[기업분석 - 기아차 ] 중국 빼고 다 좋아지고 있다.

[쌍포]

● 8/27~8/31일에 해외지역 NDR실시. G2시장 및 지배구조 개편에 대한 질문 집중.

● 미국시장은 8월부터 의미 있는 인센티브 감소 및 실적개선에 자신감 표명. 중국시장은 판매대수보다는 BEP수준의 수익성에 초점을 두고 라인업재편을 통한 중장기 정상화 목표.

지배구조는 검토 중으로 아직 확정된 바 없음.

● 미국시장 재고가 7월말로 2013년 수준인 2.6개월까지 하락하였고, 한국시장에서 검증된 신모델이 8월부터 출시. 원/달러 1,100원 정도의 환율에서 분기 5천억원 영업이익 수준의 체력을 회복하면서 업종 내에서 컨센서스 상향이 필요한 유일한 종목. 멕시코공장의 불확실성 해소와 신흥시장 판매회복도 긍정적. 지배구조 재편과정의 불확실성은 남아있으나, 기존 안 대비 기아차에게 불리하지 않을 전망. 중국시장을 제외하고는 모두 회복세로 적극적인 관심이 필요한 시점.

WHAT’S THE STORY

실적개선의 Key, 재고축소: 분기 5천억원 영업이익 달성 가능한 체력으로 회복되었는데 이는 재고축소가 출발점.

• 한국공장의 생산감소: 2017.8.30일에 기아차 노조가 2011년에 제기한 통상임금 소송의 1심 판결 발표. 회사 측 패소로 3년간 통상임금 및 이후 이자비용 등으로 1.15조원 충당금 설정. 이후 회사측은 잔업 폐지 및 주말특근 최소화로 비용 최소화 노력. 이로 인해 4Q17부터 한국공장 생산 감소. 4Q17에 8만대(-18%YoY) 감소 → 1Q18에 4만대(-10%YoY) 감소 → 2Q18에 Flat YoY.

• 뚜렷한 글로벌 재고감소: 기아차의 재무제표상 재고자산은 2016년 8.85조원을 정점으로 2017년 8.54조원 → 1H18 7.66조원으로 감소. FCF개선으로 순현금은 2016년말 2,840억원에서 1H18에 2.8조원으로 급증. 과잉재고는 보관비, 인센티브 증가 및 Fleet비중 증가, 중고차가치 하락의 비용을 초래. 현지생산비중이 높은 상황에서 2개월 이상의 재고는 과소재고로 인한 기회비용보다 손실이 더 큼.

• 미국시장 재고감소: 동사의 미국재고는 2018년 1월 5.1개월에서 7월말 2.6개월로 감소. 재고대수는 15.8만대로 2014년 초 이후 가장 낮은 수준.

분기 영업이익 5천억원 수준의 체력 회복: 미국시장 인센티브 축소 및 글로벌 시장 믹스향상. 3Q18에는 에어백 리콜 충당금 적립 이슈로 영업이익 5천억원 달성 여부가 불투명하지만, 4Q18부터는 5천억원 달성이 가능. 컨센서스 상향이 필요.

• 미국시장 인센티브, 7월부터 축소 시작: 7월 Autodata의 기아차 인센티브는 대당 3,919달러 (+1.3%YoY)로 오히려 증가한 것으로 나타났으나, 내부적인 데이터는 감소세 전환. 2Q18에 미국 판매법인(KMA)의 손익은 708억원 순 손실로 적자가 지속되었으나 손실 폭은 1Q18의 912억원보다 축소.  1H18에 Fleet비중은 18%로 시장의 25%대비 낮은 수준 유지. 8월에 쏘렌토F/L, 10월 K3, 12월 쏘울, 1월 텔룰라이드로 이어지는 신차출시로 의미 있는 인센티브 축소가 나타날 전망. 인센티브 1,000달러 감소 시 연간 손익 증가효과는 6천억원 추정. 기아차 인센티브 목표는 대당 2천달러 수준.

• 내수시장 ASP향상, 해외시장으로 이어질 전망: 2Q18에 내수시장 ASP는 신차인 K3 및 K9의 판매호조에 힘입어 24.6백만원으로 사상최대치 기록. K3는 3월 중순 출시 후 월 5천대 판매 기록. 차세대 파워트레인인 스마트스트림이 최초로 적용되어 연비가 경차수준인 15.2km/ℓ로 동급 최고 및 기존 모델대비 15% 개선. 2세대 K9은 4월 중순 출시 후 4월 1,222대/ 5월 1,652대/ 6월 1,661 대 판매. 미 출고 계약대수는 1달 수준. 연간 14,000대 판매(회사 목표는 12,000대) 및 매출 1.1 조원 증가효과 예상. 대형차의 영업이익률 12%~15%를 감안할 때, 연간 1,500억원의 이익 증가 효과. 반면, 수출ASP는 재고축소를 위한 인센티브 증가로 15.3천달러로 4Q16이후 하락세. 2H18에 해외시장 재고가 축소된 상황에서 내수시장에서 검증된 신차가 수출을 시작하면서 수출 ASP 회복예상.

• 멕시코공장 불확실성 해소 및 흑자전환: 미국과 멕시코간 NAFTA 잠정합의로 기아차 멕시코 공장의 불확실성 해소. 역내부품비율 75% 및 시급 16달러 이상 노동자 비중 40%이상 외에 연간 수출대수 2.4백만대 및 부품수출 900억달러 제한 조항이 있음. 30만대 생산이상의 추가성장은 제한적일 수 있으나, 트럼프대통령 당선 이후 미국향 수출관세 25%대비로 긍정적. 우리는 기아차 멕시코공장이 2018년에 매출 5조원 및 영업이익 1,500억원(2017년 -860억원 영업적자)으로 흑자전환 전망.

• 신흥시장 판매회복 및 ASP향상, 통화가치 하락 상쇄: 중국을 제외한 신흥시장판매는 남미 및 동유럽 판매호조에 힘입어 월 7만대로 2014년 수준 회복. 아중동 판매는 월 1.5만대~1.6만대 수준으로 Peak시점인 2012년~2013년 월 2.3만대 수준에 못 미치지만 전년도 저점인 월 1.4만대에서는 회복세. 달러 강세로 신흥시장 통화가치 하락이 부정적일 수 있으나, 단가인상 및 판매대수 증가로 상쇄. 일례로 러시아판매법인은 1H18에 통화가치 급락에도 매출 1조8,800억원(+30.5%YoY) 및 순이익 710억원(+64.9%YoY) 기록. 대표모델인 리오는 2013년 이후 가격을 42%올렸으며, 1H18에 기아차의 러시아시장 판매대수는 10.3만대(+28.8%YoY)및 M/S 12.1%로 2위 기록.

• 컨센서스 상향필요: 3Q18부터 에어백리콜을 제외하면 분기 5천억원 내외의 영업이익 달성 예상.

당사 추정치는 매출액 14조1,260억원(+0.1%YoY) 및 영업이익 3,600억원(흑자전환)으로 영업이익률 2.5%. 에어백리콜 충당금 1,200억원 반영

(삼성증권)

외국인 중심의 수급 개선 속에. 장기 바닥권 횡보하며 모멘텀을 기다리며 변화 모색중인 것으로 판단.  단기 혹은 중기적인 변동성을 동반한 주가 변화 가능성 주목

[이제는아빠]

감사합니다