 7월 SK브로드밴드를 고객사로 확보하며 안정적 매출 늘어날 전망

3. 실적 전망 및 Valuation
15년 매출액, 영업이익 각각 634억원(+19% YoY), 39억원(+147% YoY) 예상. 단기적
실적 기대감은 낮지만 16년부터 이익 모멘텀 커질 것으로 예상
네트워크 부문의 안정적 매출 확대와 BrandSafer 고객사 및 품목 다변화로 16년 매출
액, 영업이익 각각 779억원(+23% YoY), 74억원(+92% YoY) 예상

특히 1) BrandSafer와 관련된 개발 비용은 11~14년에 반영되었고, 2) BrandSafer 관
련 마케팅을 고객사에서 적극적으로 하고 있어 추가적인 비용 증가 요인은 제한적
고수익성 BrandSafer 매출 증가로 16년 영업이익률은 9.5%로 예상(+3.4%p YoY)
16년 PER은 14.2배 수준. 주요 고객사는 화장품 업체로 구성돼 성장성을 공유하고 있
어 valuation re-rating 예상

아이디스 (143160)
3Q Preview – 우수한 실적 발표 예상, 어닝 시즌 매수해야 - 하나금융투자

매수 의견 유지/TP 25,000원으로 상향, 장/단기 주가 전망 밝아
아이디스에 대한 투자 의견을 매수로 유지한다. 추천 사유는 1.
3분기에 매출 성장과 함께 영업이익률 상승이 나타날 것으로 보
여 2015년 4분기 이후 실적 전망을 밝게 하고 있고, 2. 테크윈
매각 효과로 에스원 내 아이디스 M/S가 상승하는 가운데 싱글
벤더로서 입지가 확고한 KT 텔레캅도 사업 확장에 나서고 있어
국내 매출 당초 예상대로 호조 양상을 지속하고 있으며, 3.
ODM에서 자체 브랜드 체제로의 전환 완료에 따른 관련 마케팅
비용 부담 완화, 북미지역 DVR 재고 손실 처리 완료로 3분기부
터 수익성 개선 효과가 나타나고 있고, 4. CCTV 설치 의무화
지역 확대, CCTV 화질 고도화 추진 등 정부 정책 양호하게 전
개되고 있기 때문이다. 12개월 목표주가는 기존 21,000원에서
25,000원으로 상향 조정한다. TP 산정 시 예상 실적 적용 기간
을 2015년 4분기~2016년 3분기(4Q Forward EPS)로 변경하고
향후 이익 전망치를 소폭 상향 조정 조정했기 때문이다. Target
Multiple은 P/E 15배를 적용하였다.

3분기 연결 영업이익 48억원으로 대폭 호전 예상
아이디스는 2015년 3분기에 연결 기준 매출액 349억원(+22%
YoY, +7% QoQ), 영업이익 48억원(+153% YoY, +17% QoQ)이
예상된다. 2분기에 주춤했던 실적 개선 양상이 3분기에 다시 나
타날 전망인데 실적 호전 사유는 1. 에스원 및 KT텔레캅 매출
이 증가 양상을 지속하였고, 2. 마케팅비용/재고 부담 완화로
수익성이 개선되었기 때문이다. 2분기 12.5% 수준에 머물렀던
아이디스의 영업이익률은 3분기 13.8%로 개선이 예상된다.

향후 실적/재고 감안 시 현 시점 매수 전략 유효
투자 전략상 현 시점에서 아이디스에 대한 매수 강도를 높일 것
을 권한다. 그 이유는 어닝 시즌을 맞이하여 3Q 실적이 우수한
데 이어 4Q 실적도 양호할 전망이며 최근 CCTV 전시회에서의
호평을 감안 시 영국, 미국 지역에서의 신규 NVR/IP카메라 공
급 계약이 곧 성사될 것으로 판단되기 때문이다. 최근 국내 시
장에서의 호황과 더불어 해외에서도 점차 실적 개선 효과가 나
타날 전망이어서 어느 때보다 아이디스에 대한 투자 전망은 밝
다.

코메론 (049430)

3Q15 Preview: 꾸준한 성장이 지속된다! - 하나금융투자

투자의견 Buy, 목표주가 17,600원 유지
코메론에 대해 투자의견 Buy와 목표주가 17,600원을 유지
한다. 코메론의 지난 상반기 실적 성장성이 3분기 또한 이어
질 것으로 기대한다. 이는 ① 미국/해외 줄자 판매 호조, ②
대내외 상황에 따른 원가율 개선으로 하반기뿐 아니라 2016
년 또한 성장이 지속될 것으로 판단한다.

해외 줄자 판매 호조로 고성장
코메론의 2015년 3분기 실적은 매출액 169억원(YoY,
+9.2%), 영업이익 33억원(YoY, +28.9%)를 전망한다. 이는
해외 줄자 판매량 증가에 기인하며, 특히 미국향 매출의 높
은 증가를 기대한다. 전체 해외 매출은 약 10% 이상의 성장
을 전망하며, 꾸준한 국내 매출을 포함하여 연간 약 9% 수
준의 성장이 지속될 것으로 전망한다. 이는 미국 주택경기회
복에 따른 미국 줄자 매출액의 지속적인 증가와 함께 국내
DIY 인구 증가에 따른 매출 증가 또한 기대되기 때문이다.

원가율 개선에 따른 실적 호조 기대
코메론의 상반기 원가율은 전년대비 지속적인 개선이 진행
되었다. 이는 원재료값 하락 및 환율상승에 기인하며, 올해
유가 및 원자재(특수강) 가격 하락과 원화약세에 따른 원가
율 개선이 지속적으로 진행될 것으로 판단한다. 특히, 2분기
GPM은 34.9%, OPM은 18.5%로 각각 전년대비 1.3%p,
2.0%p 개선되었으며 3분기 또한 전년동기 대비 개선된 원
가율을 보여줄 것으로 전망한다. 우호적인 대외환경에 힘입
어 코메론의 2015년 원가율 개선은 지속될 것으로 판단한
다.

2016년 실적은 매출액 752억원, 영업이익 161억원 전망
2016년 매출액은 752억원(YoY, +10.3%), 영업이익 161억
원(YoY, +22.6%)을 전망한다. 2016년 기준 예상 PER은
7.16배로 성장성 감안 시, 글로벌 공구업체 대비 저평가되어
있다. 또한 높은 배당성향을 보유하고 있어 단/장기적 관점
의 매수 접근이 필요한 시점으로 판단한다.

더블유게임즈(192080) - IPO예정기업
2015 Sweet Spot -  메리츠종합금융증권

▶ 결론: 게임시장의 히든마켓, ‘소셜카지노’
- 국내 1 위 소셜카지노 게임개발 업체인 ‘더블유게임즈’ 11 월 IPO 예정
- 적정 기업가치는 16 년 순익 기준 적정 PE 20 배 적용시 1.2 조원으로, 공모가 밴드
상단 적용시 약 10%의 Upside 보유. 모바일 및 신규게임에서 추가 성장가능성을
얼마나 보여주냐에 따라 밸류에이션 프리미엄은 확대 혹은 축소 예상
- 상장후 관전포인트는 1) 포트폴리오 다각화 성공 여부, 11 월 신규 슬롯게임(Take5),
16 년 6 종의 캐주얼게임 출시. 2) 오버행 이슈 해소 시점. 벤처캐피탈 물량 6.2%는
상장후 1 개월 처분 가능. 최대주주 지분 43.3%도 6 개월 보호예수 기간 후 매도 가능

▶ Investment Point
1. 더블유게임즈는 어떤 회사인가?
- 더블유게임즈는 2012 년 5 월 설립된 소셜카지노 게임 개발사. 2013 년 동사 게임
‘더블유카지노’는 페이스북 올해의 게임으로 선정된 바 있음
- 2015F 매출액과 영업이익은 각각 1,205 억원(+69.1% YoY), 444 억원(+36.8% YoY)
- 14 년부터 웹기반에서 모바일로, 북미에서 유럽 및 아시아로 매출 포트폴리오
다각화 진행 중. 16 년 예상 매출액과 영업이익은 각각 1,747 억원(+45.0% YoY),
612 억원(+65.0% YoY)로 추정

2. 게임 시장의 히든마켓, ‘소셜카지노’
- 소셜카지노는 SNS 상의 상대방과 함께 커뮤니케이션하며 게임하는 소셜게임의
‘소셜’ 기능을 바탕으로 한 ‘카지노 게임’을 뜻함
- 2015 년 글로벌 소셜카지노 시장 규모는 3.8 조원. 2017 년까지 28.9% 증가한
5 조원으로 성장할 전망
- 진입장벽 낮아보이나, 상위 player 들의 시장지배력은 견고. 초기 시장선점이 더욱
중요하다는 판단. 현재 페이스북 상위 소셜카지노 업체는 IGT 의 더블다운 카지노,
2 위 시저스의 슬롯매니아 슬롯머신으로 더블유게임즈는 매출 상위 5 위 업체

3. 적정기업가치는 1.2 조원 수준
- 적정 기업가치는 16 년 순익 기준 적정 PE 20 배 적용시 1.2 조원으로 평가
- 적정주가로 환산하면 67,000 원 수준으로 공모가 밴드 상단 적용시 약 10%
upside 보유. IPO 이후 단기 오버슈팅 가능하나 모바일 및 신규 게임을 통한 추가
성장 여부에 따라 밸류에이션 프리미엄은 확대 혹은 축소 가능

4. 상장후 관전포인트
- 상장후 관전포인트는 1) 포트폴리오 다각화 성공 여부, 11 월 신규 슬롯게임,
캐주얼게임 개발 진행. 2) 오버행 이슈 해소 시점. 벤처캐피탈 물량 6.2%는 상장후
1 개월 처분 가능. 최대주주 지분 43.2%도 6 개월 보호예수 기간 후 매도 가능