프로젝트파이낸싱 자금조달방법

[◈아카데미◈]

Ⅰ. 개발사업의 새로운 자금조달 - 프로젝트 파이낸싱

1. 프로젝트 파이낸싱의 개념과 적용대상

프로젝트 파이낸싱(Project Financing)은 일반적으로 프로젝트에 대한 다양한 금융조달 방식을 의미한다. 그러나 70년대 석유위기 이후 국제금융거래상의 直接金融방식의 일종으로 정착되면서 특정형태의 금융방식을 의미하게 되었다. 즉, 프로젝트 파이낸싱은 자금공여자가 특정 프로젝트의 수익에 의한 현금흐름을 1차적 대출금 회수원으로 하고 그 프로젝트의 자산을 담보로 하는 금융으로 정의되며 建設, 造船, 資源開發 등에 널리 이용되고 있다. 이 글에서는 국내외의 사회간접자본시설이나 대규모 복합개발 사업에 활용되는 개념으로 좁혀 사용한다.
프로젝트 파이낸싱을 적용하기 위해서는 첫째로 장기 수익성이 높고 현금흐름이 안정적. 독립적이며 대출금 상환에 충분한 사업이어야 한다. 둘째로, 프로젝트 수익 및 자산을 일차적 상환재원으로 하기 때문에 프로젝트 자체가 타 사업과 명확히 분리·독립되고, 생산되는 산출물의 시장성과 가치가 명확하게 파악되며 산출물의 가치가 특정기업의 개성 및 역량에 의존하지 않는 사업이어야 한다. 셋째로 대규모의 자본이 소요되고 막대한 손실을 입으며 복합적인 위험이 있어 전통적인 자금조달 방식으로는 충분한 자금조달이 어려운 사업이어야 한다. 이러한 특성을 가진 사업으로는 有料 터널 및 교량, 철도 등의 인프라(Infra-structure) 프로젝트, 발전, 가스, 제련 및 비료 등의 제조 및 유틸리티(utility) 프로젝트가 있다. 반면, 고속도로, 일반도로 등 무임승차(free ride)가 가능하고 정치적 요인에 크게 영향받는 프로젝트는 이 방식을 적용하기에 적합하지 않다.
대규모 부동산 개발사업은 복합위험의 존재와 대규모의 자금이 소요된다는 점에서는 적합하나, 현금흐름이 불확실한 점에서 부적합하다고 볼 수 있다. 특히, 상업용 부동산 개발사업은 공공성이 약해 정부 등 공적기관의 지원을 확보하기 어려운 점도 있다.
그러나, 최근 정부가 재정자금의 부족으로 민자 유치제도를 통해 건설경기를 활성화시키려는 정책을 펴고 있고 일부 대규모 복합개발은 지역개발 활성화라는 공공성이 있어 프로젝트 파이낸싱의 개발 방식을 활용할 수 있는 여건이 증가하고 있다.

2. 프로젝트 파이낸싱의 특성과 장단점

1) 특 성

프로젝트 파이낸싱의 특성은 첫째, 危險管理의 측면에서 보면 대출자와 차입자가 서로 만족할 수 있도록 프로젝트의 위험요소를 적절히 분산시키면서 소요자금을 조달하는 금융방식이다. 둘째, 遡求水準의 측면에서 보면 프로젝트의 사업주가 거액의 소요자금과 막대한 투자손실 위험이 따르는 신규 프로젝트 사업에서 부채의 상환의무를 가급적 적게 부담하는 방식으로 외부자금을 조달하는 制限的 遡求 혹은 非遡求조건의 금융기법이다. 셋째로는 자금을 차입·상환하는 주체가 프로젝트의 사업주나 주주가 아니라 새로 개발되거나 설립되는 프로젝트 그 자체라는 것이다. 따라서, 대출담보로서는 프로젝트 자산보다는 프로젝트의 현금흐름이 중요하게 되며 파이낸싱의 구조는 프로젝트의 경제적 타당성과 현금흐름의 상대적 신뢰성에 따라 달라지게 된다.
한편, 프로젝트 파이낸싱과 일반적인 기업금융과의 차이는 다음의 세가지 측면에서 정리될 수 있다. 첫째, 기업금융은 주로 차입자의 전체재산과 신용을 바탕으로 이뤄지는데 비해 프로젝트 파이낸싱은 주로 당해 프로젝트의 수익과 설비 등 관련자산에만 의존한다. 이에 따라 자금공여자는 기업금융의 경우 당해 프로젝트 以外에 차입기업이 추진하고 있는 여타 사업의 수익성, 안전성 등을 고려해야 하지만 프로젝트 파이낸싱의 경우 당해 프로젝트에 일차적인 관심을 두게 된다. 둘째, 기업금융에서는 단일 은행의 자금공여가 일반적이나 프로젝트 파이낸싱에서는 소요 투자금액의 규모가 크고 프로젝트 위험이 다양하기 때문에 여러 금융기관의 자금공여단(Consortium of Lending Bank)을 통한 자금공여가 일반적이다. 셋째, 프로젝트 금융은 프로젝트의 위험을 분산 혹은 감소시키기 위해 건설업자, 사업주, 토지 및 재료공급자, 개발 산출물 구매자, 관련 정부 등의 다양한 이해관계자의 보증과 금융참여가 이뤄진다는 점에서 금융기관을 중심으로 한 일반 기업금융과 구분된다.

2) 장단점

프로젝트 파이낸싱에는 여러 가지 장점이 있다. 첫째로 회계처리상의 장점이다. 프로젝트의 수혜자 혹은 사업주는 자신의 신용상태 혹은 대차대조표상에 아무런 영향도 주지 않고 소구권이 없는 조건의 자금조달이 가능하다는 점이다. 이는 사업주의 채무를 숨기려는 것보다는 프로젝트의 신용위험을 사업주와 프로젝트간에 정확히 구분해주는 역할을 해 준다. 또한, 프로젝트의 가동 후 수익실현 까지 소요되는 건설비용도 사업주의 재무제표상에 표시되지 않게 된다. 둘째로 위험의 분담을 통해 이해관계자에 할당되는 위험부담을 줄일 수 있다. 이에 따라 프로젝트가 실패할 경우에도 각 이해관계자의 비용부담은 제한적이 된다. 해외 진출시 국제기업과 합작 투자할 경우 투자위험을 감소시킬 수 있는 것이다. 셋째로 사업주를 구속하는 각종의 제약을 회피하는 수단으로 이용될 수 있다는 점이다. 먼저, 자금공여 기관이 요구하는 법적 요건을 사업주가 충족하지 못해도 프로젝트 자체에 의해서 충족시킬 수 있고 사업주 혼자서 조달하기 어려운 각종의 자금원천에서 자금조달이 가능하다. 또한 사업주 혼자 교섭하기 어려운 각종의 보증원을 통해 보증을 제공 받게 된다. 결과적으로는 사업주의 신용이 취약할 경우에도 보다 장기적이고 저렴한 이자비용으로 자금조달이 가능하고 적은 자기자본으로 높은 레버리지 효과를 얻을 수 있게 된다.
반면, 단점으로서는 첫째, 채무비용(업무추진비, 보험료 등 포함)이 일반 상업적 파이낸싱 보다 더 많이 소요되는 점이다. 이는 추진과정이 매우 복합적이며 서류작성도 매우 복잡하기 때문에 시간이 많이 소요되고, 정치적 위험 등에 대한 다양한 보험비용 등을 부담해야 하기 때문이다. 둘째는, 참여자가 다수인 경우 혹은 합작기업의 형태로 추진될 경우 파이낸싱 계약과 운영계약을 작성하는데 많은 인내가 필요하다. 합작 및 JV(Joint Venture)형태로 추진하게 되면 각 당사자가 다양한 이해관계 및 목적을 가지고 있기 때문에 의사결정이 어렵기 때문이다.

Ⅱ. 프로젝트 파이낸싱의 구조

1. 참여자 구조

프로젝트 파이낸싱에는 다양한 참여자간의 다양한 법률관계 및 계약을 통해서 전체적인 이해관계가 설정되고 각종의 금융계약을 통해 자금의 조달과 부채의 상환이 이뤄지게 되며 건설활동이 일어나게 된다.
참여자를 살펴보면 ① 사업주(Sponsor)는 단일 회사이거나 건설업자, 토지소유자, 자재공급자, 산출물의 구매자, 이용자 등 이해 관계자들의 컨소시엄(Consortium)형태일 수 있다. ② 사업주들의 출자로 형성된 프로젝트 회사는 프로젝트를 전과정에 걸쳐 추진하는 독립적인 실체로 所在地, 소유구조, 외환, 사업주의 소재형태, 법규환경 등에 따라 달라지게 된다. ③ 차입자는 프로젝트회사와 같을 수도 있고 다를 수도 있으며 다양한 이해관계자가 각기 합작에 참여하기 위해 개별적으로 차입할 수도 있다. 차입자는 특정 목적을 위해 설립된 자회사일 경우도 있다. ④ 일반 상업은행은 대규모 자금조달의 경우에 은행간의 신디케이션 형성으로 위험을 분산한다. 상업은행은 보증기관으로서 참여하기도 한다. ⑤ 국제기관은 개도국 프로젝트에 합작으로 자금을 지원한다. ⑥기타 참여자로는 신디케이션(Syndication)을 주도하는 은행과 정부, 보험기관, 리스회사, 신용평가기관 등이 있다.

2. 위험분담 구조

일단 프로젝트가 추진되게 되면 설정된 이해관계에 따라서 각 참여자의 위험분담과 책임한계가 정해진다. 프로젝트 위험은 그 자체를 제거하거나 변화시키기는 어려워 다양한 참여자에게 각기 가장 잘 관리할 수 있는 형태의 위험을 배분하는 것이 중요하다.
프로젝트 추진과정에서 나타나는 위험은 사업추진 단계별 위험과 전과정을 통해 발생하는 위험으로 나눠지며 그 종류와 정도는 프로젝트 특성에 따라 달라진다. 프로젝트의 수행단계는 개발 및 엔지니어링, 건설, 운영의 단계로 크게 구분되며 각 단계별로 재무적 고려사항, 참여자, 관련 위험이 구별된다.
한편, 프로젝트 파이낸싱을 성공적으로 추진하기 위해서는 우선 사전 준비 단계부터 정상화 단계까지의 전과정에서 발생할 수 있는 위험요소를 사전에 정확히 파악하고, 위험들을 조정·전가·회피·우회 등의 방법으로 최소화하여 참여자에게 적절히 배분하는 것이 프로젝트 파이낸싱의 성공요인이다. 실제 프로젝트 파이낸싱의 추진상에서 위험 분산의 장점때문에 사업주나 자금공여자 모두 전통적인 자금 조달수단보다 더 많은 위험을 부담할 수 있다. 검토된 프로젝트의 20%내외만이 성공적으로 완료된다는 점을 고려하면 프로젝트의 위험은 큰 것이다.

3. 자금조달 구조

복합개발이나 사회간접자본 건설 등에는 대규모 투자가 필요하기 때문에 사업주는 가능한 외부자금을 많이 도입하여 레버리지 효과(leverage effect)를 극대화하고 위험을 분산시키려고 한다. 외부 자금조달은 국내외 금융기관으로부터의 차입금과 프로젝트 수혜자들로부터의 準차입금(Quasi-Debt)으로 구성되며 프로젝트 총소요비용의 65-75%를 차지한다. 프로젝트 파이낸싱에 의한 자금조달은 부채비율이 높기 때문에 자금 공여자로서는 위험성이 크다. 따라서, 프로젝트 파이낸싱은 위험, 프로젝트의 수익율, 차임금의 조건과 성격, 현금흐름과 유동성 면에서 경쟁력을 갖는 것이 중요하다. 이러한 자본금 및 차입금의 범주에는 지분(Euity) 투자, 후순위(Subordinate) 채무차입, 선순위(Senior) 채무차입의 3가지가 있다.
먼저, 지분투자는 사업주(소유주 혹은 partnership), 공급업자 등 이해관계자에 의한 자로서 프로젝트회사의 기본적인 투자재원이 되고 대량 자금차입의 근거가 된다. 자금제공자는 제 3자의 보증이 있더라도 사업주나 이해 관계자들이 지분투자를 통해 위험분담을 원하기 때문이다. 지분투자는 각 이해당사자의 적극적인 지원을 확보하는 수단으로도 이용된다. 특히, 중앙정부나 지방정부의 지분참여을 확보한 제3섹터 방식의 개발은 정부위험을 크게 줄여준다,
후순위 채무 차입은 상환이 어려울 때는 다른 채무의 변제후에 상환하는 것이다. 후순위 차입은 무담보이기 때문에 채권자들은 프로젝트 현금흐름에 관심을 가진다. 차입자의 신용이 낮은 경우 우선주 형식으로 차입하는 경우도 있다. 이 때 선순위 채권자가 우선주도 지분으로 간주할 경우 레버리지 효과가 극대화된다. 이러한 사례로는 80년대 외환위기에 처했던 남미의 경우 채권은행이 누적된 채무를 우선주로 전환하여 투자했던 경우가 대표적이다. 최근 국내에서도 워크 아웃(Work Out) 방식의 부채조정(Debt Restructuring)이 확산되고 있는데 이때 이용되는 부채의 지분전환(Debt Equity Conversion)을 기존 개발사업의 부채조정에도 활용할 수 있다.
한편, 선순위 채무 차입에 의한 조달비중은 일반적으로 50%이상으로 가장 비중이 큰 조달 방식이다. 프로젝트회사의 재무상 문제가 발생할 때는 우선적으로 변제 받을 수 있으며 담보채권의 경우에는 담보권 행사시 채무액의 비중에 따라 배분되어 변제 받게 된다.
자금조달의 원천은 자금의 성격에 따라 크게 사업 지원적 성격의 조달원(제도권 금융과 프로젝트 참여자 금융)과 일반 상업적 자금제공자로 구분할 수 있다. 먼저, 제도권 금융은 국제개발기관, 현지 중앙정부 및 지방정부, 수출입 금융 및 정책 금융기관 등이 있다. 프로젝트 참여자 금융은 토지 소유주, 자재 및 설비 공급자, 상품 및 서비스의 구매자, 건설회사 등을 통한 금융이다. 상업적 자금제공자로는 일반 상업은행과 기관투자가, 보험/리스회사, 창업투자회사 및 투자 자문회사(주로 해외) 등이 있다.
투자자들은 성공가능성이 높은 프로젝트를 선호하기 마련이다. 따라서 프로젝트가 성공적으로 수행되기 위해서는 사업에 대한 철저한 타당성 분석과 재무계획이 먼저 선결되어야 한다. 공급계약자 및 운영자의 풍부한 경험과 성실성, 프로젝트 관리자의 명확한 권리 및 관리의 지속성, 프로젝트 경영진의 높은 신용도 등도 자금조달을 유리하게 하는 조건들이다. 특히, 프로젝트 리더(사업주)가 전문성이 있고 프로젝트 파이낸싱에 대한 경험이 있어 예상되는 문제점에 대해 정확히 파악을 하고 있을 경우 자금조달과 성공 가능성은 더욱 크게 된다.

Ⅲ. 복합개발 프로젝트 파이낸싱 사례

1. 개 요

A지역의 복합개발 프로젝트는 총 600여 만평의 신규 개발용지를 확보하여 첨단산업 및 연구시설·주택 및 상업단지 등 도시용 시설과 골프장·호수·문화단지 등의 레저 시설을 개발하는 것이다. 사업주체인 지방정부는 이 프로젝트를 통해 A지역을 장기적으로 정보화 신도시와 아시아 지역내의 국제금융의 중심지로 개발하려는 전략목표를 가지고 있다. 이 프로젝트는 장기 개발계획에 따라 `98년에서 2010년까지 총 4단계로 구분하여 순차적으로 추진하고 있는데 1단계 프로젝트는 첨단산업지역과 연관 주거단지를 개발하는 것으로 `98년에 투자를 본격화하여 2002년까지는 용지개발을 완료하는 계획이다. 이 프로젝트는 총 사업비가 1조 7천억원 규모에 달하며, 1단계 사업비는 4,200억원 규모이다. 현재 재원조달 문제로 사업추진이 지연되고 있는 상황이다. 사업추진과 재원조달의 주체(Sponsor)는 사업추진 초기에는 지방정부와 건설업체를 주축으로 한 민관합작 Joint Venture이며 프로젝트 회사가 설립된 후에는 이 회사로 이전될 전망이다.
당초 이 프로젝트는 개발방식에 있어서 순수 공영방식으로 추진되어 민간건설업체가 용지를 대물로 변제 받는 조건으로 공사비를 先투자해 왔다. 그러나, IMF이후 민간건설업체의 자금난으로 공사진행이 어려워지자 재원조달의 문제를 해결하기 위해 지방정부가 지분을 참여하는 프로젝트 파이낸싱 방식으로 사업방식을 전환하여 투자를 추진중이다. 지방정부의 입장에서도 지방세수의 부족으로 기존사업의 재원충당도 어려운 마당에 신규사업에 투자할 재원을 확보하기가 어렵기 때문이다.

2. 재원조달 구조

당장 현안과제는 장기적인 사업의 성공을 위한 개발방식의 선택과 1단계 공사를 추진하기 위한 재원조달 방안을 강구하는데 있다. 2002년까지 4,200억원의 소요자금을 현재의 해당 지방정부의 재정으로 부담하는 것은 불가능하다. 따라서, 여기서는 프로젝트 파이낸싱 방식을 가정하여 논의를 전개한다.
먼저, 첫번째 단계로는 프로젝트 회사의 설립 자본금으로 출자할 용도의 재원조달이다. 이 경우 스폰서로서 참여하는 지방정부와 건설회사, 여타 용지 수요자와 지방주민, 장기투자 금융기관, 외국투자가 등 이해 관계자들이 적절한 비율로 소요자금의 30%를 지분형태로 출자하는 것이다. 여기에 필요한 자금은 각자들이 유보자금이나 차입으로 조달하는 것이다. 이때 지방정부는 자체조달 자금이외에 공적자금(공공자금 관리기금, 지역균형개발 특별회계 등)을 활용할 수 있으며 금융기관으로는 IBRD, IFC 등 국제 금융기관을 참여시켜 추가적인 자금조달을 촉진할 수 있다. 이 때 지방정부의 출자한도는 20%수준이다. 한편, 외국인이나 기업의 지분투자를 유치하는 것이 유리한데 이는 용지의 매각을 용이하게 할 수 있는 여건을 사전에 조성하는 것이다. 지분자금은 초기 건설자금으로 활용되는데 그치지 않고 프로젝트의 실현성(Feasibility)을 높여 추가적인 자금조달을 용이하게 할 수 있다.
다음 단계로 중요한 것은 추가적인 투자자금의 확보이다. 추가적으로 소요되는 나머지 자금 70%는 다양한 형태의 차입이 필요하다, 여기서 관심은 차입비용을 얼마나 낮추느냐에 맞춰진다. 일단은 선 순위 보증차입의 경우 건설회사 등의 보증이 아닌 정부나 공공기관의 보증이 조달금리를 낮추고 건설회사의 부외부채 부담을 줄이는데 유리하다. 그러나 지방정부의 재정자립도가 낮을 경우 지급보증 한도가 적고 기업들도 지급보증을 늘리기 어려우므로 보증에 의한 차입에는 한계가 있다.
따라서 차입비용을 줄이기 위해서는 소위 개발이익의 공유를 내세운 지분형 참여를 확대하는 것이다. 이는 현재 금융여건에서 가장 바람직한 방향이다. 이전의 고금리에 익숙했던 개인투자자나 금융기관 모두 투자대상이 마땅치 않아 고수익을 추구할 투자대상을 찾고 있기 때문이다.
차입의 경우 옵션부 차입이나 이익 참여형 차입, 채권 발행의 경우 권리(우선 청약권, 지분전환권, 지분참여권) 옵션부 채권이 이러한 범주가 될 수 있다. 우선주 성격을 가미한 후순위 차입 등도 고려될 수 있으며 최근과 같은 주식시장 활황시에는 순수 지분형 투자를 공모하는 것도 좋은 대안이 될 수 있다. 특히, 부동산 뮤추얼 펀드의 설립이 허용되고 펀드를 주식시장에 상장하여 유동성을 부여하는 것이 가능하게 되는 `99년 말부터는 이러한 지분형 투자의 확대는 가장 유력한 자금조달 수단이 될 수 있다.

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