[워렌버핏] 계약형 투자신탁과 속기 쉬운 단순한 투자자들

[타로]

버크셔가 B 주식을 발행하여 초래할 것이라곤 수많은 주주들을 관리하는 기술과 비용의 증가일 것이 확실합니다. 그 대신 주식을 기증하길 원하는 사람들에게 편리함을 안겨주긴 하겠죠. 또한 분할을 바랬던 사람들은 스스로 분할할 수 있는 길을 얻은 셈이고요.

우리가 이런 방법을 취한 것은 다른 이유도 있었습니다. 낮은 가격의 버크셔 '복제품'으로 공격적인 마케팅을 하려는 높은 비용의 계약형 투자신탁의 출현에 대처해야 했거든요. 이러한 수단 뒤에 숨어 있는 생각은 새로운 것도 아닙니다. 최근에 수많은 사람들은 내게 말하기를 낮은 가격으로 팔릴 '버크셔 주식'만을 위한 투자 펀드를 조성하고 싶다고 했습니다. 하지만 최근까지 이러한 투자를 하려는 프로모터들은 내가 반대하는 소리를 듣고는 물러났습니다.

나는 소액 투자자보다는 거액 투자자를 선호하기 때문에 그런 사람들의 의욕을 꺾지는 않았습니다. 가능하기만 하다면, 찰리와 나는 다수의 사람들에게 1천 달러를 3천 달러로 만들어주어 그 이득이 그들의 당면 문제를 거뜬히 해결하도록 해주고 싶습니다.

그러나 작은 몫을 급히 세 배로 만들려면 우리는 430억 달러라는 현재의 시장 자본을 바로 1290억 달러로 바꾸어야 합니다. 이것은 미국에서 가장 높게 평가되는 제너럴 일렉트릭의 시장 최고 가치와 대략 맞먹는 것으로, 우리는 그런 무모한 짓은 할 수가 없습니다.

고작 우리가 바랄 수 있는 것은 버크셔의 주당 내재가치를 5년 마다 평균 2배로 만드는 것입니다. 그런데 그 목표에도 훨씬 못 미칠지 모릅니다.

찰리와 나는 우리 주주들이 버크셔 주식을 많이 보유하든 적게 보유하든 신경 쓰지 않습니다. 우리가 바라는 것은 주주들이 우리의 경영을 이해하고, 목표와 장기적 전망을 함께하며 우리의 한계, 특히 커다란 자본금 규모에 의해 지워진 한계를 깨닫는 것입니다.

최근에 나온 계약형 투자신탁은 이러한 목표를 어긋나게 만들고 있습니다. 그것들은 많은 수수료를 노리는 브로커들에 의해 팔릴 것이며, 주주들에게 또 다른 과중한 비용을 부과할 것입니다. 또한 우리의 과거 실적에 유혹 당하고 버크셔와 내가 최근에 받은 명성에 속기 쉬운 단순한 구매자들에게 대규모로 팔릴 것입니다. 이에 따른 결과는 수많은 투자자들에게 실망을 안겨줄 것이 확실합니다.

우리가 버크셔 주식만 거래할 투자신탁에 비해서 훨씬 나은 B 주식을 새로 내놓음에 따라 그 복제품들이 상품화되지 않기를 바랍니다.

하지만 현재와 장래의 버크셔 주주들은 이 점에 특별한 관심을 기울여야 합니다. 우리 주식의 주당 내재가치는 지난 5년 동안 놀라운 비율로 성장했지만 그 주가는 더욱 빠르게 성장했습니다. 바꾸어 말하면 주식이 기업을 능가한 것입니다.

이러한 종류의 시장 과잉 반응은 버크셔 주식이든 다른 주식이든 한없이 지속될 수는 없습니다. 그에 못지 않게 부진한 기간이 닥치게 될 것입니다. 이에 따른 가격의 변동은 상장 시장 특유하긴 하지만 우리가 좋아하는 것은 아닙니다. 그보다는 버크셔의 시장가격이 내재가치를 분명히 따라가는 것을 우리는 더 좋아합니다. 주식이 그렇게 된다면 모든 주주들은 그 기간에 이룬 버크셔 자체의 실적에 비례하여 이익을 얻을 것입니다.

     What Berkshire will incur by way of the B stock are certain
added costs, including those involving the mechanics of handling a
larger number of shareholders.  On the other hand, the stock should
be a convenience for people wishing to make gifts.  And those of
you who have hoped for a split have gained a do-it-yourself method
of bringing one about.

     We are making this move, though, for other reasons - having to
do with the appearance of expense-laden unit trusts purporting to
be low-priced "clones" of Berkshire and sure to be aggressively
marketed.  The idea behind these vehicles is not new:  In recent
years, a number of people have told me about their wish to create
an "all-Berkshire" investment fund to be sold at a low dollar
price.  But until recently, the promoters of these investments
heard out my objections and backed off.

     I did not discourage these people because I prefer large
investors over small.  Were it possible, Charlie and I would love
to turn $1,000 into $3,000 for multitudes of people who would find
that gain an important answer to their immediate problems.

     In order to quickly triple small stakes, however, we would
have to just as quickly turn our present market capitalization of
$43 billion into $129 billion (roughly the market cap of General
Electric, America's most highly valued company).  We can't come
close to doing that. The very best we hope for is - on average - to
double Berkshire's per-share intrinsic value every five years, and
we may well fall far short of that goal.

     In the end, Charlie and I do not care whether our shareholders
own Berkshire in large or small amounts.  What we wish for are
shareholders of any size who are knowledgeable about our
operations, share our objectives and long-term perspective, and are
aware of our limitations, most particularly those imposed by our
large capital base.

     The unit trusts that have recently surfaced fly in the face of
these goals.  They would be sold by brokers working for big
commissions, would impose other burdensome costs on their
shareholders, and would be marketed en masse to unsophisticated
buyers, apt to be seduced by our past record and beguiled by the
publicity Berkshire and I have received in recent years.  The sure
outcome:  a multitude of investors destined to be disappointed.

     Through our creation of the B stock - a low-denomination
product far superior to Berkshire-only trusts - we hope to make the
clones unmerchandisable.

     But both present and prospective Berkshire shareholders should
pay special attention to one point:  Though the per-share intrinsic
value of our stock has grown at an excellent rate during the past
five years, its market price has grown still faster.  The stock, in
other words, has outperformed the business.

     That kind of market overperformance cannot persist indefinitely,
neither for Berkshire nor any other stock.  Inevitably, there
will be periods of underperformance as well.  The price
volatility that results, though endemic to public markets, is
not to our liking.  What we would prefer instead is to have the
market price of Berkshire precisely track its intrinsic value. 
Were the stock to do that, every shareholder would benefit during
his period of ownership in exact proportion to the progress
Berkshire itself made in the period.

출처 : 1995년 버크셔 헤더웨이 연차보고서

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계약형 투자신탁들은 버크셔 주식을 사기 힘든 많은 투자자들을 끌어모으기 위해 복제품을 만들려고 했다고 합니다. 하지만 버핏이 언급한대로 그들의 수단 뒤에 숨어 있는 속마음은 뻔한 것 같습니다. 하지만 과거의 버크셔의 명성에 속기 쉬운 단순한 투자자들은 이러한 계약형 투자신탁에 속아서 높은 수수료를 지불하면서 높은 기대로 버크셔의 복제품에 투자할 것이라는 것이죠. 또한 그러한 기대 자체가 비현실적이기 때문에 분명히 실망을 안겨주게 될 것이라고 생각합니다. 기대로 인해 내재차기에 비해 폭등한 주가가 실망으로 폭락하는 것은 자명한 일인데 버핏은 그러한 것들을 막기 위해 B 클래스의 주식을 발행했다고 생각합니다.

[타로]

버핏이 자신이 보유한 기업의 주가가 내재가치 이상으로 상승하는 것도 원하지 않고 그 반대로 하락하는 것도 원하지 않은 이유는 그 기업의 주식을 팔기 위해 사지 않고 경영을 이해하고, 목표와 장기적 전망을 함께하기 위해 보유한 주주들이 어리석은 다른 주주들로 대체되는 것을 원치 않았기 때문이라고 생각합니다.

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과거 실적에 유혹 당하고 속기 쉬운 단순한 투자자가 되지 않는 것은 매우 어려운 일이라고 생각합니다. 많은 투자자들은 단지 과거의 실적이 좋았기 때문에 앞으로도 그러한 실적이 유지될 것이라는 기대만으로 투자를 한다고 생각합니다. 또한 많은 투자자들은 반대로 과거에는 좋지 않았지만 앞으로 일어날 어떠한 변화를 기대하며 그 기대가 실현된다면 엄청난 이익을 가져다 줄 것을 기대하고 투자를 한다고 생각합니다.

[타로]

두 가지 관점 모두 한 쪽에 치우쳐서 생각하기 때문에 다른 한면을 보지 못하는 오류를 범하기 쉽다고 생각합니다. 투자자에게 이로운 것은 분명 변화가 아니라 지속성이지만 이 지속성이 앞으로도 유지될 수 있는 원동력을 이해하지 못한다면 자신이 투자하는 기업에 대해 지나친 기대를 하게 될 수도 있고 혹은 잘못된 판단을 할 수 있을 것이라고 생각합니다. 이러한 잘못된 판단이 기업의 주가를 내재가치에 머물지 못하게 하고 가격의 변동성을 유발시키는 것이라고 생각합니다.