11/5 증권사 리포트 요약(엔씨소프트,삼성중공업,쌍용차,스카이라이프,종근당,녹십자셀,제주항공,위메이드,지역난방공사,세방전지,락앤락,주성엔지니어링 등)

[투자의정석]

엔씨소프트 (036570)
춥지만 따뜻해질 것 같은 겨울 - 하나금융투자

3분기 실적은 예상을 소폭 하회했으나 중요하지 않다.
엔씨소프트가 예상을 소폭 하회하는 3분기 실적을 발표했으
나 큰 차이가 없고, 시장의 관심은 4분기 이후의 펀더멘털개
선에 집중되어 있다는 점에서 실적이 주가에 미치는 영향은
제한적일 전망이다. "리니지1"의 매출이 우려대비 양호한 수
준을 기록한 반면 대만 "블레이드앤소울" 및 모바일게임의
매출하락은 예상을 상회했다. 전반적으로 엔씨소프트 실적
의 Bottom line 수준으로 판단되며 4분기 이후의 실적개선
가능성이 매우 높다는 점을 고려할 때 향후 주가흐름은 양호
할 전망이다.

신규게임 풍년에 기존게임 유통 다변화
3분기 컨퍼런스콜을 통해 엔씨소프트는 예상을 상회하는 공
격적인 게임라인업을 발표했다. 기존게임들도 유통채널 다
변화를 통해 추가수익 확보에 나설 전망이다. 모바일게임 부
분에서 자체개발 뿐만 아니라 자회사 모바일게임, 외부소싱
(2개)을 통한 신규게임 출시를 계획하고 있다. 4분기 중 중
국 텐센트를 통해 "블레이드앤소울 모바일"이 출시되고 "리
니지1"의 경우 온라인 IP를 활용한 2개의 모바일게임이
2016년 상반기 중 출시될 예정이다. "리니지2"의 경우 넷마
블과 중국개발사를 통해 모바일과 웹게임으로 출시된다. "와
일드스타", "아이온", "리니지2" 등 기존 게임부분도 부분유료
화 전환 및 '스팀(Steam)' 등을 통한 유통채널 다변화를 통
해 수익성이 제고될 것으로 기대한다.

4분기를 시작으로 이익이 쌓여갈 것
4분기를 시작으로 신규게임 런칭이 이어지며 실적개선이 가
시화될 전망이다. 10월 23일 "길드워2" 확장팩의 정식 오픈
을 시작으로 "블레이드앤소울 모바일"의 로열티가 반영될 것
이다. 4분기 매출은 3분기대비 22% 증가한 2,388억원을 기
록할 전망이며 영업이익은 43.6% 증가한 727억원을 기록할
것으로 추정된다. 2016년 매출과 영업이익은 각각 40%,
96% 개선될 전망이다. 통상적으로 신규게임에 대한 추정이
보수적이라는 점을 감안하면 추가적인 실적개선도 가능하
다. 현주가는 2016년 기준 PER 12.6배 수준에 불과해
Valuation 측면에서도 매력적이다.

삼성중공업(010140.KS)

드릴십 취소, 실적에 반영하여 정정 - 신영증권

 3분기 잠정실적 정정, 드릴십 취소 반영
전일(4일) 삼성중공업은 3분기 잠정영업실적을 정정함. 기존 영업이익 846억원에서 영업손실
100억원으로 변경. 지난 26일 영업실적 발표 이후 29일에 PDC社로부터 드릴십 1척에 대한
계약해지 통보를 받음

 건조 완료 하였으나 일방적 취소통보 받음, 기수령 중도금의 50% 충당금 설정
해당 계약은 2013년 1월 25일에 체결한 계약이며, 인도기한인 2015년 10월 27일까지 건조를
완료하였으나, 29일에 PDC社로부터 일방적인 계약해지 통보를 받음. 총 계약금액은 5.2억달
러이며, 기수령 중도금은 1.8억달러임. 해당 설비의 잔존가치를 3.5억달러로 산정했으며, 기수
령 중도금의 50%에 해당하는 0.9억 달러를 손실 인식함

 시추설비 수주잔량 10기 중 리스크 보유 물량은 1기 정도
삼성중공업이 보유하고 있는 수주잔량 중 해당 위험에 노출되어 있는 설비가 많이 줄어들었다
는 점은 긍정적. 10개의 시추설비 잔량 중 6기의 드릴십은 연기, 1기의 드릴십은 취소되어
2016년 인도예정물량은 없음. 2기의 잭업은 사용자의 직접발주 물량이며, 세미리그 1기 정도
만 용선처가 결정되지 않은 상태에서 건조 중에 있음

 투자의견 매수, 목표주가 16,500원 유지, 우려가 사실이 된 것에 불과
삼성중공업에 대한 투자의견 매수와 목표주가 16,500원을 유지함. 목표주가는 2016년 추정
BPS에 목표배수 0.7배, 할인율 2.5%를 적용하여 산출. 기존에 추가적인 구조조정 및 손실인
식 가능성을 고려한 할인율을 기존 5%에서 2.5%로 하향 조정함. 우려되던 리스크가 수면으로
드러났다고 판단하여 조정하였음

쌍용차 (003620)
티볼리 타고 수익성 개선 중 - 하나금융투자증권

3Q15 Review: 판매대수 6% 증가
3분기 판매대수는 전년 동기대비 6% 증가한 34,074대를 기록했
다. 내수시장에서는 ‘티볼리(Tivoli)’ 출시효과로 46% (YoY) 증가한
23,833대였으나, 수출시장에서는 러시아/중국의 부진으로 35%
(YoY) 감소한 10,241대에 그쳤다. 신차 티볼리는 9월 누적으로
총 43,523대(내수 29,648대, 수출 13,875대)가 판매되면서 성장
에 기여했다. 수출에서는 서유럽/기타에서 108%/0% (YoY) 성장
했으나 동유럽/중국/남미의 판매는 현지 수요 부진과 환율로 인한
가격 경쟁력 약화 등으로 각각 98%/99% /14% (YoY) 감소했다. 3
분기 매출액은 7% (YoY) 증가한 8,195억원이었는데, 판매/ASP가
각각 +6%/+0% (YoY) 영향을 주었다. 상대적으로 가격이 낮은 티
볼리 비중이 상승하면서 제품 Mix는 하향되었지만, 내수 비중이
70%로 19%p (YoY) 상승하면서 지역 Mix는 개선되었다. 영업이
익은 전년 동기대비 적자폭이 축소된 -136억원이었고, 영업이익
률은 -0.4%를 기록했다. Mix 개선과 원/달러 환율의 상승, 그리
고 비용절감 노력 등으로 매출총이익률이 3.8%p (YoY) 개선된 효
과가 컸다. 2분기 대비로도 매출액이 2% 감소했으나, 원가율이
개선되면서 영업이익률이 2.0%p 개선되었다.

내수 티볼리 효과 vs. 러시아/중국 수출 부진
1월 출시된 티볼리는 9개월 동안 총 43,523대가 판매되었고, 내
수에서 월 평균 3,294대, 수출에서는 3월 이후 7개월 동안 월 평
균 1,980대를 기록했다. 티볼리 효과에 힘입어 쌍용차의 3분기
내수 시장 점유율은 전년 동기대비 1.5%p 상승한 6.2%를 기록했
다. 이에 비해, 수출시장 중 러시아는 루블화 약세와 현지 경기부
진의 영향이 지속되면서 판매가 미미한 상황이다. 당분간 어려운
상황은 지속될 전망인데, 쌍용차는 시장이 개선되기를 기다리며
존재감을 유지하는 정도로 현지 사업을 유지하겠다고 밝혔다. 중
국은 가격경쟁 심화로 재고가 많은 편이고, 당분간 재고소진이 이
루어지기 전까지는 수출이 크게 늘지 않을 것으로 전망 중이다.
높은 관세를 고려하여 중장기적으로는 CKD 수출을 통해 현지 조
립도 검토할 것이라고 밝혔다.

4분기 영업 흑자 전망
어려운 수출 환경에도 내수 호조와 원/달러 환율 상승으로 수익성
이 개선되고 있다. 러시아/중국의 부진으로 연초 목표했던 15.3만
대보다 낮은 14.4만대 판매가 예상된다. 하지만, 러시아는 판매가
거의 이루어지고 있지 않아 추가적인 악영향이 전무해진 상태이
다. 중국 내 경쟁심화가 부담이지만, 중국 정부의 소비진작 정책
으로 재고소진이 이루어진 후 수출 물량이 늘어날 수 있다. 티볼
리가 내수 시장에서 선전하면서 외형/Mix에 기여하고 있고, 원/
달러 환율도 상승한 효과로 4분기 실적은 3분기 대비 개선될 것
으로 보인다. 하나금융투자는 쌍용차의 4분기 매출액/영업이익으
로 9,480억원/17억원(OPM 0.2%)으로 8분기 만에 흑자 전환할
것으로 예상한다. 단기적으로 주가 모멘텀이 될 수 있다는 판단이
다.

스카이라이프 (053210)

접시 떼고 한 판 붙자! - 대신증권

투자의견 매수, 목표주가 37,000원 유지
- 12M FWD EPS 1,913원에 PER 18배 적용(2011~2013년 PER 하단 평균)
스카이라이프의 가입자당 가치도 43만원
- 스카이라이프와 CJHV은 유사한 점이 매우 많음. 가입자수가 431만명과 410만명으로
유사하고, 영업이익, 시가총액이 유사한 수준. 기술적으로는 두 회사 모두 주파수 전송방
식이므로 투자 없이 기존 네트워크를 그대로 사용해서 UHD 서비스 가능
- 차이점은 ARPU와 홈쇼핑 수수료, 커버리지와 차입금 규모, 네트워크의 안정성 등
- SKT의 CJHV 인수가격은 가입자당 45만원, 기업가치 1.86조원에 해당. CJHV의 2013년
M&A는 가입자당 47만원이었고, 씨앤엠이 희망하는 매각가격은 가입자당 약 100만원
- 전반적으로 두 회사의 유사점이 매우 많기 때문에, 스카이라이프의 가입자당 가치도
CJHV과 유사하게 적용할 수 있지만, 이와 무관하게 가입자의 이익 기여라는 측면에서 계
산한 스카이라이프의 가입자당 가치는 43만원. 이를 적용할 경우 스카이라이프의 기업가
치와 주당가치는 각각 1.86조원과 39천원

DCS, 드디어 시작!
- 전일 미래창조과학부는 스카이라이프의 DCS(Dish Convergence Service) 허가
- DCS는 각 지역에 있는 KT 건물의 위성안테나가 스카이라이프의 컨텐츠를 수신하고, 이
를 KT의 IPTV 네트워크를 통해서 각 가정에 전송해주는 서비스. 위성서비스와 IPTV 서비
스가 융합되어있어서 그 동안 허가를 받지 못했으나, ICT 특별법을 근거로 허가 받음
- IPTV 및 CJHV 등의 CATV 대비 스카이라이프가 비교 열위에 있는 요소는 단 하나, 네
트워크의 안정성. 위성 서비스의 특성상 바람의 영향을 받고, 음영지역이 존재
- 하지만, DCS 서비스 시작으로 이러한 디스카운트 요인이 모두 해소
- DCS의 첫 번째 효과는 음영지역 해소에 따른 신규 가입자 유치. 당사 추정 음영지역 가
구수는 280만~430만 가구. 스카이라이프의 M/S 적용 시 43~65만 가입자 유치 가능
- DCS의 두 번째 효과는 해지방어. 스카이라이프의 월평균 해지율은 1%로 IPTV 3사의
평균해지율과 유사하지만, 스카이라이프 단품의 경우 수신불안 등의 요인으로 해지율이
2% 수준으로 추정. DCS로 인해 단품 해지율이 1%로 하락하면, 월 13천명의 순증 효과.
즉 해지 방어만으로도 연간 16만명의 순증효과 발생. 주가 전성기 때의 연간 순증규모가
39~53만명 수준이었으므로, DCS로 인한 신규유입과 해지방어 효과를 감안하면 주가 전
성기 수준까지도 순증규모가 확대될 수 있을 것으로 전망

KT와의 협업은 선택이 아니라 필수
- 왜 SKT는 CJHV을 인수했을까? SKT는 KT를 바라보고 있었기 때문
- 3Q15 실적에서도 확인했듯이, 향후 3년간 무선에서의 성장은 지난 3년과 비교해서 둔
화될 수 밖에 없음. 무선의 다음 성장동력은 5세대이고 이는 2020년이나 되어야 상용화
예정이기 때문에, 이제는 통신사들이 유선에 집중할 수 밖에 없는 상황
- KT의 FTTH 커버리지는 51%로 SKB의 28.5% 보다 압도적으로 높고, 기가인터넷은
14.10월 최초로 상용화한 이후 누적 가입자 70만명을 달성했으며, 스카이라이프는 전세
계 최초, 최다(3개) UHD 실시간 상용화를 실시해서 누적 가입자 7.6만명의 성과 거둠
- SKT가 CJHV의 HFC망을 사용하면, 전국의 1/3 지역에서는 기가인터넷과 UHD를 바로
확산시킬 수 있음
- KT와 스카이라이프의 조합이 SKT에게는 롤모델이자 위협요인임이 밝혀졌고, DCS도 허
가를 받았기 때문에, 이제는 KT가 스카이라이프와의 협업을 더욱 강화할 것으로 전망

종근당 (185750)
신제품 출시 효과 톡톡! - 유안타증권

다수의 신제품 출시로 매출 18% 성장     동사 3분기 실적은 매출 1,497억(+17.6% YoY, +6.9% QoQ),
영업이익 118억(-9.2% YoY, +45.7% QoQ, OPM 7.9%)으로, 다수의 신제품 출시 및 2분기 MERS 발생으로
인한 매출 이연 효과로 매출 측면에서 Consensus 추정치를 상회하였다.

Operating Leverage 효과로 연구비 증가에도 수익성 개선    최근 상품 매출비중 증가로 매출 증가에도
3분기 원가율(48.4%)은 전분기와 동일하였다. 주요 신규 상품은 다음과 같다: 잘라탄(Pfizer, 녹내장 치료제,
2015/7 Co-Promotion 시작), 레스타시스(Allergan, 안구건조증, 2015/3 Co-Promotion 시작). 3분기
경상연구개발비(149억, +71.3% YoY, +10.4% QoQ%)가 증가했으나, 매출 증가 효과로 판관비율이 감소하면서 영업이익률이 전분기 대비 2.1%p 증가하였다. 동사는 올해 총 6개 개량신약(Incrementally Modified Drug)에 대한 임상 3상 및 다수의 신약 임상/전임상을 진행하여 R&D 비용이 2014년 747억(매출대비 13.7%)에서 2015년 853억(매출대비 14.6%)로 증가할 것으로 보인다. CKD-506(류마티스 관절염 치료제, 일본 전임상), CKD-581(림프종 치료제, 국내 임상 1상) 등 HDAC(Histone Deacetylase) Inhibitor 계열 신약 후보들이
First-in-class 신약으로 기대를 모으고 있어 내년 이후 동사의 신약 Pipeline 가치가 점차 부각될 것으로 보인다.

신제품 출시 이어질 듯     하반기 국내 제네릭 의약품 시장의 화두는 Cialis(발기부전 치료제, 성분명 tadalafil,
Eli Lilly, 2014년 매출 257억, 2015/9/4 제네릭 출시), Baracrude(B형 간염 치료제, BMS, 2014년 매출
1,863억, 2015/10/10 제네릭 출시)이다. Cialis 제네릭 경쟁에서는 이미 한미약품의 구구와 종근당의 센돔이 9월 한달 만에 오리지널 제품을 위협할 정도로 Market Share를 확대하였으며, 3분기 센돔 매출은 36억을 기록하였다.
Baracrude 제네릭 중 동사가 유일하게 정제 및 구강붕해정을 함께 출시하여 제네릭 매출 1위를 목표하고 있다.
동사는 아보다트(GSK, 남성형 탈모 치료제, 2014년 매출 약 350억) 특허 소송에서 승소하여, 지난 10월말
아보다트 제네릭인 두테스몰 판매도 시작했는데 경쟁사들은 내년 1월에나 제네릭 출시가 가능하다. 더불어 내년
추가적으로 도입신약 계약을 체결할 가능성도 기대된다.

녹십자셀(031390)

이뮨셀-LC 매출 추정치 부합 - 하이투자증권

■ 이뮨셀-LC 분기 매출 30억원 호실적 시현
3분기 동사의 연결기준 매출액 77억원 (YoY: -32.1%), 영업이익 8억원 (YoY: +65.8%,
OPM: 10.0%)을 기록하였다. 산업용 테입을 공급하는 자회사 코리아하이테크의 중국
향 수출 감소로 외형 감소는 불가피하였으나, 차세대 먹거리인 면역항암 세포치료제
이뮨셀-LC의 성장세를 바탕으로 호실적을 이어가고 있다. 일동제약 지분 매각으로 약
20억원의 수익이 반영되어 당기순이익은 24억원으로 흑자전환 하였다. 동사의 2015년
연간 추정 매출액은 309억원(YoY: -29.5%), 영업이익 32억원(YoY: +188.9%), 당기순
이익 43억원(흑전)으로 첫 턴어라운드가 예상된다.

■ 목표주가 80,000원, 투자의견 매수 유지
동사에 대한 목표주가 80,000원과 투자의견 매수를 유지한다. 종합병원으로의 공급망
확대로 지속적인 '이뮨셀-LC'의 매출 성장세가 기대되며, 최근 녹십자홀딩스의 장내매
수로 녹십자의 지분율이 증가한(25.48% -> 26.23%) 점도 긍정적으로 해석된다.

제주항공(089590)  - 11월6일 상장 예정

젊어서 좋은 회사 - 한국투자증권

상장으로 1등 저비용항공사 지위 확고히 다진다
회사가 설립된 지 10년 만에 증시에 입성한다. 수년 전부터 경제성장률이 둔화됐
는데도 우리나라 항공수요는 저비용항공사들이 만들어내는 근거리 해외여행 수요
에 힘입어 고성장하고 있다. 이 같은 ‘구조적인 성장’은 한동안 계속돼 제주항공
은 선두주자로서의 입지가 더욱 확고해질 전망이다. 6일 상장하는 제주항공에 대
해 ‘매수’ 의견과 목표주가 49,000원을 제시한다. 목표주가는 2016년 EPS에 여
행업체인 하나투어와 모두투어의 2016F 평균 PER 21배를 적용해 구했다. 유통
주식수가 적어 상장 직후의 주가는 목표가격을 큰 폭으로 넘어설 수도 있다.

합리적인 소비를 원하는 여행객 계속 늘어나
항공업에서 합리적인 소비란 “비행거리가 너 댓 시간이면 하늘 위에서의 맛있는
식사보다 여행지에서 더 가치 있게 돈을 쓰는 게 낫다”는 개념이다. 저비용항공
사들은 이런 소비자들의 욕구를 채워주기 위해 상대적으로 저렴한 항공권 가격을
앞세워 신규 수요를 만들어내며 Full Service Carrier들을 위협하고 있다. 아직
젊은 제주항공은 다양한 전략으로 합리적인 소비를 원하는 여행객에 대응할 수
있어 상대적인 고성장세가 지속될 것이다.

갈수록 경쟁이 심화되는 환경은 부담
내년 봄까지 우리나라의 전체 국제선 운항편수는 11%, 5개 저비용항공사들의 운
항편수는 59% 늘어난다(국토교통부 인가 동계스케줄 기준). 저비용항공사들뿐 아
니라 대한항공, 아시아나항공 및 우리나라에 취항하는 수많은 외국 항공사들의
공급도 계속 늘어날 것으로 보이는 점은 부담요인이다.

위메이드 (112040)

4분기 국내외 신작 러시 - 현대증권

열혈전기 호실적으로 턴어라운드에 성공
3분기 매출이 열혈전기 호실적에 힘입어 308억원(+10.3%QoQ)을 기록하고, 인건비와 지급수수
료 감소로 영업비용도 QoQ 49억원 감소하면서, 영업이익이 2013년 3분기 이후 8분기만에 2억
원 이익으로 턴어라운드에 성공했다. 열혈전기 현지 총매출은 일평균 30억원 수준이었던 것으로
추정된다. 2분기 230명에 이어 3분기에도 208명 수준의 감원이 이루어지면서 3분기 인건비는 1
분기 대비 25% 감소한 174억원을 기록하였다.

국내는 맞고의신, 해외는 로스트사가, 윈드소울
4분기에도 열혈전기 매출의 온기반영과 국내외 신작 출시 효과로 실적 개선세는 지속될 전망이
다. 11월 중순 맞고의신 출시를 시작으로, 윈드소울의 일본 및 동남아 시장 진출과, 로스트사가의
중국 상용화가 순차적으로 진행될 계획이다. 오랜 준비 기간을 거친 자체 개발작 소울앤스톤의
CBT도 진행된다. 인건비 감소세도 지속될 전망이다. 다만 카카오 맞고 게임들의 출시 일정이 11
월 중순에 집중되어 있는 만큼 빠른 출시를 통한 선점이 중요할 것으로 판단된다.

목표주가 53,000원 유지
목표주가 53,000원과 투자의견 BUY를 유지한다. 목표주가는 국내외 신작의 성과가 반영되는
2016년 EPS의 14.6배 수준이다. 열혈전기 출시 이후 모멘텀 상실로 주가가 부진한 상황이지만,
10월 22일부터 Pre-OBT 중인 로스트사가의 상용화가 진행되면 주가 반등의 계기로 작용할 전
망이다.

지역난방공사 (071320)

난방회사의 여름 적자는 당연 - KTB투자증권

▶ Highlight
영업적자 413억원으로 당사 추정치 290억원보다 123억원 많았음

▶ Pitch
DPS 3,200원 예상하에 5%의 배당수익률과 4Q 실적기대를 감안할 때, 컨센서스
하회와 적자라는 이유로 주가약세가 나타나면 매수 기회일 수 있음. BUY의견을
유지함. 분기보고서 상세 및 한전과 가스공사 3Q실적 확인 후 추정치는 조정 예정

▶ In detail
- 열: 매출액 705억원(YoY +1.6%), OPM -42.0%(YoY -20.3%pt)
- 전기: 매출액 1,387억원(YoY -35.6%), OPM -9.7%(YoY -6.0%pt)
- 추정치 하회의 이유: 전기 ASP가 116원/kWh으로 예상보다 4원 가량 낮았고, 열
ASP도 95천원/Gcal으로 2천원 가량 낮았음
- ASP 하회로 인해 영업적자가 추정치보다 100억원 가량 확대되었음
- 전기ASP 하회는 동 분기 평균 87원/kWh까지 떨어진 SMP 약세와 발전소 이용률
하락 때문. 동사 발전의 주 목적은 난방이어서 하계 이용률이 타 IPP에 비해
떨어지긴 하지만 동 분기 이용률은 36%로 전년동기의 38%보다 하락함

- 그러나, 난방사업하는 회사의 반복되는 여름 적자에 대한 과민반응을 경계하는데
1) 1분기의 실적호조로 인한 15년 배당증가 전망에 변화가 없음.
3Q15 누적 당기순이익이 516억원인데 3Q14는 -63억원이었음. 전년 DPS가
2,110원이었고 올해 예상은 3,200원
2) 현재로선 4분기 추정치를 크게 하향조정해야 할 요인은 없어 보임. 4분기 추정
영업이익은 878억원임
i. 유가, LNG가격, SMP 사이에 각각 4~5개월, 1개월 정도의 시차가 존재. LNG
가격이 11월 전후로 하락하고 SMP는 그 이후에 하락. 4분기 실적에 유리
ii. 다른 IPP발전사와 달리 동사는 9월 LNG 개별소비세 인상에서 유예되어
LNG발전의 원가경쟁력이 강화되었고 판가와 원가의 spread 확대도 가능해짐.
전력공급과잉은 내년에 더 심화되겠지만 他IPP보다 좋은 실적을 낼 수 있는 차별적
요인 확보. 9월 유예의 효과가 동절기인 4Q15와 1Q16에 나타날 전망

세방전지(004490)

‘성수기 도래 + 장기 성장성’에 주목 - 흥국증권

 성수기 진입으로 주가 반등 기대
세방전지에 대해 투자의견 BUY, 목표주가 55,000원으로 커버리지를 개시
한다. 동사 주가는 4월초 고점 대비 28% 가량 하락하였으며, 이는 1분기
산업용 전지 부문의 실적 악화로 동사 실적이 시장 기대치를 하회하였기
때문이다. 성수기인 올해 4분기 및 내년 1분기 실적 개선을 고려할 때, 우
리는 분기별 실적 개선 모멘텀을 기반으로 동사 주가의 반등 가능성이 높
을 것으로 예상하고 있다. 비수기인 3분기 실적 발표가 얼마 남지 않은 시
점에서 3분기 실적 발표 전후가 주가의 저점이 될 가능성이 높기 때문에
우리는 중기적 관점에서 3분기 실적 발표를 매수 기회로 삼을 것을 추천한
다. 동사의 3분기 영업이익은 162억원 (-11.1% QoQ), 4분기 영업이익은
296억원(+83.2% QoQ)으로 예상된다.

 프리미엄 배터리 성장은 내년부터 본격 시동
우리는 세방전지 실적 개선은 차량용 프리미엄 배터리의 구조적인 성장을
중심으로 이루어질 것으로 예상하고 있다. 특히, 내년으로 예상하고 있는
프리미엄 배터리 설비 증설 완료 시, 이를 기반으로 프리미엄 배터리 매출
액 증가가 시작될 가능성이 높다. 현대/기아차가 대표적인 연비 개선 기술
인 Idle Stop & Go (이하 ISG) 기술을 확대 적용함에 따라 프리미엄 배터리
OE (Original Equipment) 시장의 성장이 예상되며, 장기적으로 프리미엄 배
터리 교체 주기 도래시 수익성이 뛰어난 RE (Replacement)시장 성장이 예
상되기 때문에 동사 매출액은 점진적이고 구조적으로 성장할 것으로 예상
된다. (세방전지는 해외 프리미엄 배터리 RE시장에 주력할 예정이다.) 2015
년 실적 부진의 주요 원인인 산업용 배터리 실적은 2015년이 저점으로 향
후 추가적인 실적 하락 가능성은 제한적이기 때문에 2016년부터 차량용
프리미엄 배터리 매출액을 중심으로 실적 개선이 가능할 것으로 추정된다.

락앤락 (115390)
중국 정상화 반면에 영업외 일회성 - IBK투자증권

15.3Q 매출액 2%, 영업이익 200%, 순이익 38% 시현
2015년 3분기 실적은 매출액 1.9%(yoy), 영업이익 199.9%(yoy), 순이익 37.5%를
시현했다. 전체적인 영업은 1분기 쇼크 이후 2분기, 3분기 정상화가 확인되었다. 지
역별 매출 동향은 중국 내수가 474억원(+4.4% yoy) 시현했는데 할인점의 정상화와
온라인 매출액의 28% 성장성에 기인한 결과이다. 동남아는 베트남 영업법인의
41%(yoy) 성장에 기인하며 매출액 79억원(+5.7% yoy)를 시현했다. 그러나 한국은
홈쇼핑 비중 축소에 따른 매출 감소로 273억원(-20.9% yoy)에 그쳤다. 3분기는 영
업은 전체적으로 컨센서스를 충족했지만 순이익은 외화차입금 관련 환산손실 31억원
영향으로 크게 하회했다.

온라인과 도소매 위주의 영업, 성수기 변화
락앤락은 지난 2년간 대대적인 SKU(거래품목)조정과 생산설비 효율화로 유통 채널의
우선 순위도 변화를 보이고 있다. 중국과 국내 모두 홈쇼핑 위주였다면 2015년 2분기
이후 중국은 온라인과 도매 중심으로 성장성이 나타나고 있다. 국내는 집중적으로 홈
쇼핑 비중이 축소되었는데, 3분기 매출 비중 역시 14.3%(+7.7%p yoy)에 그쳤다. 이
러한 변화를 반영하며 락앤락의 성수기도 과거 3분기→4분기→2분기→1분기에서 최
근 2분기→4분기→3분기→1분기로 재편되었다. 궁극적으로 2015년 4분기는 3분기
대비 매출 회복이 예상되는데, 중국은 온라인 채널, 국내는 수출 부문에서 성장성을
주도할 것으로 전망된다.

설비 축소와 부실 영업 법인 철수를 통한 원가율 개선 노력
락앤락은 생산 설비 효율화와 채널 구조조정을 당분간 지속할 전망이다. 2014년 아산
공장(국내:14년6월)과 위해하나코비(중국:14년11월) 공장의 가동 중단에 이어 2015년
4분기 베트남 유리공장도 가동 중단을 예상하기 때문이다. 향후 자체생산은 중국 만산
공장과 베트남에 집중, 유리는 외주 생산을 통해 2016년 약 3.5%p의 원가율 개선을
전망한다. 중국은 온라인과 도소매, 특판 채널을 중심으로 영업 정상화가 확인되고 있
지만 당분간 국내 홈쇼핑의 채널 축소 영향은 불가피할 전망이다. 4분기 가동 중단에
따른 영업외비용을 고려하여 2015년 수익 추정치를 일부 조정한다. 이를 반영한 목표
주가 15,000원 매수의견[표5]을 유지한다.

주성엔지니어링(036930.KQ)
3Q15 실적 시장예상치 대폭 상회 → 2016년에도
이어질 실적 성장과 뛰어난 기술경쟁력에 주목!! - 유진투자증권

목표주가 ‘8,000원’ 상향, 투자의견 ‘BUY’ 유지
 당사는 반도체 및 디스플레이용 핵심적 장비업체인 ‘주성엔지니어링’에 대해 목표주가를 1)
시장예상치를 크게 상회하는 3Q15 실적과 2) 목표주가 산정 시점 변경(2015년 → 2016년)
등을 반영하여 기존 ‘7,000원’에서 14.3% 올린 ‘8,000원’으로 상향하고, 이는 현 주가대비
33.8%의 상승여력이 있어 투자의견 ‘BUY’를 유지함

 동사의 3Q15 및 4Q15 강한 실적 성장과 2016년에 크게 확대될 디스플레이업체 투자, 이에
따른 실적 호조, 경쟁력 확대를 통한 신성장동력 강화 등에 주목하여 현 주가에서는 중장기적
인 관점에서 매수할 것을 권고함. 특히, 중국 IT업체들의 디스플레이 투자 확대 및 반도체시
장 진출은 동사와 같은 기술경쟁력이 높은 장비업체들에게는 중장기적으로 매우 중요한 성장
동력이 될 수 있을 것으로 판단됨

3Q15 Review: 매출액 및 영업이익 각각 26.4%qoq, 329.1qoq 증가
 주성엔지니어링의 3Q15 실적은 반도체 및 OLED향 주요고객사들의 투자에 따른 주력장비군
공급 본격화로 크게 개선되며, 시장예상치를 대폭 상회함
 3Q15 매출액 및 영업이익은 각각 26.4%qoq, 329.1%qoq 증가한 522억원, 82억원에 달함

4Q15 전망: 매출액 및 영업이익은 각각 3.2%qoq, 19.5%qoq 감소 예상
 동사의 4Q15 실적은 1) 기수주된 장비 공급과 2) 주요고객사의 디스플레이장비 신규 수주
등으로 호조세를 이어갈 것으로 판단됨
 4Q15 매출액 및 영업이익은 각각 3.2%qoq, 19.5%qoq 감소한 505억원, 66억원을 기록할
것으로 예상되지만, 주요고객사향 신규 수주 시점에 따라 당사추정치를 상회할 수 있을 것으
로 전망됨

데브시스터즈 (194480)

쿠키런2 출시에 주목 - 현대증권

콘텐츠 노후화로 부진한 3분기 실적
3분기 매출이 QoQ 33.1% 감소한 37억원에 그치면서, 영업손실이 20억원으로 증가했다. 쿠키런
2에 회사의 역량이 집중되면서, 쿠키런의 콘텐츠 업데이트 지연으로 인한 콘텐츠 노후화가 매출
감소의 원인인 것으로 파악된다. 개발 및 글로벌 운영과 관련된 인력 충원으로 인건비가 증가하
면서, 변동비 감소에도 불구하고 영업손실은 QoQ 10억원 확대됐다.

실적 부진 4분기까지 이어질 전망
11월 3일까지의 매출 순위 트렌드를 감안할 때, 4분기 매출액은 3분기와 유사한 수준을 기록할
것으로 예상된다. 비용과 손실 규모도 마찬가지다. 동사가 총력을 기울이고 있는 쿠키런2의 출시
가 2016년 초로 예상되는 만큼, 실적의 턴어라운드도 2016년 1분기에나 가능할 전망이다. 쿠키
런2의 경우 글로벌 출시이기 때문에 실적 개선은 빠르게 진행될 것으로 기대된다. 쿠키런2 출시
이후에는 2016년 하반기에 추가적인 신작 출시도 이어질 전망이다.

목표주가 35,000원으로 하향 조정
목표주가를 35,000원으로 하향 조정하고 투자의견 BUY를 유지한다. 목표주가는 쿠키런2가 출시
될 것으로 예상되는 2016년 EPS의 14.4배 수준이다. 부진한 실적으로 주가도 많이 조정을 받은
상태이지만, 신작의 콘텐츠가 공개되고 출시 일정이 구체화되기까지 반등은 쉽지 않을 전망이다.

위지트 (036090)

다양한 투자 모멘텀 보유 - 중국 BOE Capa 확대, 신규사업 다각화 - 하나금융투자

디스플레이, 반도체 제조용 장비부품소재 전문기업
위지트는 LCD 및 반도체 제조장비 핵심 부품을 개발하는 전문 제
조 기업으로, LCD의 건식 식각 공정, PE CVD 공정 등과 반도체
제조장비의 가스 디퓨저, 챔버 및 Wall 등에 사용되는 소모성 부
품을 생산하고 있다. LCD 및 반도체 향 매출비중은 94.2%, 5.8%
이며(2015년 2분기 기준) 주요 고객사는 국내 대표 디스플레이 업
체 및 중국 BOE, CSOT 등이 있다. 위지트의 핵심 기술은
Anodizing(특수 코팅을 통하여 디스플레이의 내구성을 강화하는
기술)으로 제품 적용 범위 확대로 인한 실적 개선이 빠르게 이루
어지고 있다.

3분기 사상최대 실적 요인은 중국향 제품 매출 증가에 기인
위지트의 3분기 실적은 매출액 92억원(YoY, +38.4%), 영업이익
13억원(YoY, +78.6%)으로 대폭 개선된 실적을 기록할 전망이다.
실적 개선 요인은 중국향 수출 증가에 기인한다. 위지트의 중국향
매출 비중은 34%(2015 1H 기준)로 2014년 30% 대비 4%p 증가
하였다. 이는 주요 고객사인 중국 BOE사의 공격적 Capa증설 효
과로 판단된다. 2017년까지 중국 주요 고객사(BOE, CSOT)의
Capa 확장이 예상되는바 본업인 디스플레이 장비 수출은 지속될
것으로 전망된다. 또한 중국 고객사 요청에 따른 신제품(DRY
ETCH 상부전극)이 3Q15부터 양산이 시작되기에 3분기부터 가파
른 실적 증가가 예상된다.

2016년 실적은 매출액 429억원과 영업이익 77억원 전망
2016년 매출액은 429억원(YoY, +34.5%), 영업이익 77억원
(YoY, +75.0%)으로 대폭 개선된 실적을 기록할 전망이다. 이는
중국 주요 고객사 디스플레이 생산 공정에 고수익성 Anodizing
신제품 적용에 따른 이익 개선과 국내 디스플레이 고객사의
OLED 패널 투자 확대로 인한 DRY ETCH LINER 수주에 기인
한다. 위지트는 지속적인 신규사업을 검토하고 있으며, 기존 사업
과 독립적인 비즈니스를 행하는 사업을 진행할 것으로 예상된다.
또한 2015년 6월에 설립된 자회사 이페이코리아(위지트 지분율
52%)를 통한 전자 결재 사업도 시작하였기에 2016년도부터 온기
로 위지트 실적 개선에 기여할 전망이다.

피엔티 (137400)
어닝쇼크, 2차전지 장비 수주기대는 유효 - KDB대우증권

Snapshot: 2차전지 및 디스플레이/전자소재 장비 제조업체
피엔티는 Roll To Roll 기술을 기반으로 2차전지 전극공정장비(Coater, Roll Press, Slitter)
와 FPCB, MLCC, 광학시트, 동박(Copper Foil) 등 디스플레이/전자소재 장비를 제조하고
있다. Roll To Roll 공정은 Base Film을 회전하는 Roll에 감으면서 소정의 물질을 도포하여
새로운 기능의 제품을 생산하는 공정이다. 주요 매출처는 삼성SDI, LG화학, BYD 등 2차전
지업체와 삼성전기, 미래나노텍, LS엠트론 등 전자소재 및 디스플레이 광학필름 업체이다.

어닝쇼크 발생한 3분기 실적
3분기 실적은 연결 기준 매출액 359억원(YoY -27%), 영업적자 21억원(YoY 적전), 당기순
손실 18억원(YoY 적전)을 기록했다. 당초 예상과 다르게 3분기 실적이 부진했던 이유는
3Q14 수주 받아 3Q15에 매출 인식된 삼성SDI 시안공장 2차전지 장비 관련 비용증가로
인해 매출원가율이 크게 상승했기 때문이다.

피엔티의 3Q15 매출총이익률은 0.8% 수준으로 전분기인 2Q15 14.2%와 전년동기인
3Q14 20%와 비교해 큰 폭으로 하락했다. 동사 상장 이후 분기 실적에서 매출총이익률이
3Q15와 유사한 흐름을 보인 시기는 3Q13 3%가 유일하다. 2013년 3분기는 삼성SDI 울산
공장 중대형 2차전지 초도 수주 관련 매출이 본격적으로 반영된 시기이다.

3Q15와 3Q13 두 분기 실적 부진의 공통점은 2차전지 신규공장에 초도 납품된 장비의 매
출원가율이 급상승했다는 점이다. 신규공장에 최적화된 라인을 구축하는 과정에서 과도한
추가비용이 지출된 것으로 판단되며, 4Q15부터는 정상적인 수준으로 매출총이익률이 회복
할 것으로 보인다.

2차전지 장비 수주 확대로 인해 2016년 실적 개선 가능성 높음
2016년 피엔티 실적은 매출액 1,127억원(YoY +29%), 영업이익 115억원(YoY +1,817%),
당기순이익 91억원(YoY +2,688%)을 기록할 전망이다. 매출액증가 요인은 1) 중국 전기차
시장 성장에 따른 LG화학, 삼성SDI, BYD 등의 2차전지 설비투자 확대 수혜와 2) 중국 디
스플레이 필름, 전지박(Copper Foil)업체로의 장비수출 증가 때문이다.

영업이익률 상승요인은 1) 2차전지 사업부의 수익성 회복, 2) 피엔티의 중국 시안 공장 가
동 본격화로 인한 매출원가율 개선 때문이다. 피엔티 시안 공장은 조립라인만 갖춘 국내 공
장과 달리 장비부품 제조라인까지 갖추어 부품 내재화로 인한 원가율 개선이 기대된다.

피엔티의 2016년 실적 기준 P/E는 7.7배(CB 희석 시 8.8배), P/B 1.1배이다. 향후 2차전지
장비수주 증가로 인한 실적 개선 가능성이 높기 때문에 3분기 어닝쇼크에도 불구하고 밸류
에이션 매력은 유효할 것으로 판단된다.

아이엠 (101390)

탐방: 스마트폰 전면 카메라모듈의 AF 액츄에이터 채용을 기다린다 - SK증권

아이엠은 2015 년 들어 3 개 분기 연속 영업단이 흑자를 기록 중이다. 고질적이었던 1 회성 비용도 크게 발생하
지 않고 있다. 손익구조 개선에 성공했다고 평가한다. 2016 년 투자포인트는 ① 중저가 스마트폰에서의 AF 액츄
에이터/OIS 채용 확산과 ② 주요고객사 플래그십 전면 카메라 모듈의 AF 액츄에이터 채택 여부다. 특히나 주요
고객사가 차기 플래그십의 전면 카메라모듈에 AF 액츄에이터 채택을 확정하는 경우 아이엠은 큰 폭의 매출 증
가가 예상된다.

2015 년 손익구조 개선 성공
아이엠은 AF 액츄에이터/OIS와 OPU(Optical Pick-up, DVD 와 블루레이 디스크에 저장되어 있는 정보를 영상으로 전환시켜주는 장치)를 생산하는 기업이다. 3Q15 실적은 매출액 620 억원(YoY Flat), 영업이익 19 억원
(YoY+196%), 순이익 14 억원(YoY+337%)을 기록했다. 아이엠은 2015 년 들어 3 개 분기 연속 영업단이 흑자를 기록 중이다. 고질적이었던 1 회성 비용도 크게 발생하지 않고 있다. 이러한 손익구조 개선은 인건비 부담이 적은 필리핀 공장의 가동률 상승과 스마트폰의 AF 액츄에이터 채용 확대에 기인한 것으로 예상한다. 특히나 A 시리즈 등 중저가 스마트폰의 AF 액츄에이터 채용이 매출 증가를 견인했을 것이다. 현재 AF 액츄에이터 시장 내 아이엠의 주요 경쟁자는 해성옵틱스, 자화전자, 삼성전기, 방주광학 등이다. 아이엠의 매출액에서 AF 액츄에이터/OIS 제품비중은 2014 년 40% → 2015 년 60% 수준으로 상승을 전망한다. 카메라 렌즈 생산라인도 가동률이 지속적으로 상승하고 있다. 2015 년 카메라 렌즈 내재화 규모는 약 250 억원 수준으로 추정하며, 아이엠은 일부 고화소 렌즈모듈까지 양산이 가능한 것으로 파악된다.

1Q16, 고객사의 차기 플래그십 생산에 따른 실적 개선 전망
주요고객사의 중저가 스마트폰 증산은 4Q15 에도 이어질 전망이다. 따라서 2015 년은 통상적으로 발생하는 고객사의 4 분기 재고조정 강도가 예년대비 양호할 가능성이 높다. 또한 1Q16 에는 주요고객사의 차기 플래그십 생산에 따른 본격적인 부품 공급으로 실적 개선을 기대한다.

스마트폰 전면 카메라모듈의 AF 액츄에이터 채용 여부가 중요
2016 년 투자포인트는 ① 중저가 스마트폰에서의 AF 액츄에이터/OIS 채용 확산과 ② 주요고객사 플래그십 전면
카메라모듈의 AF 액츄에이터 채택 여부다. 특히나 주요고객사가 차기 플래그십의 전면 카메라모듈에 AF 액츄에이터 채택을 확정하는 경우 아이엠은 큰 폭의 매출 증가가 가능하다. 기타사업인 필름 및 헬스케어 관련 제품은 중장기적 가능성은 기대되지만 단기적인 실적 가시성은 보수적으로 전망한다.

대양전기공업 (108380)

실적: 방산부문도 있다. 조선/해양만 있는 것은 아니다 - SK증권

안정적인 수익성이 유지되고 있다. 방산부문의 물량증가와 자회사의 실적호조, 원가절감을 바탕으로 조선업종의
불황을 이겨내고 있다. 상반기 영업이익률 11.2%로 두자릿수의 수익성을 이어갔다. 그럼에도 EV/EBITDA 는
2.0 배에 불과하다. 전방산업에 대한 우려가 지나치게 반영되었다는 판단이다. 연말 기준으로 순현금도 700 억원
에 육박할 것으로 예상된다. 거래처 다변화와 신사업 모멘텀도 있다. 하반기에도 안정적인 실적이 확인되면서
현재의 저평가 상태는 극복될 것으로 전망된다.

안정적인 수익성 유지
안정적인 수익성이 유지되고 있다. 방산부문의 물량증가와 자회사의 실적호조, 원가절감을 바탕으로 조선업종의 불황을 이겨내고 있다. 상반기 영업이익률 11.2%로 두자릿수의 수익성을 이어갔다. 그럼에도 EV/EBITDA는 2.0 배에 불과하다. 전방산업에 대한 우려가 지나치게 반영되었다는 판단이다. 연말 기준으로 순현금도 700 억원에 육박할 것으로 예상된다. 거래처 다변화와 신사업 모멘텀도 있다. 하반기에도 안정적인 실적이 확인되면서 현재의 저평가 상태는 극복될 것으로 전망된다.

하반기로 갈수록 이익증가 뚜렷
주력 품목인 선박, 해양플랜트용 조명기구가 큰 폭의 성장을 하기는 사실상 힘들다. 글로벌 상선시장의 부진과 국
내 조선소의 건조물량이 정체되고 있기 때문이다. 그러나 LNGC 와 대형컨테이너선의 비중증가로 ASP 는 상승하
고 있다. 물량정체에도 외형성장이 가능한 이유이다. 함내외 통신시스템(ICS, 2015 년에 독점 계약이 종료되지만
후발주자가 없어 사실상 독점계약은 유지됨)과 배전반 등을 생산하는 방위산업은 국산화 대체율 증가로 지속적인
성장이 이루어지고 있다. 금년에는 하반기에 물량이 집중되면서 이익증가를 견인할 것이다. 하반기 매출액과 영업이익은 각각 853 억원, 96 억원으로 상반기대비 42.3%, 42.8%증가가 예상된다.

자동차용 센서 + 한국특수전지
장기적으로 자동차용 센서부문도 성장잠재력이 높은 분야이다. 이미 지난해부터 ESC(Electric Stability Control
System)의 납품이 개시되었으며 적용 차종의 확대와 라인증설에 힘입어 내년부터는 의미 있는 매출이 가능할 전
망이다. 2014 년 매출 2.6 억원에서 금년에는 15 억원, 내년에는 30 억원을 상회할 전망이다. ESC 의 고급차종 확대, TPMS 의 매출 발생시 연간 매출액은 크게 늘 수 있다. 자회사(지분율 100%)인 한국특수전지는 매년 200 억원 이상의 매출을 확보하고 있으며 이익률도 10%중반대의 높은 수익성이 유지되고 있다. 국내 잠수함 보유대수는 12척이며 국내와 수출물량의 신조함이 건조되고 있다. 매년 최소 4 척 이상의 축전지 발주가 지속될 전망이다.