이녹스첨단소재(272290) 정해진 방향, 지금이 매수 적기

[슈퍼레전드7]

1) 투자포인트 및 결론

- 이녹스첨단소재(이하 동사)에 대해 투자의견 BUY와 목표주가 79,200원으로 커버리지 개시. 투자포인트는 1) OLED 소재 사업부가 핵심 driver 역할을 담당하는 동시에, 2) 기존에 수익성을 저하시켰던 FPCB 사업부의 매출 비중이 점차 축소됨에 따라 매출과 수익성 모두 성장하는 국면에 진입했다는 점.

- 1) OLED 소재 기업으로 변화: Shortage 상황이 지속되며 국내 패널업체 생존방향의 핵심인 WOLED패널의 Q 증가 지속에 따른 매출 성장과, POLED 후공정 분야 신규 소재 시장 진입에 따른 신규 매출반영으로 인해 OLED 소재 매출액은 2018년 1,414억원(YoY +132%)을 달성하며 고성장 기록할 것

- 2) FPCB 비중 축소: 전사 마진을 악화시키는 주범이었던 FPCB 사업부의 매출 비중은 2017년 35%에서 올해 28%까지 하락할 것으로 보이며, 이에 따라 지나치게 스마트폰 및 FPCB 업황에 민감했던 리스크가 축소될 것. 동시에 PI Film 및 동박 가격 인상과 같은 원재료 가격 인상 리스크에서 탈피

- 3) FPCB 사업부(INNOFLEX) 비중의 축소와 OLED 사업부(INNOLED) 비중의 확대(‘17~’19년 20% 36% 42%)는 곧 OLED 소재 업체로서의 valuation 재평가로 이뤄질 것

- 당사는 동사의 작년 실적이 1) OLED Encap의 고성장과 2) 방열시트 신규 매출을 보여준 한 해였다고 판단. 올해의 경우, 1) OLED Encap의 여전한 확장성을 유지하면서 2) 중소형 OLED 신규 item의 매출 반영으로 인해 OLED 소재기업으로서의 재평가가 이뤄지는 시기가 될 것으로 판단


2) 주요이슈 및 실적전망

- 2018년 실적은 매출액 3,907억원(YoY +27%), 영업이익 595억원(YoY +75%) 상승한 실적을 기록 할 것으로 예상. 신규 매출 item 구축과 고수익성 제품 위주로 매출 구조를 변화시키고 있으며, 이에 따라 2019년까지 안정적인 실적 성장을 예상

- PI Film 및 동박 가격 인상에 따른 리스크와, 변동성 심한 FPCB 업황 변화에 노출도가 심한 동사의 실적 구조가 이제 안정적인 OLED 소재 및 반도체 소재로 재편된다는 점에서 멀티플 상향 조정 필요.

- OLED 부분과 반도체 부분의 합산 매출액 비중은 2017년 34%에서 2018년 50%, 2019년 55% 까지 상승하면서 기업의 체질 변화가 본격화될 것


3) 주가전망 및 Valuation

- 동사의 각 사업부별 12M Fwd EPS에 사업부별 peer group 2018F Target P/E를 적용하여 합산한 목표주가 79,200원을 제시

- 현재 동사의 주가는 1) FPCB 고객사 부진과 2) PI Film 및 동박 가격 인상으로 인한 수익성 악화 우려로 올해 연초대비 21.6% 하락한 상황. 현재 12M Fwd EPS기준 P/E는 11.6x 수준. OLED 소재 기업으로서의 본격적인 체질변화가 이뤄지는 올해가 valuation re-rating 시점.