지주 - 롯데그룹, 지배구조 개편 가속화 - SK증권
롯데그룹의 지배구조 개편 이슈 재부각
롯데그룹은 형제간의 경영권 분쟁 이후 호텔롯데의 상장과 지주회사 전환에 대한 의지를 표명했으나, 작년 비자금 수사에 대한 여파로 호텔롯데의 상장이 무산되면서 지배구조 개편에 대한 기대감이 사라지는 듯 하였다. 하지만 2017년 1월 19일 롯데쇼핑, 롯데제과, 롯데칠성, 롯데푸드 등 4개 계열사는 자율공시를 통해 지주회사 체제 전환 검토를 진행중임을 밝혔으며, 2월 16일에는 신동주 전 부회장이 롯데쇼핑에 대한 지분을 블록딜 추진함으로써 롯데그룹에 대한 관심이 재고조되고 있다.
지주회사 전환 가속화 전망
신동주 부회장의 롯데쇼핑 지분 매각은 향후 롯데그룹 지배구조 개편을 촉진할 것으로 예상한다. 지분매각 이후 롯데쇼핑에 대한 주도권은 신동빈 회장에게 넘어갔으며, 이에 따라 롯데쇼핑이 중심이 되는 지배구조 개편을 예상한다. 언론에서 보도된 바와 같이 이번 지분매각이 경영권 쟁탈을 위한 더 강력한 투쟁이라면 현실적으로 매입할 수 있는 지분은 상장사인 롯데제과와 상장 이후 호텔롯데 정도로 압축될 것이다. 하지만 이미 이들 두 회사의 신동빈 회장에 대한 우호지분이 과반을 넘어서기 때문에 유일하게 지분이 유사했던 롯데쇼핑에 대한 신동주 전 부회장의 지분 매각 및 주식담보대출 계약은 신동빈 회장 중심의 지주회사전환 추진을 가속화 할 것이다. 지주회사 전환 과정에서 신동빈 회장은 현물출자를 통해 주요 자회사의 지배력을 강화할 것이며, 롯데쇼핑, 롯데제과, 롯데칠성의 인적 분할과 3사 합병으로 지배력을 확보한 이후 호텔롯데와의 3사 합병법인과의 합병으로 지주회사 체제가 완성될 것으로 예상한다.
롯데쇼핑의 국내 사업가치 재평가
신동주 전 부회장의 롯데쇼핑 지분매각으로 롯데그룹의 지주회사 전환이 가시화되었다. 이 과정에서 롯데쇼핑의 인적분할을 예상하는데 롯데쇼핑이 보유하고 있는 해외법인의 경우 투자회사로 분할되어 지주회사에서 직접 통제할 것이며, 이로 인해 롯데쇼핑 국내 사업부문의 가치가 재평가 될 것으로 예상한다. 2017년 롯데쇼핑의 의미있는 실적 개선을 예상하는데, ①리뉴얼된 할인점의 매출을 회복하고 ②한국 경제의 저성장을 기반으로 도심형 아울렛이 영업이익 성장을 견인할 것이기 때문이다. 이에 투자의견 매수를 유지하고, 목표주가를 30만원으로 상향한다
석유화학 - 미국의 한국산 합성고무 관세부과 영향과 그 파급 가능성 점검 - 하나금융투자
합성고무 관세 부과가 매출에 미치는 영향은 매우 미미함
미국이 한국산 합성고무에 대해 반덤핑관세를 부과하기로 예비판정 했다. LG화학은 11.63%, 금호석유에는 44.3%다. 결론부터 말하면, 이번 조치가 양 사의 매출에 미치는 영향은 미미하다. 한국의 SBR 수출 중 미국향 비중은 2016년 기준 약 7% 수준이다. 이를 기준으로 국내 내수 수요를 감안하여 미국향 수출 비중을 추정할 경우, 양 사 전체 합성고무 매출의 5% 초반 수준이며 다른 화학사업부를 포함한 전체 매출 기준으로 0.6~2.1%에 불과하다. 즉, 이번 뉴스가 센티멘트 상 단기적으로 부정적일 수는 있으나 중장기 펀더먼털에 미치는 영향은 매우 미미한 것으로 판단한다.
여타 제품으로까지 파급이 확대될 이슈인가? 아니다
얼마 전 가소제에 이어 이번 합성고무 반덤핑관세 부과 이슈가 여타 제품으로까지 확산될 가능성은 적어 보인다. 왜냐하면, 기본적으로 지금까지 미국에서 반덤핑관세 이슈가 제기된 제품은 자국의 자급률이 낮은 제품에 한정되어 있기 때문이다. 이번 합성고무 관세 부과도 납사크래커가 부족한 지역적 특성을 감안할 필요가 있다. 향후 ECC 증설에 따른 에틸렌 체인의 자급률 상승/순수출 증가가 예상되는 에틸렌 체인에까지 동 이슈가 확산될 것이라는 우려는 접어둘 필요가 있다. 실제 한국의 수출 중 미국향 PE, MEG, PVC의 수출 비중은 1%도 되지 않는 매우 미미한 수준이다.
단순 물류 이슈로 수급밸런스 개선이라는 큰 그림 놓치지 말아야 할 것. 주가 조정을 매수 기회로 삼아야
기본적으로 석유화학 업황은 글로벌 물류/운송에 의해 결정되기보다는 글로벌 수요/공급에 의해서 결정된다. 한국의 석유화학 제품 수출 중 미국향 비중은 낮은 편이기에 개별 기업의 Q에 미치는 영향은 미미하다. 반면, P는 글로벌 수급이 점진적으로 타이트해져 가면서 점진적으로 상승하고 있다. 석유화학 Cycle의 큰 그림은 단기 물류/운송 이슈가 아니라 글로벌 수요공급을 따른다. 작은 이슈로 큰 그림을 놓치지 않기를 바라며, 단기 주가 조정 시 매수 기회로 활용하길 추천한다. Top Picks는 롯데케미칼, 금호석유다.
휴니드 - 안개가 걷히다 - 신한금융투자
4분기 영업이익 178억원(+1,007% YoY) 기록, 추정치 상회
4분기 매출액 1,459억원(+378% YoY), 영업이익 178억원(+1,007% YoY)을 기록했다. 당사 추정치(영업이익 161억원)를 상회했다. 국내 방산 부문 매출액은 1,363억원(+569% YoY)을 달성했다. TICN 프로젝트向 대용량 무선전송체계(HCTRS) 매출액 1,243억원이 반영됐다. 해외 부문 매출액은 52억원(+2% YoY), 민수 부문 45억원(-12% YoY)이다.
TICN 프로젝트 사업이 4분기 실적에 처음으로 반영됐다. 4분기 실적 발표 이전까지 TICN 사업의 수익성에 대한 우려가 존재했다. 금번 실적 발표로 연간 영업이익률 10.5%를 기록하며 시장 기대치에 부합했다. 불확실성은 해소됐다.
2017년 매출액 2,142억원(+20% YoY), 영업이익 239억원(+27% YoY) 전망
2017년 매출액 2,142억원(+20% YoY), 영업이익 239억원(+27% YoY)이 기대된다. TICN 프로젝트 매출액은 전년 대비 22% 증가한 1,510억원이 전망된다. 2017년까지는 상반기에 1년 추가 수주 계약 후 하반기에 납품이 시작된다. 3분기 378억원, 4분기 1,133억원이 반영되면서 하반기에 매출 인식이 집중된다. 해외 매출액은 H-47(치누크)向 전자 시스템 납품이 추가되면서 296억원(+14% YoY)이 예상된다. 다만 2017년부터 유효 법인세율이 정상적으로 반영되면서 영업이익 대비 순이익 성장률(+3.1% YoY)은 제한적일 전망이다.
투자의견 ‘매수’, 목표주가 19,000원으로 8.6% 상향
목표주가를 19,000원으로 8.6% 상향한다. 목표주가는 2017년 예상 EPS(주당순이익) 1,291원에 Target P/E 14.8배를 적용했다. 투자 포인트는 1) TICN프로젝트 수익성에 대한 우려 해소(16년 OPM 10.5%), 2) 민간기업(Boeing, Airbus)向 매출 비중 확대(16년 12.6%→18년 14.5%), 3) 현 주가 기준 P/E 11.2배로 동종업종 평균 P/E(18.5배) 대비 밸류에이션 매력이 높은 구간이다. 주가 상승을 제한하던 불확실성이 해소된 만큼 매수 관점에서 접근할 시기다.
솔브레인 - 조심스러운 행보 - 삼성증권
4분기 리뷰: 4분기 연결기준 매출액은 전년 동기 대비 7% 증가한 1,871억원, 영업이익은 동기간 29% 줄어든 212억원을 기록함. 매출액은 컨센서스에 부합했으나 영업이익은 당사 추정치 및 시장컨센서스를 크게 하회함. 특히 세전이익은 동기간 81%를 하회한 60억원에 그침. 부문별로 보면 디스플레이 재료는 예상치에 부합한 반면, 반도체에천트와 전지재료 부문은 예상보다 매출 실적이 하회. 영업단 수익성 감소는 성과급 등 일회성 비용이 반영된 부분이 있었고 영업외단에서는 중경법인 등 연결 종속회사의 적자와 제닉 등 관계기업 투자주식 손상차손 영향.
2017년 소폭 하향 조정: 지난해 3분기 양산을 시작한 연결 종속 자회사 '솔브레인 중경법인'의 손익 개선 여부가 중요한 변수로 작용할 전망인데, BOE 8세대 물량이 늘어나면서 일정부문 고정비를 상쇄한다고 보면 16년 대비 17년은 개선된 실적이 예상됨. 다만, 1분기는 영업일수가 줄어드는 부분과 신규 단가 조정분 반영 등으로 두드러진 실적 개선을 기대하긴 어려워 보임. 환율 효과에 따른 실적 추정의 변동 가능성이 있지만 2017년 매출액과 영업이익에 대해 각각 5.6%, 12% 줄어든 7,561억원과 118억원으로 새롭게 제시함.
목표주가 68,000원으로 하향, 투자의견 BUY 유지: 지난해 하반기 보고서를 통해 펀더멘털개선 속도보다 밸류에이션 리레이팅이 빠르게 이뤄지면서 부담감을 지적한 바 있는데 지금은 펀더멘털 개선 자체에 대해 시장에서 의구심을 갖는 모습임. 3D낸드 에천트시장에서 경쟁 우려에도 불구하고 안정적 점유율을 유지 가능할 것으로 예상되나 실적 개선을 확인할 때까지는 조심스러운 행보가 이어질 것으로 에상됨. 전지재료 부문은 큰 기대를 하기 어렵고, TG 부문은 중저가 OLED향이라 상반기 모멘텀을 기대하기는 어렵다고 판단됨. 목표주가를 기존 76,000원에서 68,000원으로 10.5% 하향하는데, 이는 2017년 EPS 감소분을 반영한 결과. 투자의견은 BUY를 유지하는데 분기 실적은 점차 나아질 것이라는 기대감이 있기 때문
인선이엔티 - 대기업으로 인수, 시너지 높은 M&A - 교보증권
아이에스동서 계열로 M&A
인선이엔티의 최대주주 변경 공시. 최대주주는 아이에스앰버제1호유한회사로 지분율 14.97%. 아이애스엠버유한회사의 최대 출자자는 아이에스동서(010780). 이어 아이에스동서가 인선이엔티 지분 4.89%를 직접 취득. 아이에스앰버제2호유한회사가 기관투자자가 보유중인 CB 2.1% 인수. 이들 지분율 합은 21.96%로 실질적인 아이에스동서의 M&A. 향후 실질 최대주주인 아이에스동서에서 대표이사를 선임할 것으로 예상
영업시너지 크게 기대
아이에스동서가 새로운 최대주주가 됨으로서 인선이엔티는
① 아이에스동서의 건설사업부와 인선이엔티의 건축폐기물사업과의 시너지가 기대되고,
② 아이에스동서의 영업망을 이용한 인선모터스 폐차/중고차 사업 본격화 기대
③ 약 3,000억원의 가치가 예상되는 인선이엔티 보유토지에 대한 개발 기대
④ 또한 대기업으로 최대주주가 변경되어 대주주에 대한 신뢰가 높아질 것으로 기대
시너지 높은 M&A
인선이엔티는 건축폐기물 사업이 최대실적을 지속하고 있는 가운데, 인선모터스도 흑자전환하는 등 본격적인 실적성장이 기대되는 상황. 여기에 아이에스동서가 최대주주로 변경되면서 안정적인 캡티브 물량도 확보
인선이엔티의 본사부지는 지난해 고밀도 주거지역으로 용도가 변경되었지만, 이를 시행할 수 있는 능력이 없었음. 최대주주가 시행능력이 충분한 아이에스동서 계열로 변경되면서 조만간 이를 시행할 가능성도 높아짐. 이러한 시행이익은 인선이엔티로 귀속. 시너지가 높은 M&A로 판단. 투자의견 Buy, 목표주가 10,000원 유지
엔씨소프트 - 최근 주가하락은 좋은 매수기회 - 유진증권
펀더멘털의 악화 없는 주가하락은 명백한 매수기회
리니지 레볼루션의 매출규모 공개와 함께 52주 최고점에 이르렀던 엔씨소프트의 주가는 고점 대비 약 -13%의 하락을 기록하였다. 이러한 주가 하락은 명백한 매수기회라고 당사는 판단한다. 리니지레볼루션, 리니지 레드나이츠가 여전히 견조한 매출을 유지하고 있으며, 2월 14일 출시한 퍼블리싱작품인 파이널블레이드는 큰 기대를 안했던 작품임에도 2월 19일 기준 매출순위가 11위까지 상승하며 기대이상의 초반 흥행을 기록하고 있다. 여전히 주요 모바일게임의 매출이 여전히 견조하게 유지되고 있기 때문에 최근 주가하락을 통해 다시금 엔씨소프트의 가격메리트가 높아진 상황이라고 당사는 판단한다.
가격 혹은 타이밍의 문제
실적과 Valuation은 모든 기업의 투자매력도를 결정하는 근간이지만 게임주는 그와 별개로 신작출시와 관련된 모멘텀이 주가의 단기 움직임에 큰 영향을 미친다. 앞으로 있을 이벤트 중 엔씨소프트의 주가에 가장 큰 영향을 미칠 이벤트는 2Q17에 있을 1) 넷마블 상장에 따른 지분가치의 재평가, 2) 2017년 가장 큰 기대작인 리니지M의 출시이다. 펀더멘털이 견조한 가운데 2Q17에 있을 두 이벤트는 엔씨소프트의 주가에 큰 upside potential을 가져올 수 있다. 따라서 가격을 기반으로 판단하건, 타이밍을 기반으로 판단하건 현 시점은 엔씨소프트를 매수하기에 매우 좋아진 상황이다.
투자의견 BUY 및 목표주가 380,000원 유지
엔씨소프트에 대해 투자의견 BUY 및 목표주가 380,000원을 유지한다. 기존 온라인게임들의 매출 안정성이 2015년부터 매우 높아진 상황에서 모바일게임 신작의 흥행으로 2017년은 엔씨소프트의 이익 성장이 당사 및 시장의 추정치를 상회할 가능성이 매우 높은 한 해이며, 넷마블 지분가치에 대한 재평가 등을 고려한다면 엔씨소프트의 현재 주가는 다양한 가치와 성장성을 충분히 반영하지 못하고 있다고 판단한다. 현재주가는 2017년 예상 EPS 기준 PER 17.2배로 Valuation 매력 또한 높은 상황이다.
제주항공 - 기대에 다소 못미친 4Q16 실적 - KB증권
4Q16 영업이익 42억원 (+7.7% YoY) - 시장 기대치 하회
제주항공의 4Q16 별도기준 잠정 매출액은 1,907억원 (+23.3% YoY, -14.0% QoQ), 영업이익은 42억원 (+7.7% YoY, -88.9% QoQ), 당기순이익은 81억원 (+254.4% YoY, -71.6% QoQ)을 각각 기록했다. 영업이익은 시장 컨센서스 및 KB증권 기존 추정치를 각각 47.3%, 9.9% 하회하는 것이었다.
Yield 인하가 예상보다 컸을 가능성 있음
4Q16 영업이익이 KB증권 추정치를 하회하게 된 원인은 1) 예상을 상회한 yield 하락폭, 2) 인센티브 관련 일회성 비용 발생이다. 세부적인 내역은 아직 알 수 없으나, 여객수송량이 기존 KB증권 추정치와 같다고 가정했을 때, 국내 및 국제여객 yield는 각각 전년동기대비 7.9%, 3.9% 하락했을 것으로 판단한다. 이는 연료단가가 같은 기간 1.5%하락한 것을 감안하더라도 54억원의 영업이익 감소 효과를 가져왔다. 한편, 4Q16 중연간 영업실적에 대한 직원 인센티브 지급이 이뤄지면서 46억원의 일회성 비용이 발생한 것도 영업이익에 부정적이었다. 다만, 부가매출을 비롯한 기타매출이 큰 폭으로 증가(+86.6% YoY)하면서 영업이익은 전년동기대비 소폭 개선되었다. 당기순이익은 KB증권 추정치를 상회했는데, 이는 환율 및 유가 관련 파생상품이익이 34억원 발생한 것이 주 요인이다.
LCC 간 시장점유율 경쟁 계속될 것
제주항공에 대해 투자의견 Marketperform과 목표주가 26,000원을 유지한다. 목표주가 26,000원은 EV/EBITDAR 방식으로 산출했으며, 영업가치는 2017년~2019년 예상 EBITDAR에 7.6X를 적용했다. 4Q16 영업실적은 KB기존 추정치에 비해 다소 미흡했지만 2017~2019년 예상 EBITDAR는 기존추정 대비 평균 2.6% 상향했다. 항공기 기단 확장에 따른 매출 증대가 이익전망치의 상향요인이다. 그러나 2016년 대비 유가가 상승하고 경쟁은 심화될 것으로 보여 기존 목표주가를 상향조정할 만큼의 이익 증대효과는 없을 것으로 예상한다. KB증권은 LCC 간의 시장점유율 경쟁이 2017년에도 계속될 것으로 판단해 제주항공에 대해 보수적인 투자의견을 유지한다. 2017년 1월 기준 대한민국 국제선에서 국내 LCC들의 시장점유율은 24.2%이며, 제주항공과 진에어가 각각 6.8%, 6.4%의 점유율로 일단 우위를 점하고 있다. 그러나 하위 4사의 합산 점유율이 여전히 11.0%에 달하며, FSC (Full Service Carrier, 대형 항공사)들의 중단거리 점유율을 잠식하기 위한 LCC들의 노력은 계속될 전망이다. 따라서 향후 경쟁구도 변화의 가능성은 열려있는 것으로 판단한다.
씨젠 - 신제품 기반 분기별 매출액 성장률 확대 추세 - 삼성증권
4분기 컨센서스 하회: 4분기 연결 매출액 202억원(+18.7% y-y), 영업이익 25억원 (+7.3% y-y), 순이익 44억원(+6136.3% y-y) 달성. 컨센서스 대비 매출액 +0.5%, 영업이익 -25.8%, 순이익 +11.2% 달성
Allplex 신제품 판매 호조, 분기별 매출액 성장률 확대 추세: 유럽 89 억원(+22.5% y-y), 아시아/중동 30억원(+14.5% y-y), 아메리카 34억원(-36.8% y-y) 포 함 수출 154억원(+0.3% y-y), 한국 48억원(+188.8% y-y) 달성. 호흡기 감염 진단제품 66억원(+76.8% y-y), 성감염 진단제품 64억원(-8.2% y-y) 기타 진단제품 19억원 (+7.8% y-y)포함 진단제품 150억원(+19.6% y-y), 진단장비 52억원(+16.2% y-y) 달성. Allplex 신제품 판매 호조로 유럽 매출 성장 지속, 한국 호흡기 감염 진단제품 출시 및 계절독감 유행 영향 내수 고성장, 분기 최초 매출액 200억원 상회. 분기별 매출액 성장률 확대 추세(1Q16: +4.7%, 2Q16: +12.6%, 3Q16: +16.7%, 4Q16: +18.7%) 인건비 및 반품충당금 영향 컨센서스 하회: 신규 인력 채용으로 인건비 상승, 보수적 회계 정책으로 반품충당금 5억원 반영. 향후 반품 시마다 반품충당금 설정 계획. 매출원가율 31.0%(+2.8%p y-y), 판관비율 56.7%(-1.4%p y-y), 영업이익률 12.3%(-1.3%p y-y)달성. 원화 약세 영향 외환차익 및 외화환산이익 40억원 영향 순이익률 21.8%(+21.4%p y-y) 시현.
해외 분자진단회사 대상 ODM 수출 본격화 기대: 베크만쿨터(Beckman Coulter), 퀴아젠(Qiagen), 벡튼디킨슨(Becton Dickinson), 홀로직(Hologic) 대상 분자진단제품 ODM 공급 계약 체결. 2017년 해외 분자진단회사 대상 신규 ODM 공급 계약 및 기계약 파트너 대상 신규 품목 ODM 공급 계약 추진 계획. 2017년 2분기 베크만쿨터 대상 ODM 개발 및 허가 신청, 2017년 하반기 공급 개시 기대. 초회년도 ODM 공급 규모 50억원 내외, 안정화 시 ODM 공급 규모 100억원 상회 기대
한화테크윈 - 엔진 사업 확대를 위한 성장통 시작 - 대신증권
투자의견 시장수익률(하향), 목표주가 50,000원(-13.8%)으로 하향조정
- 목표주가는 2017년 BPS 기준 PBR 1배 적용, EPS 기준 PER 22배에 해당
- 현재 주가는 엔진 사업부 감익을 상당부분 반영하여 추가 하락 폭은 커 보이지 않으나
- 자주포 수출이 매출로 반영되는 4Q17 까지는 실적 모멘텀이 크지 않아 시장수익률(6개월 투자의견)로 하향
- 동사의 실적 모멘텀 감소는 GTF 엔진 RSP 프로그램의 초기 투자 비용 발생의 이유가 큰데 이는 공급처 다변화를 위한 불가피한 성장통으로 펀더멘탈 훼손 요인은 아님
- 2020년 P&W RSP 프로그램의 수익성 정상화를 가정한 RIM Valuation를 통한 미래 적정가치는 업사이드가 높아 3년 이상의 장기 투자 시에는 적합한 종목 (보고서 3page RIM Valuation 표 참고)
4Q16 매출액은 당사 추정치 부합, 영업이익은 -14.2% 하회
- 한화테크윈의 기존 사업부 매출은 전년대비 -10.4% 감소한 반면 한화시스템(4Q16부터 연결실적으로 편입)과 한화디펜스의 반영으로 전년대비 매출액은 크게 증가
- 영업이익은 15.4Q 발생한 임단협 비용 발생에 따른 기저효과로 흑자전환 하였으나 한화시스템 편입에도 불구하고 엔진, 방산, 산업용장비 수익성이 하락하면서 전기대비 감소
엔진: 4Q16부터 P&W와 공동개발로 진행되는 GTF 엔진에 대한 투자와 마케팅 비용이 (약 영업이익 -100억원 효과)반영되면서 5% 대의 영업이익률을 시현하던 엔진 사업부의 영업이익률이 0.4%로 하락
방산: 수출 진행을 위한 시험평가 비용 등 80억원의 충당금이 발생하며 일시적으로 부진
산업용장비: BEP 매출(분기 500억원)에 못 미치는 매출을 시현하여 고정비 부담 증가하면서 적자 폭 확대
- 한화탈레스 지분을 탈레스로부터 매입해오는 과정에서 동사가 보유하고 있던 잔여 한화탈레스 보유지분에 대한 평가 이익 680억원 발생하여 순이익 전년대비 크게 증가
2017년 실적 전망
- 3Q17까지 기존 사업부(한화디펜스, 한화시스템 제외) 영업이익은 전년대비 감익이 예상되나 4Q17부터 자주포 수출이 매출로 인식되면서 엔진, 산업용 장비 사업부의 수익성 감소를 일부 상쇄해줄 것
- 엔진: 4Q16에는 수리온 생산 종료로 인한 군용 엔진 매출 감소로 엔진 사업부 수익성이 특히 부진. 수리온 3차 양산 시작되면서 일부 수익성 회복할 것으로 보이나, 향후 3년간 RSP 관련 투자 비용 발생으로 기존 5% 대보다 낮은 2%-3%의 영업이익률 전망
- 방산: 4Q17부터 폴란드 2차 사업, 인도 사업(17.1Q 내 최종계약 시)까지 매출 인식 시작. 당사에서 추정하는 2017년 연간 방산 영업이익률은 6.5%이나 회사의 생산 효율 증대로 추정치 상회 가능성도 있음
에이블씨엔씨 - 기저효과로 편안한 실적 이익 체력은 개선 중 - 대신증권
투자의견 시장수익률, 목표주가 27,000원 유지
- 투자의견 시장수익률 유지: 이익 체력은 개선되고 있으나, 지속적인 외형성장을 견인할 동력을 확인할 필요가 있음
- 목표주가 27,000원은 12M fwd EPS, Target P/E 20배 적용. 잔여이익평가모형(Residual Income Model)을 통한 동사의 중장기 내재가치 또한 27,000원. 근거는 1) 2020년까지 동사의 매출성장률을 한 자리수로 가정하였고, 2) 신제품 및 리뉴얼 제품 출시를 통해 ASP상승을 꾀하고 있어 중장기적으로 2020년 영업이익률이 과거 10% 수준으로 회복됨을 가정함
4Q16 Results: 기저효과로 편안한 실적이나 이익 체력은 개선 중
- 연결 매출액과 영업이익은 각각 1,308억원(YoY+9%), 128억원(YoY-3%) 발표 직전 추정 영업이익 108억원 대비 18%, 컨센서스 영업이익 114억원 대비 12% 상회하는 실적 전년동기는 매출액이 9% 하락한 기저가 있는 분기로 외형 견인의 부담이 낮았다고 해석됨
- 상회의 원인은 원가율 하락임(연결 매출원가율 4Q15 37.4% → 4Q16P 35.8%, YoY-1.6%p)
- 동사는 신제품과 리뉴얼 제품 출시를 통해 낮아진 ASP를 올리는 작업을 지속하여 높아진 원가율을 낮추는데 집중하여 소기의 성과 달성
- 별도기준 채널 별 매출은 1) 온라인 YoY+19%, 2) 가맹점 YoY+7%, 3) 직영점 YoY+13%, 4) 수출 YoY+40%(중국법인, 일본법인향 수출 50% 차지) 4Q16 부진한 내수상황에서도 전년동기비 점포당 매출액이 9% 증가된 것이 긍정적
- 연결자회사 매출은 1) 일본법인(연결 매출비중 6%)이 전년동기비 105%, 2016년 연간 전년비 94% 성장하였고 이는 저가쿠션 출시 영향, 2) 중국법인(연결 매출비중 12%)은 전년동기비 3% 역성장으로 마감
- 비용 부분: 광고선전비 20억원(YoY+54%), 판촉비 151억원(YoY+6%) 집행. 매출견인을 위함이며 이로 인해 영업이익률이 하락함, 전년비 증가분은 15억으로, 해당부분 제외 시 전년과 영업이익률이 동일하여 이익체력이 개선되었다고 판단, 이는 브랜드에 대한 투자로 해석됨
2017년: 출발선에 다시 서서
- 2017년 연결 매출액과 영업이익은 각각 4,797억원(YoY+10%), 265억원(YoY+9%) 전망
- 내수 채널 회복과 이익률 낮은 해외 자회사가 성장을 견인할 것으로 판단
- 주가 대응은 1분기는 전년도 라인콜라보 영향으로 기고부담 존재, 2분기 이후 이익모멘텀 상승 전망하여 1분기 이후 매수 권고
동화기업 - 스몰볼과 빅볼 - 하나금융투자
4분기 실적, 시장 기대치 하회했으나 일시적
동화기업의 4Q16 실적은 매출액 1,771억원으로 전년비2.1%증가하고, 영업이익은 166억원으로 전년비 2.3% 증가하였다. 영업이익 기준 컨센서스인 230억원을 하회하였는데, 이는 연결대상인 베트남MDF법인의 매출믹스 변화에 따른 수익성 감소 영향이다. 연간실적기준으로는 매출 6,895억원으로 전년비 2.2% 증가, 영업이익 822억원으로 전년비 4.5% 증가했다. 2017년 실적은 매출액 7,586억원과 영업이익 1,039억, 지배지분순익은 446억원으로 전망한다.
국내 B2B, B2C 마감재 호조와 동화기업의 전략이 만날 것
지난주 동화기업의 실적간담회에서 투자자들의 주된 질의사항은 베트남법인의 장래 영업이익 하락에 대한 우려를 어떻게 보전할 것인지에 대한 부분이었다. 사측은 2019년까지는 경쟁사의 베트남 증설효과가 없으니 수익성 보전이 가능하고, 그 이후에는 반대로 국내시장을 통해 이익보전이 가능함을 밝혔다. 파티클보드(PB) 시장에서 친환경제품인 포름알데히드 방산량 E0급에 대한 매출 비중은 작년의 연결법인(대성목재공업)의 설비교체를 통해 종전 4:6에서 5:5로 예상했다.
성장을 위한 투자가 필요한 시기, 시장은 투자를 환영할 것
동화기업은 2016년 배당금 지급공시 등 주주가치 제고를 위한 첫 발을 떼었다. 수익이 안정권에는 들었다는 의미다. 다만 시장은 베트남 이후의 성장에 대한 우려가 있고, 다시 성장 전략을 수립 할 것인지 아니면 이익배당을 토대로 주주친화적 기업으로 전환 할 것인지에 대한 궁금증이 있는 상태였다. 동화기업이 영위 중인 목재 소재사업은 PB, MDF, 건장재, 외장인테리어 등으로 확대 및 국가별 일관화가 가능하며 타 국진출도 가시성이 높다. 아울러 원재료 수급안정화나 혹은 타국시장 진출을 위한 M&A 기대감도 생겼는데, 이는 Post 베트남의 신호, 즉 재성장의 신호로 받아들여 지며 주가에 긍정적 영향을 줄 것이라 기대한다.
덕산네오룩스 - 2017년, 가파른 실적성장의 한해 - 부국증권
고객사 Flexible OLED 패널 본격양산에 따른 수혜
2017년은 고객사의 Flexible OLED 패널의 본격적인 양산공급이 이뤄지는 시기. 이에 따라, 동사의 HTL 소재공급량 확대 예상. 게다가, Red host의 공급 가능성도 높아 제품 다변화에 따른 본격적인 외형 및 이익성장이 이뤄질 전망.
향후 중화권 패널업체로의 동사 OLED 소재공급은 중장기적 성장동력
글로벌 OLED 소재업체 과점구도로 인해, 중화권 패널업체들의 Flexible OLED 패널양산이 본격화될 경우, 동사의 수혜 예상. 게다가 2017년부터 Flexible OLED 증설투자가 중화권 주요패널업체 중심으로 진행될 것으로 예상되는 만큼, 이부분은 향후 동사의 중장기적 성장동력으로 판단.
2017년 외형 및 수익성 동시 개선
2017년 매출액 731억원(+72.4% yoy), 영업이익 124억원(+235.1% yoy)으로 본격적인 실적성장 예상. 고객사 Flexible OLED 패널 증설투자 효과가 본격화되는 시기. 그리고 고객사로의 Red host 제품공급도 예상. 수익성면에 있어서도 HTL소재와 비교 시 상대적으로 높은 마진이 예상되는 Red host의 매출비중 확대는 그만큼 동사의 이익개선에 기여할 전망
삼성생명 - 2017년 변액보증 관련 손익 부담 사라질 전망 - 하나금융투자
4분기 연결순익 744억원(YoY +127.0%)으로 예상치 상회
4분기 연결순익은 744억원으로 전년 동기 대비 127% 증가하며 당사 추정치를 상회했다. 변액보증준비금 적립 4,100억원이 있었으나 삼성증권 염가매수차익 3,600억원이 상쇄되었기 때문이다. 올 상반기 메르스 여파 이후 손해액 이연으로 부진했던 위험손해율은 4분기 75.7%로 전분기 대비 2.5%p 개선되었다. 사측은 ‘17년 보험이익 1.7조원 목표를 제시했는데 우리는 동 목표 달성 가능성이 높다 판단한다. ‘17년 위험보험료 성장률은 1.9%로 둔화될 것이나, 위험손해율은 전년 대비 1.0%p 하락한 77.5%로 전망하며 사차익 규모는 8,650억원대로 예상한다. 또한, 전년 4분기 이후 시장 금리 반등으로 인해, 변액보증 수수료 수익을 고려시 변액보증 관련 손익 부담에서 벗어날 것으로 추정된다.
신지급여력비율 제도 강화에도, 상대적인 자본적정성 강점 유지될 전망
신지급여력비율 제도 강화에 따른 보험업계 부담 증대가 투자자들의 우려요인으로 부상했다. 특히 삼성화재는 부채 듀레이션 30년으로의 확대 및 공시기준이율 산출시 회사의 자산이익률 배제 및 시장 금리 적용 영향으로 100%p 내외의 RBC비율 하락 가능성을 언급하였다. 삼성생명은 금번 컨퍼런스를 통해 현재까지 알려진 제도 변경을 보수적 관점에서 모두 적용시 삼성화재와 유사한 수준의 RBC비율 하락이 예상된다 밝혔다. 다만, 신지급여력비율의 단계적 강화에 따른 순익 증분이나 해외자산 증대를 통한 자산듀레이션 확대 여력, 공시기준이율 산출시 기존 자산이익률 반영 가능성을 고려시 그 부담은 상당부분 축소될 수 있을 것이라 언급했다. 동사는 ‘16년말 RBC비율이 304%에 달해 동 불확실성이 불거지더라도 업계 대비 프리미엄을 유지할 것으로 판단된다.
투자의견 BUY, 목표가 13만원 유지
변액보증 준비금 적립 및 수수료 수익 상계시 ‘17년 손익 영향은 없을 것이며 위험손해율 개선에 따라 사차익 증가와 삼성전자 배당 약 3천억원 증가가 예상된다. 시장 금리 상승 가능성과 동사의 건전한 자본비율을 고려시 주가 상승 여력에 주목할 시점이라 판단한다.
고려아연 - 인도의 변화로 확인되는 판매량 가이던스 - 삼성증권
2017년 가이던스 우려로 주가 12% 하락: 동사는 지난 2월 7일 4분기 실적을 공시하는 동시에, 2017년 별도기준 가이던스를 제시하였다. 매출 및 영업이익 가이던스는 당시 컨센서스를 각각 20%, 30% 하회하는 수준이었다. 아연 가격 및 판매량, 환율 가이던스 공히 시장 예상을 하회하는 보수적인 수준이었다. 당사는 고려아연이 직접 결정하기 힘든 가격 및 환율 가이던스는 수용하지 않았으나, 판매량 가이던스를 수용하여 이익추정을 하향 조정하였다. 해당 가이던스의 영향으로 동사 주가는 이후 12% 하락하였으며, 여전히 시장에서는 판매량 가이던스에 대한 의구심이 존재한다.
2016년의 변화 고려 시 판매량 가이던스에 대한 신뢰성 증대: 한국의 수출 데이터와 고려아연의 아연 수출실적 간에는 높은 상관관계가 존재한다. 2016년 한국의 아연 수출량이 전년대비 40,000톤 증가한 가운데, 1) 중국향 아연 수출량이 43,000톤 감소한 반면, 2)인도향 아연 수출량이 86,000만 톤 증가하였다는 점은 주지할 만하다. 전자가 중국 제련시장의 수급 불균형에 기인한 것이라면, 후자는 인도 제련업체인 Hindustan Zinc가 기존 Rampuna Agucha 광산의 생산 효율성을 증대시키는 과정에서 발생한 일시적인 생산량 감소에 기인한 것으로 판단된다. Hindustan Zinc의 2016년 아연 제련량이 전년대비 18.6만 톤 감소했다는 점에서 이를 확인할 수 있다. 중요한 것은, 4Q16 실적 발표를 통해 Hindustan Zinc는 광산 및 제련 증산 재개를 선언하였으며, 당사는 이러한 시장의 변화가 고려아연의 2017년 판매량 가이던스에 녹아들어가 있다고 생각한다.
아연 제련시장의 변화를 기다리자: 큰 틀에서 이러한 변화는 아연 제련시장의 전후방산업 대비 불균형을 이루고 있는 생산능력에 기인한다. 현재 P/B 1.4배에 거래 중인 고려아연 주가는 이러한 우려를 어느 정도 반영한 수준이기에, BUY 투자의견을 유지한다. 다만, valuation re-rating을 위해서는 아연 제련시장 내 구조조정이 선행되어야 한다. 단기적으로는 조만간 결정될 2017년 아연 벤치마크 TC에 주목할 필요가 있다.