삼성엔지니어링(028050) : 과거의 청산 - 한국증권 이경자
What’s new : 전 현장의 원가조정으로 단기 악재 해소
예상을 훨씬 뛰어넘는 영업손실 7,470억원을 발표했다. 전 현장의 원가조정이 있었다. 1) 완공이 임박한 현장에서 3,050억원, 2) 공정률 60%인 사우디 ‘샤이바’에서 2,150억원, 3) 8월말 상세설계가 끝난 UAE ‘카본블랙’에서 공사손실충당금 1,700억원을 비롯, 추가 원가 2,200억원을 반영했다. 이 외에 본계약 전인 카자흐스탄 발하쉬 발전, 관계사 OLED 공사 지연 등으로 1,800억원의 영업이익 차질이 발생, 당초 분기 영업이익 가이던스였던 1,700억원대비 9,200억원의 차질이 있었다. 이번 실적 컨퍼런스콜에는 이례적으로 7월 부임한 박중흠 신임 사장이 참석했다. 그는 모든 리스크를 반영하기 위해 최선을 다했음을 밝혔다.
Positives : 초기 현장까지도 선제적 원가 조정, 하청업체 역량 강화
2분기까지는 사우디 ‘마덴’과 미국 ‘다우’등, 완공이 임박한 현장 위주의 수동적 원가 조정이었다면 이번에는 내년부터 본격화될 ‘카본블랙’등 전 현장에 걸친 적극적 원가 조정이었다는 측면에서 리스크는 다소 완화됐다. Cost overrun의 근본 원인을 찾는 것이 중요한데, 경쟁이 심화되며 값싼 하청업체를 쓰다보니 시공의 질이 하락했기 때문이다. 사측은 이를 개선하기 위해 직영관리로 전환하고 있다. 최근 UAE ‘아랍텍’과 협력 제휴도 그 일환이다.
Negatives : 급격한 재무구조 악화
현재 순차입금은 1.2조원, 부채비율은 650%다. 자사주를 감안한 부채비율은 450%지만 역사적으로 매우 높은 수준이다. 따라서 연내 글라스타워와 도곡동 사옥 매각 계획을 추진하고 있으며 1,600억원의 현금 유입과 1,100억원의 매각차익이 예상된다. 이를 감안한 연말 부채비율은 433%이다. 게다가 여신한도 2.8조원 중 아직 1.2조원의 여력이 있다. 즉, 지배구조 차원에서 장기적으로 증자를 추진할 수 있어도 단기적으로 증자가 시급한 상황은 아닌 것으로 보인다. 사측은 현재 증자 필요성도, 검토 계획도 없음을 언급했다.
결론: 개별기업 뿐 아니라 업종 전반의 리스크 완화, 이제 질좋은 수주가 필요
당분간 내실 강화에 힘쓸 것임을 밝혀 큰 폭 수주 성장은 어렵다. 따라서 14년 수주 가정을 10조원에서 9조원으로 하향, 14~15년 영업이익을 각 22%, 9%하향했고 목표주가를 16% 낮춘 93,000원으로 하향한다. 아이러니하게 최대 적자를 발표한 당일, 불확실성 해소로 주가는 4% 상승했다. 단기악재 해소는 주가에 반영돼, 이제 성장을 견인할 수주의 질이 중요하다. 동사는 기본설계 중인 미국 ‘Sasol’에틸렌의 EPC 전환을 추진하는 등 선진시장 key를 지닌 유일한 한국업체다. 단기 밸류에이션 매력은 낮지만 경쟁력을 감안하면 긴 호흡에서 긍정적 접근이 가능하다. 더불어 최대 리스크였던 동사의 손실 반영으로 3년전부터 누적된 업계 리스크는 상당히 해소됐다. 이제 건설업종에 대해 긍정적 접근이 필요한 때다. 우리는 곧 전망자료를 통해 건설업종의 긍정적 접근이 필요한 근거를 상세히 살펴볼 계획이다.