﻿SK(003600): SK이노베이션의 영향력 강화

SK(003600): SK이노베이션의 영향력 강화 - 한국증권 이훈 ■ What’s new : SK이노베이션이 이끈 예상을 상회한 실적 SK의 1분기 지배주주 순이익은 전년동기 대비 62% 증가한 5,272억원을 실현하였는데, 이는 당사 전망(4,230억원) 및 시장컨센서스(3,058억원)를 상회하는 양호한 수준이다. 이러한 실적호조는 주로 정제마진 강세와 재고평가이익에 따른 SK이노베이션의 실적호전(1분기 순이익은 전년동기 181% 증가한 8,533억원 실현)에 기인하였다.  ■ Positives : SK이노베이션의 매출과 영업이익 기여도는 각각 62%와 49% SK이노베이션은 SK의 기업가치에 43% 기여하는 핵심 자회사로써 두 회사 주가간의 상관계수가 0.90에 이를 정도로 근접한 주가흐름을 보여주고 있다. 또한 SK는 K-IFRS 적용시 LG, 한화 등과 달리 지분율이 50% 미만이더라도 실질 지배력을 인정하여 SK이노베이션, SK텔레콤 등 자회사 등을 모두 연결대상에 포함하고 있는데, 이에 따라 SK 1분기 매출과 영업이익에서 SK이노베이션은 각각 62%와 49%를 기여할 정도로 중요하다. 따라서 핵심 자회사인 SK이노베이션의 실적호조가 SK의 기업가치 상승으로 이어진 점이 긍정적이다. ■ Negatives : K-Power의 이익감소 SK자체 모멘텀의 핵심인 K-Power는 1분기 매출은 전년대비 4% 증가한 2,641억원, 영업이익은 9% 감소한 1,272억원을 실현하였다. 매출정체는 2010년 가동률이 85%에 도달함에 따라 추가적인 전력생산 증가폭이 제한되었고, 영업이익 감소는 인도네시아 탕구 광구부터의 고정가격에 수입되는 물량 비중이 축소되었기 때문이다. 2분기 이후에는 탕구 광구 물량 비중확대로 안정적인 이익증가는 가능할 전망이지만, 2010년 중 가동률이 이미 완전가동에 접근함에 따라 2011년 중에는 순이익이 84%증가한 2010년과 같은 강력한 성장 모멘텀은 어려울 전망이다(2011년 순이익 9% 증가한 3,665억원 전망). ■ 결론 : SK이노베이션과의 주가 연관성은 더욱 강화될 전망 SK에 대한 긍정적인 시각을 유지하며, 지난 목표가격 제시 이후의 SK이노베이션 등 투자유가증권 가치 상승을 반영하여 목표주가를 기존 220,000원에서 235,000원(기존과 동일한 NAV대비 30% 할인율 적용)으로 상향조정 한다. 그 이유는 첫째, 핵심 자회사인 SK이노베이션은 견조한 정제마진 추이를 기반으로 이익성장모멘텀이 지속되며, 둘째, 안정적인 현금흐름을 기반으로 차입금 축소 등 재무구조 개선 및 배당금 증가 등 주주가치 강화가 기대되기 때문이다. 다만, K-Power와 SK해운 등 비상장사들의 실적둔화는 SK자체 모멘텀 약화로 이어져, SK이노베이션과의 차별화된 주가흐름보다는 주가연관성이 한층 강화될 전망이다.