1/16 증권사 리포트 요약(한국타이어,기업은행,CJ제일제당,녹십자,현대로템,SPC삼립,에스티팜,S&T모티브,파트론,에스엠,티씨케이,오가닉티코스메틱 등)

[투자의정석]

한국타이어 (161390)                 [시가총액 7,816.5 십억원]
산뜻한 시작 - 신한금융투자

4분기 영업이익 2,585억원(+8.1% YoY) 달성 전망
4분기 실적은 매출 1.6조원(+3.1% YoY)에 영업이익 2,585억원(+8.1%
YoY)으로 전망한다. 시장 기대치(2,675억원)에 거의 부합하는 수준이다. 1)
유럽향 판매 볼륨이 증가했다. 윈터타이어의 판매 강세로 미쉐린 기준 유럽
RE 수요는 11월부터 +10%(YoY)를 기록했다. 2) 파업 영향에서 벗어난
국내 완성차 업체들의 가동률 상승도 긍정적인 요소다. 3) 연말 일회성 비용
(인건비 등)의 반영 가능성을 고려해 보수적으로 추정했다.

2017년은 미국 공장 가동과 가격 인상의 해
2017년에는 미국 테네시 공장(550만본)의 본격적인 가동이 시작된다. 미국
은 타이어 생산량 부족으로 연간 90억불 가량을 수입하고 있다. 시의 적절한
현지 진출로 점유율 상승을 견인하겠다. 올해 북미향 매출은 2.0조원(+5.7%
YoY)으로 늘어날 전망이다. 고마진/고인치 타이어 비중이 높아 수익성도 개
선되겠다.

경쟁사 중 글로벌 상위 업체(Bridgestone, Goodyear)와 대만 업체(Cheng
Shin 등 다수)들의 연초 가격 인상 계획 발표도 한국 타이어 업체들에게 긍
정적인 이슈다. 역대 최고 수준의 마진(16년 OPM 16.9% 예상)이 가격 인
상을 지연시키고 있었는데, 경쟁사들의 선제적 대응으로 부담을 덜었다.
2017년 실적은 매출 7.1조원(+5.9% YoY)에 영업이익 1.1조원(-1.4%
YoY)으로 전망한다. 높은 기저로 소폭의 감익이 전망되지만 영업이익률이
15.7%에 달한다.

투자의견 ‘매수’ 유지, 목표주가 80,000원으로 상향
투자의견 매수를 유지하고, 목표주가는 80,000원(기존 70,000원)으로 상향
한다. 밸류에이션은 글로벌 상위 타이어 업체의 평균 PER 11.3배를 적용했
다. 1) 최근 타이어 가격 인상 가능성에 글로벌 타이어 업체들의 주가가 견조
하다. 2) 미국 신규 공장 가동도 긍정적이며, 3) 밸류에이션도 부담이 없다.

기업은행 (024110)                    [시가총액 6,859.7 십억원]
2017년 배당 확대 기조 - 신한금융투자

1) 대규모 일회성 이익 가능성, 2) 6%의 성장 기조 유지, 3) ROE 대비 낮은 PBR
기업은행의 투자 포인트는 크게 1) 보유 중인 KT&G 주식 매각을 통한 특
별 배당을 포함한 배당 증가 가능성, 2) 타 은행들과 달리 6%대의 안정적
성장 기조 유지, 3) 7.4%의 ROE에도 불구하고 PBR 0.4x로 매우 낮은 밸류
에이션에 거래된다는 점이다.

30%의 정부 배당 수익을 책임지던 한국전력의 실적 악화와 은행들의 보유
주식 위험가중치 상향 조정 등의 이유로 950만주의 KT&G 주식을 부분 매
각할 가능성이 높다. 현 주가 기준 세전 매각이익은 7,330억원이다. 이를 통
한 대규모 특별 배당을 기대한다. 2017년 은행권의 성장 둔화 원인인 주택
담보대출의 비중이 10% 수준으로 타행 대비 크게 낮다. 따라서 6%대의 높
은 성장은 지속된다. 여기에 7%대의 ROE를 감안하면 PBR 0.4배는 현저하
게 낮다.

4Q16 지배주주 순이익 2,250억원(+0.12% YoY)으로 컨센서스 부합 예상
매년 4분기 발생하는 중소기업 신용평가와 임금 인상 소급 적용 비용은 각각
대손 충당금 전입액 +200억원과 판관비 +90억원으로 추산된다. 순이자마
진은 전분기와 동일한 1.90%가 예상된다. 연말 대출 상/매각 영향으로 대출
성장률은 -0.2% QoQ이다. 동사의 중국 자회사 관련 환손실 민감도를 원/달
러 10원 상승 당 37억원으로 가정하면 관련 손실은 약 400억원이 발생할
전망이다. 위의 모두를 감안해도 지배주주 순이익은 2,250억원으로 컨센서
스에 부합하는 양호한 실적이다.

2017년 경상적 지배주주 순이익 1.26조원(+7.4% YoY) 전망
2017년 기준 금리 동결을 감안한 순이자마진은 1bp YoY 개선되며, 대출 성
장률은 2016년과 비슷한 6.1%의 성장이 가능하다. 현 수준의 대손율도 유
지 가능하다. 이를 감안한 17F 지배주주 순이익은 1.26조원(+7.4% YoY)
을 전망한다. 일회성 이익은 제외한 수치이다. 17F BPS에 Target PBR
0.51배를 적용하여 목표주가 16,000원을 산출하였다.

CJ제일제당(097950)                 [시가총액(십억원) 4,745]

4Q16 Preview: 다소 부진해도 실망할 필요는 없어 - 한국투자증권

4분기 영업이익 컨센서스 소폭 하회 예상
4분기 연결 매출액은 가공식품의 고성장과 낮은 수익성의 기저 효과에 힘입어 전년동기대
비 12.0% 증가한 3조 6,675억원, 영업이익은 46.5% 증가한 1,638억원을 기록할 것으로
예상된다. 매출액은 컨센서스에 부합하나 영업이익은 컨센서스인 1,839억원에 다소 못 미
칠 것이다. 실적이 예상보다 부진한 이유는 식품과 바이오의 수익성이 저조했기 때문이다.
우선 소재식품의 마진율이 주요 원재료인 원당가격의 상승에도 불구하고 설탕가격이 충분
히 인상되지 못해 하락할 것으로 보인다. 가공식품 매출액은 HMR 신제품이 가공밥류에
서 국/탕 등으로 연이어 히트치고, 비비고의 인기가 지속돼 전년동기대비 16.0% 증가할
것으로 전망된다. 그러나 가공식품의 영업이익률은 신제품 마케팅활동 강화와 인건비 증
가 등으로 매우 악화됐던 전년동기의 3.2%에서 5.7%정도로만 개선(3Q16 가공식품 누적
영업이익률 10.9%)될 듯 하다. 바이오의 영업이익은 라이신(1,260달러/톤)과 핵산의 가격
이 전년동기대비 각각 3.7%, 5.9% 상승한 데 힘입어 79.1% 증가한 312억원을 기록할 것
이다. 하지만 이는 전분기 398억원에 비해서는 감소한 것이다. 유로화 약세로 유럽 라이
신가격의 상승이 제한됐고, 메치오닌의 가격이 경쟁사의 증설 발표로 하락해 부담이 되었
다. 이외에 생물자원은 매출액이 15.2% 증가하고 영업이익률이 전년동기 수준인 2.8%는
무난히 기록할 것이며, 헬스케어부문은 외형이 10% 이상 증가하고 10% 수준의 영업이익
률이 유지되는 호조세를 지속할 전망이다.

주가는 부진을 기반영, 저가 매수 구간
실적이 기대보다 저조하겠지만, 저가 매수를 권고한다. 이미 주가가 장기간 횡보하며 실적
악화 위험을 어느 정도 반영했고, 2017년 예상 PER은 12.4배로 Global peers 평균인
19.4배대비 현격히 낮기 때문이다. 또한 경쟁사의 증설이 부담인 바이오사업(주로 사료용
아미노산)도 중기적으로는 업황 개선의 숨통이 트일 가능성이 있다. 최대 경쟁사인
Ajinomoto가 사료용 아미노산사업에 대해 공장 시스템 변화 또는 동 사업부의 지분 매각
등의 구조조정을 추진할 것이라는 관측이 있다. 기술력이 세계 최고 수준인 Ajinomoto가
동부문의 생산 설비를 줄이거나 경영을 중단할 경우, 유사한 부문에서 가장 치열하게 경
쟁하고 있는 동사의 점유율이 상승할 확률이 높다. 그리고 장기적으로는 HMR시장 성장
의 최대 수혜주로 주가 상승 탄력이 커질 것으로 본다. HMR부문은 올해 매출액이 지난해
에서 배증한 2천억원 이상이 되고, 2018년에는 관련 capex가 축소됨과 동시에 영업이익
이 발생해 전체 FCF 개선에 큰 도움을 주며 주가 상승을 견인할 것으로 예상된다.

녹십자(006280.KS)                  [시가총액(억원) 17,471]

긴 호흡으로 바라보면 본모습이 보인다 - 신영증권

 떠오르는 글로벌 기업의 정석
녹십자는 국내 혈장분획제제 시장의 80% 이상을 차지하는 독보적인 1위 사업자
로서, 오랜 업력과 노하우를 토대로 글로벌 시장에 대한 지배력을 키워가고 있
음. 특히, 미국과 캐나다에 현지법인을 설립하여 자체 혈액원과 생산시설을 확보
하며, 10조원에 이르는 혈장분획제제 최대 시장인 북미시장에 대한 지속적인 투
자를 해왔음

 혈액분획제제 세계 최대 시장에서 밸류체인을 완성하다
동사는 캐나다 신공장이 본격 가동하는 2019년에 연간 총 270만 리터 규모의
혈장처리능력을 보유하게 되는데 이는 글로벌 5위 수준에 해당됨. GCBT와
GCAM 등을 통해 확보된 유통채널 및 신규 판매 네트워크를 기반으로 캐나다,
미국, 중국의 시장별 차별화된 전략을 통해 수익성 극대화가 가능할 전망

 주력분야 백신에서도 꾸준하게 맺어온 결실
2016년 동사의 4가 독감백신은 사노피에 이어서 세계에서 두번째로 WHO PQ
인증을 받았으며, 3가 독감백신은 PAHO 입찰에서 6,200만 달러를 수주해서 점
유율 1위를 차지했다. 또한 수두백신 Ⅱ가 임상 3상이 진행 중이고, Td백신도
임상 1상을 진행하고 있어서 백신에서도 성장 엔진을 두루 갖추고 있음

 투자의견 매수, 목표주가 180,000원으로 커버리지 개시
녹십자의 커버리지를 개시하며 투자의견 매수, 목표주가 18만원을 제시. 2017년
과 2018년 EPS 평균값에 최근 동사주가에 적용되어온 PER배수 30배를 적용하
여 산출하였음

현대로템(064350)             [시가총액 (억원) 16,490]

철도부문 중심의 성장 궤도 복귀 - 부국증권

- 철도부문 중심의 높은 수주잔고를 바탕으로 하반기 갈수록 뚜렷한 실적 성장 기대
- 중기(방산)부문 차륜형 장갑차 양산으로 안정적인 매출 성장
- 2017년 매출액 2.9조원, 영업이익 1,193억원(OPM +4.0%)으로 실적회복 전망

철도부문 해외 수주 급증으로 외형성장 기대
4Q16 매출액과 영업이익은 각각 7,662억원(QoQ +12.3%), 194억원(QoQ 흑전)으로 턴어라운드
전망. 환율상승에 따른 외형과 수익성 개선. 지난해 철도부문 신규수주는 약 2.7조원(4분기 약
4,000~5,000억원 포함)으로 전체 신규수주는 약 3.7조원대로 사상최대 수주 기록.

차륜형 장갑차 양산으로 중기부문 매출 성장
중기(방산)부문은 2년 연속 3,000억원대 꾸준한 신규수주 유지. 올해부터 K2전차 및 차륜형 장갑
차(약 7,000억원) 양산 등 중장기 성장동력 확보. 그밖에 방산 창정비 사업 및 전술모의 훈련장비
납품 등을 통해 6%대 영업이익률 유지 예상.

2017년 높은 수주잔고를 바탕으로 하반기 갈수록 수익성 회복
2017년 매출액과 영업이익은 각각 2.9조원(YOY +3.1%), 1,193억원(YOY +23.4%)추정. 2016년 급
증한 수주의 매출 인식으로 외형성장 기대. E&M(철도 운영 및 신호시스템)과 O&M(유지 보수)등
턴키 방식 수주전략에 따른 수익성 제고.

SPC삼립 (005610)                 [시가총액 (조원) 1.4]
국내외 성장성에 대한 가치 - KB투자증권

4Q16 영업이익 컨센서스 부합 전망
2017년 실적 향상 이어질 전망, 국내외 장기 성장성 매력적
목표주가 하향 조정하나, 투자의견 매수 유지

4Q16 매출액 24.9%, 영업이익 17.4% 증가 예상
SPC삼립의 4Q16 실적은 매출액 4,883억원 (+24.9% YoY)과 영업이익 230억원 (+17.4%
YoY, 영업이익률 4.7%)으로 추정된다. 이는 시장 컨센서스에 부합하는 수준이다. 주요 사업
부문별로 살펴보면 ① 제빵: 고수익품목인 호빵 (매출액 2015년 420억원→2016년 520억원
예상) 판매호조와 간편식 (HMR) 중심의 편의점 채널 고성장, ② 식품유통: 자회사 SPC GFS
의 그룹사 원재료 구매 및 물류사업 확대 (2015년 7월 파리바게뜨→2016년 1월 비알코리아)
등이 긍정적일 전망이다. 참고로 최근 계란가격 상승에 대한 부담은 미미한 것으로 파악된다.
원재료 내 비중이 작고, 그룹사 물량 제공 시 조달금액에 유통마진을 붙여 판매하기 때문이다.

2017년에도 실적 향상 이어질 전망
SPC삼립의 2017년 실적은 매출액 2조 3,044억원 (+26.0% YoY)과 영업이익 798억원
(+20.4% YoY, 영업이익률 3.5%)으로 추정되며, 2016년에 이어 실적 향상이 이어질 전망이
다. Cash Cow인 제빵부문은 HMR, 디저트 등으로의 품목 다각화와 유통채널 다변화를 통해
안정적으로 성장하고, 식품소재 및 유통부문의 고성장이 부각될 전망이다. 식품소재부문은 1Q
신규 공장 완공 이후 샐러드용 야채, 음료 원액 등 추가적인 원재료 내재화 (2017년 매출액
350억원 가정), 식품유통부문은 그룹사 원재료 구매 확대와 전국 '파리바게뜨' 유통망을 활용한
비그룹사 거래처 확보 등이 주 성장 요인이다.

장기적인 해외 성장성도 긍정적
중국 '파리바게뜨'의 고성장에 따라 SPC삼립의 해외 사업도 확대될 전망이다. 상해SPC무역
유한공사가 현지에서 필요한 원재료 구매를 담당하기 때문이다. 중국 '파리바게뜨' 매출액은
제빵시장 성장, 프리미엄 이미지 구축, 매장 확대 등에 따라 연평균 22% 성장 중이며 일반적
으로 원재료 구매액이 매출액의 25%인 점을 고려할 때 SPC삼립의 2020년 중국 매출액은
1,000억원 (그림 6)을 돌파할 전망이다. 매출비중은 작으나 국내와 해외 성장성이 모두 존재
한다는 점에서 긍정적이다.

투자의견 BUY 유지, 목표주가 하향 조정
SPC삼립에 대해 BUY 의견을 유지하나 목표주가를 225,000원으로 하향한다. 이는 고PER주
전반적인 multiple 하락을 반영한 결과이며 2017년 PSR 1.0배, PER 25.0배를 적용한 기업
가치의 평균값이다. Valuation에 대한 우려가 여전할 수 있으나, 실적 향상과 그룹사 기반의
국내외 장기 성장성을 고려할 때 할증 근거는 충분하다고 판단된다.

에스티팜 (237690)                 [시가총액 878.0 십억원]
신약 API +올리고 API = 성장성 확보 - 신한금융투자

국내 대표 API(원료의약품) 제조 업체
ㆍ2016년 6월 코스닥 시장에 신규 상장한 API1) 위탁 생산 업체. 2010년 동아
쏘시오홀딩스에 편입 (지분율 32.7%)
ㆍ제네릭 API를 생산하는 국내 원료의약품 업체와는 달리 신약의 API를 생산하
여 48%대의 고마진률 달성 (3Q16 누적 영업이익률 39.3%)
ㆍ16년 3분기 기준 매출 비중; 신약 API 75%, 제네릭 API 20%, 기타 5%
ㆍ신약 API 고객사 매출 비중; Gilead Science 63%, 동아에스티 21%

안정적인 C형 간염 API와 성장성 높은 올리고 API로 지속 성장 전망
ㆍ올리고는 RNA 치료제2)의 원료의약품으로 글로벌 RNA 치료제 시장은 2020
년까지 연평균 28.4%로 성장 전망
ㆍ16년 9월 4번째 RNA 치료제인 ‘Exondys 51’ FDA 승인
ㆍ올리고 API를 생산할 수 있는 업체는 제한적, 동사는 Nitto Denko Avecia,
Agilent에 이어 세계 3위 수준의 올리고 API 제조 업체
ㆍ현재는 임상 시료 공급 수준, 상업화 규모의 원료 공급 시 성장 본격화 전망
ㆍ15년 올리고 매출액 104억원으로 연평균 53.7%(2013-2015)로 고성장 중
16년 매출액 약 200억원(+92.3%, YoY) 예상
ㆍ신약 API 부분은 캐시카우 역할 지속 전망
ㆍ길리어드 사이언스에 공급중인 API Sofosbuvir는 C형간염 치료제인 Sovaldi,
Harvoni에 이어 Epclusa에도 포함

2017년 매출액 2,290억원(+11.6% YoY), 영업이익 802억원(+5.4% YoY) 전망
ㆍ주력 제품인 C형 간염 API의 수주 계약 규모는 둔화가 예상되나 올리고 API
의 수요 확대로 외형 성장 지속 전망
ㆍ현 주가는 2017년 예상 실적 기준 P/E 13.4배. 글로벌 동종업계 평균 P/E
18.9배 대비 저평가 구간
ㆍ2017년 매출액 2,290억원(+11.6% YoY), 영업이익 802억원(+5.4% YoY)
예상

S&T모티브 (064960)              [시가총액(십억원) 715.8]
2017년 신규 매출원 가세 - 하나금융투자

자동차 부품의 성장이 방산 정체를 충분히 만회
S&T모티브에 대한 투자의견 BUY와 목표주가 5.6만원을 유지한
다. 4분기 실적은 방산 부문의 매출 이연과 Mix 하락으로 시장 기
대치를 하회할 전망이다. 하지만, 2017년에는 신규 매출원의 가세
에 힘입어 외형이 8% 성장하면서 2016년 부진에서 벗어날 전망이
다. 상해GM향 엔진 오일펌프이 추가되고, 국내 완성차향 계기판
공급도 시작하며, 완성차 내 채택률 상승으로 DCT/HEV/EV 모터
매출액도 증가할 것이다. 자동차 부품에서의 글로벌 수주가 2019
년까지 순차적으로 매출화되면서 방산 부문의 정체를 충분히 만회
하고 추가 성장이 가능하다는 관점에서 긍정적 접근이 유효하다.

4Q16 Preview: 영업이익률 8.8% 전망
4분기 실적은 시장 기대치를 하회할 전망이다(영업이익 기준으로
-8%). 매출액/영업이익은 각각 11%/22% (YoY) 감소한 2,953억원
/260억원(영업이익률 8.8%, -1.2%p (YoY))으로 예상한다. 파워트
레인 부품과 모터 부문의 높은 성장에도 불구하고, 금년 분기 내내
이어졌던 현가장치 부품(Shock Absorber 등)과 방산 부품의 매출
감소의 영향이 4분기에도 있을 전망이다. 방산 쪽에서는 2016년 4
분기 예정되었던 K2C1 소총의 매출 중 약 300억원 정도가 2017년
으로 이연된 효과가 크다. 외형 감소로 인한 고정비 부담과 마진이
좋은 방산 부문의 비중 축소로 인한 Mix 악화로 영업이익률은
1.2%p (YoY) 하락하면서 2분기 이후의 영업이익 감소추세가 이어
질 것이다. 영업외 측면에서는 3분기 발생했던 외화환산손실이 감
소하는데 비해, 법인세 추징금 240억원이 일시 반영되면서 순이익
은 -69억원으로 적자 전환할 것으로 보인다.

2017년 매출액 8% 증가할 전망
2016년 실적 부진의 가장 큰 원인은 저부가 자동차 부품(현가장치/
에어백 등)의 매출 감소와 고부가 방산 비중의 축소에 따른 Mix 악
화 때문이다. 2017년에는 두 사업부의 외형 축소가 마무리되는 가
운데, 파워트레인용 자동차 부품과 자동차용 전자 부품, 그리고 모
터 부문에서 신규 매출원이 가세하면서 매출액이 8% 증가할 것이
다. 방산 매출액은 기존 수리부속/수출 등으로 900억원 정도가 유
지되는 가운데, 2016년에서 이연된 K2C1 공급이 300억원 반영되
면서 총 1,200억원 규모를 기록할 전망이다. 파워트레인용 자동차
부품에서는 기존 북미/상해GM향 변속기 오일펌프 매출액이 증가
하는 가운데, 신규로 상해GM으로 가변형 엔진 오일펌프 매출액이
연간 200억원 규모로 가세한다. 자동차용 전자 부품에서는 국내 완
성차향으로 계기판 공급이 연간 170억원 규모로 추가되고, 모터 부
문에서는 완성차의 채택률 상승으로 DCT용 모터와 HEV/EV용 모
터 매출액이 각각 100억원/300억원 증가할 전망이다.

파트론(091700)               [시가총액(십억원) 547]
4Q16 Preview: Flagship 모델중단 이후 실적 회복 빠르다 - 한국투자증권

예상보예상보다 빠른 실적 회복, 목표주가 12,500원으로 상향
파트론에 대한 목표주가를 12,500원(기존 11,000원)으로 14% 상향 조정한다(2017년
EPS에 12.7배 적용). 1) 주요 고객사의 2H16 flagship 스마트폰 생산중단 이후 영업이익
률은 예상보다 빠르게 회복하고 있는 만큼 2016년 EPS를 기존대비 26%, 2017년 EPS를
기존대비 7% 상향했고, 2) 주요 고객사 supply chain내 대표 부품업체로 동사가 과거 3
년간 받았던 평균 PE multiple인 12.7배(기존 12.0배)를 적용했기 때문이다. 2017년 매
출액은 전년대비 12% 증가한 8,871억원, 영업이익은 전년대비 56% 증가한 665억원
(OPM 7.5%)으로 전망된다.

4Q16 영업이익은 기존 예상치를 상회한 것으로 추정
4Q16 매출액은 전분기대비 4% 감소한 1,701억원, 영업이익은 전분기대비 230% 증가한
86억원(OPM 5.0%)으로 추정된다. 영업이익은 기존 예상치(16억원, OPM 1.0%) 및 컨센
서스(41억원, OPM 2.5%)를 큰 폭으로 상회하는 수치이다. 1H16에 출시되었던 flagship
스마트폰 출하량이 전분기대비 4% 증가한 1,300만대를 기록하면서 동사의 카메라모듈 및
안테나 수익성이 기존 예상치 대비 빠른 속도로 회복한 것으로 추정되기 때문이다. 결론
적으로 2H16 flagship 스마트폰 생산중단에 따른 실적 감소를 상당부분 만회했다는 판단
이다. 2016년 매출액은 전년대비 2% 감소한 7,913억원, 영업이익은 전년대비 27% 감소
한 427억원(OPM 5.4%)으로 추정된다.

2017년 주요 catalyst는 전면카메라, 생채인식 모듈 및 LDS 안테나
2017년 catalyst로 다음과 같은 아이템들에 주목할 것을 권고한다. 1) 전면 카메라: 주요
고객사의 전면카메라 화소수는 1Q15이후 5MP급에서 머무르고 있는데 1H17 flagship 스
마트폰에서는 화소수 증가 및 사양 업그레이드가 예상된다. 2) 생채인식 모듈: 2H16에 처
음 소개된 생채인식 모듈이 1H17 flagship 스마트폰에 장착될 것으로 예상된다. 3) 안테
나: 주요 고객사의 전반적인 스마트폰 라인업에 LDS(Laser Direct Structuring) 안테나
탑재가 확대되고 있는데 동사의 제품믹스 또한 개선될 것이다. 이에 따라 동사의 2017년
카메라 및 생채인식 모듈 합산 매출액은 전년대비 15% 증가한 6,733억원(매출비중 76%)
으로, 안테나부문의 2017년 매출액은 전년대비 11% 증가한 876억원(매출비중 10%)으로
전망된다.

에스엠 (041510)              [시가총액(십억원) 545.0]
2017년은 뭘 해도 작년보다 좋다 - 하나금융투자

목표주가 하향
사드 배치에 따른 부정적 영향이 지속되면서 2017년 EPS는
-13%, 목표 P/E는 25배(기존 31배)로 하향하면서 목표주가
를 35,000원으로(-20%)으로 하향한다. 단기 실적과 투자
센티먼트는 아쉬운 상황이지만, 2분기부터 주가 흐름은 개선
될 것으로 판단한다. 한한령 규제는 최악의 정점에 와있어
추가적인 실적 추정치 하향 가능성이 높지 않고, 동방신기/
슈퍼주니어의 군 제대(4월~)에 따른 일본 투어가 재개되기
에 실적 가시성도 높아질 것이다. EXO/샤이니까지 총 4개
그룹의 일본 돔 투어가 가능한데, 2012년 동방신기의 일본
투어 재개에 따른 실적 기대감이 반영되었던 P/E 20배 내외
의 밸류에이션만 적용하더라도 28,000원~30,000원까지 주
가 상승 여력이 충분한 상황이다.

4Q Preview: OPM 4.8%(+2.4%p YoY)
4분기 예상 매출액/영업이익은 각각 878억원(-2% YoY)/42
억원(+94%)로 컨센서스(80억원)을 하회할 것으로 전망한다.
전년 인센티브/신사업(모바일)/중국 진출에 따른 법률 비용
등으로 실적 기저는 낮은 상황이다. EXO의 앨범만 102만장
판매되었고, EDM 페스티벌과 SES 콘서트 등 총 26회의 국
내외 공연이 반영되지만, 대규모 콘서트의 부재와 EDM 관
련 적자가 실적에 부정적인 영향을 미친 것으로 추정된다.
매출로 반영되는 일본 관객수는 40만명으로, SM타운 및 동
방신기의 필름 콘서트가 반영된다.

2017년에는 전사적인 개선 흐름을 기대
엑소의 중국 콘서트 지연 등 한한령 영향은 지속되고 있다.
다만, 2017년에는 중국을 제외하면 전사적인 개선 흐름이
예상된다. 동방신기/슈퍼주니어의 군 제대 뿐만 아니라 전년
2분기에는 일본 관객수 0명으로 -24억원의 영업적자 기록
해 실적 기저도 낮다. 연간 10억원 내외의 적자를 기록하는
모바일 커뮤니케이션즈도 연결 대상에서 제외되었으며,
C&C는 1분기부터 ‘미씽나인’이 방영이 시작되는 등 사업이
안정화된 상황이다. 코엑스 아티움/F&B 등도 적자 규모가
축소되고 있다.

티씨케이 (064760)                  [시가총액 418.0 십억원]
반도체 슈퍼사이클에 올라타자 - 신한금융투자

반도체 투자 슈퍼사이클은 이미 시작
삼성전자, SK하이닉스의 주가는 연일 신고가다. 삼성전자와 SK하이닉스의
투자 발표로 인해 테스(095610)를 포함한 핵심 장비주들은 2016년 한 해
동안 3~4배에 가까운 주가 상승률을 보였다. 국내 업체뿐 아니라 해외 장비
업체 중 최대 수혜업체인 Applied Materials(AMAT)의 주가 역시 일 년 간
2배 정도 상승했다.

2017년 투자환경은 오히려 2016년보다 더욱 좋다. 삼성전자의 평택(18라
인) 3D NAND 신규 투자 및 기존 라인(16,17라인) 전환 투자도 진행된다.
2016년 거의 없었던 DRAM 투자 역시 올해는 진행할 가능성이 높다. SK하
이닉스 역시 2016년 총 25K 수준의 투자밖에 없었지만, 올해는 60K까지도
가능하다. 자율자동차 및 IoT(사물인터넷)는 기본적으로 비메모리 반도체
수요가 증가하지만, 구동을 위한 메모리 반도체 역시 필수적으로 증가한다.

소재주는 상대적으로 매우 편안하며 꾸준하다
티씨케이는 메모리 반도체 생산 효율을 획기적으로 개선하는 SiC Ring(탄화
규소링)의 글로벌 독점 업체이다. 2016년 하반기 내내 경쟁사 진입 우려와
특정 기관의 매도 물량으로 주가는 하락했다. 하지만, 기존 라인뿐 아니라 신
규 고객사 라인에도 상당 부분 채용될 가능성이 높다고 확신한다. 티씨케이
는 2011년 이후 당기순이익이 무려 21배가 증가했다. 매수를 꺼릴 이유가
없다.

3년 평균 P/E 20.2배  2017년 예상 P/E 12배 찬스를 활용하자
투자포인트는 1) 기술적으로 충분히 조정을 받고 유의미한 반등을 시작, 2)
반도체 산업 슈퍼사이클의 확실한 수혜, 3) 바겐세일 수준의 Valuation이다.
최근 3년 평균 P/E(주가수익비율)은 20.2배인데 2017년 예상 P/E는 12.8
배 수준이다. 최근 반년간 주가가 부진했지만, 이제부터는 다를 가능성이 높
다. 19일까지 이어진 기관의 순매도도 이후 4일간 순매수로 전환했으며 외인
수급도 급개선되고 있다. 투자의견 ‘매수’, 목표주가 46,000원을 유지한다.

오가닉티코스메틱(900300)                  [시가총액 2,943억원]
- 중국 친환경 유아 화장품 기업, 실적 성장세 지속 전망 - 한양증권

▶ 중국 친환경 유아 화장품 기업
- 동사는 차를 핵심원료로 한 TeaBaby 브랜드를 중심으로 중국에서 친환경 유아 화
장품을 생산하고 판매하는 업체이며 중국 영유아 화장품 시장에서 매출 기준 업계 3
위 기록. 2014년부터 자체 생산과 외주 생산을 병행하고 있으며 동사 제품 생산지인
후베이성과 푸젠성을 비롯한 5개성에서의 매출이 전체 매출액의 약 60% 차지. 제품
별 매출 비중은 클렌징 32.7%, 케어 27.4%, 여름용 28.1%, 기능성 11.8%이며 유통 채
널별 매출 비중은 약국 60%, 영유아 전문매장 30%, 대형마트 10%

- 2016년은 여름용 제품의 매출 확대와 자체 생산 비중 증가로 외내형 성장이 가능
할 것으로 예상(매출액 1,561억원(+15.3%, yoy), 영업이익 448억원(+17.9%, yoy)).
2017년은 생산설비 확대와 신제품 출시에 따른 매출 성장과 지속적인 자체 생산 비
중 확대 및 판매 네트워크 강화 등으로 수익성 개선 기대. 이에 매출액 1,876억원
(+20.2%, yoy), 영업이익 545억원(+21.5%, yoy)으로 추정

▶ 생산 능력 확대를 통한 제품별 고른 성장 전망
- 동사는 기존 생산 설비인 1라인 외에 2라인의 설비 가동 인허가가 진행 중에 있으
며 2라인 가동시 연간 생산 규모는 총 41,955톤(27,840톤 추가)으로 2라인은 영아용
신제품과 기존 제품을 생산할 예정. 2014년 출시한 여름용 신제품인 차로수라는 모기
기피제의 반응이 좋아 다른 제품군의 생산을 축소하고 마진이 좋은 여름용 신제품의
생산을 확대하여 2015년부터 여름용 제품을 제외한 다른 제품군의 성장은 정체되는
모습을 보임. 그러나 2017년은 Capa 증설 완료로 각 제품별 두 자릿수 성장이 가능
할 것으로 기대

▶ 중국 정책 및 트렌드 변화에 따른 수혜 기대
- 중국 정부는 2016년 1월 1일 이태화 정책을 전면 실시하였고 이에 따라 신생아 수
의 본격적인 증가세가 나타날 것으로 전망되어 유아용 관련 산업에 긍정적이라 판
단. 또한 중국 소비자들의 친환경 제품에 대한 소비가 확대되는 추세이며 특히 영유
아 부모세대에서 가장 높은 친환경 소비 성향 보임. 현재 영유아 부모세대는 빠링허
우라고 불리는 1980년 이후 출생자들로 소비에 적극적인 특징을 갖고 있어 이들을
통한 영유아 관련 산업의 성장과 친환경 영유아 화장품에 대한 수요 증가 전망

뉴파워프라즈마(144960)               [시가총액(십억원) 193.4]
중국발 대규모 LCD/OLED 투자 수혜주 - 유화증권

CSOT, 샤프 등 중국 LCD 업체들의 11세대 설비투자 발표가 이어지고 있다. 각 회사마다 7~8조원대의 CAPEX를 들여 ‘19년 양산을 목표로 착공 또는 착공 준비 중에 있다. OLED 또한 대규모 투자가 예정되어 있다. ‘17년 중국 전체 OLED 투자는 국내사의 2배 규모인 179K/월 수준이 될 것으로 예상된다. 디스플레이 장비업체 중 과점적인 영업포지션을 가진 뉴파워프라즈마의 수혜를 기대할 시점이다.

▪ ‘17년 중국발 디스플레이 업체들은 신규투자 중
- CSOT, 샤프(‘16년 폭스콘에 인수) 등 중국 LCD 업체들의 11세대 설비투자 발표가 이어지고 있다. 각 회사마다 7~8조원대의 CAPEX를 들여 ‘19년 양산을 목표로 착공 또는 착공 준비 중에 있다.
- OLED 또한 대규모 투자가 예정되어 있다. 중국 전체 OLED 투자는 국내사의 2배 규모인 179K/월 수준이 될 것으로 예상된다.

▪ 산업 투자사이클의 수혜는 하반기부터
- CSOT의 경우 ‘19년 7월 양산이 목표이다. 통상적인 시운전 기간을 감안하면 ‘18년 말에서 ‘19년 초까지 장비가 입고 완료될 것으로 보인다.
- 이러한 점들을 고려하면 11세대 LCD 투자로 인한 동사의 수혜는 3Q17~ 4Q17부터 시작하여 ‘18년까지 이어질 것이라 예상한다 .
- 동사는 대부분의 업체와 직간접적으로 거래를 하고 있는 것으로 파악되며 시장을 과점하고 있어 시장 성장에 따른 수혜가 예상된다. 이를 고려할 때, 이전 보고서에서 제시한 P/E 8.5배는 낮은 수준이라 판단되며 이번 보고서를 통해 리레이팅한다.

▪ 투자의견 BUY, 목표가 35,000원으로 상향

도이치모터스(067990)                  [시가총액(십억원) 123]
턴어라운드를 향한 질주 - 한국투자증권

인지풀체인지로 돌아온 BMW의 베스트 셀러
2017년 신차 판매가 빠르게 늘어날 전망이다. 2017년 3월 BMW의 베스트 셀러 모델인 5
시리즈가 6년만에 풀체인지되어 돌아왔기 때문이다. 도이치모터스의 신차 판매 매출은 전
체 매출의 80%를 차지한다. 신차의 80%가 BMW 차량이고(MINI 20%) 이 중 5 시리즈
비중은 35~45%로 추정된다. 2016년 신차 판매가 신차 라인업 부재로 큰 폭으로 감소했
으나, 신형 5시리즈에 의해 빠르게 턴어라운드할 것이다. ASP(Average Selling Price)도
상승할 전망이다. 구형 모델은 공격적 프로모션으로 ASP가 낮은데 신차는 프로모션이 제
한적인 만큼 ASP가 상승한다. 경쟁 환경도 우호적이다. Mercedes-Benz의 점유율이 빠
르게 상승하고 있지만, 폭스바겐게이트로 Audi의 점유율이 크게 하락했다.

대형 A/S 센터 오픈으로 고수익성 매출 증가
고수익의 A/S 매출도 증가할 것이다. 성수동 통합 A/S 센터가 2017년 5월 오픈한다.
A/S 작업대가 현재 167개 (일반 123개, 판금/도장 44개)에서 224개(일반 164개, 판금/도
장 60개)로 34.1% 늘어난다. 특히 일반 수리 대비 수익성이 좋은 판금/도장 작업대 수가
기존 대비 36.3% 증가한다. A/S 매출은 2010년에서 2015년까지 연평균 30.9% 증가했다.
BMW의 수입자동차 점유율은 2011년 22.2%(vs. 2009년 15.8%)로 정점을 찍었다. 5년이
지난 만큼 A/S 수요가 예년보다 증가할 것이다. A/S 신청 시 약 1주 이상의 대기가 필요
한 초과수요 상태인 만큼 향후 A/S 매출 증가세가 가속화될 것이다.

미래에셋캐피탈의 증자 참여로 이자 스프레드 확대
주요 자회사인 도이치파이낸셜은 이자 스프레드 확대로 흑자 전환할 전망이다. 도이치파
이낸셜 실적은 자본금 한계와 높은 조달 금리로 장기적으로 부진했다. 그러나 2017년부터
영업환경이 개선될 것이다. 미래에셋캐피탈이 제3자 배정 유상증자에 참여해 자본금 300
억원을 확보했다. 이번 증자를 통해 5~6% 수준의 높은 조달 금리가 큰 폭으로 낮아진 것
으로 보인다. 또한 도이치모터스의 수원 중고차 복합단지가 2018년 말 오픈 예정인데다
인증 중고차 사업(BPS, BMW Premium Selection)이 확대되고 있다. 대출금리가 8~11%
로 높은 중고차 대출 비중이 상승할 것이다.

실적 & Valuation
2017년에는 큰 폭의 흑자전환이 가능할 전망이다. 2017년 매출액과 영업이익은 각각
7,807억원(+15.0% YoY)과 125억원(흑자전환)으로 추정된다. 1) BMW의 베스트 셀러 5
시리즈 풀체인지 출시, 2) 성수동 통합 A/S 센터 오픈, 3) 도이치파이낸셜의 흑자전환이
예상되기 때문이다. 최근 주가 상승에도 불구하고 2017년 PER은 9.6배 수준이다. 턴어라
운드의 초입으로 2017년 실적 개선세가 아직 본격적으로 주가에 반영되지 않았다.