2008.12.24. 종가 |
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4,280 |
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증권사 |
애널리스트 |
목표주가 |
2008.12.17. |
대우증권 |
김평진 |
7,500 |
목표주가 |
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7,500 |
기대수익률 |
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75.23% |
코팅기술을 기반으로 한 광학 및 특수필름 제조업체
상보는 코팅기술을 기반으로 한 필름류 전문 제조업체입니다. Leader Tape로 태동된 기술력을 기반으로 현재는 미디어용 필름, 디스플레이용 광학필름, 각종 윈도우용 특수필름 등을 사업군으로 보유하고 있습니다.
현재 매출의 대부분을 차지하고 있는 사업부는 디스플레이 사업부로 LCD용 광학필름을 생산하고 있으며 국내의 LG디스플레이와 대만의 CMO, Hanstar 등을 거래처로 확보하고 있습니다. 2007년 기준 매출비중은 약 55% 정도이며 국내시장 점유율은 약 10% 수준입니다. 매출기준의 시장점유율은 높지 않지만 확산, 보호, 반사필름 및 프리즘시트를 모두 생산하고 있으며, 2007년 4분기부터는 최근 광학필름의 트랜드인 복합필름의 개발을 완료하여 디스플레이용 광학필름시장의 변화에 대응하고 있습니다. 또한 자체적인 코팅 및 Resin 제조기술을 이용하여 제품 생산 일괄화 공정을 보유하고 있어 효율성 측면에서 경쟁우위를 보유하고 있습니다.
미디어 사업부는 개발도상국의 수요가 꾸준히 유지되는 Leader Tape 및 Over-Wrap 필름을 생산하고 있으며 매출 비중은 약 7% 수준입니다. 윈도우 사업부는 Solar 필름, SP 필름, Safety 필름 등을 생산하고 있으며 주로 자동차 및 건축용으로 이용되고 있습니다. 부가가치가 매우 높은 제품군으로 유럽 등의 각종 인증을 획득하였고, 주로 수출을 통해 매출이 이루어지고 있으며 매출비중은 약 22% 정도입니다.
디스플레이용 광학필름, 시장은 성장하나 경쟁 격화
현재 상보의 가장 큰 매출비중을 차지하는 디스플레이용 광학필름 시장은 전방산업인 LCD 패널업체의 양산규모확대에 따라 지속적인 성장이 예상되고 있습니다. 그러나 진입장벽이 낮아 패널업체의 단가인하압력이 크며, 최근에는 복합필름의 출현으로 기존 광학필름을 급속히 대체하는 추세여서 매출기준성장은 마이너스를 보일 것으로 전망되고 있습니다.
시장규모가 워낙 크다는 메리트에도 불구하고, 국내 광학필름업체들은 급변하는 시장환경에 적응하고자 복합시트의 개발 및 해외시장개척에 사활을 걸고 있습니다. 상보 역시 2007년 4분기에 복합시트의 개발을 완료하고 매출확대에 주력하고 있는 등 급변하는 시장변화에 대처하고 있습니다.
시장조사기관인 디스플레이뱅크는 2007년부터 전세계 광학필름시장이 면적기준 연평균 17%의 성장률을 이어가 오는 2012년에는 약 5억2,000만 평방미터에 달할 것으로 예측했습니다. 그러나 BLU용 광학필름의 매출액 기준 시장규모는 지난해 23억7,000만 달러에서 오는 2012년에는 22억5,000만 달러로 오히려 감소할 것으로 전망했습니다. 연평균 마이너스 1%에 달하는 역성장입니다. 통상 BLU용 광학필름은 확산∙반사∙프리즘 필름과 반사형편광 필름 등으로 구분되는데, 이 가운데 확산∙프리즘 필름은 급격한 판가하락에 시달리고 있습니다. 최근에는 고휘도 확산필름으로 불리는 렌즈 필름과 프리즘 복합필름이 기존 광학필름시장을 빠르게 대체하는 추세입니다.
신성장 동력의 확보 – 터치스크린 핵심소재, 일본 독주 끝낸다
상보는 지난 10월, 한국전기연구원(KERI)로부터 탄소나노튜브(CNT) 투명전극 제조기술을 이전 받았습니다. 이 기술은 우선적으로 터치스크린용 필름에 적용될 예정입니다.
터치폰이나 네비게이션 등 최근 IT기기의 필수 트랜드인 터치스크린 패널에서 가장 중요한 요소가 터치 신호를 전기 신호로 변환시키는 부품입니다. 현재는 ITO 필름이라는 것이 사용되고 있는데, ITO 필름은 70년대 후반 일본에서 개발되어 PDA에 사용된 이후로 폭발적인 매출신장을 보이는 부품으로 몇몇 일본업체들이 시장을 독점하고 있습니다. 정전막, 저항막 등 다양한 방식의 터치패널이 존재하고 있지만 ITO 필름은 어떠한 방식에도 사용되는 필름으로 현재 터치패널의 각 부품 가운데 가장 높은 이익률을 나타내고 있습니다.
ITO 필름의 이익률이 높은 것은 ① 독점시장으로서 공급자가 절대적인 공급량 조절과 가격결정력을 보유하고 있고, ② 독점시장이 아니라고 해도 원료가 되는 산화 인듐의 매장량이 한정되어 있고, 가격이 비싸기 때문입니다. 따라서 터치스크린을 제조하는 생산업체들은 높은 가격에도 불구하고 ITO 필름을 얼마나 확보하느냐가 생산능력을 좌우하는 관건입니다.
그런데 일본이 독주를 하고 있는 ITO 필름을 저지할 만한 기술이 탄생했습니다. 한국전기연구원(KERI)의 연구진이 인듐을 사용하지 않고 CNT를 응용한 투명전극의 제조기술을 개발한 것입니다. 특히 의미 있는 점은, 이 기술이 LAB 기술이 아닌 양산기술이라는 점입니다. 즉, 설비만 확충되면 바로 양산이 가능한 핵심기술입니다. 대체로 국책연구소로부터 기술이전을 받은 기업들은 양산을 위한 개발을 따로 해야 하는데, 이러한 시간을 단축할 수 있다는 점에서 매우 매력적인 기술입니다.
대기업을 포함한 많은 기업들이 한국전기연구원으로부터 CNT 투명전극 제조기술을 이전 받기 위해 경쟁한 가운데, 상보가 최종기술이전기업으로 선정되었습니다. 선정의 이유는 상보가 보유하고 있는 스프레이 코팅 방법을 이용하면 최단 기간 내에 상용화가 가능하기 때문입니다. 상보는 CNT 투명전극 필름 제조기술을 터치스크린에 사용되는 ITO 대체필름 생산에 우선적으로 적용할 계획입니다.
일본 제품에 비해 공정단가 50% 이상 절감, 5년간 1조3,000억원 규모의 수입대체효과
한국전기연구원이 개발한 CNT 투명전극 제조기술을 응용한 ITO 대체필름은 기존의 ITO 필름에 비해 공정단가를 대폭 절감할 수 있고 제조의 편의성(스프레이 분사방식)과 폭넓은 활용 가능성으로 인해 기술개발성공 이후에 많은 디스플레이 업계의 큰 관심을 끌어왔습니다.
개발된 기술은 물리적으로 여러 번 증착해야 하는 등 복잡한 공정을 거쳐야 하는 기존 방식에 비해 단 한 번의 코팅만으로도 투명전극을 제조할 수 있어 전체적인 공정단가를 50% 이상 절감할 수 있습니다. 특히 희귀금속인 산화인듐주석(ITO) 대신에 탄소나노튜브를 이용하기 때문에 재료의 국산화와 더불어 대폭적인 원가절감이 가능합니다. 아울러 각 성분의 조절에 따라 터치스크린은 물론 휘어지는 디스플레이(Flexible Display) 등으로 응용도 가능합니다.
각종 자료에 따르면 터치패널용 ITO 필름의 수요는 2013년에 약 1조8,000억원의 세계 시장 규모를 형성할 것으로 전망되고 있습니다. 수급불균형을 감안한 국내시장규모는 2010년에 1,250억원, 수급불균형이 해소된다면 2,180억원의 시장을 나타낼 것으로 전망되어 성장가능성이 매우 큰 분야입니다. 이러한 ITO 필름을 대체하는 제조기술의 개발로 현재 전량 수입에 의존하며 심각한 수급불균형을 보이고 있는 국내 관련 산업 전반에 활력소를 불어넣을 것으로 기대되며, 특히 막대한 대일 수입대체효과를 나타낼 것으로 전망됩니다.
차기 매출성장동력인 염료감응형 태양전지필름, 그리고 IMD 필름과 기타 신제품들
또 하나의 차세대 성장동력은 염료감응형 태양전지필름입니다. 염료감응형 태양전지 제조기술 역시 한국전자통신연구원(ETRI)로부터 이전 받은 기술로 염료감응형 태양전지는 실리콘형 태양전지에 비해 출력 등의 기능은 조금 떨어지지만 투명하고 다양한 색상구현이 가능하며 유연성을 가지고 있고, 가격은 저렴하다는 장점 때문에 에너지 효율을 위한 건물내장용이나 개인의 모바일 전자기기 충전용 등으로 적용이 가능합니다. 상보는 염료감응형 태양전지필름의 기술이전 완료 後 본격적인 양산을 시작하여 2010년부터 매출을 일으킬 계획입니다.
또한 상보는 IMD 필름의 개발을 완료하고 제품 상용화 테스트를 진행 중입니다. IMD 필름(In Mold Decoration Film)이란 사출성형을 거치지 않고 사출과 동시에 인쇄가 가능한 필름으로, 색이나 무늬인쇄가 필요한 휴대전화 등의 부품을 제조할 때 사용되는 소재입니다. 비용절감효과가 탁월하고 대량생산에 적합하며, 3차원 곡면에 사출과 동시에 다양한 고품질 디자인 색상 표현이 가능하여 휴대전화는 물론이고 PC 외장재나 각종 가전제품, 자동차 내외장재 등 다양한 분야에 사용되고 있습니다.
IMD 필름은 현재 많은 분야에서 사용되고 있습니다. 그러나 정밀함과 고품질을 요구하는 IT산업에 사용되는 IMD 필름은 Nisshia와 같은 일본업체 몇 군데가 대부분의 시장을 점유하고 있습니다. 공급자 우위의 독점적인 시장의 특성으로 IMF 필름 수요업체들은 단가 및 공급량 등에서 불편함을 겪고 있는 형국이며, 많은 필름업체들이 IMD 필름의 개발에 나서고 있습니다.
상보 역시 IMD 필름의 국산화 작업에 착수하여 개발을 완료하였고, 일본업체와의 특허문제를 신중히 검토한 끝에 제품 품질 테스트와 양산을 준비 중입니다. 제품 테스트가 끝나고 인증을 획득하는 대로 바로 양산에 착수할 예정입니다. 상보가 생산하는 IMD 필름은 주로 휴대폰에 이용되는 제품으로 현재 전방 수요업체들로부터 긍정적인 호응이 나타나고 있습니다. IMD 필름의 양산과 이에 따른 매출의 반영은 2009년에 본격적으로 나타날 것으로 전망됩니다. IMD 필름은 세계시장 약 6,000억원과 국내시장 약 700억원의 규모를 형성하고 있고 대부분 수입에 의존하고 있으므로, 양산이 이루어지면 국산대체효과로 인한 상보의 매출확대가 기대됩니다.
기존 제품군은 안정 성장, 차세대 제품군은 성장 동력
상보의 기존 제품군들은 다양한 제품 포트폴리오 및 거래처의 확보로 안정적인 성장세를 보이고 있습니다. 디스플레이용 필름의 경우 전방산업인 LCD 분야의 침체로 매출축소가 불가피하지만, 패널업체와 공동개발을 통해 다양한 필름류의 인증을 획득, 납품이 예정되어 있어 급격한 매출축소는 없을 전망입니다. Window용 필름의 경우는 서구 선진국 위주의 꾸준한 수요가 나타나고 있어 매출신장이 큰 폭으로 이루어지고 있습니다. 미디어 필름의 경우는 IMD 필름 등 신규제품의 가세가 긍정적입니다.
신성장 제품군의 가세는 상보의 급격한 매출성장을 기대하게 합니다. 터치패널용 ITO 대체필름이나 CNT 응용 기타필름, 그리고 염료감응형 태양전지필름 등은 2009년 이후 본격적인 매출이 발생하여 향후 5년 뒤에는 2천억을 상회하는 외형을 보일 것으로 회사는 기대하고 있습니다. 그러나, 아직 가시권에 들지 않은 신성장 제품군의 매출 예상이기 때문에 이를 극단적으로 보수적인 관점으로 완전히 매출전망에서 제거하더라도, 2009년은 IMD 필름이나 디스플레이용 필름 신제품 등의 가세로 1천억원 대의 매출을 나타낼 것으로 기대됩니다. 영업이익은 2009년 146억원으로 이익률은 13.5%를 기록할 전망입니다.
KIKO 손실, 추가적인 Cash-out은 없다
상보의 가장 큰 리스크는 환율변동에 따른 KIKO손실위험입니다. 2008년 한국의 중소기업실적의 화두는 단연 KIKO 손실입니다. 수출비중이 많은 산업구조의 특성상 외환 리스크를 회피하고자 환헤지 상품인 KIKO에 가입한 대다수의 기업들이 환율이 크게 상승함에 다라 손실을 입게 된 것입니다. KIKO는 파생상품의 일환으로 가입 기업들에게 환율하락에 따른 손실을 보상해주지만, 환율상승에 따른 이득은 환수하는 방식의 상품입니다.
KIKO에 따른 손실은 평가손실과 거래손실로 구분됩니다. 평가손실은 만기가 지나지 않은 상품들을 현재 환율로 평가했을 때 인식되는 손실로 실질적인 현금유출은 없습니다. 문제는 거래손실인데, 만기가 도래함에 따라 약정 환율로 통화를 매도해야 하고, 현재 환율과 대도환율과의 차이를 손실로 인식합니다. 대부분의 KIKO 가입 기업들은 수출에 따른 외환의 유입이 있는 기업들이기 때문에 KIKO 약정에 따른 외화 통화 매도금액이 유입되는 외화 통화의 범위 내에 있으면 재무제표상 손실만 인식될 뿐이며, 추가적인 현금의 유출은 없습니다. 다만, 환율상승에 따라 추가적으로 취할 수 있는 이익이 손실로 둔갑하면서, 재무제표가 불건전해지며 밸류에이션에 훼손을 입습니다.
결국, KIKO 관련 기업을 보는 관점은 수출 등을 통한 외화의 유입이 있느냐와 만기일에 결제해야 하는 KIKO 금액이 외화통화 내에 있느냐 이며, 이것이 충족되면 회사의 유동성에는 큰 문제가 없다고 볼 수 있습니다.
상보는 2008년부터 2011년까지 종류별로 4가지의 KIKO 상품에 가입했으며, 매월 결제해야 하는 최대금액은 $400만입니다. 그런데 상보는 수출비중이 전체 매출의 50%를 상회하고 있고, 매월 $400만 이상의 외화가 수출대금으로 회수되고 있어 KIKO 결제에 따라 추가적으로 부담하는 유동성은 없습니다. 따라서 상보에게 KIKO는 재무제표상의 숫자일 뿐이며, 유동성 리스크는 거의 없습니다.
KIKO는 숫자일 뿐, 신성장 동력을 보자
상보는 기존 제품의 안정적인 매출을 바탕으로 신성장 동력 아이템이 향후 성장을 이끌 전망입니다. 특히, CNT 기술 기반의 투명전극필름은 2009년 3월부터 양산이 본격적으로 이루어질 전망이며, 기존 제품군 가운데 전방 수요업체와 공동개발을 마친 신패턴 광학시트는 2009년 큰 폭의 매출을 발생시킬 것으로 기대되고 있습니다.
영업 측면의 긍정적인 모습들이 KIKO라는 암초에 걸려 빛을 발하지 못하고 있습니다. 그러나 KIKO는 장부상의 숫자에 불과하며, 기업의 존폐를 걱정할 정도의 유동성 훼손은 없을 것으로 판단됩니다. 따라서, KIKO로 인하여 큰 폭으로 하락한 상보의 주가는 저평가된 상태입니다. 비록, 환율에 따라 주가가 요동을 치고 있지만 단기적 변동성일 뿐이며 장기적인 관점에서 신성장 동력의 높은 성장성을 감안하여 매수 後 보유전략이 필요한 시점입니다.