|
4. 미래의 추정대차대조표
(단위 : 천원)
추정 대차대조표 | 6기 | 7기 | 8기 | 9기 | 10기 | 11기 | 12기 | 13기 | 14기 | 15기 | 16기 |
자산 | |||||||||||
영업현금·예금 | 3,393 | 4,601 | 4,831 | 5,072 | 5,326 | 5,592 | 5,816 | 6,048 | 6,290 | 6,542 | 6,803 |
유휴유가증권(초과보유분) | 1,860 | 1,860 | 1,860 | 1,860 | 1,860 | 1,860 | 1,860 | 1,860 | 1,860 | 1,860 | |
매출채권 | 34,278 | 30,080 | 31,584 | 33,163 | 34,822 | 36,563 | 38,025 | 39,546 | 41,128 | 42,773 | 44,484 |
단기대여금 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
재고자산 | 37,932 | 42,466 | 44,589 | 46,819 | 49,160 | 51,618 | 53,683 | 55,830 | 58,063 | 60,386 | 62,801 |
기타 유동자산 | 13,050 | 12,386 | 13,005 | 13,656 | 14,338 | 15,055 | 15,657 | 16,284 | 16,935 | 17,612 | 18,317 |
유동자산 합계 | 88,653 | 91,392 | 95,869 | 100,570 | 105,505 | 110,687 | 115,040 | 119,568 | 124,276 | 129,173 | 134,265 |
유형자산 | 219,936 | 219,936 | 219,936 | 235,332 | 263,571 | 300,471 | 321,504 | 321,504 | 321,504 | 321,504 | 321,504 |
감가상각누계액 | 91,437 | 101,334 | 111,231 | 121,128 | 131,718 | 143,579 | 157,100 | 171,568 | 186,036 | 200,503 | 214,971 |
순유형자산 | 128,499 | 118,602 | 108,705 | 114,203 | 131,853 | 156,892 | 164,404 | 149,936 | 135,469 | 121,001 | 106,533 |
장기금융상품 | 0 | 0 | 6,518 | 37,660 | 54,029 | 69,383 | 93,019 | 122,441 | 153,898 | 187,443 | 223,136 |
장기대여금 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
영업권 | 46,110 | 46,663 | 47,223 | 47,790 | 48,363 | 48,944 | 48,944 | 48,944 | 48,944 | 48,944 | 48,944 |
기타투자·무형자산 | 8,004 | 3,893 | 4,087 | 4,292 | 4,506 | 4,732 | 4,921 | 5,118 | 5,322 | 5,535 | 5,757 |
투자유가증권(비영업) | 24,795 | 24,795 | 24,795 | 24,795 | 24,795 | 24,795 | 24,795 | 24,795 | 24,795 | 24,795 | 24,795 |
투자자산·무형자산 합계 | 78,909 | 75,351 | 82,624 | 114,537 | 131,694 | 147,853 | 171,679 | 201,298 | 232,959 | 266,717 | 302,632 |
자산총계 | 296,061 | 285,345 | 287,197 | 329,309 | 369,052 | 415,433 | 451,123 | 470,802 | 492,704 | 516,891 | 543,430 |
부채와 자본 | |||||||||||
단기차입금 | 3,893 | 4,087 | 4,292 | 4,506 | 4,732 | 4,742 | 4,932 | 5,129 | 5,334 | 5,547 | |
유동성장기부채 | 35,061 | 12,453 | 11,414 | 11,991 | 13,845 | 16,474 | 17,262 | 15,743 | 14,224 | 12,705 | 11,186 |
매입채무 | 8,700 | 9,732 | 10,218 | 10,729 | 11,266 | 11,829 | 11,855 | 12,329 | 12,822 | 13,335 | 13,869 |
미지급금 | 27,144 | 29,195 | 30,655 | 32,188 | 33,797 | 35,487 | 35,565 | 36,987 | 38,467 | 40,005 | 41,606 |
미지급비용·세금 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
기타유동부채 | 0 | 12,453 | 11,414 | 11,991 | 13,845 | 16,474 | 17,262 | 15,743 | 14,224 | 12,705 | 11,186 |
유동부채 합계 | 70,905 | 67,726 | 67,789 | 71,192 | 77,259 | 84,995 | 86,686 | 85,735 | 84,866 | 84,085 | 83,394 |
장기차입금 | 0 | 13,146 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
고정부채(이자지급) | 76,473 | 49,813 | 45,656 | 47,965 | 55,378 | 65,895 | 69,050 | 62,973 | 56,897 | 50,820 | 44,744 |
영업(퇴직급여)충당금 | 0 | 8,847 | 9,289 | 9,754 | 10,242 | 10,754 | 11,184 | 11,631 | 12,096 | 12,580 | 13,084 |
일반(경상)충당금 | 0 | 4,601 | 4,831 | 5,072 | 5,326 | 5,592 | 5,816 | 6,048 | 6,290 | 6,542 | 6,803 |
기타고정부채 | 30,189 | 27,278 | 25,002 | 26,267 | 30,326 | 36,085 | 37,813 | 34,485 | 31,158 | 27,830 | 24,503 |
이연법인세대 | 27,927 | 1,060 | 1,160 | 1,219 | 1,246 | 1,255 | 1,633 | 1,756 | 1,883 | 2,013 | 2,147 |
고정부채 합계 | 134,589 | 104,745 | 85,938 | 90,277 | 102,518 | 119,581 | 125,495 | 116,894 | 108,324 | 99,786 | 91,281 |
자본금 | 6,364 | 6,364 | 6,364 | 9,546 | 9,546 | 9,546 | 9,546 | 9,546 | 9,546 | 9,546 | 9,546 |
자본잉여금 | 19,093 | 19,093 | 19,093 | 28,640 | 28,640 | 28,640 | 28,640 | 28,640 | 28,640 | 28,640 | 28,640 |
이익잉여금 | 68,598 | 87,417 | 108,013 | 129,655 | 151,090 | 172,672 | 200,756 | 229,987 | 261,327 | 294,834 | 330,570 |
해외사업환산대 | (1,579) | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
기타자본조정 | (1,909) | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
자본합계 | 90,567 | 112,874 | 133,470 | 167,840 | 189,275 | 210,857 | 238,942 | 268,173 | 299,513 | 333,020 | 368,755 |
부채와자본총계 | 296,061 | 285,345 | 287,197 | 329,309 | 369,052 | 415,433 | 451,123 | 470,802 | 492,704 | 516,891 | 543,430 |
유휴현금·예금(초과보유액) : 매출액의 약 0.5 ~ 2% 초과분 | |||||||||||
유휴유가증권(초과보유분) : 매출액의 약 0.5 ~ 2% 초과분 | |||||||||||
〔표 2-42〕미래의 추정대차대조표
제3부 기업가치의 평가
□ 기업가치 평가의 정의
기업가치의 평가란 현재가치할인개념에 입각하여 DCF모형과 EVA모형 그리고 주가배수모형 등의 기업가치평가모형을 이용하여 기업가치의 분석 및 산출 그리고 계산결과를 검토하고 평가하는 활동이다.
□ 기업가치 평가의 목적
• 경영의사결정에 도움이 되는 정보의 획득
• 경영성과와 재무비율의 측정 및 평가
• 가치창조경영에의 도입 및 활용
• 효율성이 떨어지는 사업에 대한 철수, 새로운 투자 안에 대한 투자 등의 결정
• M&A, 기업분할 등 경영전략적 목적의 달성을 위한 이용
□ 기업가치 평가의 단계
• DCF모형
• EVA모형
• 주가배수모형
• M&A기업의 가치평가
제1장 DCF모형
□ DCF모형의 정의
DCF모형은 기업의 부가가치 창출력을 잉여현금흐름액으로 측정하는 잉여현금흐름(FCF) 등의 모형에 의하여 기업의 미래의 현금유입액과 현금유출액을 추정하고 평가하여 이로부터 기업의 가치를 평가하고 산출하는 것이다.
□ DCF모형의 목적
• 부가가치 창출력을 잉여현금흐름액으로 측정하는 잉여현금흐름(FCF)의 측정
• 과거의 재무제표와 영업성과로부터 미래의 현금유입액의 추정
• 과거의 재무제표와 영업성과로부터 향후의 예상 현금유출액의 측정
• 현금흐름할인에 의한 기업가치의 평가
□ DCF모형의 산출물
• 영업으로부터 발생한 EBIT 계산표
• EBIT에 대한 법인세 계산표
• NOPLAT 계산표
• FCF 계산표
• 투자자에게 귀속 가능한 현금흐름 계산표
• 차트분석표
DCF모형의 구성요소
• 현금유입액
• 현금유출액
• 잉여현금흐름액
• 잔여가치
• 순재무부채가치
• 기업가치
□ DCF모형의 수행방법
1. 개관
기업가치 측정방법의 이론적인 근거는 기본적으로 현금흐름할인 모형이다. 다만 기업가치의 결정요소인 현금흐름의 크기를 어떤 방식으로 측정하느냐에 따라 여러 가지의 방법론들이 제시되고 있다.
기업가치는 기업들의 부가가치의 창출력을 평가하는 것으로 측정되는데 이러한 부가가치의 창출력을 어떤 방식으로 측정할 것인가에 따라 다양한 기업가치의 평가모형이 제시되었다.
잉여현금흐름모형(FCF모형)은 기업가치의 평가모형 중 하나로 기업의 부가가치 창출력을 잉여현금흐름액으로 측정한다. 잉여현금흐름액은 기업의 현금유입액에서 현금지출을 수반하지 않는 비용인 감가상각비와 자본적 지출의 성격이 강한 신규투자액을 차감한 것이다.
2. 자금운용 접근법과 자금조달 접근법
기업가치는 현금흐름액의 크기와 지속기간, 자본비용의 크기에 의해 결정되는 것이므로 현금흐름의 측정은 기업가치 평가에 있어서 가장 중요하다. 과거 년도의 재무제표에서 현금흐름액을 측정하는 과정은 측정원칙이 확립되어 있으면 어려운 일이 아니지만 미래의 일정기간 동안 창출될 현금흐름액을 추정하고 예측하는 일은 매우 어려운 일이다.
기업가치를 평가하거나 미래의 현금흐름액을 예측하는 일은 장래의 기업경영의 성과를 예측하는 것이므로 확실한 이론적 배경이 있는 예측기법이란 있을 수가 없다. 기업가치 평가원칙에 따르는 현금흐름을 구성하는 항목들을 집합하여 해당항목들을 충실히 추정하는 것이 그나마 기업가치평가에 접근할 수 있는 일일 것이다.
현금흐름액을 측정하기 위해서는 현금유출액과 현금유출입을 측정하여야 한다.
2-1. 현금유출액 측정
기업의 재무제표로부터 현금유출액을 측정하는 방법은 자금운용 접근법과 자금조달 접근법의 두 가지 방법이 있다.
(1) 자금운용 접근법
자금운용 접근법은 기업의 대차대조표 차변의 자산측면의 정보로부터 운전자본과 시설자금 등 본업에 투자된 투하자본의 크기를 산출하는 방법이다.
(2) 자금조달 접근법
자금조달 접근법은 대차대조표의 대변인 부채와 자기자본측면의 정보로부터 투하자본의 크기를 산출하는 방법이다.
(3) 두 방법의 비교
자금운용 접근법이 산출하는 정보는 투하자본의 크기에 관한 정보를 직접적으로 측정할 수 있도록 해 준다. 자금조달 접근법에서 산출되는 정보는 자금운용 접근법으로 산출된 투하자본의 크기가 정확하게 산출되었는가를 검증할 수 있으며 자금조달 접근법에 의하여 산출된 자금조달금액과 비중이 각각 자기자본과 타인자본으로 얼마만큼씩 조달되었는가 하는 조달된 금액의 비중을 알려주는 정보가 된다.
자금운용 접근법은 생산과 판매라는 기업의 본업활동에 소요되는 투하자본을 중심으로 현금흐름을 구성항목별로 그 크기를 측정하는 방법이다. 그러므로 자금운용 접근법이 연도별 투하자본의 크기를 측정하는 데 있어 자금조달 접근법보다 적합한 방법이라고 할 수 있다. 자금조달 접근법은 투자에 소요되는 자금이 부채와 자본 중 어느 자금원천으로부터 조달되는가를 중심으로 투하자본을 계산하기 때문이다.
대차대조표에서 투하자산의 크기를 측정하는 일은 운전자본과 시설자금의 크기를 측정하는 데 사용될 대차대조표의 자산항목과 실제 사업에서의 생산과 판매 활동의 연계에 관한 실무적인 지식이 있어야 하기 때문에 투하자본 및 관련 소요자금의 조달에 관한 정보를 재무제표로부터 추정하기란 매우 어려운 일이다.
자금운용 접근법과 자금조달 접근법 중 어느 방법에 의하더라도 자금운용정보 및 자금조달정보에 관한 산출결과는 같아야 한다.
2-2. 현금유입액 측정
현금유입액의 크기에 관한 정보는 매출액, 매출원가, 당기순이익 등의 손익관련 정보를 알려 주는 손익계산서에서 확인하게 되는데 손익계산서상의 회계정보로부터 현금유입액을 추출하는 방법에는 자금운용 접근법과 자금조달 접근법이 있다. 이들은 대차대조표로부터 투하자본과 자금조달비중 관한 정보를 산출하는 두 가지 방법과 같은 개념이다.
(1) 자금운용 접근법
자금운용 접근법은 대차대조표 차변의 자산 정보로부터 산출된 운전자본, 시설자금 등 본업에 투하된 투하자본이 창출하는 현금흐름의 크기로부터 현금유입액을 측정하는 방법이다.
자금운용 접근법으로 측정한 현금유입액을 영업이익이라고 할 수 있을 것이다. 생산과 판매라는 기업의 본원적 활동으로부터 창출된 부가가치를 영업이익으로 볼 수 있기 때문이다. 영업이익은 매출액에서 생산과 판매에 사용된 매출원가와 판매관리비를 차감하여 계산한다. 이 때 회계제도상 비용으로 처리된 감가상각비는 비현금성 지출항목이므로 영업이익에 포함되어야 한다.
(2) 자금조달 접근법
자금조달 접근법은 대차대조표의 대변에 있는 자금조달 원천인 부채와 자기자본이 회사가 창출한 현금유입액을 금액과 비율 면에서 어느 정도를 배분 받을 수 있는가를 산출하는 방법으로서 각 자금조달원천의 현금유입액을 합산하여 투하자본이 창출한 현금유입액의 크기를 산정하는 방법이다.
자금조달 접근법으로 측정하여도 현금유입액은 영업이익이 된다. 영업이익은 채권자 몫인 이자비용과 주주의 몫인 경상이익의 합계액과 같다고 보기 때문이다. 현금유입액은 자금운용접근법으로 산출하거나 자금조달접근법으로 산출하거나 그 크기는 영업이익으로 같아야 한다.
3. 잉여현금흐름(FCF)접근법
3-1. 잉여현금흐름(FCF)의 의미
현금유입액을 산출하는 또 다른 방법이 잉여현금흐름(FCF)접근법이다. 잉여현금흐름이란 본업활동이 창출해 낸 현금유입액에서 당해 년도 중에 새로운 사업에 투자하고도 남는 현금유입액 이라고 정의한다.
위의 정의에 따라 잉여현금흐름접근법은 당해 년도의 현금유입액 전액을 모두 투하자산이 창출하는 부가가치로 인식하지 않으며 당해 년도의 현금유입액 중에서 다음 연도 이후의 현금유입액의 증가에 기여할 투하자본의 증가액을 차감해야 한다. 따라서 현금유입액을 순수하게 창출된 현금흐름으로서의 부가가치로 인식하는 방법이다.
잉여현금흐름의 크기는 시설자금과 운전자본 등에 투자한 금액인 투하자산에 기여한 자금조달자들이 당해 년도 말에 자신의 몫으로 분배 받을 수 있는 총자금을 나타내므로 본업활동에서 창출한 순부가가치를 평가하는데 유용한 정보가 된다.
현금유입액을 측정하는 방법론상으로 보면 잉여현금흐름법은 자금운용법으로 분류할 수 있을 것이다. 잉여현금흐름액을 산출하기 위하여 당해 년도의 현금유입액에서 전년도 대비 당해 년도 자금유출액의 증가분을 차감한 나머지를 잉여현금흐름액으로 산출하기 때문이다.
3-2. 잉여현금흐름(FCF)의 산식
사업의 예측기간 중에 발생할 잉여현금흐름을 적절한 자본비용으로 할인하여 현재가치를 합산하면 기업가치를 추정할 수 있다.
기업가치 = ΣPV(FCF) + 잔여가치
3-3. 잔여가치의 의미
잔여가치란 사업의 예측기간이 끝난 이후에 기업이 동 사업으로부터 계속 얻을 것으로 추정되는 경제적 부가가치액의 크기라고 정의할 수 있다.
사업의 예측기간 동안 발생되는 잉여현금흐름의 계산과정에서 감가상각비를 차감하였다면 사업의 예측기간이 끝난 시점에서 동 사업에 투하된 자산은 경제적 가치를 창출할 능력을 그대로 보유하고 있다고 볼 수 있다. 이 경우 잔여가치는 사업의 예측기간 말기의 잉여현금흐름 창출력을 계속적으로 유지할 수 있을 것이라는 가정하에 측정된 사업가치라고 볼 수 있을 것이다.
사업의 예측기간 동안의 발생되는 잉여현금흐름의 계산과정에서 감가상각비를 차감하지 않았다면 사업의 예측기간이 끝난 시점에서 동 사업에 투하된 자산은 경제적 가치를 계속 창출할 능력을 완전히 상실하였다고 볼 수 있다. 이 경우는 사업의 예측기간 말기에 잉여현금흐름의 창출력이 전혀 없다고 보므로 잔여가치는 제로가 될 것이다.
감가상각 대상이 아닌 토지 등 비상각자산을 사업의 예측기간 말기의 시장가격으로 평가한 가치는 잔여가치로 인식될 수 있을 것이다.
3-4. 현금흐름 할인법과 잉여현금흐름법의 차이
사업예측기간을 n년으로 가정했을 때 현금흐름 할인법과 잉여현금흐름법에 의한 기업가치의 계산은 다음과 같이 된다.
현금흐름할인법과 잉여현금흐름법의 차이점은 기업가치의 크기를 산출하는 데에 결정적인 영향을 미치는 현금흐름인 현금유입액을 어떻게 계산하는가가 다르다는 것이다.
현금흐름할인법에서는 매년 유입되는 현금흐름액 전액을 기업가치에 기여하는 것으로 계산한다. 따라서 기업가치는 사업기간 동안 창출되는 현금유입액의 현재가치의 합계액으로 산출된다.
현금흐름 할인법으로 계산한 기업가치 = ΣPV(CFt)
잉여현금흐름법에서는 매년 유입되는 현금흐름액에서 매년 투하자본의 증가액을 공제한 이후의 잉여현금흐름액을 기업가치의 산정에 합산한다. 따라서 기업가치는 사업기간 동안의 잉여현금유입액의 현재가치의 합계액과 사업기간 말의 부가가치 창출력을 나타내는 잔여가치의 합계액으로 산출된다.
잉여현금흐름법으로 계산한 기업가치
=영업가치 + 잔여가치
여기서, 영업가치 = ΣPV(FCFt),
잔여가치(Terminal Value) = PV( | 사업종료 전 5개년간 FCF의 평균 | ) |
WACC(가중평균자본비용) |
잉여현금흐름을 측정할 때는 매기의 현금유입액에서 당해 년도의 영업활동에 투자된 투하자산의 증가분을 공제해서 산출하는데 이들 투자액의 증가분은 사업의 잔여가치를 증가시키는 효과가 있으므로 장래의 부가가치 창출력이 계속된다는 가정 하에 잔여가치를 평가하여 사업예측기간 동안의 사업가치에 합산한다.
잔여가치를 평가하는 것은 매우 어려운데 실무적으로는 간단한 방법을 사용한다. 즉 사업예측기간 말을 기준으로 3년 내지 5년 간의 잉여현금흐름액의 평균액 만큼이 계속 실현될 것으로 가정하는 것이다.
4. 잉여현금흐름 추정요령
4-1. 잉여현금흐름의 예측
기업이 영위하고 있는 특정 사업의 경제적 수명을 예측하거나 미래의 일정기간 동안 창출할 잉여현금흐름액을 예측하는 일은 쉽지 않다. 사업에 대한 이해와 경영환경에 대한 산업적 통찰력이 요구되는 일이다. 그렇다고 잉여현금흐름의 예측이 전혀 불가능하다고 할 수는 없다. 잉여현금흐름을 구성하는 필요 정보는 명확하므로 이들을 모두 예측하면 잉여현금흐름의 예측도 가능할 것이다.
잉여현금흐름을 구성하는 필요정보는 다음과 같다.
① 영업이익
② 영업이익에 대한 법인세
③ 감가상각비
④ 순운전자본 증가액
⑤ 시설자금 증가액
미래의 잉여현금흐름액을 예측하기 위하여 과거의 추세가 계속될 것으로 가정하고 위의 항목들과 관련된 재무비율이 일정하게 유지될 것이라는 가정하에 각 항목의 예측치를 추정해 볼 수 있을 것이다. 이때에는 당해 기업의 시계열자료에 의한 재무비율 분석과 동종업계의 횡단면적인 평균 재무비율분석 등을 활용할 수 있을 것이다.
4-2. 잉여현금흐름 추정요령
회계상의 재무제표는 구성항목이 복잡하고 발생주의원칙에 의거하여 작성되었으므로 현금흐름분석을 위해서는 몇 가지 사항들을 수정하여야 한다.
현금흐름을 추정할 때 일반적인 원칙은 다음과 같다.
(1) 현금흐름시산표를 작성할 때 EBIT는 손익계산서상의 매출액, 매출원가, 판매비와 관리비, 감가상각비 등의 수치를 그대로 옮겨오면 된다.
(2) 현금흐름시산표를 작성할 때 법인세는 조심하여 처리한다. 여기서 주의해야 할 것은 법인세 절감효과와 법인세 이연효과 이다.
이자비용은 EBIT를 과세대상으로 하였다면 더 냈어야 할 법인세를 적게 내도록 하는 효과가 있으므로 EBIT에 대한 법인세를 계산하기 위하여는 법인세 감세분 만큼을 다시 더해 준다.
이자수익은 법인세를 더 내게 하는 영업외수익항목이므로 본업활동의 부가가치에 관련된 분석에서는 영업외수익 때문에 발생한 세금을 계산에서 제외시켜야 한다.
법인세의 납부가 이연 되어 당해 연도에 법인세액이 작게 계상되었다면 현금흐름 분석에서는 EBIT대비 법인세를 조정하여야 한다. 손익계산서상의 법인세액보다 실제 납부세액이 작았으므로 현금흐름기준으로 수정하기 위하여 EBIT대비 법인세에서 이연법인세대의 증분만큼을 차감하여 실제의 법인세 납부액과 맞추어 주어야 한다.
(3) 현금흐름시산표상에서 총현금흐름유입액은 NOPLAT에 감가상각비를 더하여 계산한다.
(4) 현금흐름시산표상의 총현금흐름유입액에서 투하자본의 순증가액을 차감하여 잉여현금흐름액을 추정 한다.
(5) 유동자산 중에서 시장성유가증권은 본업자산으로 보지 않으며 유동부채 중에서 단기차입금은 본업의 운전자본을 경감시켜주는 비이자지급 부담부채로 보지 않는다.
(6) 고정자산만을 사업자산으로 간주하며 영업권, 기타자산, 출자자산 등은 사업자산으로 보지 않으며 잉여현금흐름을 추정할 때 당기의 감가상각비를 NOPLAT에 합산하여 총현금유입액을 산출한다.
(7) 잉여현금흐름은 총현금유입액에서 순운전자본의 증가액과 시설자금 증가액의 합계액을 차감하여 계산한다.
잉여현금흐름은 기업이 사업을 영위하여 획득한 부가가치(총현금흐름유입액)에서 차년도 이후에도 계속적인 부가가치 창출력을 유지하기 위해 필요한 투하자본의 증가액(순운전자본 및 시설자금의 증가액)을 차감한 금액을 말한다.
잉여현금흐름은 기업의 경영성과로서 자금조달을 하여 준 채권자와 주주들에게 당해 년도에 분배할 수 있는 기업의 잉여액이다.
DCF모형에 활용되는 템플릿
1. FCF(영업활동의 순현금흐름) 산출표
FCF(영업활동의 순현금흐름) 산출 | |||||||||
FCF | 8기 | 9기 | 10기 | 11기 | 12기 | 13기 | 14기 | 15기 | 16기 |
EBIT | |||||||||
EBIT에 대한 법인세 | |||||||||
이연법인세대의 증(감) | |||||||||
NOPLAT | |||||||||
감가상각비 | |||||||||
총현금유입 | |||||||||
운전자본의 증가(감소) | |||||||||
설비투자(유형자산투자)증가액 | |||||||||
기타순자산(자산-부채)의 증가(감소) | |||||||||
총투자(총현금유출) | |||||||||
FCF(영업권 감안 전) | |||||||||
영업권에 대한 투자(조정) | |||||||||
FCF(영업권 감안 후) | |||||||||
비영업 현금흐름 | |||||||||
이자수익(세후) | |||||||||
유휴유가증권의 증가(감소) | |||||||||
외화환산(손)익 | |||||||||
투자자에게 귀속 가능한 현금흐름 | |||||||||
(재무적 현금흐름) | |||||||||
이자비용(세후) | |||||||||
부채의 (증가)감소 | |||||||||
배당금 | |||||||||
재무적 현금흐름의 총계 |
〔표 3-3〕FCF산출표
2. 기업가치 산출표 (DCF모형)
기업가치 산출(DCF모형) | (단위 : 천원) | ||||||||||
7기 | 8기 | 9기 | 10기 | 11기 | 12기 | 13기 | 14기 | 15기 | 16기 | 17기 | |
(기업가치 계산) | |||||||||||
영업활동 순현금흐름(FCF) | |||||||||||
WACC | |||||||||||
추가성장률 | |||||||||||
현금흐름할인 | |||||||||||
현가계수 | |||||||||||
FCF의 현재가치 | |||||||||||
FCF의 현재가치 합계 | |||||||||||
(잔여가치 계산) | |||||||||||
고정성장률 | |||||||||||
최종+1년차 현금흐름 | |||||||||||
할인율 | |||||||||||
잔여가치 | |||||||||||
잔여가치의 현재가치 | |||||||||||
영업가치 | |||||||||||
비업무용자산 | |||||||||||
기업가치 | |||||||||||
재무부채 | |||||||||||
주주지분가치 | |||||||||||
우선주지분가치 | |||||||||||
보통주지분가치 | |||||||||||
보통주 주식수(천주) | |||||||||||
보통주 1주당 주식가치 |
〔표 3-4〕기업가치 산출표 (DCF모형)
□ DCF모형의 사례 및 예시
1. 한국상사의 NOPLAT 산출 (손익계산서를 재구성하여 산출)
NOPLAT | 7기 | 8기 | 9기 | 10기 | 11기 | 12기 | 13기 | 14기 | 15기 | 16기 |
매출액 | 353,885 | 371,579 | 390,158 | 409,666 | 430,149 | 447,355 | 465,249 | 483,859 | 503,213 | 523,342 |
매출원가 | 194,637 | 204,368 | 214,587 | 225,316 | 236,582 | 237,098 | 246,582 | 256,445 | 266,703 | 277,371 |
판매비와관리비 | 103,688 | 108,873 | 114,316 | 120,032 | 126,034 | 128,391 | 133,527 | 138,868 | 144,422 | 150,199 |
감가상각비 | 9,488 | 8,696 | 9,136 | 10,548 | 12,551 | 12,330 | 11,245 | 10,160 | 9,075 | 7,990 |
일반(경상)충당금 증가액 | 4,601 | 230 | 242 | 254 | 266 | 224 | 233 | 242 | 252 | 262 |
영업으로부터 발생한 EBIT | 50,672 | 49,872 | 52,360 | 54,023 | 55,248 | 69,759 | 74,128 | 78,628 | 83,265 | 88,043 |
EBIT에 대한 법인세 | 12,776 | 13,792 | 14,496 | 14,963 | 15,305 | 19,397 | 20,644 | 21,928 | 23,252 | 24,616 |
이연법인세대의 증(감) | (26,867) | 100 | 59 | 27 | 9 | 378 | 123 | 127 | 130 | 134 |
NOPLAT | 11,029 | 36,179 | 37,923 | 39,087 | 39,952 | 50,740 | 53,607 | 56,826 | 60,143 | 63,562 |
(EBIT에 대한 법인세 계산) | ||||||||||
법인세비용 | 11,778 | 12,891 | 13,545 | 13,848 | 13,943 | 18,144 | 19,515 | 20,923 | 22,369 | 23,857 |
이자비용에 대한 절세액 | 1,122 | 1,028 | 1,080 | 1,247 | 1,484 | 1,377 | 1,256 | 1,135 | 1,014 | 893 |
이자수익에 대한 법인세 | 53 | 56 | 59 | 62 | 52 | 54 | 56 | 58 | 60 | 63 |
영업외수익에 대한 법인세 | 71 | 71 | 71 | 71 | 71 | 71 | 71 | 71 | 71 | 71 |
EBIT에 대한 법인세 | 12,776 | 13,792 | 14,496 | 14,963 | 15,305 | 19,397 | 20,644 | 21,928 | 23,252 | 24,616 |
〔표 3-5〕한국상사의 NOPLAT 산출(1)
2. 한국상사의 NOPLAT 산출 (순이익으로부터 영업외항목에 대한 조정을 거쳐 산출)
순이익으로부터 영업외항목에 대한 조정을 거쳐 NOPLAT(세후 영업이익) 산출 | ||||||||||
NOPLAT | 7기 | 8기 | 9기 | 10기 | 11기 | 12기 | 13기 | 14기 | 15기 | 16기 |
당기순이익 | 29,405 | 32,182 | 33,815 | 34,572 | 34,810 | 45,298 | 48,719 | 52,233 | 55,845 | 59,559 |
+이연법인세대의 증(감) | (26,867) | 100 | 59 | 27 | 9 | 378 | 123 | 127 | 130 | 134 |
+영업권상각 | 1,400 | 1,417 | 1,434 | 1,451 | 1,468 | 1,713 | 1,713 | 1,713 | 1,713 | 1,713 |
+일반(경상)충당금 증가액 | 4,601 | 230 | 242 | 254 | 266 | 224 | 233 | 242 | 252 | 262 |
조정후 당기순이익 | 8,538 | 33,929 | 35,549 | 36,304 | 36,553 | 47,613 | 50,788 | 54,315 | 57,940 | 61,667 |
+세후이자비용 | 2,801 | 2,567 | 2,697 | 3,114 | 3,705 | 3,439 | 3,136 | 2,834 | 2,531 | 2,228 |
투자자에게 귀속 가능한 총이익 | 11,339 | 36,496 | 38,246 | 39,418 | 40,258 | 51,051 | 53,924 | 57,148 | 60,471 | 63,896 |
-세후이자수익 | 133 | 139 | 146 | 154 | 129 | 134 | 140 | 145 | 151 | 157 |
-세후영업외이익 | 177 | 177 | 177 | 177 | 177 | 177 | 177 | 177 | 177 | 177 |
NOPLAT | 11,029 | 36,179 | 37,923 | 39,087 | 39,952 | 50,740 | 53,607 | 56,826 | 60,143 | 63,562 |
〔표 3-6〕한국상사의 NOPLAT 산출(2)
3. 한국상사의 FCF 산출
한국상사의 FCF(영업활동의 순현금흐름) 산출 | |||||||||
FCF | 8기 | 9기 | 10기 | 11기 | 12기 | 13기 | 14기 | 15기 | 16기 |
EBIT | 49,872 | 52,360 | 54,023 | 55,248 | 69,759 | 74,128 | 78,628 | 83,265 | 88,043 |
EBIT에 대한 법인세 | 13,792 | 14,496 | 14,963 | 15,305 | 19,397 | 20,644 | 21,928 | 23,252 | 24,616 |
이연법인세대의 증(감) | 100 | 59 | 27 | 9 | 378 | 123 | 127 | 130 | 134 |
NOPLAT | 36,179 | 37,923 | 39,087 | 39,952 | 50,740 | 53,607 | 56,826 | 60,143 | 63,562 |
감가상각비 | 8,696 | 9,136 | 10,548 | 12,551 | 12,330 | 11,245 | 10,160 | 9,075 | 7,990 |
총현금유입 | 44,876 | 47,059 | 49,635 | 52,503 | 63,070 | 64,852 | 66,986 | 69,218 | 71,552 |
운전자본의 증가(감소) | 3,569 | 2,079 | 936 | 300 | 3,461 | 4,150 | 4,255 | 4,364 | 4,478 |
설비투자(유형자산투자)증가액 | (1,201) | 14,635 | 28,198 | 37,591 | 19,842 | (3,222) | (4,308) | (5,393) | (6,478) |
기타순자산(자산-부채)의 증가(감소) | 2,471 | (1,060) | (3,845) | (5,534) | (1,538) | 3,524 | 3,532 | 3,540 | 3,549 |
총투자(총현금유출) | 4,840 | 15,654 | 25,290 | 32,357 | 21,765 | 4,451 | 3,480 | 2,512 | 1,549 |
FCF(영업권 감안 전) | 40,036 | 31,405 | 24,346 | 20,146 | 41,306 | 60,401 | 63,507 | 66,706 | 70,002 |
영업권에 대한 투자(조정) | 1,977 | 2,000 | 2,024 | 2,049 | 1,713 | 1,713 | 1,713 | 1,713 | 1,713 |
FCF(영업권 감안 후) | 38,059 | 29,405 | 22,321 | 18,098 | 39,593 | 58,688 | 61,794 | 64,993 | 68,289 |
비영업 현금흐름 | (5,899) | (17,772) | (15,705) | (14,665) | (23,029) | (28,798) | (30,814) | (32,885) | (35,012) |
이자수익(세후) | 139 | 146 | 154 | 129 | 134 | 140 | 145 | 151 | 157 |
유휴유가증권의 증가(감소) | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
외화환산(손)익 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
투자자에게 귀속 가능한 현금흐름 | 32,300 | 11,779 | 6,770 | 3,562 | 16,698 | 30,029 | 31,125 | 32,259 | 33,434 |
(재무적 현금흐름) | |||||||||
이자비용(세후) | 2,567 | 2,697 | 3,114 | 3,705 | 3,439 | 3,136 | 2,834 | 2,531 | 2,228 |
부채의 (증가)감소 | 18,147 | (3,091) | (9,481) | (13,371) | (3,954) | 7,406 | 7,398 | 7,390 | 7,382 |
배당금 | 11,585 | 12,174 | 13,137 | 13,228 | 17,213 | 19,487 | 20,893 | 22,338 | 23,823 |
재무적 현금흐름의 총계 | 32,300 | 11,779 | 6,770 | 3,562 | 16,698 | 30,029 | 31,125 | 32,259 | 33,434 |
〔표 3-7〕한국상사의 FCF 산출
. 한국상사의 기업가치 산출 (FCF모형)
한국상사의 기업가치 산출(DCF모형) | 단위 : 천원 | ||||||||||
7기 | 8기 | 9기 | 10기 | 11기 | 12기 | 13기 | 14기 | 15기 | 16기 | 17기 | |
(기업가치 계산) | |||||||||||
영업활동 순현금흐름(FCF) | 38,059 | 29,405 | 22,321 | 18,098 | 39,593 | 58,688 | 61,794 | 64,993 | 68,289 | ||
WACC | 12.50% | 12.50% | 12.50% | 12.50% | 12.50% | 12.50% | 12.50% | 12.50% | 12.50% | 12.50% | |
추가성장률 | 0% | 0% | 0% | 0% | 0% | 0% | 0% | 0% | 0% | ||
현금흐름할인 | |||||||||||
현가계수 | 0.8889 | 0.7901 | 0.7023 | 0.6243 | 0.5549 | 0.4933 | 0.4385 | 0.3897 | 0.3464 | 0.3079 | |
FCF의 현재가치 | 33,831 | 23,234 | 15,677 | 11,298 | 21,971 | 28,949 | 27,094 | 25,331 | 23,658 | ||
FCF의 현재가치 합계 | 211,043 | ||||||||||
(잔여가치 계산) | |||||||||||
고정성장률 | 0.00% | ||||||||||
최종+1년차 현금흐름 | 68,289 | ||||||||||
할인율 | 12.50% | ||||||||||
잔여가치 | 546,314 | ||||||||||
잔여가치의 현재가치 | 168,235 | ||||||||||
영업가치 | 379,278 | ||||||||||
비업무용자산 | 26,655 | ||||||||||
기업가치 | 405,932 | ||||||||||
재무부채 | 79,305 | ||||||||||
주주지분가치 | 326,628 | ||||||||||
우선주지분가치 | 65,326 | ||||||||||
보통주지분가치 | 261,302 | ||||||||||
보통주 주식수(천주) | 53 | ||||||||||
보통주 1주당 주식가치 | 4,930 | ||||||||||
우선주 시가총액 - 보통주의 25% |
〔표 3-8〕한국상사의 기업가치 산출 (FCF모형)
5. 차트검토
① 총투자(총현금유출) 차트검토 – 총투자는 8기~11기 동안 대폭 증가하다가 12기 이후부터 대폭 감소하고 있다. 이는 8기~11기에 걸쳐 대대적인 설비투자가 있으며 이 투자가 12기 이후에는 거의 마무리됨을 암시해 준다. 따라서 8기~11기의 대대적인 설비투자에 대한 자금을 어떻게 확보할 것인지를 회사에 조언하여야 할 것이다.
② FCF (영업권 감안전) 차트검토 – 현금흐름은 11기까지 감소하다가 12기 이후에는 설비투자가 마무리되어 개선되고 있다.
③ 투자자에게 귀속 가능한 현금흐름 차트검토 – 이는 설비투자가 진행되는 11기까지 대폭 감소되고 있다.
④ FCF 모형에 의한 기업가치 차트검토 – 계산결과가 맞는지를 확인하기 위하여 EVA 모형의 기업가치와 비교해 보아야 한다.
제2장 EVA모형
□ EVA모형의 정의
EVA모형은 기업의 세전영업이익에서 영업이익에 대한 법인세를 차감한 후의 금액인 세후영업이익에서 다시 자본비용을 차감하여 계산되는 경제적 순부가가치(EVA)를 이용하여 기업의 가치를 평가하고 산출하는 것이다.
□ EVA모형의 목적
• 영업으로부터 발생한 EBIT로부터 NOPLAT의 산출
• 시장부가가치(MVA)의 산출자료 제공
• EVA와 MVA로부터 기업가치의 계산
• EVA트리를 통한 기업내부의 경영지침 제공
• 가치창조경영의 기본자료 제공
□ EVA모형의 산출물
• 자금운용측면의 총투하자금(IC) 계산표
• 자금조달측면의 총투하자금(IC) 계산표
• 영업투하자본이익율(ROIC) 계산표
• 경제적순부가가치(EVA) 계산표
• 차트분석표
□ EVA모형의 과제추진도
EVA모형의 구성요소
• 영업투하자본이익율(ROIC)
• 가중평균자본비용(WACC)
• 영업투하자본(IC)
• 세후 영업이익(NOPLAT)
• 자본비용(IC X WACC)
• 경제적 부가가치(EVA)와 시장 부가가치(MVA)
□ EVA모형의 수행방법
1. EVA의 개념
EVA는 기업의 사업실적지표인 스프레드와 투자규모를 결합시켜 그 기업의 성과를 비율이 아닌 금액으로 측정하는 방법이다. EVA는 특정기간 동안 당해 기업에 의해서 창출된 경제적 가치를 금액으로 측정한 것이라고 할 수 있으며 산식으로 나타내면 다음과 같다.
EVA = IC X (ROIC – WACC)
EVA는 다음과 같이 정의될 수도 있다.
EVA = NOPLAT – 자본비용
여기서 자본비용은 (IC X WACC)이므로 다음과 같이 쓸 수도 있다.
EVA = NOPLAT – (IC X WACC)
IC는 기초시점의 금액으로 하거나 기초시점과 기말시점의 평균금액으로 한다. EVA접근법에 의한 기업가치평가가 DCF접근법에 의한 기업가치평가와 기술적으로 같게 되도록 하기 위하여 기초시점의 금액이 주로 이용될 것이며 기초시점과 기말시점의 평균치를 사용하더라도 차이는 일반적으로 작게 나타날 것이다.
EVA는 IC와 NOPLAT의 크기 그리고 ROIC를 하나로 결합시켜 보여주기 때문에 중요한 척도가 되고 있다.
2. EVA의 유용성
EVA는 기업의 경영성과를 측정하기 위한 여러 경우에 다양하게 적용되고 있는데 특히 기업가치평가모형으로 많이 사용되고 있다. 또한 EVA를 다각화 기업의 가치평가에 적용시켜 각 사업단위 별로 사업의 가치를 평가하고 이를 종합적으로 검토하여 집중해야 할 핵심사업과 철수해야 할 한계사업을 결정하는 데에 유용하게 활용될 수 있다.
3. MVA
3-1. MVA의 개념
MVA(시장 부가가치)는 시장에서 형성된 기업가치에서 주주와 채권자의 실제 투자액을 차감한 금액을 의미한다.
효율적 시장에서의 주가는 미래의 모든 예상 현금흐름을 반영하게 되므로 MVA는 미래의 초과이익(경제적 부가가치, EVA)의 현재가치의 합계로 나타낼 수 있다.
MVA는 미래의 여러 기간에 대한 예상 초과이익의 할인가로서 주식시장의 영향을 받게 되지만 EVA는 매기의 초과이익을 나타내는 단기성과지표라는 장점이 있기 때문에 경영관리분야에서는 단기성과를 표현할 수 있는 EVA가 더욱 유용한 수단으로 각광을 받고 있다.
3-2. EVA와 MVA의 관계
기업가치는 미래의 현금흐름을 현재가치로 할인한 현재가치의 합계라고 할 수 있다. 여기서 예상되는 미래의 현금흐름을 자본비용 부분과 이를 상회하는 초과이익 부분으로 나눌 수 있는데 이 금액이 불변이라고 가정하면 기업가치는 다음 식으로 나타낼 수 있다.
기업가치 = 자본비용의 현재가치 + 초과이익의 현재가치
위의 식은 다음과 같이 쓸 수도 있다.
기업가치 = IC + 초과이익의 현재가치
= IC + MVA
즉 기업가치는 투하자본과 미래 초과이익의 합계액의 현재가치로 표시되는데 자본시장이 효율적이라면 미래초과이익의 합계액의 현재가치는 시가와 장부가의 차액이 될 것이다.
투하자본 중에서 기업의 본업에 사용되지 않는 자산이 있으면 기업가치는 다음과 같이 계산된다.
총기업가치 = IC + MVA + 비사업자산가치
주주지분기업가치 = 전체기업가치 - 이자지급부채
위 식의 초과이익은 EVA가 되며 기업가치 중에서 투하자본을 초과하는 부분인 MVA는 미래 EVA의 현재가치의 합이 된다. 초과이익의 현재가치 부분은 미래에 발생되는 추가투자로부터 창출되는 EVA를 포함하게 된다.
MVA가 양수이면 해당기업이 추가적인 기업가치를 창출함을 의미하고 음수이면 해당기업이 기업가치를 감소시키는 것을 의미하게 된다.
여기서 MVA는 다음과 같이 쓸 수도 있다.
MVA = | NOPLAT | - | IC |
WACC |
여기에 다음의 식을 대입하면
V(기업가치) = | IC + MVA |
다음의 식을 얻을 수 있다.
V = | NOPLAT |
WACC |
여기에 NOPLAT = IC X ROIC를 대입하면
V = | IC X ROIC |
WACC |
위 식의 양변을 IC로 나누면 다음의 산식을 얻게 된다.
V | = | ROIC | = | MV |
IC | WACC | BV |
위의 결과는 가중평균자본비용과 예상투하자본이익률이 일정하다고 가정하면 시가 (MV)/장부가(BV)의 비율은 두 비율의 상대적인 차이로 표시될 수 있음을 의미한다.
4. EVA의 계산요소
EVA 계산의 기초가 되는 NOPLAT를 산출하기 위해서는 수정해야 할 항목들이 있는데 다음과 같은 사항들이다. 이들은 주로 회계상의 이익을 현금주의에 입각하여 수정한 것들이다.
4-1. 충당금
보수주의 회계원칙에 따라 설정된 충당금에 의한 비용계상금액과 실제적인 현금지출과는 시간적으로 차이가 발생하게 된다. 실제적인 현금지출액이 비용계상금액보다 작은 경우에는 대차대조표상의 충당금이 그만큼 증가하기 때문에 NOPLAT에 충당금의 증가액을 가산하여 주어야 한다.
이러한 충당금에는 대손충당금, 퇴직급여충당금, 하자보증충당금 등이 있다. 이러한 충당금의 증가분은 NOPLAT에 가산하여 주어야 하며 이자부담이 없는 부채이므로 타인자본의 조달액으로 인식하지 말고 자기자본의 조달액으로 인식하여야 한다.
4-2. 이연법인세
이연법인세란 법인세의 지출이 미래로 이연된 부분을 말하는 데 현금지출에 의한 납부세액이 손익계산서상에 계상된 법인세비용보다 적은 경우에 그 차액에 해당하는 부분이 이연법인세대가 된다. 이연법인세대의 순증분은 비현금성비용이므로 실제적으로 납부할 가능성이 거의 없는 경우에는 NOPLAT에 가산한다.
4-3. 감가상각비
감가상각비는 현금지출을 수반하지 않는 비현금비용이다. 투자자는 계속기업을 전제로 자본을 제공하고 있으므로 감가상각비는 자본의 소모분을 보전하는 부분으로 이해할 수 있다. 감가상각비는 NOPLAT의 산출 시 이미 포함되어 있기 때문에 추가로 감가상각비에 대한 조정을 할 필요가 없다.
4-4. 영업권상각
영업권은 기업인수시에 발생하는 무형자산으로 기업회계상에서는 일정 기간 동안 매년 상각한다. 그러나 기업인수의 효과는 기업의 존속기간 동안 반영구적으로 지속되는 것으로 간주하여 NOPLAT의 계산시에 영업권상각액을 영업이익에 가산하고 투하자본의 계산시에는 영업권을 비상각자산으로 간주하여 매기의 상각누계액을 투하자본에 가산한다.
4-5. 리스자산
리스자산은 금융리스의 경우처럼 실질적으로 리스자산을 취득한 효과가 인정되면 해당 자산과 그에 상응하는 부채를 계상할 필요가 있다. 운용리스로 계상되었다 하더러도 영업활동에 지속적으로 사용되는 운용리스처럼 EVA 계산 목적상 필요하다면 자본화된 리스로 수정하여 줄 필요가 있다.
4-6. 연구비
보수주의 회계원칙에 의해 발생시에 전액 비용으로 계상되는 연구비는 일단 판매비와 관리비 항목에서 차감한 후 자산으로 취급하여 투하자본에 가산한 다음 그 효과가 발생하는 기간 동안 상각처리한다. 이에 따르는 NOPLAT의 수정은 투하자본으로 계상한 연구비의 당해 년도 상각액을 판매관리비에 가산하는 방식으로 처리한다.
4-7. 특별손익
고정자산처분손익 등과 같은 일회성 특별손익은 투하자본의 계산에는 가감하고 NOPLAT의 계산에는 포함시키지 않는다. 왜냐하면 고정자산처분손익 등은 투하자본의 계산시에 고정자산을 취득원가로 기록하고 있기 때문에 발생하였으므로 처분손실을 투하자본에 가산하고 처분이익은 투하자본에서 차감하여 원상복귀 시켜주는 방식으로 이를 조정 한다.
4-8. 준자기자본
투하자본에 가산되는 충당금이나 이연법인세 그리고 자본화된 연구개발비에 상당하는 자본 등은 준자기자본으로 본다. 준자기자본과 대차대조표상의 자기자본과의 합계액을 주주가 제공하는 투하자본(조정된 자기자본)으로 본다. NOPLAT 산출시의 여러 수정항목들은 준자기자본의 당해 년도 증감액인 경우가 많이 있다. 투하자본을 계산할 때 우선주와 소수주주지분도 사업용 투하자본에 포함되어야 할 것이다.
5. EVA의 계산방법
EVA를 계산하기 위해서는 사업용 투하자본과 세후순영업이익 등을 구해야 한다. 사업용 투하자본은 사업 본연의 활동인 영업활동과 관련한 자본으로 다음과 같이 계산된다.
사업용 투하자본 계산 | |
운전자본 | |
+ 순유형자산(사업관련) | |
+ 순무형자산(사업관련) | |
+ 기타 사업관련자산 | |
- 기타 비이자지급 고정부채 | |
투하자본 |
운전자본은 사업관련 유동자산에서 사업관련 유동부채를 공제한 금액으로 영업활동에 쓰이는 현금예금과 매출채권, 재고자산 및 기타 유동자산에서 매입채무와 기타 비이자지급 유동부채를 공제한 금액이 되는데 여기서 유휴현금과 시장성 유가증권은 제외되어야 할 것이다.
사업용 투하자본에 포함되는 순운전자본은 유동자산에서 비이자지급 부채를 차감한 순금액으로 계상되기 때문 비이자지급 유동부채는 투하자본 계산시 제외시켜 주어야 한다.
투하자본에 포함이 되지 않는 자산은 비이자지급 부채 외에 적정시재 이상의 현금이나 시장성 유가증권 등 단기금융자산과 투자유가증권 그리고 건설중인 자산 등이 있다.
세후영업이익은 생산과 영업활동 등 사업 본연의 활동을 통해 창출된 이익에서 해당 법인세를 차감한 것이다.
EVA 계산시 이용되는 NOPLAT(세후영업이익)는 손익계산서상의 영업이익에서 판매비와 일반관리비 항목을 일부 조정하고 영업외손익과 특별항목에 포함된 영업관련 항목을 가감하여 조정된 세전영업이익에서 관련 법인세를 공제하면 세후영업이익을 얻게 된다.
EVA는 NOPLAT(세후영업이익)에서 자본비용(사업용 투하자본 X 가중평균자본비용)을 차감하여 계산한다.
□ EVA모형에 활용되는 템플릿
1. EVA (경제적부가가치) 산출표
EVA (경제적부가가치) 산출 | |||||||||
영업권을 제외한 경우 | 8기 | 9기 | 10기 | 11기 | 12기 | 13기 | 14기 | 15기 | 16기 |
ROIC(영업권 제외) | |||||||||
WACC | |||||||||
스프레드 | |||||||||
IC(기초) | |||||||||
EVA(영업권 제외) | |||||||||
NOPLAT | |||||||||
자본비용 | |||||||||
EVA(영업권 제외) | |||||||||
MVA(시장부가가치) | |||||||||
V(기업가치) | |||||||||
V / IC = ROIC / WACC | |||||||||
*단위 : 천원 | |||||||||
영업권을 포함한 경우 | |||||||||
ROIC(영업권 포함) | |||||||||
WACC | |||||||||
스프레드 | |||||||||
IC(기초) | |||||||||
EVA(영업권 포함) | |||||||||
NOPLAT | |||||||||
자본비용 | |||||||||
EVA(영업권 포함) |
〔표 3-14〕EVA (경제적부가가치) 산출표
2. 기업가치 산출표 (EVA모형)
기업가치 산출(EVA모형) | (단위 : 천원) | ||||||||||
7기 | 8기 | 9기 | 10기 | 11기 | 12기 | 13기 | 14기 | 15기 | 16기 | 17기 | |
(기업가치 계산) | |||||||||||
NOPLAT | |||||||||||
IC(기초) | |||||||||||
WACC | |||||||||||
자본비용(IC X WACC) | |||||||||||
EVA | |||||||||||
WACC | |||||||||||
추가성장률 | |||||||||||
현금흐름할인 | |||||||||||
현가계수 | |||||||||||
EVA의 현재가치 | |||||||||||
EVA의 현재가치 합계 | |||||||||||
(잔여가치 계산) | |||||||||||
고정성장률 | |||||||||||
최종+1년차 현금흐름 | |||||||||||
할인율 | |||||||||||
잔여가치 계산 | |||||||||||
잔여가치의 현재가치 | |||||||||||
현재의 영업투하자본 | |||||||||||
영업가치 | |||||||||||
비업무용자산 | |||||||||||
기업가치 | |||||||||||
재무부채 | |||||||||||
주주지분가치 | |||||||||||
우선주지분가치 | |||||||||||
보통주지분가치 | |||||||||||
보통주 주식수(천주) | |||||||||||
보통주 1주당 주식가치 |
〔표 3-15〕기업가치 산출표 (EVA모형)
EVA모형의 사례 및 예시
1. 한국상사의 IC(영업투하자본) 산출표
한국상사의 IC(영업투하자본) 산출 | ||||||||||
7기 | 8기 | 9기 | 10기 | 11기 | 12기 | 13기 | 14기 | 15기 | 16기 | |
업무용 유동자산 | 89,533 | 94,009 | 98,710 | 103,645 | 108,828 | 113,181 | 117,708 | 122,416 | 127,313 | 132,406 |
업무용유동부채(비이자지급) | 51,381 | 52,288 | 54,909 | 58,908 | 63,790 | 64,682 | 65,060 | 65,513 | 66,046 | 66,660 |
업무용 순운전자본 | 38,152 | 41,722 | 43,801 | 44,738 | 45,038 | 48,499 | 52,648 | 56,903 | 61,267 | 65,745 |
순유형고정자산 | 118,602 | 108,705 | 114,203 | 131,853 | 156,892 | 164,404 | 149,936 | 135,469 | 121,001 | 106,533 |
기타 업무용순자산(자산-부채) | (23,386) | (20,915) | (21,975) | (25,820) | (31,354) | (32,892) | (29,368) | (25,835) | (22,295) | (18,746) |
업무용 IC(영업권 제외) | 133,368 | 129,512 | 136,029 | 150,771 | 170,576 | 180,011 | 173,217 | 166,536 | 159,973 | 153,533 |
영업권(상각누계액 포함) | 60,679 | 62,656 | 64,656 | 66,681 | 68,729 | 70,442 | 72,155 | 73,868 | 75,581 | 77,294 |
업무용 IC(영업권 포함) | 194,048 | 192,168 | 200,686 | 217,451 | 239,306 | 250,453 | 245,372 | 240,405 | 235,555 | 230,827 |
유휴현금 및 유가증권초과보유분 | 1,860 | 1,860 | 1,860 | 1,860 | 1,860 | 1,860 | 1,860 | 1,860 | 1,860 | 1,860 |
비업무용 투자자산 | 24,795 | 31,313 | 62,455 | 78,824 | 94,178 | 117,814 | 147,236 | 178,693 | 212,238 | 247,931 |
총투하자금 | 220,702 | 225,340 | 265,000 | 298,135 | 335,343 | 370,127 | 394,468 | 420,957 | 449,652 | 480,618 |
자기자본 | 112,874 | 133,470 | 167,840 | 189,275 | 210,857 | 238,942 | 268,173 | 299,513 | 333,020 | 368,755 |
영업권상각 누계액 | 14,016 | 15,433 | 16,866 | 18,317 | 19,786 | 21,499 | 23,212 | 24,925 | 26,638 | 28,351 |
이연법인세대 | 1,060 | 1,160 | 1,219 | 1,246 | 1,255 | 1,633 | 1,756 | 1,883 | 2,013 | 2,147 |
일반(경상)충당금 | 4,601 | 4,831 | 5,072 | 5,326 | 5,592 | 5,816 | 6,048 | 6,290 | 6,542 | 6,803 |
조정후 자기자본 | 132,550 | 154,893 | 190,998 | 214,164 | 237,490 | 267,889 | 299,189 | 332,611 | 368,213 | 406,056 |
이자지급부채 | 79,305 | 61,157 | 64,248 | 73,729 | 87,100 | 91,054 | 83,648 | 76,250 | 68,860 | 61,477 |
퇴직급여충당금 | 8,847 | 9,289 | 9,754 | 10,242 | 10,754 | 11,184 | 11,631 | 12,096 | 12,580 | 13,084 |
총투하자금 | 220,702 | 225,340 | 265,000 | 298,135 | 335,343 | 370,127 | 394,469 | 420,957 | 449,653 | 480,617 |
〔표 3-16〕한국상사의 IC산출표
2. 한국상사의 ROIC(영업투하자본이익율) 산출표
한국상사의 ROIC(영업투하자본이익율) 산출 | |||||||||
8기 | 9기 | 10기 | 11기 | 12기 | 13기 | 14기 | 15기 | 16기 | |
NOPLAT | 36,179 | 37,923 | 39,087 | 39,952 | 50,740 | 53,607 | 56,826 | 60,143 | 63,562 |
업무용 IC(기초) | 133,368 | 129,512 | 136,029 | 150,771 | 170,576 | 180,011 | 173,217 | 166,536 | 159,973 |
ROIC | 27.13% | 29.28% | 28.73% | 26.50% | 29.75% | 29.78% | 32.81% | 36.1% | 39.7% |
업무용 IC(평균) | 131,440 | 132,771 | 143,400 | 160,674 | 175,294 | 176,614 | 169,877 | 163,255 | 156,753 |
ROIC(평균IC를 사용한 경우) | 27.53% | 28.56% | 27.26% | 24.87% | 28.95% | 30.35% | 33.45% | 36.8% | 40.5% |
영업권 | 60,679 | 62,656 | 64,656 | 66,681 | 68,729 | 70,442 | 72,155 | 73,868 | 75,581 |
업무용 IC(기초,영업권 포함) | 194,048 | 192,168 | 200,686 | 217,451 | 239,306 | 250,453 | 245,372 | 240,405 | 235,555 |
ROIC(기초IC, 영업권 포함) | 18.64% | 19.73% | 19.48% | 18.37% | 21.20% | 21.40% | 23.16% | 25.0% | 27.0% |
〔표 3-17〕한국상사의 ROIC산출표
3. 한국상사의 EVA (경제적부가가치) 산출표
한국상사의 EVA (경제적부가가치) 산출 | |||||||||
영업권을 제외한 경우 | 8기 | 9기 | 10기 | 11기 | 12기 | 13기 | 14기 | 15기 | 16기 |
ROIC(영업권 제외) | 27.13% | 29.28% | 28.73% | 26.50% | 29.75% | 29.78% | 32.81% | 36.11% | 39.73% |
WACC | 12.50% | 12.50% | 12.50% | 12.50% | 12.50% | 12.50% | 12.50% | 12.50% | 12.50% |
스프레드 | 14.63% | 16.78% | 16.23% | 14.00% | 17.25% | 17.28% | 20.31% | 23.61% | 27.23% |
IC(기초) | 133,368 | 129,512 | 136,029 | 150,771 | 170,576 | 180,011 | 173,217 | 166,536 | 159,973 |
EVA(영업권 제외) | 19,508 | 21,734 | 22,083 | 21,106 | 29,418 | 31,106 | 35,174 | 39,326 | 43,565 |
NOPLAT | 36,179 | 37,923 | 39,087 | 39,952 | 50,740 | 53,607 | 56,826 | 60,143 | 63,562 |
자본비용 | 16,671 | 16,189 | 17,004 | 18,846 | 21,322 | 22,501 | 21,652 | 20,817 | 19,997 |
EVA(영업권 제외) | 19,508 | 21,734 | 22,083 | 21,106 | 29,418 | 31,106 | 35,174 | 39,326 | 43,565 |
MVA(시장부가가치) | 156,066 | 173,873 | 176,667 | 168,845 | 235,345 | 248,847 | 281,393 | 314,608 | 348,519 |
V(기업가치) | 289,435 | 303,385 | 312,697 | 319,616 | 405,921 | 428,857 | 454,610 | 481,144 | 508,492 |
V / IC = ROIC / WACC | 2.17 | 2.34 | 2.30 | 2.12 | 2.38 | 2.38 | 2.62 | 2.89 | 3.18 |
*단위 : 천원 | |||||||||
영업권을 포함한 경우 | 8기 | 9기 | 10기 | 11기 | 12기 | 13기 | 14기 | 15기 | 16기 |
ROIC(영업권 포함) | 18.64% | 19.73% | 19.48% | 18.37% | 21.20% | 21.40% | 23.16% | 25.02% | 26.98% |
WACC | 12.50% | 12.50% | 12.50% | 12.50% | 12.50% | 12.50% | 12.50% | 12.50% | 12.50% |
스프레드 | 6.14% | 7.23% | 6.98% | 5.87% | 8.70% | 8.90% | 10.66% | 12.52% | 14.48% |
IC(기초) | 194,048 | 192,168 | 200,686 | 217,451 | 239,306 | 250,453 | 245,372 | 240,405 | 235,555 |
EVA(영업권 포함) | 11,923 | 13,902 | 14,001 | 12,771 | 20,827 | 22,301 | 26,155 | 30,092 | 34,117 |
NOPLAT | 36,179 | 37,923 | 39,087 | 39,952 | 50,740 | 53,607 | 56,826 | 60,143 | 63,562 |
자본비용 | 24,256 | 24,021 | 25,086 | 27,181 | 29,913 | 31,307 | 30,672 | 30,051 | 29,444 |
EVA(영업권 포함) | 11,923 | 13,902 | 14,001 | 12,771 | 20,827 | 22,301 | 26,155 | 30,092 | 34,117 |
〔표 3-18〕한국상사의 EVA 산출표
. 한국상사의 기업가치 산출표 (EVA모형)
한국상사의 기업가치 산출(EVA모형) | 단위 : 천원 | ||||||||||
7기 | 8기 | 9기 | 10기 | 11기 | 12기 | 13기 | 14기 | 15기 | 16기 | 17기 | |
(기업가치 계산) | |||||||||||
NOPLAT | 36,179 | 37,923 | 39,087 | 39,952 | 50,740 | 53,607 | 56,826 | 60,143 | 63,562 | ||
IC(기초) | 194,048 | 192,168 | 200,686 | 217,451 | 239,306 | 250,453 | 245,372 | 240,405 | 235,555 | ||
WACC | 12.50% | 12.50% | 12.50% | 12.50% | 12.50% | 12.50% | 12.50% | 12.50% | 12.50% | ||
자본비용(IC X WACC) | 24,256 | 24,021 | 25,086 | 27,181 | 29,913 | 31,307 | 30,672 | 30,051 | 29,444 | ||
EVA | 11,923 | 13,902 | 14,001 | 12,771 | 20,827 | 22,301 | 26,155 | 30,092 | 34,117 | ||
WACC | 12.50% | 12.50% | 12.50% | 12.50% | 12.50% | 12.50% | 12.50% | 12.50% | 12.50% | 12.50% | |
추가성장률 | 0% | 0% | 0% | 0% | 0% | 0% | 0% | 0% | 0% | ||
현금흐름할인 | |||||||||||
현가계수 | 0.8889 | 0.7901 | 0.7023 | 0.6243 | 0.5549 | 0.4933 | 0.4385 | 0.3897 | 0.3464 | 0.3079 | |
EVA의 현재가치 | 10,599 | 10,984 | 9,834 | 7,973 | 11,557 | 11,000 | 11,468 | 11,728 | 11,820 | ||
EVA의 현재가치 합계 | 96,963 | ||||||||||
(잔여가치 계산) | |||||||||||
고정성장률 | 0.00% | ||||||||||
최종+1년차 현금흐름 | 34,117 | ||||||||||
할인율 | 12.50% | ||||||||||
잔여가치 계산 | 272,937 | ||||||||||
잔여가치의 현재가치 | 84,050 | ||||||||||
현재의 영업투하자본 | 194,048 | ||||||||||
영업가치 | 375,060 | ||||||||||
비업무용자산 | 26,655 | ||||||||||
기업가치 | 401,715 | ||||||||||
재무부채 | 79,305 | ||||||||||
주주지분가치 | 322,410 | ||||||||||
우선주지분가치 | 64,482 | ||||||||||
보통주지분가치 | 257,928 | ||||||||||
보통주 주식수(천주) | 53 | ||||||||||
보통주 1주당 주식가치 | 4,867 | ||||||||||
우선주 시가총액 |
우선주 시가총액 - 보통주의 25%
〔표 3-19〕한국상사의 기업가치 산출표 (EVA모형)
. 차트 검토
① ROIC (영업권 제외) - ROIC는 4~13기는 비슷하고 14~16기는 증가하는 양상을 보이고 있는데 이는 14기 이후에 영업용 투하자산으로부터 얻어지는 세후영업이익이 좋아짐을 의미한다.
② IC – IC는 13기까지 증가하다가 그 이후는 감소하는데 이는 13기까지는 투자활동이 완만하게 증가하다가 13기 이후에는 감소함을 의미한다.
③ EVA, NOPLAT, MVA, V – 경제적 순부가가치와 세후순영업이익 그리고 시장부가가치와 기업가치는 완만한 추세로 계속 좋아지는 상황이다.
④ 자본비용 – 자본비용은 IC와 같은 추세와 형태를 갖고 있다.
⑤ VIC 비율 - VIC 비율이 일반적으로 1보다 크면 투자가치가 있다고 보는데 여기서는 VIC 비율이 2~3에 달하고 있어 사업성이 매우 뛰어남을 알 수 있다.
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